以不到8億元的代價(jià)，拿下凈資產(chǎn)24.98億元的公司(包括它下面一家上市公司)的控股權(quán)——這決不是談判桌上的博弈功底，而是它獨(dú)特的并購之道

　　本報(bào)特約撰稿 冀書鵬

　　2004年6月30日，攀鋼集團(tuán)四川長城特殊鋼有限責(zé)任公司(下稱“攀長鋼”)在成都宣

蔡依琳演唱會(huì)票價(jià)1元? 法拉利版奧林巴斯現(xiàn)身 海納百川 候車亭媒體 財(cái)富之旅誠邀商戶加盟

告成立。這意味歷經(jīng)一年較量，“攀鋼”終于得以介入“長城特鋼”，順手拿下后者擁有的一家上市公司川投長鋼(資訊 行情 論壇)(000569)。

　　“長城特鋼”是中國西部最大特殊鋼鐵科研、生產(chǎn)基地，并曾是中國冶金企業(yè)最大虧損戶。“攀鋼”則是中國西部最大的鋼鐵生產(chǎn)基地，2003年資產(chǎn)規(guī)模達(dá)343億元，利潤7億元。

　　作為收購對(duì)象，凈資產(chǎn)24.98億元的“長城特鋼”的凈資產(chǎn)作價(jià)大幅度縮至11億元，它的各金融機(jī)構(gòu)所持股權(quán)對(duì)應(yīng)的凈資產(chǎn)由原來的18.96億元，大幅降低到9.49億元，縮水接近50%。

　　收購者“攀鋼”以不足8億元，拿下“長城特鋼”48.94%股權(quán)，同時(shí)獲得一家上市公司的控制權(quán)。

　　回放歷史，作為四川工業(yè)企業(yè)扭虧脫困的“最大難題”，“長城特鋼”曾有過兩次重組，但很不理想。2002年它還實(shí)施了債轉(zhuǎn)股，減輕約19億元的負(fù)債，卻未能扭虧。

　　按計(jì)劃，雙方原定2003年6月10日簽訂意向性協(xié)議，依協(xié)議，“長城特鋼”凈資產(chǎn)大幅度減少13.98億元。這遭到華融資產(chǎn)管理公司等一些其他股東強(qiáng)烈不滿。

　　三天后，“攀鋼”為保并購成功，以欠款未還為由起訴“長城特鋼”。四川省高院凍結(jié)了后者所持“川投長鋼”4.03億股國有法人股(占總股本57.95%)中的3.92億股，作為訴前財(cái)產(chǎn)保全。

　　5個(gè)月后，在省府協(xié)調(diào)下，重組出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，“長城特鋼”股東與“攀鋼”簽下合同，同意將除所有權(quán)、處置權(quán)和收益權(quán)以外的經(jīng)營管理權(quán)，臨時(shí)委托“攀鋼”行使。

　　此后，在6月30日的重組中，原有資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果獲維持。攀鋼收購長城特鋼的交易結(jié)構(gòu)(見圖)——“攀長鋼”注冊(cè)資本總額為16.2億元。華融、長城、信達(dá)三大資產(chǎn)管理公司所擁有的股權(quán)大幅縮水，三家合計(jì)最終在“攀長鋼”持股量降至51.06%。

　　原股東川投集團(tuán)所持6.02億元股權(quán)，行政劃撥給“攀鋼”。東方資產(chǎn)管理公司所持2.44億元股權(quán)，經(jīng)歷兩次腰斬，以0.61億元出讓，“攀鋼”就此以2.73億元持股16.84%，加上子公司“攀鋼有限”以債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)形成的股權(quán)5.2億元占股32.10%，“攀鋼”在“攀長鋼”中合計(jì)占股48.94%，成為第一大股東。

