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日本政府5月29日公布的數據顯示，4月份比3月份工業生產下跌1.7%；失業率從3月份的1.7%上升到4.8%，接近戰后紀錄；家庭消費開支比去年同期下降4.4%。經濟景氣進一步后退使小泉的經濟改革更加步履維艱。
據統計，4月份日本完全失業者為348萬人，比去年同期增加了2萬人。盡管沒有大企業破產，非自發失業人數有所減少，但由于以城市為中心的自營業和商業等的歇業增多，自發
失業人數上升。
失業率上升顯示了日本經濟景氣的后退。盡管厚生勞動省同日發布的有效招聘率(招聘人數與應聘人數的比率)為0.62倍，4個月來有所改善，但日本急于處理巨額不良債權將進一步惡化就業環境。經濟財政擔當大臣竹中平藏預計：處理十幾兆日元不良債權將會造成十多萬人失業。
與此同時，家庭消費的下降也打擊了人們對日本經濟前景的信心。據總務省公布的數字，4月份日本工薪階層平均家庭消費支出為34.7882萬日元，扣除物價因素，比去年同月減少4.4%，降幅之大為1999年12月以來從未有過。
新首相小泉純一郎強調要將日本經濟由刺激需求轉向結構改革，三個關鍵改革是：清除銀行系統壞賬，縮減政府赤字，解除經濟管制。經濟學家的態度分成兩派：一派堅決支持小泉提出的微觀改革；另一派則主張進一步的宏觀經濟刺激。支持小泉的人認為，如果不進行結構改革提升生產力增長，日本經濟就不可能徹底復蘇。已經沒有貨幣和財政政策擴張的空間，而且財政擴張會允許低效率的公司存活從而抑制經濟增長。大多數經濟學家估計，日本的長期增長潛力已經從80年代的4%下降到1%到1.5%。支持進一步宏觀經濟刺激的人則認為，日本過去10年的低增長是由于需求不足，結構改革的目的是推進經濟中供給的一方，這樣會擴大產量缺口，并導致惡性通縮。如果銀行被迫注銷不良貸款，將導致更多的破產和失業。他們的意見是更加寬松的貨幣政策，促使日元貶值使經濟擺脫通縮。
日本經濟同時發作著通縮和低生產力增長的惡癥，已經不是單純的結構改革或者宏觀經濟刺激可以治好的。注銷不良貸款和公司結構改革會強化通縮，如果不伴隨著寬松的貨幣政策來打擊通縮的話，將制造更多的新的不良貸款。日本經濟的最新數據顯示出，最近新貸款在以同注銷不良貸款同樣的速度增加。但是僅靠貨幣或財政擴張不能支持強有力的經濟增長，因為這將減弱結構改革和公司重組的動力，窒息日本經濟的長期增長。
結構改革和宏觀經濟刺激必須同時進行。日本的公共債務已經是GDP的130%，財政刺激的空間已經非常有限。削減公共開支或增加稅收的同時注銷不良貸款將使失業上升，經濟消沉。于是只有貨幣政策了，雖然名義利率是零，但真實利率還保持高水平，日本央行認識到去年8月提高利率是錯誤的，3月份提出了新的貨幣政策框架，但是還有3個重要的關系沒有理順，首先是央行儲備水平代替了利率在起作用，如果達不到儲備目標，央行就不會向市場注入新的流動資金。第二是央行說要堅持現在的政策直到核心通脹率恢復到零以上。第三，為實現儲備目標，央行將增加購買政府長期債券。如果小泉繼續他的改革計劃，貨幣政策就需要更加寬松以抵消改革造成的更大的通縮壓力。
最有效的貨幣政策恐怕是日元貶值，印更多的鈔票可以使日元進一步貶值，制造通脹，推進出口，但日元貶值會招致日本的貿易伙伴的抱怨。日本央行為什么還在抵抗貨幣擴張，最重要的原因是，在政府完成清除銀行系統壞賬和迫使公司重組前，銀行不希望再刺激經濟。銀行相信通脹將侵蝕公司債務，使改革失去動力。的確如此，沒有改革，日本的生產力還將保持低增長。
即使銀行覺悟了，日本經濟也避免不了痛苦，如果結構改革不能實現，現在經濟將不會出現嚴重衰退，但是長期增長潛力將進一步衰落。如果小泉可以采取結構改革，同時伴隨寬松的貨幣政策的雞尾酒療法，衰退將更加惡化，但將贏得長期前景的光明。改革拖延的時間越長，需要的成本也就越大。（辛葉）
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