國信證券 夏征宇

　　報告摘要：

　　綜合各方面的因素看，今年的六月份將充滿跌宕起伏和機遇——六月中旬的宏觀經濟數據的出臺、美聯儲在六月底討論是否加息的例會及將于六月底中小企業板塊第一批新股

E歌時代來臨了！ 第39屆世界廣告大會 2004環球小姐總決賽 新浪招商引資征代理商

的上市等一系列內外因素決定了六月份將會在震蕩中充滿了機會；

　　今年四月上旬見頂以來，市場曾一度連續調整了近280點，目前的流通盤加權平均股價及市盈率已經是歷史上的第二低(96年年初最低)，盡管市場在技術上仍然將有一個振蕩整理的過程來進行鞏固，但是不容否認的是在目前低迷的市場氛圍下正孕育著巨大的投資機會，從時間周期和上述基本面情況看，四月頭部的第13周(55個交易日)正好也是六月底，因而六月底或七月初將會是一個敏感的時間拐點；

　　由于近期國務院在輿論導向上出現了“宏觀調控已經初見成效”的信號，盡管預計五月份的宏觀經濟數據仍將慣性上行，但是宏觀調控措施上將會以繼續落實已出臺的緊縮性措施為主，而出臺進一步緊縮性政策的可能性不大，預計大盤的運行空間將在1490點——1650點之間；

　　在操作策略上，受宏觀調控的九大行業不能采取“一刀切”的處理方法。同時我們看好與宏觀調控相關度不大甚至政府仍然積極扶持的行業，如煤電油運等瓶頸行業、公用事業板塊中的公交及水務板塊、消費升級板塊、與中小企業板塊相關度大的中小盤個股及從博弈分析角度看有機構重倉入駐的一些個股等。

　　1、市場運行的國際環境分析

　　從六月份的時間跨度看，今年6月份將面臨三大重要事件——1.在6月上半月將公布的5月份宏觀經濟數據； 2.6月底的美聯儲的例會(將會討論加息問題，由于考慮到國際游資的套利活動及潛在的人民幣升值壓力，目前宏觀調控措施上最受市場關注的央行的加息問題始終受到美聯儲的牽制)； 3.將于6月底上市的第一批中小企業板塊對市場資金的分流作用問題。另外，中東局勢及高企的油價能否回落也是影響目前市場走勢(尤其是大盤石化板塊走勢)的重要因素。

　　以上外圍因素中的核心是美元是否加息的問題，“歐元之父”羅伯特*蒙代爾教授認為，造成目前中國宏觀經濟出現過熱，美聯儲的“弱勢美元”政策難辭其咎——由于美元的持續貶值而人民幣又采取單獨盯住美元的匯率政策，在中國出口競爭力大大增強的同時，由于國際上大宗原材料(石油、鐵礦石等)都用美元計價，因而造成了大宗原材料價格出現了大幅上升，上游行業的漲價及其向中下游的傳遞導致了中國國內物價指數的不斷攀升。近期美國經濟出現了明顯的復蘇跡象，所以6月底的美聯儲例會后如果能夠加息，一方面能夠使中國央行在利率政策上的被動局面得到改善，另一方面美元的逐漸強勢對于舒緩中國過熱的宏觀經濟的外圍壓力將起到積極的建設性作用。

　　除此之外的另外三個重要因素也值得我們重點關注，就宏觀調控而言，將于6月上半月出爐的5月份宏觀經濟數據(預計仍有慣性上升的趨勢)也是目前市場翹首相盼的，CPI指數的升幅能否維持在5%以下將直接關系到央行是否采取進一步緊縮性政策(如加息)。而近期財長金人慶表示中國將從積極的財政政策轉為中性的財政政策更進一步加強了實施加息這一貨幣政策的預期。

　　總之，預計6月份將在期盼和焦慮中度過，因而對于市場可能出現的跌宕起伏應有充足的思想準備，但是從股市的歷史經驗看，隨著局勢的逐漸明朗，在動蕩之中也將會創造出投資的大好機會。

　　2、市場的技術走勢分析

　　自今年4月上旬見頂以來到1508點的區域性底部，大盤曾連續調整了近280點(其中深綜指調整了2/3，滬綜指調整了4/7)。從統計分析看，1508點時，深滬兩市流通盤加權平均股價僅為7.11元，流通盤加權平均市盈率(以2003年業績計算)不足30倍，而再考慮到今年一季度上市公司業績較去年同期大幅上升近40%及中國經濟正處于一個擴張性周期等的因素，因而目前兩市動態市盈率實際上處于一個更低的位置(僅次于1996年年初且低于5.19行情)。

