海通證券研究所基金評價中心 袁克 胡倩

　　與流通股規(guī)模呈明顯的“U”型關系——基金“羊群行為”兩頭熱

　　青睞大盤股和小盤股

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　　將股票按流通盤大小劃分為五個等級，以此來考察基金在不同規(guī)模股票間的“羊群行為”。研究結果發(fā)現(xiàn)，基金在各規(guī)模股票間的“羊群行為”均較為明顯。并且基金“羊群行為”與流通規(guī)模呈明顯的“U”型關系，即基金在最小規(guī)模和最大規(guī)模股票上的羊群傾向最為顯著，而在中等規(guī)模的股票上羊群效應最小。

　　從具體的買入和賣出“羊群行為”來看(表1)，除了股本在5000萬到1億區(qū)間的股票，基金在其他規(guī)模股票上的買入羊群均明顯大于賣出羊群，表明按股票流通規(guī)模劃分，基金買入行為的一致性同樣明顯大于賣出行為。同時，我們發(fā)現(xiàn)，基金買賣的“羊群行為”與股票流通規(guī)模之間的關系并不一致。我們發(fā)現(xiàn)，基金買入羊群同樣具備“U”型特點，而賣出羊群則不明顯。這表明基金在買入股票時，容易追捧小盤股，同時也都有購入大盤股的傾向，而對中等流通盤的股票的投資行為差異較大。在我國小盤股由于其成長性頗受基金青睞，成為了基金追捧的對象，顯示目前我國基金的“成長型”特征較“價值型”特征明顯。而大盤股由于良好的流動性，客觀上較為適合基金等機構資金的介入，同時由于大盤股股價相對較低，成為了一種低風險的投資品種，因此也成為了基金資產(chǎn)配置的必備品種。

　　行業(yè)差異不顯著

　　為了考察基金在各個行業(yè)的“羊群行為”，我們參考上交所的劃分標準及各個時期市場的行業(yè)熱點，劃分了八大行業(yè)，它們分別是：(1)消費類：包括餐飲、紡織、家電、汽車、零售、媒體、食品飲料等；(2)公用事業(yè)：包括電力、燃氣、供水等；(3)IT及醫(yī)藥：包括醫(yī)藥、電子元器件、計算機、電訊設備、軟件等；(4)金融地產(chǎn)：包括金融和房地產(chǎn)；(5)能源：包括化學產(chǎn)品、石油天然氣等；(6)基礎制造業(yè)及農(nóng)業(yè)：包括機械、建筑、農(nóng)林牧漁等；(7)運輸倉儲業(yè)；(8)鋼鐵、采掘業(yè)。

　　我們發(fā)現(xiàn)，所有時段分行業(yè)買入羊群明顯大于賣出羊群。從整個考察期來看，除了基礎制造業(yè)及農(nóng)業(yè)，其他行業(yè)的買入羊群明顯大于賣出羊群。表明即使分行業(yè)考察，基金買入行為的一致性仍然明顯高于賣出行為。這一點在鋼鐵、采掘業(yè)上表現(xiàn)得尤為突出，其買入羊群指標達到了14.0，不僅遠遠高于其他行業(yè)水平，也遠遠高于其自身的賣出羊群指標(9.3)。

　　另外，研究發(fā)現(xiàn)，所有時期“羊群行為”不具備明顯的行業(yè)差異。從分行業(yè)結果來看，整體羊群指標差異并不明顯，最高為鋼鐵采掘11.9，最低為石化8.3。但買入羊群指標的差異則相對較大，最高為石化達到了14.0，最低為IT及醫(yī)藥的8.7，但是排除石化，其余行業(yè)的買入羊群波動幅度也相當小。賣出羊群指標的波幅更小，最高為基礎制造業(yè)的10.1，最低為石化7.1。這表明，從整個考察期來看，基金的“羊群行為”不具備明顯的行業(yè)差異，或者說基金的“羊群行為”沒有明顯的行業(yè)偏好。

　　基金“羊群行為”的啟示

　　(1)“羊群行為”較為嚴重。基金在投資的過程中往往具有高度一致的投資理念，這在客觀上造成了基金對于主流熱點的共同追逐，這在一定期間內(nèi)造成了所謂的主流熱點籌碼的稀缺性。另外，市場對基金行為的認同也擴大了“羊群行為”。

　　(2)正反饋的交易策略可能造成市場的不穩(wěn)定。研究發(fā)現(xiàn)，基金對歷史收益率較高的股票具有羊群傾向，而且收益率越高，“羊群行為”越明顯。這表明基金在購買股票時采取的是正反饋的交易策略，即“追漲”。這一策略可能導致股價高估，從而醞釀多翻空的風險。今年一季度，基金交叉持股的程度相當嚴重，基金的賣方“羊群行為”十分明顯。市場隨后出現(xiàn)了大幅下跌。

　　(3)作為專家理財?shù)幕�金在一定程度上堅持價值投資理念。研究發(fā)現(xiàn)，我國的基金在股票投資上仍傾向于“成長型”和“價值型”的股票。

　　(4)基金重點關注的行業(yè)板塊比較穩(wěn)定。研究發(fā)現(xiàn)，基金買方羊群較為明顯的行業(yè)包括石化、鋼鐵、采掘、運輸、公用事業(yè)、金融地產(chǎn)等行業(yè)。盡管基金各年關注的行業(yè)不僅相同，但基本都在這幾個重要行業(yè)內(nèi)。而且，我們發(fā)現(xiàn)，基金在某個行業(yè)上的“羊群行為”一般行持續(xù)較長的時間，通常為一年。這樣，投資者可以適當關注基金最新關注的行業(yè)板塊，因為這些板塊有可能成為基金持續(xù)關注的對象。