曹仁超

　　格老認(rèn)為今年下半年經(jīng)濟(jì)將好轉(zhuǎn)，如閣下有錄影機(jī)錄下去年格老所言，便記得去年下半年格老亦講過今年上半年經(jīng)濟(jì)會(huì)好轉(zhuǎn)；相信今年下半年格老又用相同口吻說明年美國(guó)經(jīng)濟(jì)一定好轉(zhuǎn)……他已經(jīng)減息13次，但失業(yè)情況如何？根本上未見改善。至于股市，2001年至今都是震蕩市，今年6月加上債券牛市結(jié)束，相信格老的預(yù)測(cè)落空機(jī)會(huì)甚大。

　　資金正在流出美國(guó)ஸஸ

　　到7月21日止，美國(guó)流出貨幣280億美元！此乃金價(jià)由367美元回落之因由。雖然聯(lián)儲(chǔ)局不斷創(chuàng)造貨幣，但流失速度較創(chuàng)造速度快，通縮壓力又再出現(xiàn)！聯(lián)儲(chǔ)局的再膨脹策略短期面對(duì)抗拒。我老曹資產(chǎn)分布10%黃金(考慮增加至15%)，10%股票，其余外幣、債券早就沒有了，如通縮在美國(guó)登陸，黃金股票跌價(jià)；如再膨脹政策成功，黃金將表現(xiàn)出色，股票進(jìn)入個(gè)別發(fā)展，債券橫看豎看都沒有吸引力。30年期債券7月份孳息率由4.53厘升至5.35厘，令人擔(dān)心債券牛市6月份結(jié)束。95年日本10年期政府債券孳息率由3.7厘跌至今年6月0.4厘，不少人基于上述情況繼續(xù)看好美國(guó)長(zhǎng)債。他們忘記了日本是一個(gè)長(zhǎng)期收支出現(xiàn)盈余的國(guó)家，日本人儲(chǔ)蓄率極高，大部分用于購(gòu)買政府債券；美國(guó)是一個(gè)長(zhǎng)期收支出現(xiàn)赤字的國(guó)家，美國(guó)人儲(chǔ)蓄率甚低，依賴資金流入去支持低利率。美國(guó)今年第一季收支赤字達(dá)GDP 5.1%(即一年5440億美元)，外資是否仍愿意流入？

　　債券價(jià)格回落太快ஸஸ

　　10年期債券自6月13日至今7星期內(nèi)回落11%，30年期債券跌幅更達(dá)18%，因?yàn)橥顿Y者已不再擔(dān)心通縮，改為擔(dān)心滯脹。債券淡友又從書本中爬出來，對(duì)于1949年至1979年30年債券熊市的經(jīng)驗(yàn)，新一代投資者只能從書本中獲得，如債券回落，股票將不能大升，因?yàn)橥诵萁鸺捌渌麢C(jī)構(gòu)投資者通常債券、股票各占一半，如債券價(jià)格下跌股票上升，他們遲早沽股票增持債券，只是兩者關(guān)系非一般人想像般直接。例如1998年、1999年債券價(jià)格下跌，股票一樣上升；反之，2000年至2002年債券價(jià)格上升，股票起起跌跌，因?yàn)楣蓛r(jià)主要受經(jīng)濟(jì)前景影響，利率高低反而次要。2001年利率下降而看好股市的分析員一早已遭受滑鐵盧一役，到現(xiàn)在也沒有翻身。美國(guó)10年期債券孳息由6月13日45年低位3.07厘升至8月初4.48厘，是20年內(nèi)升得最急的一次，主要是投資者由憂慮通縮改為擔(dān)心再膨脹，令人擔(dān)心的是過去28個(gè)月銀行資金不少已用做購(gòu)買債券，2001年至2003年上半年銀行純利上升原因有二：一、存款利息下降債券孳息不變，有助息差擴(kuò)大；二、利率下降令債券價(jià)格上升，產(chǎn)生不少利潤(rùn)。從6月13日債券價(jià)格回落這一點(diǎn)來看，下半年銀行來自出售債券利潤(rùn)將大減。

