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閩發(fā)證券/林偉健
今日這則關(guān)于聯(lián)通網(wǎng)下戰(zhàn)略投資者的消息頗讓市場各方感到意外。根據(jù)聯(lián)通的發(fā)行公告，為戰(zhàn)略投資者預(yù)留的申購份額是12.5億，而戰(zhàn)略投資者實(shí)際申購只有4.9億，不到一半，這一結(jié)果在以往的發(fā)行中是不可能見到的。原因是，根據(jù)我們現(xiàn)行的發(fā)行制度，對(duì)戰(zhàn)略投資者的身份是有嚴(yán)格確認(rèn)的，而且，聯(lián)通最后的發(fā)行價(jià)格也是由于發(fā)行人，主承銷商與戰(zhàn)略投
資者等大的機(jī)構(gòu)投資者協(xié)商而定的。也就是說，在發(fā)行計(jì)劃出臺(tái)之前，發(fā)行人、主承銷商與戰(zhàn)略投資者有過充分的接觸，那么發(fā)行人、主承銷商對(duì)戰(zhàn)略投資者的申購能力與申購意愿也應(yīng)該要有充分的了解，因此在制定戰(zhàn)略投資者申購預(yù)留方案的時(shí)候，應(yīng)該充分考慮這些因素的。所以在以往的一些有網(wǎng)下戰(zhàn)略投資者申購的發(fā)行方案中，我們看到的是預(yù)留份額基本滿足或略有不足戰(zhàn)略投資者的需求。而此次戰(zhàn)略投資者的申購量竟然不足預(yù)留量的一半，顯然是事有蹊蹺。根據(jù)正常的理解，這一結(jié)果的原因可能有二：其一、戰(zhàn)略投資者原來的申購愿意就是4.9億股，主承銷在做方案的時(shí)候，故意將戰(zhàn)略投資者的份額做大。其二、在方案出臺(tái)的這幾天，戰(zhàn)略投資者對(duì)聯(lián)通的認(rèn)識(shí)有了新的變化，減少了申購量。就第二點(diǎn)原因分析，由于整個(gè)發(fā)行方案出臺(tái)的時(shí)間很短，對(duì)一家公司而言，在這么短的時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)大的變化的可能性很小，所以戰(zhàn)略投資者在這短短幾天內(nèi)改天初衷的可能性很小。因此就這兩個(gè)原因來說，前者的可能性更大。
此外從聯(lián)通網(wǎng)下申購安排來看，在招股說明說公布的當(dāng)天網(wǎng)下申購開始，由于事出突然，許多資金無法參與此次的網(wǎng)下申購。很顯然這個(gè)“突然”也是發(fā)行人與主承銷商安排出來的。結(jié)合上述分析，我們發(fā)現(xiàn)，造成今天這個(gè)局面，主承銷是難辭其疚。那么主承銷為什么要這么做呢？筆者認(rèn)為，這一定與聯(lián)通發(fā)行過程中的利益分配有莫大的關(guān)系。
現(xiàn)在的問題是，在這樣的一個(gè)方案中誰又是最大的受意者呢？我們看到，實(shí)際在這個(gè)方案中，一般法人配售者將成為最大的收益者，原因是，如果投資者按發(fā)行公告與歷史經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行判斷，不免得出這樣的一個(gè)結(jié)論，那就是除戰(zhàn)略投資者的22.5億份額外，在啟動(dòng)回拔機(jī)制后，留給一般法人的份額僅剩下5億股，而如果有1000億參與申購，那么中簽率僅為1%左右。再考慮，聯(lián)通盤子偏大，上市定價(jià)空間有限，很顯然，最終的申購利潤想象空間極為有限。
但是現(xiàn)在由于戰(zhàn)略投資者實(shí)際申購只有4.9億，因此即使啟動(dòng)回拔機(jī)制，一般法人可獲得的申購份額也在12.6億左右，那么同樣是1000億參與申購，則中簽率在2.9%。而由于申購時(shí)間的問題，申購資金將大打折扣，所以可以肯定的是中簽率將大于3%，如果運(yùn)氣好，聯(lián)通一般法人最后的中簽率可能會(huì)接近5%。這樣一算，在定價(jià)預(yù)期不變的情況下，申購利潤率將是原來的3至5倍。
由此可見，如果說聯(lián)通的發(fā)行申購存在有巨大的利潤想象空間，那么一般法人申購者無疑是這一利潤的最大收益者。
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