在經歷了長達五個半月的調整之后，滬深股市在節后一周扭轉頹勢，發出強烈的上漲信號，其原因何在？未來取向如何？本文試圖從以下三個方面進行分析。

　　一、東北概念股、含H股的A股是否能夠成為主導滬深股市的中流砥柱？

　　東北的振興與開發成為中國共產黨16屆三中全會重點討論的議題之一，振興東北老工 業基地成為中國的一項國策。從行業來看，東北上市公司主要集中在機械、冶金、化工、汽車、化纖等較為傳統的產業，由于財務狀況并不理想，上市公司業績的扭轉仍需要一個相當長的時間過程。短期來看，東北上市公司的整體走強更多體現為概念炒作，上市公司缺乏業績與回報的支撐，中期走勢仍有待觀察。

　　從東北板塊走勢來看，沈陽機床、吉林化纖、吉電股份、吉恩鎳業成為其龍頭品種。究其實質，這些個股的走強有其內在的行業成長背景。例如沈陽機床體現了機械制造行業的復蘇、吉林化纖體現了化纖行業的復蘇、吉電股份反映了電力行業的成長、吉恩鎳業反映了有色金屬行業的走強，對它們來說，東北振興只不過是一個投資契機而已。未來東北板塊的走勢將會出現明顯的分化，有行業成長背景的價值型個股將成為市場追捧的對象，而ST股、基本面惡化的東北概念股如果沒有實質性重組作為支持，其股價的結構性調整不可避免，這是投資者短期應該規避的對象。

　　與東北概念股類似，含H股的A股的走強也值得深入分析。10月9日，青島啤酒H股折合人民幣價格已經超越A股，這成為含H股A股走強的契機。但是從這一大的板塊范疇來看，10月10日漲幅前列的含H股A股走勢值得深究。例如10月10日收盤的儀征化纖，在香港該股股價在連續大幅上漲后才只有1.64港元，但其A股股價卻高達4.79元，市盈率超過100倍，市凈率也有2.15倍，這種H股與A股的背反并不說明儀征化纖的A股投資價值有多大，反過來說明A股仍然有相當長的價值回歸過程和相當大的調整空間。

　　再舉海螺水泥的例子，10月10日該股H股股價為7.3港元，折合人民幣價格為7.81元，其A股股價10月10日收盤為8.67元，相差只有10%。海螺水泥在香港的動態市盈率達到19.5倍，而其A股動態市盈率為22倍，市凈率為2.97倍。考慮到國內A股市場平均市盈率接近40倍以及該公司的成長性，A股股價仍有上行的空間。

　　由于含H股的A股基本面參差不齊，對這一板塊的投資必須結合該板塊個股在香港市場H股的定位一起考慮，兩者價格最終趨于接近。所以，含H股的A股整體走強更多表現為與外部市場相呼應的投資契機，滬深股市的真正走強有待價值投資理念的深入挖掘。

　　本質而言，最終決定滬深股市未來走勢的仍然是具有實際業績、穩定回報并且未來有相應的滿足價值投資標準的上市公司群體。從滬深股市調整周期(5個半月)、調整幅度(18%)來看，滬深股市中具有絕對投資價值的股票逐漸浮現出來。從上市公司的中期報表及業績預告看，低于20倍市盈率的股票數量在逐漸增加，證券投資基金所持有的核心股票資產的價值在股價充分調整后逐步凸現出來。這些具有中線投資價值品種的出現為滬深股票市場的走強奠定了扎實的基礎。

　　二、以價值為基礎的成長性行業投資加速滬深股市結構性牛市格局的形成

　　2003年中國股市走出了與往年完全不同的市場特征，上市公司股價走勢與業績水平、公司在行業中的地位以及行業未來成長性呈正向關系，股票價格走勢出現了明顯的“2、8”特征。這些與行業成長相伴隨的股價結構調整，充分體現了機構主導下的壑禱毓橛爰壑搗⑾鄭�是价值投资理拟j謚泄�证券手C≌嬲�落脚生根的开始�?/p>

　　在經歷了價值投資理念發端、充分認識與檢驗到認同的階段后，上半年證券市場逞強的“五朵金花”的分化成為必然。例如金融行業，受利率市場化取向與央行上調存款準備金的雙重壓制，銀行類上市公司行業短期成長性受到挑戰，考慮到未來銀行壞帳增加的潛在風險，對銀行類上市公司投資應該進行短期規避，這也使得金融類公司逐級淡出價值投資理念的范疇。

　　雖然價值投資是對成長性行業進行投資，成長性行業中的龍頭企業是價值投資的首選。對應到成長性行業來看，龍頭企業能夠充分享受行業成長的收益。拿汽車行業來說，中國轎車行業自2002年下半年井噴開始，到2003年進入產銷兩旺的階段，轎車類上市公司業績增長表現較為突出。隨著轎車產能的充分釋放和新車型的不斷引進，以轎車作為主打產品的上市公司出現分化，技術領先度高、創新能力強的公司業績大幅增長，超過市場預期，而不具有領先能力、只能走價格路線的轎車面臨著行業內的洗牌。在這樣的背景下，對汽車行業的投資也逐漸集中到的龍頭企業。此為一例。對于其他類型的成長性行業，龍頭企業的規模效應、領先優勢、定價能力等因素決定其分享成長收益的最大化，這些龍頭類上市公司成為價值投資的重點關注品種。

