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天一證券 羅雄
B股市場從今年2月19日對境內投資者開放以來，市場供求嚴重失衡，短期漲幅驚人，股價普遍水漲船高。但是我們發現盡管開放政策實施前后市場的活躍程度有天淵之別，但境外投資者尤其是機構投資者的離場趨勢并沒有得到根本性的扭轉，反有加速之勢。換句話說，縱使市場活躍了，增添了新的投資與獲利的機會，境外資金參與的興致也不大。盡管在上
半年相當多的境外機構本著看好中國經濟發展的角度，對B股發展前景給予了相當樂觀的預期，但是這種在看多的同時卻不做多的原因令人思索。究其原因，一是上市公司基本面并沒有因為開放政策而得到實質性的改變，二是B股市場的定位模糊一直是令投資者深切擔憂的。
從市場情況看，B股投資者的境內化、散戶化趨勢日益嚴重，這絕非是開放政策所想達到的效果。目前B股的后續發展政策處于停頓期，顯然與開放政策效果出現了偏差有關。據國家信息中心經濟預測部副主任徐宏源披露，管理層在年初采取了對境內散戶投資者開放B股市場的政策，其初衷顯然是要通過對境內投資者的引入，增強市場流通性和交易活力，從而達到重新吸引境外資金的目的。但是就在境內投資者大規模涌入的同時，傳來的卻是境外機構投資者大規模悄然撤退的腳步聲。境內外投資者所作出的不同投資選擇，在相當程度上反映了B股開放政策的階段性效果：投資者結構境內化、散戶化。
面對這種情況，日后B股市場如何定位，如何發展是放在管理層面前的一個重大課題，也是投資者對后市判斷的重要依據。從1994年起直至今，關于B股市場未來發展及入世以后如何定位的問題一直眾說紛紜。從目前來看，市場的發展無外乎以下兩條路可走。
1、在H股、紅籌股等境外上市外資股已成為通過證券市場籌集外資的主力的情況下，B市場作為吸引外資的一種過渡形式，已基本上完成了歷史使命，沒有繼續存在的必要，A、B股市場最終走向合并。
2、B股市場的發展關鍵在于戰略性功能再塑與整合，因此，將B股市場界定為“單一外幣結算市場"，最終使其發展成為獨特的中國離岸資本市場，就成為一種必然的選擇；
如果管理層選擇第一種模式，以A、B股市場的最終合并為目標。可能主要基于以下理由。一是，國內企業(尤其是外資企業)籌措外資的需要。這一功能現在已基本為H股和紅籌股所取代，隨著A股市場逐步對外開放，境內外資公司在A股市場融資也將很快實現，A、B股市場分立的這一前提會逐步失去意義。二是，在我國證券市場進一步開放以后，如果仿照臺灣的做法，采取QFII(合資格的境外機構投資者)制度，逐步允許外國投資者購買A股，之后，B股可以像轉配股那樣直接合并到A股市場交易，也可以用換股的方式轉換為A股，從而繞過了外匯管制的政策障礙。另外，從國外已有的經驗來看，韓國、瑞士、新加坡等國家在其發展之初都曾有過內資股和外資股分立掛牌交易的歷史，其最初目的大都也是出于為本國公司籌措外資的便利，但最終出于防止上市資源的浪費和節約成本，都紛紛與其內資股交易市場合并了。但是國家信息中心經濟預測部副主任徐宏源在中國投資基金峰會上對記者說：“目前市場傳言B股將對境內機構投資者開放是謠傳，近期絕對沒有可能性。"
可見，如果管理層最終選擇A、B股市場的最終合并，這將是一個遠期目標。很明顯，這在相當長的一段時間內無法實現。那么在我國入世以后最初的幾年內，B股市場必然以合并為導向，采取收縮戰略，通過控制B股市場的進一步擴容以及股份回購等策略安排，將B股市場置于消極發展的地位，以減少合并以后對A股市場的沖擊。這樣市場狀況很可能回復到2.19以前，對于國家來說，勢必會浪費大量的資源和時間，有違于前期管理層搞活市場的初衷。
管理層通過各種政策措施來激活B股市場的最終目的，是要恢復B股市場的融資功能和資源配置功能。政策面，如果延續2.19，搞活市場的思路，筆者認為更可能的方式是選擇獨立發展B股市場，最終使其發展成為有中國特色的離岸資本市場。
