記者 王珍

　　9月下旬以來，一攬子增量政策密集出臺，貨幣政策方面推出降準降息、降低存量房貸利率、創設穩定股市結構性工具等；財政政策方面，增量措施包括支持地方化債、發行特別國債補充商業銀行核心資本，支持房地產市場等。

　　中國金融40人論壇（CF40）資深研究員、中國社會科學院世界經濟與政治研究所副所長張斌在接受界面新聞專訪時表示，應對需求不足所需的政策工具已基本齊備，接下去要看政策實施的力度和速度。

　　“該有的藥方都有了，接下來的重點是要看什么時候吃，然后力度有多大?！睆埍笳f，“如果政策實施能夠更快、力度更大，那么2025年的經濟形勢仍然值得期待。”

　　他指出，國內有效需求不足是當前制約中國經濟發展的主要矛盾，而政府支出下降和房地產投資下降是造成今年需求不足的兩大力量。這兩個部門的支出下降，導致了包括居民部門和其他企業的收入下降，這反過來又進一步減少市場對房地產的需求，降低政府的稅收，形成負向循環。

　　“在此情況下，我們面臨的市場失靈問題無法通過市場自發力量解決，必須借助外力?！睆埍笳f，而政府的支出正是重要的外力之一。為了實現今年5%左右的經濟增長目標，政府廣義支出增長也應大于7%，如果能達到更高的增速，如10%以上，將更有助于我國盡快走出需求不足的困境。

　　張斌還表示，為了更有效地促進需求恢復，需要采取更大力度的降息措施?！爸挥挟斦鎸嵗氏陆禃r，市場才能自發地提升總需求水平。因此，我們需要采取更大力度的降息措施?！彼f。 

　　以下是界面新聞整理的采訪實錄

　　界面新聞：國慶前后，央行、財政部接連出臺刺激政策，釋放利好信息。如何看待這一期的逆周期政策？

　　張斌：回顧歷史，我們在面對需求不足的挑戰時，曾多次成功找到解決之道。例如，1998年東南亞金融危機后，我們通過大力推進高速公路和基礎設施建設等舉措，有效打破了僵局，為經濟復蘇發揮了積極作用。

　　2008年全球金融危機爆發時，我們實施了規模4萬億的刺激性政策，因為當時GDP規模相對較小，這一刺激規模占比相當高，對穩定經濟起到了關鍵作用。

　　特別值得一提的是2015年，我們在推進供給側改革、提高效率的同時，還采取了多項拉動需求的措施，包括多次降息、推進棚戶區改造、發行債券進行投資，以及實施大規模的債務置換等。在這些政策共同作用下，2016年至2017年經濟出現了顯著回升，成功打破了負向循環，步入了恢復通道。

　　當前，面對再次出現的總需求不足問題，我們看到財政部、發改委、央行、住建部等部門均積極表態，并出臺了一系列政策支持。政治局會議也對此問題做出了更強有力的表態和決心。央行已實施了一次20個基點的降息，過去通常為10個基點，央行也暗示未來可能還有更大力度的調整。

　　同時，我們還看到了支持資本市場發展的措施，以及債務置換、舊房改造等政策的推進。這些政策與2015年應對需求不足的藥方相似，但可能還包含其他新的內容。

　　從當前的政策組合來看，我認為應對需求不足所需的政策工具已基本齊備。當然，如果能在房地產企業重組方面做出進一步安排，將更有助于問題的解決。但總體而言，我們的政策工具箱是充足的。

　　該有的藥方都有了，接下來的重點是要看什么時候吃，然后力度有多大。我認為這些政策都是非常積極且有針對性的，對解決需求不足的問題將起到重要作用。值得期待的是，如果政策實施能夠更快、力度更大，那么2025年的經濟形勢很值得期待。

