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銀河證券基金研究中心 胡立峰
一、 選擇核心資產(chǎn)是正常的，不選核心資產(chǎn)是不正常的
當(dāng)前基金的選股模式基本定型，“研究驅(qū)動投資”是所有基金管理公司的共同選擇。基金“受人之托、代人理財”的行業(yè)特征又決定了基金不大可能從事高風(fēng)險的操作而只能
趨向價值投資。各只基金的股票篩選與評估方法基本一致。工業(yè)化的選股流程和嚴(yán)格的股票池篩選規(guī)則，以及用P/E、P/B等指標(biāo)對股票進(jìn)行近乎強制性地分類，加上內(nèi)控管理的制約，基金經(jīng)理只能對股票池里的股票構(gòu)造投資組合，他要選擇股票池以外的股票要經(jīng)過嚴(yán)格的聽證程序。如果基金經(jīng)理可以輕松地選擇股票池以外的股票，那其所在的基金管理公司的投資決策體系可能就存在嚴(yán)重的問題。因此，基金業(yè)將600億資產(chǎn)配置在100只核心股票之中，這是基金工業(yè)化選股流程的必然結(jié)果。撇開個別特定策略的基金，如果大多數(shù)基金選擇的股票最終完全不一致，也就是出現(xiàn)了1999年和2000年期間的"各自為戰(zhàn)"局面，反而說明基金行業(yè)可能存在巨大的道德風(fēng)險。基金不約而同選擇了核心資產(chǎn)，說明基金行業(yè)主流是健康的。
二、基礎(chǔ)市場決定價值投資內(nèi)涵和表現(xiàn)形式
經(jīng)濟與證券市場轉(zhuǎn)軌決定了基金的價值投資必然是與時俱進(jìn)。價值投資的內(nèi)涵和表現(xiàn)形式也在不斷變化之中。科學(xué)發(fā)展觀思路對行業(yè)與上市公司將有巨大影響，相應(yīng)地，基金的價值投資也將劇烈變動。科學(xué)發(fā)展觀已成為新一屆中央領(lǐng)導(dǎo)集體指導(dǎo)經(jīng)濟工作的重要思想，科學(xué)發(fā)展觀必將會中國經(jīng)濟產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，由此也必然會對中國資本市場產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。宏觀經(jīng)濟的增長模式、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷都存在許多變數(shù)。與此對應(yīng)，股票市場上市公司的行業(yè)格局和增長模式也將發(fā)生劇烈變化。經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和證券市場制度變革劇烈使得"買入并長期持有"的策略并不現(xiàn)實，波段操作策略在相當(dāng)長的時間內(nèi)應(yīng)成為投資者的基本策略。基金價值投資理念也在劇烈動蕩中演繹出新的內(nèi)容。基礎(chǔ)市場的變動使得基金對上市公司必須進(jìn)行持續(xù)的動態(tài)估值。核心資產(chǎn)本身是個動態(tài)的概念，是建立在對宏觀經(jīng)濟、行業(yè)與上市公司深入研究的基礎(chǔ)上進(jìn)行動態(tài)估值的結(jié)果。股票與債券這兩個基礎(chǔ)市場的不完備逼迫基金的價值投資只能是相對價值投資，而不是絕對價值投資價值。因此基金核心資產(chǎn)的大幅度波動，甚至出現(xiàn)慘烈的"多殺多"局面，也是正常的。
三、股票市場深處危局 基金豈能獨善其身
當(dāng)藍(lán)籌股在股權(quán)分裂下進(jìn)行掠奪性融資時，就陷基金核心資產(chǎn)于危險境地。當(dāng)非流通股股東以1元不到的成本準(zhǔn)備繼續(xù)高溢價融資時，市場徹底明白了所有A股投資者都是失敗者。不管是散戶，還是券商基金，既便是莊家，統(tǒng)統(tǒng)都是失敗者。你“玩”得過那些非流通股股東嗎？在股權(quán)分裂的情況下，向A股投資者的高溢價融資，都是對A股投資者的掠奪。股票市場的基石被撼動，覆巢之下，豈有完卵。現(xiàn)在股市面對的已經(jīng)不是結(jié)構(gòu)性調(diào)整的問題，而是何去何從的大問題，基金是附屬于證券市場的衍生品種，其中又以受A股市場的影響為主。什么樣的股票市場，就有什么樣的基金市場，除非基金行業(yè)繞過A股，大力發(fā)展保本基金、債券基金、貨幣市場基金。當(dāng)股票市場深陷危局，當(dāng)越來越多的中小股民認(rèn)為“炒股是一件丟臉的事”而逐漸遠(yuǎn)離A股市場時，基金核心資產(chǎn)的流動性障礙是必然的。因為該走的人都走了，只剩下基金這個天然的大多頭。如果股權(quán)分置不解決，基金核心資產(chǎn)的流動性障礙會進(jìn)一步加劇，無視基本市場自身的問題而奢談解決基金所面臨的困境無疑是舍本逐末。
四、基金重倉股并未跑跌大盤，市場反應(yīng)過度
選擇每個季度末基金重倉股按市值排序的前100只股票，稱為核心資產(chǎn)100。按照基金持有的市值大小賦予權(quán)重，按加權(quán)規(guī)則編制核心資產(chǎn)100指數(shù)，又稱為基金重倉股指數(shù)，主要考察基金重倉股的市場表現(xiàn)。同時編制基金重倉股的股票價格指數(shù)。將兩個指數(shù)與上證A股指數(shù)(資訊 行情 論壇)、深證A股指數(shù)、上證180(資訊 行情 論壇)指數(shù)進(jìn)行對比。第3季度7月份數(shù)據(jù)分析：截至2004年6月30日基金前100大股票持有市值616.8億元，占基金全部股票市值的49.3%。基金核心資產(chǎn)100指數(shù)7月份上漲4.7%，基金重倉股價格指數(shù)上漲2.4%。在7月份較為疲弱的市道下，基金的股票投資整體戰(zhàn)勝了大盤。
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