作者 易誠

　　目前，日元套利交易對市場有何影響？有看法認(rèn)為，日元套利交易如果同時行動(平倉)，短期內(nèi)將成為市場波動的誘因；但從中長期看，與6000萬億日元的世界股市市價相比，日元套利交易變動對市場的影響有限。

　　花旗集團(tuán)則認(rèn)為，與全球股市市價總額相比，即使日元套利交易繼續(xù)平倉，也不會產(chǎn)生廣泛影響。

　　此外，三菱東京日聯(lián)銀行的高島首席分析員也認(rèn)為市場過分看重日元套利交易的影響，指出“日元套利交易平倉帶來的變動從外匯市場的規(guī)模來看并非是無法吸收的規(guī)模，發(fā)生外匯市場崩潰的情況難以想像”。

　　然而，市場人士對日元套利交易平倉可能產(chǎn)生影響的看法不盡一致。

　　日元利率上升和日元升值背景下如果日元套利交易加快平倉的話，無法排除其短期內(nèi)導(dǎo)致股價下跌的可能。在日元套利交易中過度承擔(dān)風(fēng)險的對沖基金經(jīng)營狀況惡化的可能性也不能完全否定。

　　而且對于日交易額為70萬億日元的全球外匯市場來說，20萬億日元規(guī)模的日元套利交易的影響也不可小視。日元套利交易的影響在反映對沖基金買賣情況的芝加哥商品交易所的外匯期貨交易中有所體現(xiàn)。日元

匯率在全球股市下跌的2月27日為1美元兌120日元左右，3月6日升為1美元兌115日元左右。其間，投機(jī)者的日元對美元的凈出售額從114600單(1單=1250萬日元)銳減至62900單。德意志銀行的深谷幸司高級外匯策略師表示，“日元套利交易存在加速日元升值、促使股市下跌的一面，對金融市場的影響很大”。

　　對于日元套利活動的未來走向，目前有兩種不同的看法：一種認(rèn)為，雖然日元套利交易遭遇重挫，但仍將繼續(xù)開展。理由是由于融資貨幣(日元)和目標(biāo)貨幣之間的息差在可預(yù)見的將來不太可能有很大變化，投資者仍可獲得利潤，因此，以日元為融資貨幣的套利交易仍將繼續(xù)開展，套利交易買盤有望卷土重來。但對所有投資者而言，無論是投機(jī)還是長線投資，目前形勢出現(xiàn)了轉(zhuǎn)折點(diǎn)，如果日元兌美元或歐元繼續(xù)大幅攀升，那么解除套利交易頭寸可能就會變得更為普遍。日本前財務(wù)次官神原英姿持類似觀點(diǎn)。另一種則認(rèn)為，受出口強(qiáng)勁提振，今年日本經(jīng)濟(jì)可能會以很快的速度增長，而這將提升消費(fèi)者和商業(yè)信心，并可能促使日本央行在加息問題上表現(xiàn)得更為積極(盡管日本銀行曾暗示加息步伐將是漸進(jìn)的)，這可能會推動日元進(jìn)一步走高。套利交易雖然有各種理由支撐，但在市場上的頭寸似乎已經(jīng)過量。

　　從國際收支狀況看，日本2006年10月至12月份的經(jīng)常項(xiàng)目順差占名義

　　GDP的比重為56%，已達(dá)到與1986年4月至6月份相同的歷史最高水平；日元的實(shí)際有效匯率(綜合各主要國家物價變動和對外貿(mào)易等因素，通過加權(quán)平均計算的匯率)則達(dá)1美元兌97日元的水平。經(jīng)常項(xiàng)目順差擴(kuò)大將對日元升值形成壓力。一是由于順差擴(kuò)大，更多的外幣需要兌換成日元，導(dǎo)致賣外幣、買日元的需求增加；二是順差擴(kuò)大使國民所得增加，從而加大物價上漲壓力，進(jìn)而推動日本國內(nèi)利率上升；三是經(jīng)常項(xiàng)目不平衡會招致國外對日元匯率的批評。日元貶值、歐元升值導(dǎo)致歐洲出口競爭力下降，對此，歐洲國家已經(jīng)普遍表示不滿。美國汽車業(yè)強(qiáng)烈批評日元貶值，認(rèn)為日元貶值比“人民幣低估”導(dǎo)致的后果更為嚴(yán)重。利差因素也許容易導(dǎo)致匯率變動，但經(jīng)常項(xiàng)目順差擴(kuò)大和日元貶值共存的局面也許難以長期維持。

　　由于預(yù)計利差狀況短期內(nèi)不至于發(fā)生根本變化，日元匯率也不會發(fā)生太大波動，因此日元套利交易還在持續(xù)，但反轉(zhuǎn)的征兆已經(jīng)出現(xiàn)。出于對美國經(jīng)濟(jì)減速的擔(dān)心，市場已開始尋求在全球范圍內(nèi)回避風(fēng)險的舉措，美國

股票價格開始調(diào)整，債券價格開始上揚(yáng)，對美國下調(diào)利率進(jìn)而縮小利差的預(yù)期也開始出現(xiàn)。

　　既然日元貶值屬投機(jī)性的，只要投資風(fēng)險加大，日元套利交易就會遭到解除，為償還日元借債而進(jìn)行的賣外幣、買日元交易活動則會活躍，這就是日元套利交易的反轉(zhuǎn)。上述交易活動的進(jìn)一步擴(kuò)大，導(dǎo)致外匯市場短期內(nèi)劇烈波動，日元急劇上升。這正是在今年2月末3月初全球性市場振蕩中所看到的現(xiàn)象。

　　日元套利交易的前提是，日本國內(nèi)外利差維持穩(wěn)定，日元匯率變動很小。今年2月末3月初的日元匯率急劇波動似乎預(yù)示日元套利交易的前提開始瓦解。由于市場已經(jīng)開始意識到風(fēng)險，因此很難預(yù)想日元套利交易今后會擴(kuò)大。

　　日元套利交易急劇平倉對世界金融市場帶來的振蕩在本次全球股市暴跌中已初現(xiàn)端倪。正因?yàn)槿赵�套利活動對全球市場的影響力，其�?guī)模、參與者和未來走勢等都值得我們密切關(guān)注。(下)