日本銀行間隔夜拆借加權平均利率數度出現負利率現象，但在這種情況下，日本央行仍然向金融市場提供大量資金，因此，日元必然維持弱勢。

　　日元兌美元的升值不是因為日元本身具有了內在的強勢，而是由于美元兌除日元以外其他貨幣貶值的聯動影響造成的。

　　日元幣值被高估了

　　在國際匯市上美元、日元、歐元、英鎊、澳元、加元等主要貨幣中，日元匯價(美元兌日元，下同)的走勢表現出奇異的特點。日元匯價有著幾層“鐵底”，這幾層主要由日本財務省和日本央行鑄就的鐵底，制約著日元的升值和走勢。目前，日元匯價在撞擊了上述幾層鐵底后，在基本面、技術面等因素的影響下，日元面臨著將會貶值的局面。

　　經濟面了無起色

　　日本經濟在2001年出現負增長，在2002年只出現了1.6%的微幅成長，今年上半年增長依然停滯，一季度經濟增長率只有0.1%，日本經濟研究所預計日本5月份GDP只比上月增長0.5%。日本首相小泉推動的改革方案只是“看起來很美”，而實際上操作困難，結局難料。

　　盡管日本利率幾近零利率，并且在2003年6月25日等日子出現了罕見的銀行間隔夜拆借負利率現象，但因為經濟的不景氣，企業和個人投資極為低迷。此外，由于收入下降以及幾近歷史高點的失業率抑制了消費者支出，致使日本國內市場呆滯，消費不興。目前彌漫全球的通貨緊縮在日本更是成了揮之不去的陰影。

　　日本經濟產業省稱，日本5月份的零售額較上年同期下降2.4%，為連續第26個月出現下滑。日本5月份全國消費者物價指數月率和年率均下跌0.2%，5月份的核心消費者價格指數連續第44個月較上年同期出現下降。這些數據表明，通貨緊縮及消費者緊縮開支已對日本經濟造成了沉重的壓力。而投資不暢和消費低迷又使日本面臨有效需求不足的困境，結果是企業大量裁員或破產。根據日本政府的數據，日本今年5月份的失業人數達到375萬，失業率達5.4%，接近2002年8月的5.5%的歷史最高記錄。

　　更有甚者，使日本經濟雪上加霜的是，叫喊了多年的日本銀行改革最近又添新傷，居日本國內第五位的金融集團理索納金融控股集團的自有資本比率不足4%，低于銀行業的最低標準，不得不請求政府注入資金，成為又一家因為不良債權問題而被迫“國有化”的銀行，表明日本金融依然脆弱。一旦金融再出現問題，日本經濟將“履霜而堅冰至”。

　　當然，近來調查顯示，日本公司商業信心的好轉勢頭好于預期，表明日本經濟在個別領域時有一點回暖跡象，這也支持了日元匯價不時有所反彈，但尚不足于改變日元開始走向弱勢的趨勢。

　　利率長期過低

　　1991年日本以房地產為代表的泡沫經濟破滅，經濟發展停滯、銀行壞賬爆炸性增長。自此以后，日本經濟陷入長期衰退，為擴大內需刺激消費、鼓勵投資拉動經濟，日本銀行采取了放松銀根、實行超低利率的政策。

　　1995年9月，日本把貼現率降為0.5%，大大低于其他工業化國家的利率。以后，在維持貼現率不變的情況下，日本銀行下調資金市場短期利率。1999年2月將短期利率從0.25%降到0.15%，3月，又向市場投放了大大超過需求的資金，促使利率下降，使實際利率幾乎為零。2003年4月1日，東京三菱銀行將普通存款年利率調整為0.001%，相當于一年10萬日元存款只有1個日元的利息。2003年6月，日本銀行間隔夜拆借加權平均利率數度出現負利率現象，最低達到負0.004%。但在這種情況下，日本央行每天向金融市場提供的資金量仍然高達27至30萬億日元。因此，從資金供求和利差推動來看，日元都不能不維持弱勢。

　　自美元最近一輪下跌以來，國際上主要貨幣歐元、英鎊、澳元、加元等兌美元和日元都表現升值，因為這些貨幣擁有優于美元和日元的經濟面或者利率的優勢。然而，日元在經濟面和利率方面都劣于或低于美元，但自從2002年2月1日出現1美元兌換135.01日元以來，日元不斷在升值，一直上升到2003年5月17日的1美元兌換115.03日元，升值幅度最大達17.37%。這說明，日元兌美元的升值不是因為日元本身具有了內在的強勢，而是由于美元兌除日元以外其他貨幣貶值的聯動影響造成的。日元幣值被高估了。

　　政府出手干預

　　日本央行和財務省素來以干預日元匯市著稱，在日元匯價可能朝日本經濟官員不希望的方向發展時，財務省官員就會頻繁地發出口頭警告，試圖使日元匯率達到財務省意愿的走勢。一旦日元匯價上漲到達關鍵點位，日本央行就會直接入市干預，向市場投入大量的日元來收買美元。

　　最近，日本財務省官員溝口善兵衛不斷地發出口頭干預，促使日元匯價在每次觸及117附近的位置時就掉頭而行。

　　從長期和短期來看，日本央行和財務省對日元匯市的干預非常有效，使日元的匯價形成了二個“鐵底”：分別在115/117附近和102/105附近。

　　目前日本財務省和日本中央銀行不斷地加高加厚115/117位置“鐵底”的底部，逐漸擴大到了118的附近。因此，除非匯市投資者能夠使自己對日元的需求超過日本央行造幣機的速度，不然日本央行就會持續地在匯市上拋售過量的日元，促使日元匯價無法洞穿上述兩個鐵底。在此情況下，一但日元匯價觸及這兩個鐵底，日元掉頭貶值將成為必然。

　　事實上，從2003年6月25日美聯儲降息以后，美元開始回升，對日元的強勢地位逐漸恢復。盡管美國不時傳出喜憂參半的經濟數據，使得美元兌其他貨幣上下波動，但美元兌日元走強的大趨勢基本已經確立。(陳東海)