對票據市場發展若干問題的認識

    近年來，作為貨幣市場的重要組成部分，我國票據市場取得了快速發展，在促進經濟建設和金融發展中發揮了積極作用。但同時，我們又不能不注意到，我國票據市場在步入快速發展的新時期后，也出現了一些亟待研究解決的問題。這里，筆者擬從科學發展觀的角度，探討促進我國票據市場持續健康發展必須解決的幾個認識問題。

　　市場發展的基礎：是否需要堅持以真實交易關系為基礎

　　發展票據市場是否需要堅持以真實交易關系為基礎，事實上涉及兩個方面的問題：一是票據市場與實體經濟的關系問題，二是票據市場與貨幣政策調控的關系問題。傳統的真實票據理論認為，以真實交易關系為基礎發展票據市場，有助于提高貸款供應與實體經濟需求的切合程度，并進而有效防止通貨膨脹。同樣，對具有真實交易關系的票據進行再貼現，也可以促進央行的貨幣供應更加貼近適度貨幣需求。盡管隨后的理論發展和貨幣供求機制的演變，從不同角度對真實票據理論予以了否定，但是經濟發展的實踐又為堅持真實交易關系基礎提供了新的證明。從我國經濟發展的實踐出發，在一段時期乃至較長一段時期內，堅持真實交易背景仍然十分必要。

　　第一，有利于優化社會的信用總量和信用結構。盡管隨著貨幣供求機制的演變，堅持真實交易關系對貨幣供應與真實貨幣需求切合程度的影響已經較小，但是，如果將宏觀調控的視野放寬到整個社會的信用總量和信用結構，堅持真實交易基礎則能夠促進信用總量的適度性和結構優化。特別是在當前票據市場發展從單純的外延擴張衍生為外延與內涵雙重擴張，以及市場信用結構向銀行信用回歸的時期，堅持真實交易基礎對控制信用膨脹、化解信貸風險具有更重要的現實意義。

　　第二，有利于把握信貸資金的流量流向。金融市場發展的實踐反復證明，如果缺失合理的制度安排和前瞻性調控，局部市場的發展往往具有脫離實體經濟基礎而走向泡沫化的內在傾向。若干案例已經表明，在我國貨幣市場與資本市場的流動渠道尚嚴格分離的情況下，我國票據市場與股票市場、房地產市場具有天然的地下聯姻傾向，往往充當著規避管制、溝通信貸資金進入股票市場和房地產市場的灰色通道。因此，現階段堅持票據市場的真實交易背景，可相當程度上把握貼現資金的流向，從總量上限制銀行信貸資金被一些融資企業套取投入到非生產領域和高風險行業，避免給銀行資金帶來較大風險。

　　第三，有利于優化信貸資金配置和提高資金使用效率。承兌匯票因其固有的結算和融資功能而天生具有信貸審查的優勢，通過它商業銀行可以調整其信貸資金配置，優化資產結構，改善資產的流動性、安全性，遏制不良貸款的發生。由于它把信貸資金的發放和收回與商品的銷售、貨款回籠緊密聯系起來，從而強化了信貸的制約作用。同時貼現優先支持效益好、銷路好、還款信用好的企業，因而一般來說信貸資產質量都較高。加之貼現期限短，周轉快，同信用放款相比，明顯減少了信貸資金的占用，提高了信貸資金的使用效率。

　　事實上，無論商業匯票，還是商業本票，它們都是基于合法商品交易而產生的自償類票據。這種自償類交易性票據首先是作為一種支付手段和結算工具來使用的。它們之所以能簽發轉讓，是因為有真實的貿易往來為基礎。比如銀行之所以對商業匯票承兌是因為有實際貨物存在，具有自償性，被認為是可靠的。承兌匯票流通轉讓時，貼現主要是為那些資金出現暫時短缺的企業因資金周轉需要而提供非常短期的融資。轉貼現、再貼現則主要服務于銀行同業間調劑頭寸。因此，如果讓本屬于交易性票據的承兌匯票去承擔融資性票據的功能，可能的結果只會是銀行信用被無節制放大，票據規模擴張成為賬面游戲，引致市場秩序混亂，資金使用效率受損。

