大摩投資 徐勝治

　　可以說從2001年下半年以來市場的整體資金面相對趨緊，這多少與管理層加大了對金融風險的控制力度有關，但以開放式基金為代表的機構投資者在市場當中所占的比重越來越大，這一局部的資金面逐漸放大，時間到了2003年年中，情況仍是如此。

　　增量資金兩個主要來源

　　社保資金入市在近期已提上日程，有人預計首批可入市金額在140億元左右，這是按社保資金總量的10%來計算的。我認為這種預測是合理的，因為第一步不可能邁得太大。QFII啟動也是下半年市場增量資金的來源之一，有人預計首批啟動金額在15億美元左右，這只是一個大概的約數，但是在目前情況下，合格的境外投資者入市還屬于試探階段，其幅度與社保資金入市大概相當。

　　還有一個增量資金的來源就是討論已久的保險資金，據說2002年底各保險機構的存量資金達到了6000億，如果按照5%的比例(這個比例得到大多數人認可)進行嘗試的話，可動用金額在300億左右。上述三類資金來源，不論是境內的還是境外的，都可以視作是政策性的，也是機構類的，總額在600億左右，再高估一點，也就是1000億元。這是下半年可能的資金面增量的第一部分——政策性、機構類的資金增量。

　　600—1000億的資金增量，相對于整個市場來說，確實不多，這一部分資金只是導向性的，而且不可能在高位建倉。如果要發動牛市行情，市場的資金增量恐怕還是主要依賴于社會游資，社會游資包括城鄉居民的儲蓄存款、從其它投資領域分離出來的閑散資金，這一部分資金是個變數，它需要根據市場實際情況來確定，雖然它的存量很大，但不一定會流入股市。如果這一部分資金沒有明顯流入股市，僅僅依靠上述的第一部分資金增量是不夠的。

　　資金面的三個變數

　　如果單純考慮到第一類的資金增量和市場后市可能的擴容壓力，我認為是個此消彼長的關系，也就是說政策性、機構類的資金增量可以承接市場擴容的壓力，但是還不足以扭轉整個行情走好。所以，資金面最大的變數還是社會投資對股市的態度。

　　第一個變數是通貨膨脹，要知道雖然目前社會居民存款余額已超過10萬億元，但是在目前的社會環境下并不顯得很充沛。首先是分布的不均勻，兩極分化情況比較嚴重，其次是其它必須的預備性存款對投資的分流比較大。顯然目前通過降息的方法很難將這一類資金擠出來，而且降息的空間也有限。通貨膨脹實際上是一種變相的降息，此時產權投資也成了一種變相的保值，如果通貨膨脹指數有所上升，對股市的宏觀資金面是有利的。

　　第二個變數是地產，目前沉淀了社會最大的流動資金的行業是地產業，地價偏高也明顯地限制了社會整體的投資與消費能力。雖然地產價格已經到了高位，但是由于政策性的引導，土地價格卻很難降下來，所以說地價與股指在某種程度上也是一種此消彼長的關系，地價的下降是否能夠釋放出較多的沉淀資金，這決定了股市另一種資金面。自從金融行業清查違規資金入市之后，實際上大量的資金流動到地產，也促成了我國第二次房地產高潮，這個高潮何時消退決定了股市資金面何時恢復。

　　第三個變數是新股發行方式。如果前期的申購制會在局部恢復，那么一級市場的資金會較多地流入，至少對社保資金、保險資金、境外投資者這一類機構資金會有較大的吸引力，從而緩解一級市場的壓力。