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近期，隨著宏觀調控效果的逐步顯現，央行公開市場操作的力度較前期有所緩和，公開市場回籠資金的數量和力度明顯減弱，市場資金面整體呈現出有所緩和的態勢，不過武鋼股份(資訊 行情 論壇)的發行和債券繳款的增多也增加了市場資金的波動性以及結構性變化。目前盡管國務院會議仍然強調要繼續保持當前的宏觀調控力度不能放松，而且煤電油運等部分行業的緊張情況仍然進一步加劇，但總體上看宏觀調控已經取得了階段性的成果，各項指標開始或已經呈現出不同幅度的下降趨勢。在這種情況下，宏觀調控的力度雖然會繼續保持
下去，但手段的實施方式將會發生轉變，即從單純的降溫手段向結構性優化和可持續性發展轉變，從而為今后的經濟發展創造有利的條件。
正是在這種大的宏觀調控思路和背景下，近期公開市場操作發生了一些細微的變化。首先，從貨幣委員會例會的政策取向來看，隨著當前調控效果的顯現，尤其是貸款和貨幣供應量增速的過快下降，調控的緊迫性已經有所下降；而且如果這種貸款增速下降的趨勢繼續發展下去，則經濟的平穩發展有可能會受到影響，難免會出現經濟的大起大落。其次，正是在這種貨幣政策取向的指導下，近期公開市場操作的力度較前期明顯減弱，但總體依然保持適度從緊的態勢。不過，我們也注意到央行明確強調要堅持市場化取向，推進利率市場化改革，保持人民幣匯率的基本穩定，而一季度例會中則明確指出要保持人民幣存貸款利率的基本穩定。因此，結合我們前面對政策取向的分析來看，貨幣政策調控的出發點將發生一定程度的轉變，即前期的調控主要以數量化調控和行政調控手段為主、防止經濟過熱局面的進一步惡化；而相比之下，隨著貨幣政策調控效果的明顯顯現，金融體系和貨幣傳導體制的改革將成為近期的主要出發點，這也在一定程度上意味著行政調控為主的方式將逐步向以市場化為主的調控方式過渡，也就是央行所明確提出的堅持市場化取向。
在這種背景下，我們簡單的討論加息問題的重要性就會大大降低，我們對未來債券市場的變化才會有一個較為清晰的認識，從而避免為加息承擔過多的風險。
從上周市場的表現來看，資金面方面仍然保持中性的態勢，前半周整體融資利率小幅下跌，但周四隨著武鋼股份繳款期的臨近，市場資金開始呈現出緊張的態勢，整體融資的利率水平有所攀升，但波動幅度與前期和去年相比明顯減小。
公開市場操作方面，隨著招標發行量和后期市場預期趨緩的影響，1年期票據利率繼續走低，比前周下降2個基點；受武鋼發行的影響，央行大幅縮減了正回購的發行量，但中標利率不升反降，低于前周和當期的利率水平。公開市場操作發行數量的減少和發行利率的降低成為反映當前央行操作取向和市場預期的主要標志。
銀行間市場方面，央行票據成交較為活躍，整體利率水平并沒有明顯受到新股發行的影響，而是隨著一級市場中標利率的下降有所回落；國債方面，受新債040004的影響，7年期跨市場債券成交活躍，整體收益率有所下降；金融債方面，市場成交主要集中在短期和浮動利率品種方面。
交易所國債市場方面，短期和跨市場國債成交量居前。中短期品種方面，隨著2年期國債發行的結束，1年期品種的收益率略有下降，2年期品種的收益率略有上升；中期跨市場債券受市場預期繼續緩和的影響，收益率整體繼續保持下降的態勢；而中長期債券受市場供求和升息預期減弱的影響，收益率略有下降；浮動利率品種的利差變動浮動不大。
本周，央行票據的發行期限從1年改為3個月品種，縮短了回籠市場資金的期限，回籠的意愿有所減弱。從目前的市場情況來看，前期一直影響市場成員的后期從緊預期正呈現出逐步減弱的態勢，而隨著各項調控效應的不斷顯現，市場預期在近期將不再是影響債券市場走勢的主要因素。相比之下，資金面和債券市場的供求關系將成為近期影響債券市場走勢的主要因素。從資金面來看，一方面，外匯儲備增速的降低、儲蓄存款的分流和貨幣乘數的下降將進一步影響市場整體資金的總量和結構性分布；另一方面，央行回籠力度的減弱則有利于市場資金保持平穩的態勢。從債券市場的品種供求來看，受貸款基準利率沒有調整的影響，市場供給大量集中于短期品種、供給充足，這使短期品種收益率的相對上升幅度較大，而中長期品種供給的稀缺也使得收益率曲線較為平坦化。
上海證券報 中國農業銀行資金交易中心 李剛
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