　　市場功能的創新：是否應在規范發展交易性票據的基礎上，創造條件，適時開發新的票據品種

　　有人說，隨著商品經濟的發展，國外票據市場早已出現了沒有商品交易為基礎的融資性票據，并且其所占比重甚至已達到70%～80%。這是不錯的，但必須指出：

　　第一，沒有商品交易為基礎的融資性票據的出現，并非意味著交易性票據的簽發、轉讓和流通不以真實貿易往來作基礎。出現融資性票據，只說明票據市場創新了新的票據類別，這些新的票據類別已不屬于原來意義的商業匯票、商業本票等交易性票據類別。如果因為國外有了沒有商品交易為基礎的融資性票據，而放棄對交易性票據的真實貿易背景要求，那么，這種既非交易性票據也非融資性票據的兩不像票據盛行，不僅有損目前交易票據市場的健康發展，而且也妨礙融資性票據市場的開拓創新。

　　第二，從票據市場的發展進程看，先有商品交易、后有債權債務，先有交易性票據、再有融資性票據是票據市場發展的基本軌跡。很難想像，在信用秩序、票據評級、配套的法律環境和風險防范體系不健全，在簽發、承兌、貼現商業匯票尚不能依法合規的情況下，票據市場發展能夠逾越所處的初級形態而躍升到高級形態。

　　高級形態的票據市場是為企業直接提供短期資金融通的專門市場，在這個市場中，市場的基礎、市場的工具、市場的環境以及市場運作機制和市場參與者都應達到相當的深度和廣度。其中市場工具既包括有真實貿易背景的交易性票據，也包括單純以融通短期資金為目的的融資性票據。因此，我們應該尊重票據市場發展的規律，堅持在規范發展承兌匯票等傳統票據市場基礎上，積極創造條件，適時推出新的市場品種，包括允許批量發行商業票據、證券化票據和企業短期債券等，盡快實現我國票據市場的融資功能從自償類票據向資產支持類票據和融資類票據轉換。

　　其實，票據市場的本質是商業信用，換句話說是企業之間的直接融資。因此，從市場發展趨勢看，加快實現票據融資功能從自償類票據向資產支持類和融資類票據轉換，不僅有利于推動商業信用票據化和增加全社會直接融資的比重，而且有助于化解目前企業主要利用銀行信用融資，票據業務發展完全依賴銀行信用，商業銀行成為票據風險的最終承擔者的狀況。

　　市場之間的更迭：票據市場與傳統流動資金貸款市場和新興保理市場的迭代趨勢能否持續

　　市場的更迭事實上取決于主導市場的供求要素的演變。票據市場能夠在多大程度上替代傳統的流動資金信貸市場，又以何種速度向新興市場演變，完全取決于票據市場的各種優勢能否持續。概括地講，主導我國票據市場啟動和發展的競爭要素大致有三個：一是定價機制的市場化程度以及競爭達成的均衡水平；二是擔保要求的靈活度以及隨之降低的費用水平；三是業務功能的集合程度以及跨區、跨行的流動性能。其中，前兩個要素對當前階段的作用更為明顯，而第三點的效應則更為長期和基礎。

　　調查表明，價格要素對當前票據市場的更迭具有極為關鍵的作用，票據價格的市場優勢以及激烈競爭導致的微利，分別主導了票據市場對傳統流動資金信貸市場的替代和向新興市場的演進。

　　在一定時間內，推進票據市場持續發展的核心，是能否及時將票據市場的優勢定位從對利率管制的規避轉向市場功能的深化，從而有效防止影響市場發展的三種短視傾向：一是單純從貼現利率的靈活優勢出發替代傳統流動資金貸款業務，導致業務風險上升而收益下降；二是利用票據業務的無因性等特征，將票據市場業務演變為掩蓋傳統信貸市場錯誤如不良資產的手段；三是將票據業務演變成規避傳統信貸業務合規性要求的手段。

　　央行決定，自今年10月29日起放開商業銀行金融機構貸款利率的上限。利率制定權限的放開將導致各商業銀行貸款利率的差異化,從而在相當程度上對票據融資產生替代性威脅,而這又將引致目前交易品種尚不豐富的票據交易在利率上的新一輪激烈競爭。當然,這也可能促使票據經營機構加快研發創新的步伐。

　　信貸資產票據化、證券化現象目前已普遍存在，價格差異則是最主要的驅動力。從企業角度看，隨著企業財務管理的規范化、成本核算的精細化，企業更加重視自身的資金營運，注重資金成本。貸款價格與票據貼現價格之間的巨大落差，使企業重新選擇融資方式，導致票據融資很可能逐步取代短期資金貸款。

　　對商業銀行而言，用低收益的票據資產取代高收益的信貸資產乃是不得已而為之的事。兩者的相互替代取決于資金的供求狀況和市場的競爭態勢。實際上，金融產品屬于無差異產品，低價產品替代高價產品是市場競爭的必然結果。票據市場與信貸市場的相互替代程度反映了金融市場中買賣雙方的力量對比。可以預見，在今后一段時間內，票據市場將繼續快速膨脹，并逐步替代一部分短期信貸市場。長遠來看，票據融資的發展，將促使銀行信貸管理方式的根本性調整，加速形成市場直接融資的新格局。

