階段性頭部≠熊市重來

　　海通證券研究所 吳一萍

　　在宏觀調控的大背景下，短期內股市失血確實會比較嚴重。尤其是在上證指數(資訊 行情 論壇)1630點的“技術敏感位”＋所謂“政策底”被擊穿后，部分多頭開始翻空，形

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成了向下打壓的合力。由于近期政策面的“密集轟炸”，我們很難判斷節日期間是否會發生某些變化，因為到目前為止，股市投資者的行為已經超出了用基本面和技術面可以解釋的范圍，運用常規手段來預測大盤已經有些失效，對大盤的判斷只能基于政策面的走勢。

　　如果政策面不再有較大利空出現的話，節后伴隨著資金面的緩解，加上支撐位的心理作用，很有可能會出現一波小幅反彈，但我們對反彈的高度不持樂觀態度，如果能夠到達1630一線，應該視為反彈脫逃的理想位置。因為即便調整幅度到達目標位后，多頭力量的修復還不會那么快，短期內多頭重新糾集起來進行反撲的可能性微乎其微。也就是說，大盤已經形成階段性頭部，其運行很有可能是先“空間”后“時間”，跌到一個相對合適的目標位后重新步入盤局，節后可能有比較長的時間會在修整狀態中徘徊，即便反彈出現也不應該樂觀地認為大盤的調整就結束了。

　　不過，從資金供應角度看，今年的環境明顯好于去年，中長期看資金供應還是比較寬松的。雖然短期內這些資金受到緊縮政策的負面影響，但這并不等于長線資金對后市的看淡。我們分析一下日益壯大的合規資金隊伍就會發現，在國務院《意見》的指引下，證券投資基金、社保基金、券商、QFII等合規投資機構資金量將在2004年中得到大規模的發展，據估計，2004年全年市場新增合規資金規模介于1480至1900億元之間，這些資金將扮演推升股指主力軍的角色。另外，龐大的家庭儲蓄也和股指的走向緊密相關。統計數據表明，自2002年12月以來，股指和家庭儲蓄之間的相關系數達到0.50，11.2萬億的儲蓄存款余額是股指長線造好的“發動機”。

　　中線做多動能來自于今年以來的新發基金。據統計，2004年已經設立的偏股型基金有8只，首發共623億元，根據相關法律和募集說明書，這部分基金在未來2-3個月能動用的股票投資資金量在187至481億元之間；自3月以來還有9只基金發行，如果按照30億的首發規模估計，其可提供的增量資金在66-148億元之間。兩者加起來為253-629億元，這部分資金將成為市場2-6個月里的做多主力。

　　需要注意的是，新發基金投資股票的資金活動范圍較大，進退余地充分，已經設立的基金對市場的主觀判斷很大程度上決定了股指的走向，近期行情不好對其建倉的主動意愿會有較大的負面影響，短期內它們做多的“主觀能動性”肯定不足，但等待股指回落到相對安全位置的時候，它們的領頭羊作用會逐漸發揮出來，從中長線看我們沒有理由認為熊市逼近。

　　不必繼續看空

　　國盛證券 王劍

　　大盤在經歷了連續3個交易周的下跌后，所孕育的反彈能量也越來越大，短期很可能出現反彈行情。在目前這種情況下，沒有必要繼續看空，因此在操作上不應殺跌，而要等待反彈帶來的出貨機會，同時要對本次下跌走勢要有正確的客觀認識。

　　從長期的基本面來看，決定市場走勢的因素并沒有改變，我國的經濟運行依舊強勁，上市公司的質量大幅提高，無論是公布的2003年年報還是2004年的第一季度的業績報告，都顯示出上市公司業績大幅提升，經營狀況大幅改善，市場的平均市盈率大幅下降，企業的利潤增長是支撐股票價格長期向好的根本因素，而這個因素并沒有消失。從政策上看，國務院發布的九條《意見》是今后很長時間內的指導意見，其確定資本市場的重要作用和扶持發展是長期的方向，目前僅僅過了2個多月，該政策不可能有大的改變，政策上支持市場的發展也是毋庸置疑的。以上兩個方面決定了證券市場長期向好的方向，即使短期出現一些突發性的不利因素，只能對短期的市場走勢產生影響，但不能改變長期向好的方向，所以本次市場的下跌應看成是一次大的調整，而不是新的一輪創新低的開始。

　　目前在經歷了幾乎毫無抵抗的下跌后，市場的空方能量得到了比較充足的釋放，可以看到新疆屯河(資訊 行情 論壇)和湘火炬(資訊 行情 論壇)已經出現止跌的跡象，有資金在介入抄底，上漲行情中的獲利籌碼也清洗的比較干凈，更為重要的是上市公司良好的業績封殺了股票和大盤的下跌空間，如山東鋁業(資訊 行情 論壇)、中集集團(資訊 行情 論壇)、中興通訊(資訊 行情 論壇)它們的年報和季報都有突出的增長，這將使大部分股票下跌有強勁的支撐。指數上可以看到滬市綜合指數(資訊 行情 論壇)從今年最高的1783.01點，下跌到最低的1578.09點，最大的下降幅度達到11.49%，深圳的成份股指數則更達到了14.11%的跌幅，已經雙雙跌破了半年線，技術上有比較強的反彈要求。

　　需要指出的是，中期的調整格局已經確定，其時間將比較長，所以短期的反彈是擇機減倉的機會，因為市場無法判斷出緊縮資金給企業帶來的影響，只有等到上市公司第二季度經營狀況公布后才有可能做出決定，因此真正止跌并再一次上揚預計要到下半年，所以操作上要謹慎對待，短線出現反彈時要降低倉位。

