2002年以來，在全球經濟不景氣、大公司會計丑聞頻出、股市暴跌，地緣政治緊張等不利因素的作用下，歐元區的經濟增長乏力，區域內需求不足、私人部門消費減緩，失業率居高不下、投資下降、出口疲軟。年內幾度下調經濟增長預期，實際增長0.8%。

　　2003年第一季度，以上不利因素并未消除，地緣政治的緊張因素有增無減，進一步加劇了全球經濟增長面臨的不確定性。第一季度歐元區經濟增長只有0.3%，預計全年經濟增長

不會超過1%。

　　影響歐元區經濟發展主要因素

　　第一，私人部門消費需求不足。根據歐盟委員會消費者信心調查，2002年第三季度以來，消費者信心指數持續下跌。人們的悲觀情緒主要源于對經濟增長前景和未來收入預期的不確定性。對高失業率的擔憂和政府潛在的養老金負債使消費者對未來收入的預期并不樂觀，信心嚴重不足。這些因素主導著2003年第一季度的消費，并奠定了全年消費疲軟的基調。

　　第二，投資下降。自2000年末信息、電子和通訊泡沫破裂以來，投資者較為謹慎。2002/03年，企業收益下降，財務丑聞使企業界的誠信度降低，工業信心指數和經濟景氣指數下降。戰爭加劇了全球經濟前景的不確定性，對歐元區投資產生負面影響。到2002年底，歐元區投資已連續兩年出現負增長。其中占全部投資25%的建筑業下降最為嚴重，主要原因是德國建筑業(德國建筑業投資占歐元區全部投資的18%)在經歷了20世紀90年代過度投資和泡沫破裂后，仍在進行調整。

　　2003年第一季度產出和增長的數字還未公布，但2002年年底庫存進一步減少。根據目前的情況判斷，今年上半年，消費仍將持平，投資繼續下降。

　　第三，銀行對企業貸款增長減緩，嚴重影響歐元區的投資。經濟進入低谷對歐元區銀行業的打擊較大。由于企業利潤下降，破產企業增加，加上銀行本身資產狀況惡化，業務萎縮，利潤下降，壞賬準備金增加，資本充足率下降，銀行貸款風險加大，對企業貸款更為謹慎，進一步抑制了歐元區投資的增長。更為嚴重的是，一些大銀行資產狀況和資本充足率水平已引起市場對它們的流動性、乃至整個銀行系統性穩定的擔心。

　　2000年下半年以來，德國經濟進入低谷，私人部門銀行面臨困境，股票市場上的金融股震蕩下跌。2002年，德國最大的四家商業銀行有三家出現虧損。原因主要有：一、經濟進入低谷，企業利潤下降，破產企業增加，致使銀行壞賬激增，貸款風險加劇。銀行本身資產狀況惡化，業務萎縮，利潤下降。德國信息中心公布的數據顯示，2002年德國共有3.7萬個企業破產，比上年增加了16.4%，創歷史最高紀錄。二、經營不善，經營策略不明確。90年代以來，歐元區金融業競爭加劇，一些銀行盲目擴大經營規模，介入不熟悉的高風險業務，導致銀行的風險加劇。2002年，為彌補經營損失，德國商業銀行售出了90年代剛剛收購的資產管理業務，但全年仍出現2.98億歐元的損失，這也是該行一百多年歷史上第一次出現年度虧損。2003年，該行將在投資銀行部大量裁員，降低運營成本。三、德國私人商業銀行與公共部門銀行相比處于競爭劣勢。德國公共部門銀行(主要是州銀行和儲蓄銀行)享受著政府或明或暗的補貼和擔保，在籌資成本上占有優勢。私人部門銀行不得不壓低價格與之競爭，有時甚至不惜成本。在經濟增長較快的時期，銀行可以通過資產的增長以及其他業務的收益彌補價格競爭中的損失，一旦經濟進入低谷，這些損失就顯現出來。德國私人銀行的困境反映在銀行的資產質量和資本充足率上。德國銀行監管當局對一級資本的基本要求為6%(安全水平)。HVB和德國商業銀行的一級資本比例分別為5.7%和6.7%。如果這兩家銀行所持有的股票(隱性儲備)按市值計算，則這兩家銀行的一級資本比例分別為4.4%和5.7%。2003年的情況也不樂觀，HVB只要有1.5%的貸款轉為壞賬，該行資本充足率就會降到當局的最低要求4%以下。而美林公司的分析人員認為，2003年，HVB至少3.7%的貸款將難以收回。2002年，穆迪評級公司下調了德國私人部門銀行的評級前景，并表示，目前這些銀行的利潤水平很難維持現有的評級。德國幾家大銀行試圖尋求政府的幫助。以德意志銀行為首的大金融機構在與政府官員接觸時，建議成立所謂“壞賬銀行”，類似于中國的資產管理公司，負責接收處置銀行的不良資產。