　　按協(xié)議，“攀鋼”承諾重組兩年后扭虧。而事實(shí)上，2004年3月，公司已然基本實(shí)現(xiàn)不虧。

　　根據(jù)補(bǔ)充協(xié)議，在重組后的兩年內(nèi)，“攀鋼”將以“攀長鋼”成立時(shí)的每股凈資產(chǎn)價(jià)格(1元／股計(jì))，收、回購其他金融股東所持26136萬元股權(quán)，使“攀鋼”持股比例超過51%。

　　獨(dú)特的鋼廠擴(kuò)張術(shù)

　　《哈佛商業(yè)評(píng)論》統(tǒng)計(jì)，超過70%的并購是無效和失敗的。而“攀鋼”四次并購皆大獲成功。

　　“攀鋼”地處川、滇交界處的攀西區(qū)域，礦產(chǎn)資源、水源和能源豐富，但是交通不便、市場(chǎng)閉塞等等原因，嚴(yán)重制約它的融資和市場(chǎng)開拓。自從控股子公司“新鋼釩(資訊 行情 論壇)”(000629)1996年在深市掛牌起，“攀鋼”就醞釀走出攀西。與首鋼、寶鋼產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張之路不同，“攀鋼”選擇了并購。

　　第一仗發(fā)生在成都。當(dāng)時(shí)省內(nèi)，“攀鋼”能看中的，只有成都無縫鋼管廠(下稱“成都無縫”)和成都鋼鐵廠兩家。

　　“成都無縫”設(shè)計(jì)年產(chǎn)量60萬噸，年銷售額20億元上下，近幾年經(jīng)營每況愈下。其控股子公司“工益股份”(600804)也是難以擺脫的包袱，當(dāng)時(shí)已淪為“關(guān)停并轉(zhuǎn)”，前途一片灰暗。

　　“攀鋼”啟動(dòng)收購“成都無縫”是在1997年，直到1999年10月，方才完成對(duì)“成都無縫”及其旗下10余家直屬單位的承債式兼并。此后，“攀鋼”對(duì)“成都無縫”注入資金進(jìn)行徹底改造，當(dāng)年贏利100萬元，2001年利潤已達(dá)5531萬元。

　　而對(duì)“工益股份”，“攀鋼”則選擇放棄。2002年5月，“攀鋼”將“工益股份”25%股權(quán)委托給深圳市多媒體技術(shù)有限公司管理。

　　此后，“工益股份”以其8800萬元鋼鐵資產(chǎn)，與潛在大股東“深圳多媒體”持有的“鵬博士(資訊 行情 論壇)”教育軟件資產(chǎn)8770萬元置換。依慣例，在這類資產(chǎn)置換中，最終接收置換出上市公司資產(chǎn)的肯定是原大股東。因此，如果不計(jì)出賣股權(quán)所得，“攀鋼”只相當(dāng)于斥資8800萬元，收購了“工益股份”的鋼鐵資產(chǎn)——而這正是圖謀產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張者恰好需要的。

　　更重要的是，“成都無縫”廠房占地2000余畝，現(xiàn)已飆升至每畝200萬元，“攀鋼”因此坐擁40億元的固定資產(chǎn)。在經(jīng)過5年的收購之后，“攀鋼”不僅獲利，還避免被“工益股份”拖累，為此后輕裝疾行開創(chuàng)條件。

　　主營鋼坯的成都鋼鐵廠彼時(shí)境況，比“成都無縫”更差。但有了一次成功的“起死回生”收購之后，“攀鋼”這次兼并異常順利——“從正式提出到確定掛牌，只用了兩個(gè)月”。

　　從“工益股份”全身而退后，“攀鋼”盯上渝鈦白(資訊 行情 論壇)(000515)。這起歷時(shí)兩年的收購，是“攀鋼”展示其謹(jǐn)慎并購技法最為充分的一役。

　　“渝鈦白”由原重慶鈦白粉廠改制而來，因債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重，于1999年被長城資產(chǎn)管理公司以“債轉(zhuǎn)股”方式接管，然而不懂經(jīng)營的后者注定只是過客。

