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程實
2005年12月1日，歐洲央行五年來首次加息。與格林斯潘頻繁揮動利率大棒不同，歐洲央行行長特里謝總是在貨幣調控中顯得更為保守和穩健，其隱忍兩年后的首度爆發自然意義非凡。也許正是由于這種厚積薄發式的哄動效應過于強烈，市場普遍忽視了歐洲央行加息中的兩大疑點，而這兩個不易察覺的懸疑之處卻蘊藏著意味深遠的潛在玄機。
兩大疑點
第一個疑點在加息之前，特里謝在11月18日的一次講話中就出人意料地向市場傳遞了即將加息的重要信息。這種泄露天機的舉動也降低了政策變動的有效性。值得注意的是，歐洲央行加息之后，金融市場反應平淡，無論是股市、債市、房市還是匯市，都沒有發生驚天動地的劇烈波動。然而實際上，穩健的歐洲央行并不是好動的美聯儲，如果特里謝沒有事先放出風聲，歐洲央行兩年半中的加息完全能夠在市場中掀起驚濤駭浪，進而放大和增強政策調整帶來的經濟效果。應該說，格林斯潘一直鐘情于艱深晦澀的“美聯儲”語言，就是希望能夠通過適度降低信息透明度來增強政策有效性，而特里謝在天時地利之下卻主動放棄利用“出其不意”戰略擴大戰果的機會，多少有些讓人捉摸不透。
第二個疑點在加息之后，特里謝多次重申：“我們還未打算要啟動一連串的加息舉動”。他刻意降低加息預期也有悖于貨幣政策調控的傳統哲學。如果真像特里謝說的那樣“防范通脹比治理通脹更重要”，那么歐洲央行的當務之急應該是從根本上抑制通脹預期，并不是來一次不痛不癢的加息表演。正如1995年諾貝爾獎得主盧卡斯所言：“我們很難說清有通貨膨脹是因為我們預期了通貨膨脹，還是我們預期了通貨膨脹是因為有通貨膨脹�！睙o論如何，預期在通脹產生之中扮演著至關重要的角色，貨幣政策制定者要像義無反顧的勇士一樣，毫不猶豫揮動利刃，直到惡魔轟然倒下。而特里謝模棱兩可、瞻前顧后、舉棋不定的表現勢必將讓防范通脹更為困難，歐洲央行這種拖泥帶水，甚至有些自相矛盾的加息方式令人難明就里。
克制加息
歐洲央行這種自我抑制的加息手法傳遞了其在加息問題上左右為難的復雜心態，而讓歐洲央行進退維谷的正是三個難以取舍的選擇。
首先，在短期增長和長期增長之間面臨選擇。緊縮銀根意味著選擇了長期增長，而放松銀根則意味著選擇了短期增長。歐元區的現狀就是，短期經濟增長已經大有好轉。今年第三季度GDP增長了0.6%，是第一季度的兩倍，但從長期看，短期增長對長期增長的支持有限，而且，得出歐元區經濟長期復蘇的論據也不充分。此時，貨幣政策過緊或過松都可能產生負面影響，在經濟態勢沒有明確之前，歐洲央行選擇了具有保留性質的加息政策也實屬無奈。
其次，在內部博弈之中面臨選擇。由于歐元區12個成員國在經濟基本面上存在巨大差異，歐洲央行在制定貨幣政策上具有明顯的不對稱性。面對2%以上的通脹，歐洲央行即使選擇了加息，但為了照顧一些內部成員國的感受，也不得不刻意控制了加息力度。
最后，在強勢歐元與弱勢歐元之間面臨選擇。歐洲央行的貨幣政策變化必然會牽動歐元匯率的波動。而強勢歐元和弱勢歐元對歐洲央行都具有一定誘惑力。一方面，強勢貨幣有利于鞏固并增強歐元作為國際儲備貨幣，與美元競爭的地位；而弱勢貨幣則增強了歐元區出口活力，拉動長期深陷衰退的歐元區經濟走出泥沼。近來歐元相對于美元表現出明顯的頹勢，本次加息對歐元走強是有力支撐，但在適度縮小利差、提振歐元的同時，避免歐元匯率大幅波動、過量走高也使歐洲央行選擇了較為保守的加息方式。
一直以穩健，甚至有點謹小慎微著稱的歐洲央行加息本身向全球金融市場傳遞了一個重要信息：通貨膨脹業已全面蔓延，有必要進行適度的貨幣緊縮。作者為復旦大學國際金融系博士
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