　　界面新聞：中央多次強調擴大國內需求，這個問題為什么這么重要？ 

　　張斌：這個問題之所以備受關注，是因為即便供給方面表現良好，若需求不足，產品銷售受阻，企業收入將受到影響，進而盈利偏低。企業盈利下降會導致其減少新員工招聘，影響居民勞動者收入，從而減少就業機會。長期下來，需求不足會導致企業盈利減少，勞動者收入降低，使人們的獲得感降低，進而對信心預期造成傷害。

　　此外，一些不易直觀觀察的社會現象也與需求不足有關。例如，在需求不足的環境下，政府稅收收入和土地出讓收入減少，面臨支出壓力，可能增加稅收征管力度，導致政府項目欠款增多，對營商環境產生不利影響。同時，需求不足環境下，勞動力市場的新人和競爭力較弱的人群可能最先受損，給他們帶來巨大壓力。

　　因此，需求不足對經濟的影響是多方面的，對經濟的傷害很大，可以說是當前經濟運行中的主要矛盾。

　　界面新聞：當前的需求不足是什么造成的？

　　張斌：今年前8個月的數據顯示，政府支出和房地產投資下降是導致需求不足的兩大重要因素。

　　政府的廣義支出，包括一般公共預算和政府基金支出，過去規模龐大，大概三十七八萬億（元），約占GDP的30%以上。然而，今年1至8月，這部分支出卻出現了2.8%的負增長，低于全社會的名義支出增長、私人部門的消費增長以及私人部門的投資增長，對整體支出形成了顯著的拖累。

　　房地產市場的規模同樣不容忽視，其整體規模約為10萬億（元），若考慮上下游關聯企業，規模可能更大。今年，房地產企業的支出也大幅下降，對整體經濟產生了顯著影響。

　　這兩個部門的支出下降，進一步導致了其他部門，包括居民部門和其他企業的收入下降。這種收入的下降又會進一步減少對房地產的需求，降低政府的稅收，這就形成負向循環。

　　在此情況下，我們面臨的市場失靈問題無法通過市場自發力量解決，必須借助外力。其中，政府的支出是重要的外力之一。政府的支出可以擺脫市場邏輯，在系統外發力。對于逆周期的政府支出政策，政府的支出增長應大于全社會的名義支出增長，只有這樣才能起到拉動的作用。

　　若要實現今年5%的經濟增長目標，即名義支出增長7%，意味著我們政府的支出增長也應大于7%。在疫情之前，這一增速在10%以上，對總需求起到了持續的拉動作用。因此，在今天的環境下，我們至少應讓政府的一般公共預算支出和政府性基金支出的合計增速超過7%，這是最保守的估計。當然，如果能達到更高的增速，如10%以上，將更有助于我們盡快走出需求不足的困境。

　　與此同時，政府的債務也需滿足一定的要求。據CF40的測算，明年政府可能需要額外舉債約12萬億元，包括國債和專項債等各種形式，其實并不會比今年增加太多。但考慮到當前還面臨房地產和地方政府債務等問題，可能還需要額外發行一些債券，用于資產重組和債務置換等，這將需要一筆額外的資金。有了這兩筆資金的支撐，我相信能夠更有效地應對需求不足的局面。

　　界面新聞：您在《增長奇跡之后：總需求管理與結構改革》一書中提出，寬松貨幣政策成為應對經濟困局的重要手段。那么在您看來，在應對經濟困局中，貨幣政策與財政政策哪個更重要？

　　張斌：在目前這種局面下，財政政策、貨幣政策都重要。但我個人更偏好貨幣政策，因為貨幣政策最主要的政策手段是降息，通過大幅度的降息，讓企業跟居民債務負擔大幅度的減少，同時提升他們所持有資產的估值，如房產和股票等。這種債務成本的降低與資產估值的提升，將顯著改善企業和居民的資產負債表，使個人與企業感覺“更有錢”。這種效應的量級巨大，可能達到10萬億甚至更多。

　　而且，降息能夠賦予私人部門更多的資金支配權，由他們自己決定是增加投資還是消費。此外，貨幣政策還具有靈活性的特點，能夠迅速應對經濟變化，說調就可以隨時調，且力度可調控。如果力度大了，貨幣政策還可以往回調。財政的話，你做了項目之后停下來損失很大，沒有辦法讓時間倒流。