　　2002年10月，“長城公司”將所持“渝鈦白”25%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給“攀鋼”，自己還持有32.36%，依舊是大股東。戰(zhàn)略投資者“攀鋼”則做成二股東，但事實(shí)上，“渝鈦白”的經(jīng)營管理是由“攀鋼”所控。

　　“攀鋼”果然不同凡響，在它的主持下，“渝鈦白”2003年凈利潤2277.6萬元，每股凈資產(chǎn)達(dá)1.66元，創(chuàng)下近三年最高。因此，2004年1月“攀鋼”再向“長城公司”收購4.8%股份，以29.8%股比取得“渝鈦白”控制權(quán)，“長城公司”以27.56%退居第二。

　　在此次完成對(duì)“長城特鋼”的并購之后，“攀鋼”間接控制了“川投長鋼”，加上還持有嫡系“新鋼釩”66.75%的股權(quán)，以及“渝鈦白”29.8%的股權(quán)，“攀鋼”成功控制三家上市公司，并完成了在鋼釩、鈦白粉、特殊鋼的產(chǎn)業(yè)鏈布局。

　　攀鋼并購術(shù)的成功之道

　　大型國企嘗試通過并購做大屢見不鮮，但成功者寥寥。其實(shí)，因?yàn)槭侵醒氩课�和地方政府之間資產(chǎn)的劃撥調(diào)整，并不是市場(chǎng)意義上的并購，容易受行政力量干涉。無償劃轉(zhuǎn)容易導(dǎo)致收購企業(yè)被短期利益遮住眼睛，非但無助于做強(qiáng)原有主業(yè)，反而會(huì)背上沉重的包袱。

　　因此，“攀鋼”無一失手的歷史值得關(guān)注。

　　鋼鐵業(yè)的特點(diǎn)是：礦產(chǎn)和能源的控制方，擁有這個(gè)產(chǎn)業(yè)的絕對(duì)話語權(quán)。另外，由于運(yùn)輸費(fèi)用貴，各產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)之間的地域越近，成本優(yōu)勢(shì)就越大。屬地化并購整合是鋼鐵業(yè)上上選。

　　因此，在選擇并購目標(biāo)時(shí)，“攀鋼”立足資源和能力基礎(chǔ)，將目標(biāo)鎖定在自身優(yōu)勢(shì)所及的作戰(zhàn)半徑內(nèi)，迥異于眾多企業(yè)以上市替代為目的的財(cái)務(wù)性并購和熱衷“造系”者的圈地運(yùn)動(dòng)。在時(shí)機(jī)的選擇上，“攀鋼”攻擊那些經(jīng)過債務(wù)重組后的目標(biāo)；在方式上，從債轉(zhuǎn)股后的資產(chǎn)管理公司手中接盤，分階段受讓控股權(quán)。

　　這種做法有四點(diǎn)好處：

　　一、債務(wù)重組過程擠掉了并購目標(biāo)的許多水分，經(jīng)營信息和財(cái)務(wù)信息暴露得比較充分，至少有前期大量的審計(jì)報(bào)告可供己方盡職調(diào)查做參考；二、債務(wù)重組本身就為目標(biāo)公司爭(zhēng)取了大量?jī)?yōu)惠政策，如可以享受一段時(shí)間的停息掛賬、富余職工安置費(fèi)用及財(cái)政返還等；三、分階段受讓股權(quán)，可減輕收購、整合資金上的壓力；四、銀行資產(chǎn)管理公司通過債轉(zhuǎn)股獲得企業(yè)控制權(quán)是一種被動(dòng)行為，因此變現(xiàn)的動(dòng)機(jī)非常強(qiáng)烈，這就大大降低了“攀鋼”的收購成本和談判難度，收購“長城特鋼”時(shí)，出讓方股權(quán)縮水14個(gè)億就是最好的例證。