　　美消費(fèi)者支持中國(guó)經(jīng)濟(jì)ஸஸ

　　不少人認(rèn)為資金從債市流向股市，但從實(shí)際表現(xiàn)看，美國(guó)資金正在流失中，10年期債券孳息率由3.07厘升至4.57厘，扣除1.5%通脹率，債券實(shí)質(zhì)回報(bào)率達(dá)3厘，而且仍在上升中，正在威脅聯(lián)儲(chǔ)局的再膨脹政策！今天美國(guó)欠全世界25000億美元，而且每天以20億美元速度上升！單是中國(guó)去年已從美國(guó)賺走3000億美元，今年上半年中國(guó)對(duì)美國(guó)出口再升35%；中國(guó)每賣5元產(chǎn)品給美國(guó)才買走一元產(chǎn)品，美國(guó)人的消費(fèi)是中國(guó)GDP保持8%年增長(zhǎng)率的重要因素，同時(shí)有25%儲(chǔ)蓄率。中國(guó)失業(yè)率的正確數(shù)字似乎說法很多，一般分析員相信農(nóng)村失業(yè)率非常高，形成大量勞動(dòng)力涌向城市尤其沿海城市。換言之，低技術(shù)工人中國(guó)供應(yīng)真是要多少有多少，上述問題是中國(guó)政府至今仍讓人民幣升值的理由。我老曹相信，短期內(nèi)人民幣升值仍停留在討論階段，不會(huì)變成事實(shí)，問題是美國(guó)不可能無止境地印刷鈔票交換中國(guó)所生產(chǎn)的貨物，中國(guó)亦不會(huì)無止境地將賺回來的鈔票購(gòu)買美國(guó)政府債券……

　　窮兵黷武導(dǎo)致美債熊市ஸஸ

　　1966年至1982年美國(guó)經(jīng)歷一次結(jié)構(gòu)性衰退而非周期性衰退，主要是越戰(zhàn)問題令美國(guó)資金外流，直至越戰(zhàn)結(jié)束，資金外流情況未見停止，直到里根上臺(tái)，世人才重新恢復(fù)對(duì)美元信心，1980年起資金回流美國(guó)。今天股市丑聞加上政府巨大財(cái)赤及收支赤字，再次動(dòng)搖世人對(duì)美元信心，這次資金外流不知要經(jīng)歷多長(zhǎng)時(shí)間才能扭轉(zhuǎn)。今年6月債市回落，是否表示投資人不相信美國(guó)政府有還錢能力，資金決定離開美國(guó)？美國(guó)收支赤字以每季2000億美元速度上升，美國(guó)人總負(fù)債82000億美元，美國(guó)人收入12%用做支付利息！過去25年只有兩次美國(guó)人收入14%用做支付利息，但當(dāng)年利率較現(xiàn)在高許多，不像今年工資因高失業(yè)率壓力而無法上升，利率已近45年低位，上升一、二厘隨時(shí)可發(fā)生。或遲或早美國(guó)人收入再次出現(xiàn)14%用做支付利息的危險(xiǎn)水平。債券牛市1981年開始，當(dāng)年結(jié)束長(zhǎng)達(dá)40年的熊市，30年期債券孳息率由15厘開始回落，亦代表通脹率自1980年漸受控制。經(jīng)過23年牛市，30年期債券孳息率今年6月一度見4.8厘，這段日子債券升幅達(dá)1.6倍(加上22年高利率收入)，CPI由80年高達(dá)年率15%到近期1.5%，重返60年代水平(指美國(guó))。債券牛市結(jié)束的原因是美國(guó)正在重新扮演第二次世界大戰(zhàn)后的角色，由攻打阿富汗到攻打伊拉克，兩次戰(zhàn)爭(zhēng)美軍傷亡都很少，令美國(guó)恢復(fù)出兵別國(guó)推翻別國(guó)政府的信心，美國(guó)再次踏上韓戰(zhàn)越戰(zhàn)之路，此乃債券出現(xiàn)熊市之真正理由，一如上一次熊市由40年起至81年才結(jié)束。ஸஸ(作者為香港《信報(bào)》資深專欄作家)