　　一旦商業銀行出現危機，由政府出面救助的可能性很小。原因是：

　　機制欠缺：德國現行體制對商業銀行出現流動性危機后由誰來充當最后貸款人的角色沒有明確規定。德國的法律規定德意志聯邦銀行不能對存款保險承擔最后貸款人的職能，1974年由德意志聯邦銀行和銀行部門共同出資成立了流動性聯合銀行(LCB)，目的是通過為具有清償力但面臨暫時流動性困難的銀行提供短期流動性來保證國內和對外支付順利進行。LCB的實繳資本為3.72億馬克(1.9億歐元)，認繳資本為18.6億馬克(9.5億歐元)。

　　此外，LCB在聯邦銀行擁有11億馬克(5.62億歐元)的再貼現額度。2002年底，德意志銀行和德國商業銀行的資產分別為7584億歐元和4221億歐元。救助如此規模的銀行顯然是LCB力所不及的。當LCB無法應付出現系統性風險或重大的銀行倒閉事件時，市場通常期待政府會出面進行救助。但由于沒有法律依據，這種預期存在相當的不確定性。

　　財政壓力：2002年，德國財政赤字已達GDP的3.75%，政府債務余額已超過GDP的60%，預計今年赤字仍超過GDP的3%，已受到歐盟的警告。從財政角度看，德國無力救助大型私人部門商業銀行。

　　道義危機：由政府出面救助商業銀行勢必引起道義危機，導致銀行過多的冒險行為，增加銀行業整體的經營風險。

　　輿論壓力：德國幾家大型私人部門商業銀行已發展成國際性的機構，海外的資產和利潤占銀行資產和利潤總額的相當比例。例如，德意志銀行在德國的資產只占34%，稅前利潤只有31%來自德國，德國以外的貸款接近50%。德國商業銀行30%左右的資產和收入在海外，HVB50%的收入來自海外。這種情況下，德國政府要動用納稅人的資金救助一家“國籍不明”的銀行，德國公眾的輿論壓力是不容忽視的。

　　第四，全球經濟徘徊不前，主要工業國家經濟增長前景的不確定性和歐元升值影響歐元區的外部需求。上個世紀90年代以來，歐、美經濟之間的關系明顯較以往更密切了。近兩年來，歐元區經濟增長較大程度上依賴外部需求的拉動。受美國經濟低迷和2002年下半年歐元走強的影響，歐元區對外貿易增長率下降。不僅歐元區與區外貿易不振，歐元區各國之間的貿易也受到國內需求不足的影響。2002年下半年，歐元區對亞洲新興市場出口有所增加，一定程度上彌補了對其他工業化國家出口的減少。但2003年這一地區受非典型肺炎疫情的影響，需求會有所減少，與歐元區的貿易也會受到影響。

　　第五，勞動生產率增長不明顯，失業率居高，勞動力市場有待進一步調整。過去十年間，歐元區在宏觀經濟政策、結構改革方面取得了一定成就。但勞動生產率增長不明顯。2002年第二季度以來，勞動生產率一直呈下降趨勢。2003年第一季度失業率為8.6%，比上季度增加0.2個百分點。新增失業人口300，000人，是1993年以來失業增長最高的季度。德、法兩個大國的失業率遠遠高于歐元區的平均水平。

　　第六，戰爭對歐元區產生負面影響。戰爭通過多種渠道對歐元區經濟產生負面影響。首先是油價。除英國外，歐盟對石油進口依賴程度為80%-90%，對中東石油依賴度高達40%。歐元區最大的經濟體德國對石油進口依賴程度達98%。油價的波動使企業經營不確定性增加。企業盈利前景更為黯淡。受戰爭直接影響的石油、航空、旅游業股票出現震蕩下跌。戰爭加劇了世界主要貨幣間匯率的波動性。開戰前后歐元匯率上揚并非源于歐元區經濟基本面，而是美元、英鎊匯率下行的副產品。短期內匯率波動性加劇將對歐元區的貿易和投資產生不利影響。在美國和國際社會壓力下，歐元區不可能逃避分攤戰爭和戰后重建費用的責任，財政狀況進一步惡化。

