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易憲容
一般來說，在發(fā)達(dá)的市場經(jīng)濟(jì)體制中，利率作為價(jià)格杠桿是宏觀調(diào)控的最好工具。經(jīng)濟(jì)過熱就提高利率，收緊銀根；經(jīng)濟(jì)不景氣就降低利率，放松銀根。比如，美國近幾年來一直讓利率處于40多年來的低水平，就是希望以銀行信貸的寬松來促進(jìn)企業(yè)投資，增加個(gè)人的消費(fèi)。但是整個(gè)經(jīng)濟(jì)形勢一旦發(fā)生變化，利率的走勢馬上逆轉(zhuǎn)。
從政府的角度看，這次中國的宏觀調(diào)控取得顯著成效。但筆者認(rèn)為，國內(nèi)的固定資產(chǎn)投資過熱、信貸過熱，根源就在于中國金融市場沒有合理的資金定價(jià)機(jī)制，資金的價(jià)格過低。如果僅以行政的指導(dǎo)來宏觀調(diào)控，而不通過利率來調(diào)整信貸的供求關(guān)系，就會使金融市場有效的價(jià)格機(jī)制無法形成或扭曲，而且短期的調(diào)控效果也將為金融市場長期發(fā)展埋下更多的隱患。
在市場體制下，每個(gè)投資者的投資都是為了獲利。如果投資能夠獲利，那么這種投資就可行；如果無利可圖，那么這種投資自然會撤出。投資者完全會對自己的投資決策負(fù)責(zé)。信貸控制也是一樣，僅僅是銀監(jiān)會窗口指導(dǎo)是不足取的。銀行作為一家公司，如果僅是聽任政府指導(dǎo)，那么其利何來？如果有利可圖卻又要受嚴(yán)格限制，那么銀行自身又何以發(fā)展？
我曾撰文指出，這次宏觀調(diào)控對中國經(jīng)濟(jì)的影響僅僅是開始，如果不能夠讓十分火爆的房地產(chǎn)價(jià)格降下來，那么調(diào)控能取得多大成效是令人懷疑的。實(shí)際上，到2004年6月末，商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額達(dá)到2.1萬億元，同比增長36.1%，而房地產(chǎn)投資與開、竣工面積分別增長28.7%、15.2%、15.6%。在北京，今年上半年的房地產(chǎn)投資仍然保持增長在50%以上。國家統(tǒng)計(jì)局全國35個(gè)大城市房地產(chǎn)市場調(diào)查顯示，二季度我國房屋銷售價(jià)格比去年同期上漲10.4%，土地交易價(jià)格上漲11.5%，房屋租賃價(jià)格上漲1%。而上海和浙江一些地區(qū)的房屋銷售價(jià)格則上漲20%以上。像這樣一組數(shù)字不僅在國際上是創(chuàng)記錄，在中國也絕無僅有。而且新建的房地產(chǎn)一般都要到三年以后才上市，當(dāng)三年后大量房子涌向市場，那才是真正中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面對風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候。
正因?yàn)榉康禺a(chǎn)投資仍然處于快速增長狀態(tài)，所以與房地產(chǎn)投資有關(guān)的一些產(chǎn)品(如鋼鐵、水泥、能源等，盡管在實(shí)施宏觀調(diào)控后的5-6月份有所下落)在7月仍然迅速回升。中國物流信息中心統(tǒng)計(jì)也表明，7月份國內(nèi)生產(chǎn)資料市場價(jià)格在連續(xù)兩個(gè)月回落后再次回升，價(jià)格總水平比上月上漲0.86%，比去年同期上漲13.3%。其中鋼材價(jià)格較6月份上升2.1%，較去年同期上升18%；螺紋鋼和線材價(jià)格升幅最大，分別較6月份上升2.8%和6.3%，較去年同期上升18.9%和23.5%。水泥價(jià)格較6月份升4.7%，較去年同期上升11.6%。有色金屬價(jià)格較6月份上升0.9%，較去年同期上升28.7%，氧化鋁和鋁錠價(jià)格盡管比6月份有所下降，但與去年同期相比上升34.7%和7.5%。
與此同時(shí)，能源需求旺盛，供應(yīng)趨緊，價(jià)格持續(xù)上升，特別是國際油價(jià)持續(xù)飛漲更是增加中國能源價(jià)格上漲之壓力。央行表示，7月原煤價(jià)格較去年同期上升40%，原油價(jià)格較去年同期上升8.9%，成品油價(jià)格較去年同期上升15.5%，電價(jià)較去年同期上升4.1%。
也正是這些枯燥無味的數(shù)字說明了由于中國房地產(chǎn)投資在這次宏觀調(diào)控中受到影響不大，與房地產(chǎn)有關(guān)的一些產(chǎn)業(yè)需求仍然十分旺盛。正如我早已指出的那樣，這些產(chǎn)業(yè)投資過熱僅靠行政手段來打壓是無濟(jì)于事的。只要有需求在，調(diào)控一過又會熱起來。只有加息才是真正治理這些行業(yè)投資過熱最好的工具。
最近，由美國帶動的加息周期已經(jīng)開始。美國聯(lián)邦儲備局在8月10日宣布加息四分之一厘，這是美聯(lián)儲在6月底加息后，今年第二次加息；英倫銀行也在8月6日宣布調(diào)高利率四分之一厘，澳大利亞也表示準(zhǔn)備加息。在過去的一年里，美國之外的發(fā)達(dá)國家早已開始升息，包括歐洲央行及英國、加拿大、澳大利亞、新西蘭等國都已先后升息。
