美長期利率上揚意味著什么

    永志

　　近來美國債券市場跌勢不止，6周來已有5周出現下跌，與債券價格走勢相反的債券收益率則持續上揚。在遭受卡特里娜颶風侵襲之后，美國10年期國債收益率曾跌至3.9%，上周已收至4.66%，周五盤中曾升至4.67%，離3月23日創下的4.68%的高點僅一步之遙。

　　經濟增長超過預期和對通脹的擔憂是近來10年期國債收益率上揚的動力。盡管第三季度能源價格上揚和遭受颶風侵襲，美國經濟仍保持了3.8%的增速，比第二季度經濟增長還要快，這也是美國經濟增長連續第十個季度超過3%。近來一些數據顯示，美國經濟正在擺脫颶風造成的不利影響，如美國供應管理學會公布，占美國就業崗位大部分的服務業10月份增長加快，該學會編制的非制造業指數上升至60，遠高于9月份的53.3。美聯儲主席格林斯潘上周在國會作證時對美國經濟作出樂觀評價，稱經濟的基本面仍然堅實。

　　經濟增長良好和能源價格上揚造成美國通脹壓力加大。美聯儲關注的通脹指標個人消費開支價格指數在截止于9月底的12個月中上升了2%，接近美聯儲認可范圍的上限。卡特里娜颶風給美國經濟造成嚴重損失，不少人曾預期美聯儲在颶風后可能會暫停加息。但在9月份的例會上，美聯儲經過艱難抉擇，繼續其循序漸進的加息步伐，反映出美聯儲對通脹的關注勝于經濟增長。11月1日美聯儲連續第十二次提高利率，將聯邦基金利率升至4%。在會后發表的聲明中，美聯儲表示仍將繼續循序漸進提高利率。

　　10年期國債收益率走高將帶動抵押貸款利率和企業債券利率的上揚，這對美國經濟增長將產生抑制作用。近年來持續火爆的住房市場將首當其沖。美國房貸公司房迪美上周四公布，全國30年期抵押貸款平均利率由前一周的6.15%升至上周的6.31%，為16個月的最高水平，也是連續第四周保持在6%之上。雖然分析人士預計今年美國新房和舊房將連續第五年創下新的銷售紀錄，但是近幾個月來美國住房市場的確已開始降溫。住

　　與此同時，美國的消費者也將感受到壓力。利率上升增加消費者的借貸成本，抑制消費需求。目前美國家庭負債累累，償債開支占可支配收入的13.6%，已是歷史高水平，利率上升將使這一比例進一步提高。更重要的是，住房市場降溫將使抵押再融資活動下降，減少消費者的現金來源。房迪美估計，房屋擁有者今年將通過抵押再融資獲取現金2040億美元，明年將減少至1140億美元。利率上升已使英國、澳大利亞的消費開支得到抑制，美國很可能步它們的后塵。高盛預計明年美國的消費開支增幅將由今年的3.6%降至2.3%。2002年以來美國的個人消費開支平均占國內生產總值的71%，遠高于歐洲的58%和日本的55%。美國消費者縮減開支，不僅美國經濟增長將放緩，而且全球經濟也會受到影響。

　　自去年6月美聯儲啟動加息周期后，美國長期利率一直在低位徘徊，部分抵消了美聯儲加息的作用，這種現象被格林斯潘稱作是一個“謎”。這次長期利率回升能夠漲多高？應該說，上漲幅度可能不會太大，這是因為漲幅太大將阻礙經濟增長，特別是在目前住房市場出現泡沫、消費者債務沉重的情況下，長期利率上揚幅度過大對經濟造成的損害將比以往更嚴重，而當經濟狀況不好時，通常會出現債券價格上升，收益率下降。另外，近年來每當10年期國債收益率接近5%時，投資者就紛紛入場購買。需求增加便推高債券價格，降低收益率。美國債券市場協會最近對華爾街銀行家所作的調查顯示，10年期國債收益率在明年3月份將達到4.75%，這仍然是比較低的水平。

　　長期利率上升的幅度可能最終取決于美聯儲提高利率的空間。盡管美聯儲聲言要將聯邦基金利率回復到中性水平，但到底是多少才是中性水平并無定論。而且中性水平是一個區間，是在上限還是在下限差別也很大。最近一些數據變化可能會緩解美聯儲加息的壓力。

　　近來許多產品和服務的價格正出現回落，有些回落的幅度還很大。經濟學家最為擔心的

　　另一個令人感到樂觀的消息是美國勞動生產率仍保持強勁增長。許多經濟學家曾擔心美國的勞動生產率增長幅度會降至2%以下，但美國勞工部日前公布，第三季度美國勞動生產率上升了4.1%，為一年多來的最高水平，遠高于經濟學家的預測，近四個季度的勞動生產率平均增長3%。這表明由信息技術革命和經濟全球化帶來的勞動生產率的提高尚未終止。勞動生產率的提高意味著在不增加成本的情況下能夠生產更多的產品，可以緩解通脹壓力。從歷史上看，勞動生產率增長強勁的時期，通脹不會大幅上升。

　　再者，美聯儲將聯邦基金利率升得過高，有可能導致長期利率與短期利率出現倒掛，從而將經濟推向衰退。目前2年期與10年期國債收益率之間的息差為0.19個百分點，而歷史平均水平為0.75個百分點。