　　中長期調整仍會延續

　　西南證券 張剛

　　市場空頭氣氛日趨濃厚，跟基本面因素不無關系。而諸多利空因素都具有中長期效應，弱勢格局延續至第四季度以后的可能較大。因此，投資者對“五一”節后的行情仍不能過于樂觀。

　　近日宏觀調控措施頻出，周一中共中央政治局會議強調堅決遏制部分行業盲目投資后，周三國務院發布通知，決定適當提高鋼鐵、電解鋁、水泥、房地產開發固定資產投資項目資本金比例。由此可見，目前經濟形勢十分嚴峻，中央政府有進一步加大調控力度的可能。另外，《通知》強調“各地區、各部門要統一認識，不折不扣地抓好這項措施的貫徹落實”，顯然十分看重“落實”。周四《人民日報》刊登社論，堅決維護宏觀調控政令暢通。種種跡象表明，這次調控的力度不同一般。有些投資者對比1993年出臺調控措施時的市場行情，紛紛選擇退出觀望。

　　利率存在上調壓力，市場擔心可能有潛在利空。2月份全國居民消費價格指數同比增長2.1%，到3月份回升至3%，接近1月份3.2%的較高水平。相關數據表明，上游產業的價格走高已經傳導至下游產業。商務部預測二季度消費價格漲幅3.2%，消費物價水平持續走高，使升息成為可能。這樣，股市和債市都將面臨一個潛在的系統性風險。而升息的預期已經在債市上反映出來。隨著債券價格的不斷下跌，滬深交易所不斷調低債券折算成回購標準券比率。兩大交易所4月27日的調整較4月1日執行的折算率平均下調了2%以上。而升息預期對股市的影響，也在逐漸顯現。

　　機構投資者還有一個自救出貨的過程，后市經過一輪反彈后，仍有較大下跌空間。從今年第一季度基金整體股票持倉匯總情況看，股票持倉比例由去年第四季度的65.25%上升至67.61%。若考慮到期間內新設立的基金持倉偏輕，可見老基金的股票持倉比例遠超過這一平均水平，說明3月底機構投資者對后市依舊普遍看好。不過，從前十大重倉股占市值的比重看，由去年第四季度的36.59%略微下降至今年第一季度的35.94%，持股集中度由58.41%下降至55.23%，說明基金持股出現一些分散化傾向，有回避非系統性風險的傾向，即對鋼鐵等核心資產的后市走向看法趨于謹慎。由于在今年第一季度的升勢中基金沒有大幅降低持股比例，雖對個股風險提高警覺，但沒有防范系統性風險的意識，以致在目前連續下跌的過程中無所作為。預計基金、券商等證券專業機構投資者要等市場恐慌情緒趨于緩和后，將促成一波拉高自救的行情，但建議投資者對“五一”過后可能出現的反彈不宜戀戰，總體應把握逢高降低持股比例的思路。我們認為，自4月7日開始的這波中長期調整走勢至少將會持續至10-11月份，如果屆時公布的第三季度宏觀經濟數據出現明顯降溫的跡象，則有助于重振主力機構的入市信心。

　　大跌催生大底

　　縱觀滬深股市的歷次重要底部，就可以發現一個神奇的規律：大多數歷史重要底部竟然是在股指如瀑布般的暴跌跳水中誕生的。以下是不完全統計所得的結果：

　　———1994年333點的歷史大底，是上證指數在8個月不到的時間內由1044點暴跌到325點，跌幅接近70%時誕生的；

　　———1995年的“5.18”行情，因為當時沒有漲跌停板制度限制，股指經過3天的過度暴漲后出現連續性暴跌，直到7月4日方止跌企穩，股指隨后產生一輪漲幅30%的中級行情；

　　———1996年一紙利空使滬指在4個交易日內暴跌了350點，但止跌企穩時形成的800多點的低位至今再也沒見過，已成為投資者心中永遠的回憶；

　　———1997年-1999年，上證指數在1000-1100點之間成功構筑了5次底部，竟然全部是在股指暴跌時產生的，其中最后一次暴跌中孕育出“5.19”大牛市行情；

　　———2001年10月，滬指在幾乎垂直跳水到1514點時，才在利好刺激下展開中級反彈行情的。今年年初的行情也是在一片跳水聲中爆發的；

　　———2002初的行情也是在大盤急速跳水中誕生的，而在行情發動前，滬指曾在13個交易日內急跌400點；

　　———2003年的“1.14”行情是在滬指急速暴跌擊穿了前期歷史性低點1339點，到達1311點后才爆發出來的；

　　———2003年11月的熊市終結，也是因為滬指暴跌并創出近年來的新底1307點之后，才展開升勢。

　　由此可見，暴跌雖然可怕，但它往往是底部形成的搖籃。暴跌砸出來的底部更加結實、安全和可靠，并且暴跌砸出來的底部常常是重要的階段性底部，甚至是一去不復返的歷史性底部。

　　另外，暴跌也是獲取暴利的源泉。因為暴跌能使股價遠離套牢密集區，并且象被壓緊的彈簧一樣嚴重超跌，不論將來出現小的反彈還是大的反轉行情，都會由于上檔阻力小而出現一段快速上升行情，如果正確把握買賣時機，常常會遇到當別人解套時你已經賺得盆滿缽滿的情況，由此，投資者不應忽視暴跌中所蘊涵的投資機遇。(尹宏)