安士蓮

　　1997年得到諾貝爾經濟學獎的羅伯特·C·默頓 (RobertMerton)2007年第一次來到中國。10年前，他與斯坦福大學教授邁倫·斯科爾斯共同研究衍生品定價而獲得當年的諾獎。

　　在默頓與人合著的《金融學》的序言里，他的老師，大名鼎鼎的薩繆爾森這樣評價默頓，“他的獲獎是必然的，只是時間早晚的問題：因為默頓一直被稱為現代金融理論界的牛頓。”在這次來中國之前，二人還探討了美國今夏以來的次債危機。

　　說起這位老師，默頓難掩笑意，“噢，天哪，他已經92歲了，仍然非常活躍。他是個非常有趣的人，我第一次見到他，那是40年前的事了”。默頓說，可能大家都知道“玩要玩得痛快，學要學得扎實”，但是薩繆爾森是那種“在打網球的同時還能推導相關系數的人”。

　　默頓現在是哈佛商學院的教授，同時還是紐約一家金融咨詢機構Trinsum的首席科學官(ChiefScienceOfficer)。1944年7月31日出生于紐約的默頓，父親是美國一位著名的社會學家。

　　在獲獎后的一篇自傳中，默頓說自己從小就對數學抱有濃厚的興趣，10多歲時就買了第一支股票：通用汽車。1967年，默頓來到麻省理工學院，研修薩繆爾森的數理經濟學。1988年，默頓離開麻省理工學院去了哈佛大學。

　　12月19日下午，默頓教授在北大光華管理學院做了“主權財富基金、外匯儲備和債務管理：國別風險管理的角度”的座談演講，會后接受本報專訪，分享了他對中國投資有限責任公司的建議。

　　經濟觀察報：對于中國巨額的外匯儲備，您有什么建議嗎？

　　默頓：我相信每個人，包括中國政府都同意這個觀點，那就是中國不需要1.4萬億美元這么大的外匯儲備。

　　有一點很確定：你必須為流動性支付成本。這就好比你在車內安裝了收音機，但是從來不用，那還不如把收音機賣掉，買一些精美的圖片來欣賞。外匯儲備的管理，可以分給財政部、央行、中投(中國投資有限責任公司)做海外投資或贖回部分外債，我認為不需要有唯一的中央決策者。

　　而且，不管負責打理外匯的機構有多少家，他們之間不應該是誰指揮誰的關系，而是需要各部門之間相互協作。我的建議就是，既考慮到現有的資產，又考慮現有的債務，然后制定最優的投資組合。

　　經濟觀察報：您提到中投公司，目前中投投資有很大的虧損，你如何評價中國的政府投資公司？

　　默頓：我不知道為什么大家一直在討論“中投公司投資的用意”。作為一個旁觀者，我認為，任何一筆巨額的海外投資，不管是主權財富基金這種國家投資，還是個人家庭的零售型投資，都是具有高風險的投資。而其中最核心、最根本的風險就是遭遇猜忌的目光。

　　所以最佳的投資戰略就是擁有大量的被動投資 (Passiveinvestment)。你的投資組合可以包括主動投資和被動投資。但無論如何，你總是需要被動投資的，因為被動投資總是低風險，它招致敵意目光、引起市場轟動或引發政治問題的可能性很小。但如果你只瞄準一家公司投資，就難免會有人跳出來嚷嚷：“哦！他搶走了我們的利益！”

　　所以我覺得，對中投而言，首先的一個戰略就是，先建立起一組被動投資組合。我剛來中國三天，所以你不能期待我對中投公司有很深入的了解。但是對任何主權財富基金而言，“是不是受政府管制的實體”，這永遠是第一疑問。因此需要設立一種機制，打消別人的憂慮。我覺得新加坡的GIC(政府投資公司)就是一個很好的范例。

　　我覺得不能說中投的第一筆投資損失，就印證了什么，或推翻了什么，因為這實在是一種特殊的投資。

　　經濟觀察報：您提到您不認為主權財富基金是政治問題？

　　默頓：我想說的更嚴謹一點，不管我怎么想，總會有人認為主權財富基金是個政治問題。但如果你分散投資，就不會引起別人特別的注意。之所以會上升到“政治”的高度，是因為這是一筆國家投資，國家投資涉及到 “干涉”、“控制”的問題，恐慌也因此而生。

　　舉個例子，我拿出一萬億美元投資埃克森—美孚石油公司，這筆投資非常大，肯定會引起騷動，但是如果我分散投資于多家公司，每家的股權比例都很不起眼，這樣怎么會產生問題呢？

　　可能我的朋友沃倫·巴菲特不會同意下面這個觀點。但是我認為，每一筆巨額投資、每一種前瞻性的投資，其基本原則就是有效地分散投資，它是一切恰到好處的投資的基石。

　　經濟觀察報：您與薩繆爾森教授討論了次債危機，你們的結論是什么？次債危機結束了嗎？

　　默頓：沒有，遠沒有結束。

　　目前來看，這場危機有兩個階段。我們已經知道的是第一個階段：美國的房價一直在下跌，已經跌了一年多了，這并不是什么秘密。與優質債(Primelending)相比，次級債更看重的是房產的價值。而優質債有兩個元素：質押和保證，一方面是房產，另一方面是收入保證。所以這種貸款有雙重保護。

　　真正引發這場次債危機的，實際上是貸款的結構。一般來說這種結構有：產權 (Equity)、次級債務(JuniorDebt)、優先級債務(SeniorDebt)，稱之為三層結構(Triple-layer)。次債貸款往往都是照顧那些收入水平較低或者證件不全的貸款人。房價突然下跌，但你又不得不還款，這時游戲規則就亂了，這是一個鏈條，如果一個環節出錯，那其他環節肯定也會跟著出錯。這就是這個夏天的華爾街所發生的故事。

　　因此我認為第一個階段是流動性緊縮的問題，美聯儲還有其他央行進行了緊急注資。你可能說這是“拯救或救助”銀行，但是我認為這只是美聯儲試圖“復活”市場的手段。

　　第二個階段就是現在這個階段。這已經不再是純粹的流動性問題。資產的實際價值已經流失，房價還是在下跌，貸款資產更不值錢了。這不是流動性的問題，而是實際損失的問題。銀行在大規模的銷賬，你可能看到很多消息說消掉了多少多少億美元，但是你看到的遠不是實際的數字。肯定還有些你沒看到的數字。所以第二個階段是個非常困難的階段。

　　經濟觀察報：那么這場危機的結果會怎樣？

　　默頓：說實話，我不知道。每一次新的危機從本質上來說都前一次不同。危機看上去很相似，但性質迥異。1997年、1998年的金融危機蔓延，與俄羅斯政府的債務違約有關。這次的危機從本質上來說還是美國房價下跌。但是我知道這次危機受沖擊最大的肯定還是這些大銀行。可能有很多人都說次債不好，但是它確實反映出了人們的真實需求。

　　來源：經濟觀察報網