首先，繼續搞活市場，擴大上市公司規模，在規范化基礎上的發展和擴張，增加新鮮血液，提升上市公司的整體質量，以利于市場的長期健康的發展。一直以來B股市場規模過小，優質上市公司數量偏少。目前滬深兩市B股總共才有114家公司，這其中還包括2家PT企業和11家ST企業，總流通股本為141.04億股，市場規模之小可見一斑,而且多半企業是傳統型的加工制造類，業績優、成長性好的企業并不多見。這就使得市場發展存在諸多不利因素。所以我們必需改變當前的這種狀況，增加投資者在進行投資時的選擇機會，改善上市公司的投資價值，改變B股市場原先難于吸引投資者，特別是那些注重分紅的國外投資者的現狀，擴大市場規模，以利于大資金進出，擴大成交活躍度，從而大大增加市場的成熟性和穩定性。
第二，整治上市公司治理結構，提升公司經營業績吸引境外資金。在加入WTO以后，對外資企業迅速滲透中國市場能夠起到戰略作用的公司，將會首先受到外資的青睞。并且這種吸引力將不僅是限于短期市場收益，更多的則會在于一種長期的戰略投資目的。
我們應該看到，在外資大股東紛紛減持的大潮中，也有逆勢而動者。此類公司數量雖少，增持比例也有限，但反映的一種外資投資取向卻不可忽視。境外機構增持的具體原因是出于戰略投資角度還是二級市場運作角度盡管無從得知，但就這幾家B股公司來看，倒是有兩個共同的特征：一是從歷史情況看，均是曾在B股市場剛成立時上市的比較老牌的、曾經業績相當不錯、受過境外資金追捧、有過出色市場表現的公司；二是從現實情況看，2000年以來的經營業績均比較突出，發展前景預期良好。比如耀皮B。
第三，完善信息披露、加強推介引導。B股發展至今，無論是開放前后，對其感興趣的投資者基本上是華人居多，機構投資者的地域分布上也基本上集中在東南亞以及我國的香港地區，而全球其他范圍(比如歐美地區等)的投資者則甚寡。另外不容忽視的是，B股的開放政策從目前看，更多的是吸引了一部分從短線炒作角度參與的游資(這也是B股市場上半年大起大落的重要原因之一)，而立足于理性投資的參與者則很少，這不能不讓人深思。上市公司的有關信息披露渠道少，信息披露不規范，境外投資者難以及時獲得公司基本面變化的信息，影響其投資決策的做出。目前外國媒體包括香港的媒體，對中國B股有所提及的多是關于二級市場表現的，而中國B股自身也缺少一個向境外投資者進行政策面、基本面全面推介的渠道，上市公司也未能主動地以國際標準督促自身經營、完善信息披露，從而自我提升對外資的吸引力。綜上所述，目前管理層對B股日后的發展定位尚無明確的表示。作為投資者可以密切關注B股市場的擴容情況，如果B股市場擴容正式全面展開，這將是獨立全面發展B股市場的信號，一段長期的大牛市很可能將會來來臨，市場的投資黃金期將會到來。另一種情況是B股市場以最終合并為導向，采取收縮戰略，通過控制B股市場的進一步擴容以及股份回購等策略安排，將B股市場置于消極發展的地位。這樣，在相當長的一段時間內，市場很可能回復到2.19以前的狀況。以筆者的觀點來看，激活B股市場的最終目的，是要恢復B股市場的融資功能和資源配置功能。在目前情況下最可能的方式是延續2.19的政策思路，選擇獨立發展B股市場，最終使其發展成為獨特的中國離岸資本市場。隨著優質上市公司的進入和B股投資基金的設立，市場雙向擴容的逐步展開，投資者變得謹慎和理性化。市場將逐步進入平穩發展時期，股價齊漲齊跌的局面將明顯改變。市場將更加注重個股和板塊的研究，將更注重其內在價值和市場的長遠發展。市場也將逐步由資金推動型的市場向價值趨向型市場的轉變。這可能是目前市場最合適的發展模式。
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