　　隨著證券市場國際化進程的加快，價值投資將在三方面形成新潮流。首先，“陽光投資”、分享中國經濟成長的收益將成為機構投資的價值取向。具有較低市盈率、較高成長性的上市公司最終能夠真實地為投資者帶來回報，對這些類型上市公司的價值投資能夠有效規避中國股票市場歷史遺留問題帶來的潛在風險。

　　其次，國際化的中國證券市場需要價值投資。QFII的引入，使得中國證券市場獲得了更多的資金來源和全新的投資理念。外國機構投資者看中中國證券市場的原因在于中國經濟的可持續成長性和上市公司分享經濟成長的能力，這完全符合價值投資的基本取向。不斷得到強化的價值投資理念最終會在國際投資者和國內投資者之間形成共振，引導證券市場走向健康發展之路。

　　最后，全球化的視角是價值投資在中國能夠成功的關鍵所在。所謂全球化視角就是站在全球統一的市場看待滬深股市，不能割裂去看A、B股市場。全球化視角可以清晰地將中國證券市場目前存在的高平均市盈率、低回報率以及上市公司治理結構不盡完善、信息披露不完備呈現出來。在這樣的環境下，投資者只能以價值投資而不是以股票指數的高低為準繩進行投資。因為股票指數隨著指標股大量發行而出現失真現象，但是上市公司的投資價值卻是隨著行業的景氣度變化、上市公司在行業中的地位變化而波動，股價變化與股指變化出現了典型的“脫媒現象”。

　　滬深股市在價值投資理念“大浪淘沙”過程中加速調整，隨著價值投資理念的深入，成長性行業的上市公司價值在泥沙俱下過程中熠熠生輝，逐級成長為中國證券市場真正的藍籌股，成為中國證券的中流砥柱。而脫離中國經濟成長并且被中國經濟增長邊緣化的上市公司將加速成為市場拋棄的投資品種，這決定了中國證券市場在未來一段時間內仍將維持結構性牛市的格局。只有當績差、沒有行業成長性的上市公司股價調整到充分低的位置，對股票指數不能形成有效的影響時，只有當大量代表中國經濟成長未來方向的大型藍籌股登陸中國證券市場時，大牛市才會真正出現。

　　三、價值投資理念引導下的投資策略及投資品種選擇

　　在中國證券市場歷史遺留問題解決之前，投資者的投資選擇應堅持價值投資理念、遵循“防守反擊”的基本策略。

　　1、淡化指數、精選行業與個股

　　由于指數的失真和行業波動的持續性，投資時機選擇依據是對行業波谷與波峰的判斷而不是股指的高低。這個基本判斷在2003年結構性牛市的形成與深化過程中得到實證。事實也是如此，最簡單的例子是，在上證綜合指數逐級盤跌的過程中，很多價值投資型股票已經走出低谷，步入上升通道。仍以海螺水泥為例。上證指數年初在1311點時，海螺水泥當時的收盤價6.10元，但是當9月29日上證綜合指數收盤1355點，海螺水泥當日收盤7.90元。上證綜合指數較年初上漲了0.03%，而海螺水泥股價較年初上漲了29.5%，這種股價與指數的背離再次實證了機構的選股策略。

　　2、資金面的寬裕程度是投資時機選擇的必要條件而不是充分條件

　　資金面一直是國內證券分析師判斷投資時機的主要指標。這與股票市場投資依托莊股盈利的傳統模式不可分割。隨著價值投資理念的深化，大量的場外資金根據上市公司的價值和行業成長屬性進行投資，就中國證券市場目前較少的價值投資品種而言，資金會逐步向價值低估的價值投資型上市公司集中，結構性牛市將在機構博弈的共振下逐級放大，成為中國股票市場獨特的風景。

　　3、投資品種選擇

　　從分享中國經濟成長的角度看，成長性行業仍然與中國經濟增長中的消費、投資、出口具有密切相關性。

　　從消費環節看，汽車、房地產類的消費升級仍然是投資者不可小看的投資選擇。隨著產能放大，汽車行業價格戰不可避免。汽車類上市公司盈利將向具有規模效應和大合資背景的上市公司傾斜。上海汽車作為汽車行業的領先者，其投資20%的上海通用汽車股權將會為其帶來較高的投資收益，業績成長性較好，值得密切關注。金杯汽車作為東北老工業基地的汽車股，由于對華晨汽車的控股權能夠為其未來收益提供保障，同時寶馬汽車在國內的下線及東北振興對企業的政策傾斜，有可能獲得行業成長的較高收益，值得關注。

　　房地產類上市公司中，萬科的市場化程度和業績成長具有一定的保障，從一定意義上有可能成為房地產行業的龍頭企業，值得關注。

　　從投資環節看，工程機械類上市公司是投資增長的直接受益者。常林股份作為其中低市盈率品種，能夠分享工程機械行業的未來成長，可關注。鋼鐵類上市公司雖然成長性面臨挑戰，其龍頭公司如寶鋼股份在中長期仍然一定的優勢，建議關注。有色金屬類公司中，建議關注與全球經濟復蘇相關的銅行業，上市公司建議關注銅都銅業、云南銅業。另外，山東鋁業的低市盈率也值得關注。

　　水泥行業仍是投資受益行業，建議關注其龍頭企業海螺水泥和亞泰集團。電力及電力設備行業隨著投資持續增長也持續增長。建議關注發電企業龍頭企業華能國際和深能源；以及電力設備企業許繼電氣和凱迪電力。從出口環節看，港口類上市公司仍可關注。建議關注上港集箱、鹽田港、深赤灣。同時，考慮到集裝箱在遠洋運輸中的地位，建議密切關注中集集團、振華港機。