近期,受長電申購資金回流、央行外匯占款繼續增加、公開市場回籠力度減弱和商業銀行貸款增速明顯減慢等因素的綜合影響,基礎貨幣大量增加。在這種情況下,銀行間債券市場短期資金較為富裕,同時銀行間前期較高的回購利率也吸引了大量企業的短期資金。因此,在幾周的時間內,銀行間市場7天回購利率從高位3.63%快速回落到目前2.19%左右的水平。

　　但我們注意到短期融資利率150個基點左右的回落并沒有推動債券市場,尤其是中長期 債券利率的大幅攀升,相反長期債券利率進一步向上調整。其內在原因主要在于:一、根據市場分割理論,短期資金的富裕并沒有有效地進入長期債券投資,而是投資于融資或以央行票據為代表的短期品種；二、根據市場預期理論,中長期債券利率的變動將主要取決于對未來我國經濟和通貨膨脹的預期,近期通脹預期的增強在客觀上導致中長期債券收益率的調整,債券市場的運作模式也將完全不同于以前利率下行期的資金推動型走勢；三、根據流動性偏好理論,市場機構受前期資金鏈斷裂的影響對債券的流動性提出了更高的要求,因此央行票據的投資價值受期限短、收益較高和流動性較強等因素的影響受到市場的青睞。

　　因此,目前債券市場的運行特征主要表現為:短期資金過剩推動短期利率下行,市場預期形成逐步推動長期債券利率的調整,收益率曲線的陡峭程度逐步增強。本周,市場資金的過剩和利率的低位為央行大量回籠基礎貨幣提供了有利條件,同時年底大量票據的到期也要求央行提前收回市場資金,因此本周票據發行量繼續增加。綜上所述,臨近年底債券市場的后期走勢仍將維持分割調整的格局。但市場調整的過程往往隱含大量的投資機會,目前深幅調整的收益率也增強了對投資者的吸引力,明年通脹預期的消化、貨幣供應量的變動和匯率政策的變動也將推動市場的階段性行情,為投資者提供新的盈利模式。

　　(上海證券報中國農業銀行資金交易中心李剛)