世界進(jìn)入了升息潮，中國該怎么辦？如今，中國經(jīng)濟(jì)不僅完全對外開放，卷入經(jīng)濟(jì)全球化的大潮中(中國的進(jìn)出口貿(mào)易今年會超過一萬億美元，對外經(jīng)濟(jì)依存度達(dá)到80%)，而且中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展也影響著國際經(jīng)濟(jì)全球化的進(jìn)程。只有遵循市場邏輯才能讓一個(gè)國家在全球貿(mào)易交往中立于不敗之地，才能讓國家經(jīng)濟(jì)走上繁榮之路。
在目前的國際經(jīng)濟(jì)形勢下，進(jìn)口物價(jià)明顯地上漲，出口物價(jià)受到壓抑，從而使得中國的貿(mào)易條件惡化、企業(yè)利潤縮水及國民經(jīng)濟(jì)福利下降。也就是說，在國際經(jīng)濟(jì)形勢迅速變化的情況下，如果我國不能順國際經(jīng)濟(jì)而為之，最后吃虧的只能是自己。更何況，人民幣匯率是盯住美元的，美元利率上升，必然會擴(kuò)大人民幣與美元之間的利率差。這會增加投資人持有美元的意愿，從而推高美元的匯價(jià)，造成人民幣貶值，從而使得我國的進(jìn)口品價(jià)格的上漲，進(jìn)一步推高中國其他物品之價(jià)格，引致“原料推動型通貨膨脹”，擴(kuò)大進(jìn)出口貿(mào)易的逆差。同時(shí)，兩國貨幣利差的擴(kuò)大也為國際游資進(jìn)出中國市場套利創(chuàng)造了條件。這些都可能給中國經(jīng)濟(jì)帶來巨大的風(fēng)險(xiǎn)，但是國人就不曾提及這一點(diǎn)。
5月份，周小川行長曾表示過，央行放緩加息是由于通脹率還不高。一旦CPI上漲幅度高過一年定期貸款利率，央行上調(diào)銀行存款利率的可能性很大。因?yàn)轭A(yù)期物價(jià)上漲速度將超過債務(wù)增長速度，便可能導(dǎo)致商品囤積。從最近國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)字來看，7月份CPI已經(jīng)過到5.3%了，加上美國接連二次加息，國內(nèi)升息的問題又引發(fā)出來。
一般來說，利率的變化應(yīng)該是與資金的供求關(guān)系、投資收益率、CPI、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、消費(fèi)情況等因素相關(guān)。但我國情況則有些不同，銀行的利率是完全管制下的利率，這種利率往往不能充分反應(yīng)市場因素。在早幾年，我國利率一直隨國際金融市場利率回落而下調(diào)。當(dāng)時(shí)，全球的經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，利率當(dāng)然是向下走；而當(dāng)時(shí)中國的經(jīng)濟(jì)一直保持高速增長的勢頭，利率隨之而下本來就不合市場之常理。正是這種扭曲的利率政策，使得資金使用低成本或零成本(即CPI高于一年期貸款利率時(shí))，從而導(dǎo)致了中國的投資過熱與信貸超高速增長。
早幾個(gè)月的宏觀調(diào)控原本是改善這種扭曲的好機(jī)會。當(dāng)時(shí)認(rèn)為不應(yīng)該調(diào)整利率有幾大理由，一是看資金供求關(guān)系；二是看國際貨幣利率水平；三是看CPI高低。筆者認(rèn)為，這些理由均不能說明不應(yīng)加息。如今，即使按照上述三個(gè)理由，也應(yīng)該已經(jīng)滿足(如信貸增長高速，美國加息、CPI上5%)加息條件了�？勺罱钟杏^點(diǎn)認(rèn)為，加息對抑制信貸高速增長沒有多少作用，因?yàn)槠髽I(yè)對利率不敏感；同時(shí)，美國加息我們也不必跟著加息；而CPI上升僅是一種結(jié)構(gòu)性物價(jià)上漲，并不需要動用利率上調(diào)機(jī)制進(jìn)行治理，因?yàn)榧酉σ种萍Z食價(jià)格的上漲無濟(jì)于事，而且會對宏觀調(diào)控過程的有關(guān)環(huán)節(jié)產(chǎn)生負(fù)面作用。對于這些理由，我們也不能說其中的有些看法沒有道理，但是哪個(gè)道理更重要呢？是市場的因素還是非市場的因素呢？
可以說，在國內(nèi)加息的問題上，當(dāng)利率下降時(shí)，就強(qiáng)調(diào)市場之因素，說是考慮了國際金融市場的變化，而實(shí)際上則卻是因?yàn)檫@樣做對國有銀行和國有企業(yè)更有利；當(dāng)利率要上升時(shí)，則考慮非市場的因素就過多，多半由政府根據(jù)其目的來確定。但是，無論是從有效宏觀調(diào)控手段還是金融市場機(jī)制形成角度看，利率機(jī)制是金融市場最為核心的東西，也是宏觀調(diào)控最好的工具。如果央行不能夠借現(xiàn)在之良機(jī)，充分發(fā)揮利率之作用，形成有效的金融市場利率機(jī)制，而僅是保護(hù)國有銀行、國有企業(yè)或房地產(chǎn)既得利益集團(tuán)之利益，那么中國的金融市場從何而來，中國金融體制的脆弱性又如何能改變？這不僅會損害12萬億存款者的利益，而且喪失了中國金融體制改革的大好機(jī)會，最后傷害的只能是整個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。
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