　　從技術面分析，經過3年大調整的中國股市目前在月線MACD走勢上已經發出了明顯的中長期向好的趨勢(與中國乃至世界的中長期宏觀經濟走勢十分符合)，盡管由于近期宏觀調控的影響出現了較大幅度的調整。但是從道氏理論的趨勢理論看，暫時性的調整是次要趨勢，而震蕩上升才是未來的主要趨勢。2000年初到2001年6月市場在平均市盈率高達80倍的背景下高位震蕩了近18個月，從而孕育初一輪長達近三年的大熊市，而目前在“三低”背景下(低股價、低市盈率、低迷的市場氛圍)的震蕩則是在為新一輪牛市作前期的鋪墊工作，從這一層意義看，這不也是一種對稱之美嗎？因而從這一角度出發的分析結論也是在目前震蕩的市場中充滿著投資機會。

　　另外從時間周期分析，大盤4月8日見頂后(之前經過了21周的上升)的第13周(或55交易日)也指向6月底前后，此又與篇首所述的宏觀基本面的幾項重要事件相吻合，因而6月底前后將很有可能是一個重要的時間之窗。

　　3、市場的宏觀政策面及資金面分析

　　國務院在3月底和4月所出臺的一系列包括市場和行政的雙重緊縮性宏觀調控政策(尤其是在信貸政策的收緊)，但是由于投資增長的慣性趨勢和去年5月份宏觀經濟數據基數較低等原因，在4月份CPI已經上升3.8%的同時，預計5月份宏觀經濟數據仍將居高不下，CPI指數的升幅甚至可能挑戰5%的加息臨界值。

　　然而我們近期也注意到，由于在利率政策和匯率政策上受到一系列復雜的國際、國內因素的牽制和考慮到緊縮性政策可能會帶來過度緊縮效應，央行已在不同場合已表示了對加息的謹慎性看法，而二季度的宏觀經濟數據能否反映出此次宏觀調控的效果及美聯儲的利率政策走向將會是決定央行是否加息的重要風向標。所以，從這一角度看，6月份全面加息的可能性不大，也就是說6月份將是一個較為平穩的政策等待期。

　　就資金面而言，央行通過大量發行票據來回籠基礎貨幣的效果正在逐步顯現出來，短期回購利率正在逐步升高，前期貨幣市場較為寬松的局面正在改變。宏觀調控誘發了A股、B股及香港股票市場(尤其是H股板塊)的調整及債券市場大幅下跌，導致了部分券商利用國債回購所建立起來的資金鏈條出現斷裂，從而不得不拋售股票以回補交易所的欠庫國債。而對前期大量發行的開放式基金而言，目前的市場調整則給他們帶來了難得的低位建倉的良機，同時也是市場新的希望所在。

　　從以上宏觀政策面和資金面的分析看，6月份也將是充滿震蕩和機會的一個月，預計本輪調整的0.618回吐位1490點到1783點至1508點的0.5反彈位將會是6月份大盤的波動區間。

　　4、2004年6月份操作策略及A股股票投資組合

　　通過以上宏觀基本面(國際和國內)分析、大盤的技術走勢分析及市場統計分析，我們認為盡管市場在6月份仍然將會出現反復震蕩的走勢，但綜合各方面因素看，目前機會應遠大于風險(尤其是當市場再度出現恐慌性調整時)。考慮到宏觀調控的影響及六月底即將上市的第一批中小企業板塊的“炒新”效應，以下板塊值得我們重點關注：

　　(1)、 在受宏觀調控的九大行業中，除鋼鐵、水泥、電解鋁和房地產與投資相關度最大的行業外，近期有色金屬及原油的價格由于受到世界經濟全面復蘇等因素的支撐而出現了止跌回升，而其他上游行業如煤炭、采掘等行業的基本面狀況并未出現根本性轉變，因而對九大行業不能采取“一刀切”的處理方法；

　　(2)、 在與宏觀調控相關度不大甚至仍然得到國家政策扶持的行業中，我們看好煤電油運等瓶頸行業、受宏觀調控影響不大的公用事業板塊(如水務、公交板塊)及政策上積極扶持的消費升級板塊中的龍頭上市公司；

　　(3)、 中小企業板塊的第一批股票上市有可能將誘發兩市具有成長性的中小盤科技股的短期炒作，因而兩市的中小盤科技股也應給予重點關注；

　　(4)、 從博弈分析的角度看，我們發現目前市場上有不少股票已經有機構投資者重倉入駐的跡象，盡管尚無法知道其后的基本面情況(其投資或投機價值)，然而也值得我們仔細觀察其走勢狀況.

　　2004年6月份A股股票投資組合一覽表