　　貨幣政策較為寬松，仍有下行空間

　　2003年第一季度，歐元區綜合消費價格指數增長2.3%。其中，能源價格增長7%，大大高于2002年第四季度的2.9%。石油價格上漲是主要因素。

　　美伊戰爭爆發后國際市場上石油價格不升反降，表明此前的石油價格上揚主要是由不確定因素引起的。目前的市場供應基本能夠滿足市場的需求。如果中長期石油價格能趨于平穩，不會對通脹造成很大壓力。

　　在歐元區經濟增長前景黯淡、不確定性加劇的背景下，2003年3月6日，歐洲中央銀行理事會決定將利率下調25個基點，調整后，主要再融資利率為2.50%。歐洲中央銀行近期繼續降息的可能性是存在的。主要考慮：

　　1、盡管自2001年第二季度以來M3增長一直高于4.5%，但通脹壓力并不明顯，排除了能源和食品因素的核心通脹率不到2%。

　　2、歐元升值加劇了對出口和通貨緊縮的壓力。2003年4月2日，歐元名義有效匯率與2002年平均水平相比升值9.4%。歐元的升值部分抵消了歐央行前兩次(2002年12月和2003年3月)降息的效果。歐元升值加劇了歐元區出口成本和通貨緊縮的壓力。

　　3、穩定和增長協議的財政約束，限制了歐元區各成員國財政刺激的力度。各國已公布的穩定規劃中，沒有大規模的減稅和增加開支的計劃，貨幣政策的負擔更重了。

　　4、歐元實際利率仍高于美國。國際政治局勢較為穩定、下半年經濟增長前景更為明朗后，歐央行極有可能再次降息。

　　財政政策兩難，穩定和增長協議面臨挑戰

　　據初步統計，2002年歐元區財政赤字占GDP的2.2%。葡萄牙、法國和意大利三國的赤字接近3%的上限，德國的財政赤字則高達GDP的3.75%。根據各成員國上繳的“穩定規劃”，預計2003年歐元區財政赤字占GDP的1.8%，較上一年下降0.4個百分點。但德國、法國和葡萄牙的赤字仍接近GDP的3%。美伊戰爭爆發后，(4月1日)歐盟預測法國今明兩年的財政赤字達GDP的3.7%和3.6%，德國2003年財政將達GDP的3.4%。在民間投資和消費不振的情況下，人們對靈活的財政和貨幣政策調控經濟的期待越來越高，但是穩定和增長協議的財政紀律約束了歐元區各國利用財政政策手段刺激經濟的力度。穩定和增長協議本身也引起了爭論。

　　歐元保持強勢，影響國際資本流動

　　自2002年第三季度以來，歐元相對美元持續升值。與2002年的平均匯率相比，到2003年3月5日，歐元相對美元升值14.5%，與12個主要貿易伙伴貨幣的名義有效匯率升值9.4%。歐元升值的主要原因是地緣政治的緊張因素和主要工業國家宏觀經濟的不平衡使美元和英鎊疲軟。戰后，美國暫時放棄了“強勢美元”的政策，美元在短期內難以走強，歐元在一定時期內仍將維持強勢。2002年，歐元區對海外直接投資210億歐元，較上一年的1015億歐元大幅度減少。海外對歐元區的證券投資則大幅度增加，而且結構發生了變化，投資于歐元區股票的資金凈流入從2001年的1226億歐元下降到2002年的391億歐元，但對債券投資從2001年的844億歐元資金凈流出轉為2002年的113億歐元凈流入。今年前兩個月，海外對歐元區證券投資凈額52億歐元，較上年同期增加了473億歐元。國際資本市場上這一變化是全球經濟增長趨緩、地緣政治不確定性加劇、利率水平下降和匯率的變化引起的投資結構變化在歐元區的反映。但全球資本流動在地域分布和流向上是否發生了變化，還需要觀察中長期的數據。

　　2003年4月份，國際貨幣基金組織、世界銀行和歐盟分別下調了2003年歐元區GDP增長的預期。總體判斷，歐元區需求不足、消費減緩、投資下降、財政赤字擴大、出口疲軟，經濟復蘇乏力。美伊戰爭增加負面風險，使歐元區經濟在年內復蘇的期望更加渺茫，估計年內增長不會超過1%。(益言)