2005全球金融市場熱點頻出

　　主持人：本報記者 陶冶

　　特約嘉賓：中國銀行全球金融市場部總經理唐棣華

　　中國社會科學研究院世界經濟與政治研究所金融研究室主任 高海紅

　　美元絕地反攻

　　主持人：2005年已近尾聲，回顧過去一年，國際金融市場可謂熱點不斷，先是油價暴漲，繼而金價升溫；美聯儲連續13次加息以及人民幣匯率調整也都集中在今年。那么透過這樣一種紛繁的景象，您認為2005年國際金融市場最大的看點是什么？影響市場變化的主要因素又有哪些？

　　唐棣華：如果讓我為2005年全球金融市場選擇一個最大的看點，我認為美元

　　高海紅：我認為活躍的國際資本市場融資、全球股市小幅震蕩中的持續回升以及美元的止跌回升都應該成為過去一年全球金融市場的關鍵詞。從整個金融市場的影響因素來看，主要有以下幾點：一是由于通脹壓力，美國、歐元區、英國等主要發達國家紛紛提高利率，帶動全球進入加息周期，影響國際金融市場風險溢價；二是油價上漲，一方面加大了通脹壓力，另一方面提高了公司營運成本；三是結構性問題，如全球性國際收支持續失衡和美國經常項目長期逆差的威脅，影響國際資本流動和外匯市場。

　　主持人：兩位剛才都談到了美元的止跌回升，的確2005年可以說是美元大舉收復失地的意外之年。那么，影響美元如此走勢的動因何在呢？

　　唐棣華：原因有很多，最主要的集中在三點：一是美國經濟增勢迅猛，今年第三季度美國經濟增長率為4.1%，全年增長率預計能達到3.8%以上，遠超歐元區和日本，良好的經濟基本面是支撐美元匯率上揚的基本因素。第二是美聯儲連續13次提高美國聯邦基金利率至4.25%，加大了美國與歐元區和日本之間的利差水平，增大了美元資產的吸引力，有利于吸引外部資金流入美國，有力地提振了美元匯率。第三是由于石油價格上漲，積聚了大量石油美元的中東國家美元資金的流向，也對美元匯率走高產生不可忽視的影響。

　　高海紅：談到美元逆轉的因素，我很贊同唐總的看法，特別是利差擴大對美元幣值的推動很明顯。我們知道，連接利差和匯率的一個主要渠道是“攜帶交易”，即投資者借入低收益貨幣，投資于高收益貨幣，同時假定高收益貨幣不會貶值到抵消掉兩個貨幣間利差帶來的所得。在我們的觀測期內，有大量的對沖基金采用這種攜帶交易戰略。另外我還想補充一點，那就是由于美元資產的持有者越來越從私人部門轉向公共部門，外匯市場對各國官方持有美國國債的數據愈加敏感。在2005年，美元幣值變動與每月公布的各國官方對美元資產的購買數據的變化成正相關。

　　石油美元流向惹人關注

　　主持人：2005年油價成為牽動全球金融市場神經的重要因素，油價高漲帶來的石油美元激增及這部分資金的流向因此成為人們關注的焦點。那么石油美元對于國際資本流動究竟影響幾何呢？

　　唐棣華：據預測，世界最大的石油生產國沙特阿拉伯今年的石油出口收入將比2004年增加510億美元，達到1570億美元的規模。有經濟學家估計，原油價格每上漲10美元/桶，沙特將增加360億美元的收入。今年9月沙特央行的國外證券投資金額為723億美元，比上年同期增長了2.5倍，其中很大部分投向了美國國債市場。不少中東產油國的資金還通過歐洲市場投向美國。據統計，今年9月底英國持有的美國國債為1824億美元，比上一年增加了2.6倍，石油美元通過倫敦的金融機構購買美國債券是導致英國持有美國債券大幅度增加的原因。我認為，美聯儲去年6月以來連續13次升息而美國10年期國債利率變動不大的重要原因之一，就是包括石油美元在內的外國資金大量購買美國國債。由于未來一段時期石油價格仍將處于高位，石油出口國的收入將繼續增加，因此有必要繼續關注石油美元的動向。

　　資本市場表現活躍

　　主持人：剛才專家談到了，過去一年全球金融市場的另一個熱點就是國際資本市場融資表現比較活躍，這具體體現在哪些方面，背后有何推動因素呢？

　　高海紅：國際資本市場在2004年大幅度回升，2005年前3個季度這種上升勢頭依然強勁。主要融資工具，如債券、銀團貸款和股權融資都相當活躍。其中，國際負債證券凈發行比2004年同期增加10.2%；國際銀團貸款簽約額增長33.77%；國際股權融資公布發行額增加31.89%。