　　財政政策能夠直接刺激消費和投資，見效迅速，尤其在公共基礎設施和公益投資方面，財政支出的作用更為明顯。相比之下，貨幣政策可能在資本市場上的反應更為迅速，但在支出層面的影響可能不及財政政策見效那么快。

　　界面新聞：您之前呼吁大幅度降息至少100個基點，那中美利差倒掛會不會對人民幣匯率造成壓力？

　　張斌：在貨幣政策方面，我認為最基本的底線原則是實現真實利率的顯著下降。這需要通過降低政策利率來達成，以確保真實利率有明顯的降幅。若真實利率不下調，市場對總需求的改善將難以發力。只有當真實利率下降時，市場才能自發地提升總需求水平。因此，我們需要采取更大力度的降息措施。

　　關于中美利差的問題，我們認為這并不是投資者最為關注的重點。事實上，降息往往伴隨著匯率的升值，這一觀點我們已經闡述多年，且從數據中也能得到明顯驗證。此次央行降息20個基點后，匯率也呈現出升值趨勢，甚至（人民幣對美元匯率）差點突破7的關口。這充分說明，決定人民幣匯率的關鍵因素并非中美利差，而是中國經濟的基本面。當中國經濟基本面向好，投資機會和消費機會增多，資產價格上漲空間打開時，對人民幣的需求將隨之增加，這才是對人民幣匯率更為重要的支撐。

　　界面新聞：這輪刺激政策之后，房地產能不能真的企穩？

　　張斌：我覺得我們現在還在處于一個僵局，還是一個比較困難的局面。房地產企業現金流緊張，收入難以覆蓋支出，債務償還壓力巨大，且資金支出亦十分有限。我們迫切希望盡快擺脫這一困境。

　　為解決此問題，相關政策建議已提出，其中包括推進房地產企業的重組工作。房地產企業面臨的關鍵問題在于現金流短缺，只有通過重組，恢復銀行及金融機構對房地產企業的信心，才能避免信貸擠兌，恢復其融資現金流。

　　同時，擴大白名單范圍，特別是加大對舊房改造的力度，這些政策均有助于緩解房地產企業的困境。

　　綜上所述，我們已具備解決房地產市場問題的政策藥方，關鍵在于力度與時機。越早行動，力度越大，越能迅速擺脫需求不足的局面。因為需求不足本身具有加速下行的趨勢，若行動遲緩，原本可能僅需1萬億（元）即可解決的問題，拖延后可能需花費2萬億甚至3萬億（元）。

　　界面新聞：中央金融工作會議明確提出了“豐富貨幣政策工具箱，在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣”的要求。最近央行、財政部聯合工作組也在首次會議中充分肯定了前期雙方在央行國債買賣方面的緊密合作，確立了工作組運行機制，并就債券市場運行情況等議題互換了意見。您認為當前國債市場規模是否足夠支持央行進行公開市場操作？您對央行買賣國債有什么樣預期？

　　張斌：央行買賣國債是現代銀行體系中一種常規性的投資策略，旨在通過此類交易來調節基礎貨幣的供應量。這一操作并不必然基于特定的擴張需求的要求，而是作為日常貨幣管理的一部分。

　　過去，中國國債市場可能因總量有限、期限結構不夠豐富而限制了央行的操作空間。然而，隨著國債市場規模的擴大、期限結構的完善以及交易活躍度的提升，央行參與國債市場的條件已顯著改善。因此，央行下場參與國債交易已成為一種正常且合理的行為，無需過度解讀。

　　此外，從經濟角度看，隨著專項債發行進度的快速提高，地方政府的債務壓力和支出能力將得到一定改善。同時，國家發改委提出的相關政策措施也將在四季度發揮積極作用。因此，我們有理由相信，四季度經濟相比前兩個季度將有所改善。

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責任編輯：張文