　　市場效率的提升：如何促進市場競爭適度邊界的形成

　　競爭的核心作用是效率。競爭包含兩個層次，即合規競爭和適度競爭，兩者分別構成市場的政策邊界和效率邊界。世界金融市場發展的實踐證明，當市場發展到一定階段后，合規競爭通常能夠在監管機構的作用下達成，而適度競爭則依然不能自然形成，從而導致合規競爭與適度競爭“一強一弱”的格局。

　　但是，由于適度競爭與市場效率的必然聯系，適度競爭又往往構成決定市場持續健康發展的重要因素。當前，促進我國票據市場適度競爭的形成，首先是要在完善金融機構內部約束和經營機制的前提下，解決銀企交易博弈中的信息不對稱現象，通過提高市場價格形成的透明度，緩解企業利用銀行間的信息阻滯非理性壓低貼現利率的狀況；其次是要充分發揮同業自律體系的作用，促進銀行間合作博弈的發展，為銀行之間的價格競爭、貸款條件競爭提供協調機制，推進銀行行為從個體理性向集體理性轉換，糾正銀行競爭被銀企博弈主導、惡性競爭損害市場發展但又不能進入金融監管的目標函數、單個銀行因“理性的無知”又沒有能力引導市場競爭的被動局面，以行業協調提高競爭的適度性。

　　市場穩健的狀況：如何控制新時期票據市場面臨的系統風險

　　在票據市場發展的新時期，如何在控制個體風險的基礎上提高整個行業的系統風險管理能力，是促進票據市場進一步穩健發展的關鍵。

　　為此，首先需要辯證地看待個體風險與系統風險的關系。在票據市場發展的新時期，系統風險不再單純地表現為由個體機構的不理性行為衍生，也可能在個體機構行為理性的情況下由信息不對稱產生。前者如片面地將票據業務當作掩蓋傳統信貸不良資產的手段，或者把票據業務當作規避傳統信貸管理的途徑。后者如片面地將票據業務的風險控制建立在承兌行身上或者保證金身上，以銀行信用替代對企業信用本身的審查，導致在系統管理的層面上銀行信用缺乏企業信用的支持。因此，新時期票據市場的系統風險的潛在危害更大。

　　其次，區別監管部門、內部自控和行業自律三個層次，提高市場的系統風險管理能力。針對新時期票據市場發展的特征，加強銀行內控的重點是要堅持以安全為基礎提高效率，將提高效率的重點放到推進信審機制和機構設置改革上，以制度的進步帶動效率和安全并進，防止以放松安全控制提高服務效率的短視現象，特別是防止各種“逆程序”操作倒逼信貸審批，使內控制度形同虛設的情況發生。金融監管的重點是要提高風險監管的比重，同時要及時修改合規性監管要求，使合規性監管要求成為較長時期內有效控制系統風險的重要手段。特別是要對真實交易關系的核查方式、風險負擔管理等予以及時改進。行業自律的重點則是建立共同的風險防范機制和風險處置的事后協調機制。

　　市場發展的調控：是否需要在事后監管為主的管理體系中加入窗口指導等事前預警機制

　　新時期票據市場發展的特征顯示，一方面，新興票據市場的銀行行為受“理性的無知”主導，無法自行形成公共產品性質的市場穩健、競爭適度和管理效率。

　　另一方面，新興票據市場存在競爭博弈、監管博弈，監管博弈中存在嚴重對抗的現象。競爭博弈缺乏合作契約的有效協調，并演變成不計成本的爭奪市場份額。監管博弈重事后查處輕事前指導，并使商業銀行走向“惡意違規”的非理性對抗。因此，有必要在以事后監管為主的管理體系中，加入窗口指導等事前預警機制，為銀行合規經營創造事前調節機制，降低監管博弈的對抗程度，推進管理系統從對抗性博弈為主的外部監管向外部監管、內部自律相互補充的合作性博弈為主的管理系統轉換，從而降低外部監管所引發的事后集中處置造成的監管成本。

　　為此，中央銀行的監測和調控必須具備一定的前瞻性，以便能夠利用中央銀行的信息優勢，前瞻地觀察單個機構的風險傾向和整個市場的風險傾向，從而有效地實施窗口指導、金融監管和宏觀調控，控制系統風險。

　　作者系中國人民銀行廣州分行副行長