　　很明顯，加息環境對2005年的國際金融市場融資活動沒有產生明顯的抑制作用。通常，高利率會帶來金融資產的風險溢價，因為市場認為高利率是出于對未來通貨膨脹的擔憂，這就要求有一個未來較高的收益率來補償。但是，這一情形至少在2005年8月以前沒有發生。這其中的原因，一方面，美聯儲在升息行動之前為市場留出充分吸收預期的時間，這在相當程度上降低了這一時期市場的波動率和風險溢價，使長期收益率保持較低水平。另一方面，金融領域中結構性調整措施，如美國2005年1月出臺的養老金制度改革，在相當程度上刺激了市場對長期債券的需求。直到2005年8月，隨著美聯儲和歐洲中央銀行加息壓力不斷增加，市場風險溢價開始有所增加。

　　另外，值得強調的是國際資本流動地域結構出現戲劇性變化。在2005年中后期國際資本出現向美國市場回流的趨勢，美元債券發行也首次超過歐元債券。這一變化，一方面是國際投資者短期證券組合結構調整的結果，另一方面也受在2005年后期美元相對日元短期升值的影響。

　　主持人：您對2005年全球股市的描述是“小幅震蕩中的持續回升”，那么是什么因素帶動了全球股市走強呢？

　　高海紅：從2003年初開始，全球主要股票市場開始進入強勁回升期，進入2005年，盡管上升勢頭有所減緩，但是總體而言主要市場還是表現良好。

　　帶動全球股市走強的主要原因有五方面。首先，在2005年間，歐美公司的業績遠遠好于2004年市場的預期；其次，在2005年內，美國、日本等主要國家公布的經濟數據給股市帶來利好信號；第三，投資者風險規避傾向大大減弱，盡管在年內美聯儲連續數次升息，但市場普遍將這種小幅升息方式視為美聯儲將利率引向“中性水平”，這在相當程度上緩解了國際金融市場對緊縮的利率環境的過度反應，從而激勵了投資者加大風險資本投資；第四，在2005年內，石油價格的大幅度上漲并沒有對公司盈利前景造成摧毀性影響，許多公司通過提高銷售價格或者通過進一步降低成本來保證公司利潤不變；第五，在2005年內出現的突發性事件，如發生在7月7日的

　　2006看點值得期待

　　主持人：與2005年相比，兩位對2006年全球金融市場又有怎樣的預期？新的一年最值得人們關注的影響國際金融市場的因素將是什么？

　　唐棣華：我認為最值得關注的因素是美聯儲的貨幣政策走向。近期，美國經濟增長勢頭依然良好，美聯儲在最近一次升息聲明中也放棄了關于貨幣政策仍“寬松”這個措辭，暗示利率已升至較為中性的水準。我的看法是，美聯儲明年上半年將繼續升息4.5%以后，根據經濟形勢的發展做出政策決定。預計美元利率仍將在高位持續一段時間，如經濟增長下降，2006年第四季度有降息的可能。

　　至于歐洲央行升息，因其出發點不是抑制過猛的經濟增勢而是防范通脹，因此不會像美聯儲那樣連續加息。另外，在經濟復蘇背景下，日本央行今年多次表示要結束量化寬松的貨幣政策，以在經濟有所復蘇的時候將貨幣政策重新掌握到自己手中。但日本政府擔心提早緊縮銀根將會沖擊經濟，不利復蘇，因此日本在緊縮銀根方面問題比較復雜。不過只要經濟繼續復蘇，消費物價水平上升到“零”以上并持續一段時期，我相信日本央行結束寬松貨幣政策只是個時間問題。

　　由于美聯儲可能于2006年停止升息，今年以來美元與歐元、日元之間不斷拉大的利差預計在明年將逐漸縮小。此外，由于預計歐洲與日本經濟在2006年的復蘇勢頭將比今年更為強勁，因此從利差和經濟基本面的角度分析，美元的大幅反彈在明年很可能難以為繼。在經濟增長勢頭迅猛的情況下，市場往往忽視結構性的問題。而一旦經濟增速放緩，市場就會將注意力轉移到“雙赤字”、房價上漲等方面，并由此帶來市場的大幅度波動。正因為如此，我們認為美聯儲明年的貨幣政策將是決定國際金融市場變化的最大焦點問題。

　　高海紅：除利率問題以及美元升值之勢難以為繼外，我認為2006年全球金融市場還有另外兩個關注重點：一是美國資本流入持續性仍受懷疑；二是原油價格高企制約公司盈利能力和股市走勢。

　　首先，2005年中后期出現的美國資本流入增加的可持續性值得懷疑。盡管美國似乎已經開始通過減緩國內需求和實現美元長期貶值來糾正其嚴重失衡的外部收支，但是美元長期貶值是一把雙刃劍。一方面它可以改善美國的貿易出口，而另一方面則會降低美元資產價格，加大美國經常項目逆差不可持續性。

　　其次，2005年公司為保證盈利能力采取降低成本和提高銷售價格來應對原油價格的飛漲，但是這種應對能力能維持多久目前很難確定。如果油價上漲失控，或油價高企時間持續較長，靠公司來消化高能源價格帶來的高營運成本的余地將十分有限，這會嚴重影響公司的盈利前景和股市走勢。