第十一屆中國上市公司董事會(huì)“金圓桌論壇”暨“金圓桌獎(jiǎng)”頒獎(jiǎng)盛典于2015年12月15日在南京舉行。上圖為社科院公司治理研究中心主任魯桐。(圖片來源：新浪財(cái)經(jīng))

　　新浪財(cái)經(jīng)訊 第十一屆中國上市公司董事會(huì)“金圓桌論壇”暨“金圓桌獎(jiǎng)”頒獎(jiǎng)盛典于2015年12月15日在南京舉行。社科院公司治理研究中心主任魯桐出席并演講。

　　以下為演講實(shí)錄：

　　魯桐：女士們、先生們，大家好。非常高興能有這樣的機(jī)會(huì)來參加《董事會(huì)》舉行的頒獎(jiǎng)盛典。應(yīng)該說《董事會(huì)》作為中國公司治理第一刊在過去的十幾年推動(dòng)上市公司提高治理水平方面，是做出了非常重要的貢獻(xiàn)的，中國不缺乏各種各樣的雜志，但我對《董事會(huì)》一貫堅(jiān)持公司治理的理念和關(guān)注董事會(huì)和公司治理的問題表示敬意。我想對今天得獎(jiǎng)的公司和個(gè)人表示衷心的祝賀。

　　我要報(bào)告的題目是中國上市公司治理問題和改善的途徑。在過去的四年中，我率領(lǐng)我的團(tuán)隊(duì)一直在關(guān)注上市公司中的中小企業(yè)，有的人問我為什么要關(guān)注中小民營企業(yè)，那么多大的上市公司，你不關(guān)注，我想如果簡單回答的話，就是因?yàn)橹袊�進(jìn)入了一個(gè)新的歷史階段，克強(qiáng)總理提出“大眾創(chuàng)業(yè)，萬眾創(chuàng)新”，新常態(tài)意味這中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度，不會(huì)再像過去那樣發(fā)展那么快。新常態(tài)意味著要實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級，一定要培養(yǎng)一批具有國際競爭力的中國企業(yè)。中小板也好，創(chuàng)業(yè)板也好，為廣大中小公司提供了上市融資的平臺(tái)，給他們提供了非常好的發(fā)展機(jī)會(huì)，所以在我看來，中國經(jīng)濟(jì)的未來如果說從這些一千多家中小板和創(chuàng)業(yè)板，就成長了十個(gè)像馬云[微博]的阿里巴巴[微博]，我們中國就誰都不怕了。

　　實(shí)際上，這些中小企業(yè)現(xiàn)在看著小，但是未來十年八年就不一定很小了，而他們公司治理的好壞就意味這能夠走多遠(yuǎn)，是否健康，這就是我們團(tuán)隊(duì)研究他們的原因。

　　我先向大家匯報(bào)一下研究方法，我們的評價(jià)對象是在深交所[微博]中小板，去年上市一年的公司，樣本是1056家，我們開展公司治理評價(jià)工作，是從04、05年就開始了，所以我們就是盯著上市公司100強(qiáng)，所以這些都是國有企業(yè)做了八年，在四年前我們放在了中小板和創(chuàng)業(yè)板。至今我們的數(shù)據(jù)庫積累了四年的數(shù)據(jù)，而這個(gè)全樣本數(shù)據(jù)我們每年都發(fā)布年度報(bào)告。今天帶來的就是2015年的最新研究數(shù)據(jù)。

　　從研究方法來說，我們使用的是國際通行的指數(shù)法，指數(shù)公司治理的指數(shù)，是根據(jù)OECD的治理原則，參考公司法，證券法，以及各種的公司治理的相關(guān)法律，從股權(quán)結(jié)構(gòu)、股東權(quán)力、董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)運(yùn)作，信息曝露和合規(guī)以及激勵(lì)機(jī)制四個(gè)方面評估這些公司。這四個(gè)方面都是25%的權(quán)重，每一個(gè)下面都有四到六個(gè)指標(biāo)。

　　我們的數(shù)據(jù)的來源是根據(jù)深交所上市公司公開信息，包括公司的主業(yè)，年報(bào)，網(wǎng)絡(luò)，除了公開數(shù)據(jù)庫以外，我們有一半的數(shù)據(jù)是需要人工做的，所以我和團(tuán)隊(duì)在數(shù)據(jù)上是下了非常大的功夫，我們的數(shù)據(jù)水分不是很多，我們基本上不用學(xué)生，過去我們也用學(xué)生，后來發(fā)現(xiàn)學(xué)生不負(fù)責(zé)任，我們寧愿多做些，數(shù)據(jù)采集的截至?xí)r間到2015年6月30號。

　　我們來看看這些中小上市公司，民營企業(yè)公司治理到底表現(xiàn)的怎么樣。首先第一，我們看到從總體的表現(xiàn)來看，我們看作是合規(guī)運(yùn)作為主，自主改進(jìn)不足，他們在改進(jìn)的時(shí)候主要是監(jiān)管的要求，因?yàn)橐?guī)則要我必須運(yùn)作，如果規(guī)則不是要我必須做的，我就往后放一放，所以看到這個(gè)樣本中，滿分是100分，平均的公司治理得分才51.1分。最低分才是21分，最高是77分。所以這個(gè)群體的公司治理狀況，我們希望他們成長為世界級的公司，那么他們的治理是有問題的。

　　從2015年的評價(jià)結(jié)果來看，701家中小板公司，平均得分是53.5分。而創(chuàng)業(yè)板得分是49.9分，這兩個(gè)群體還出現(xiàn)了兩極分化，有的公司太差了，都是上市公司，基本的上市規(guī)則要求還沒有做到，我們從四個(gè)方向來看，在信息披露方面，因?yàn)樽C監(jiān)會(huì)[微博]對信息披露抓的最嚴(yán)，所以信披是上市公司的公頭等大事，把信息披露做好了，其他的就完美了，所以信息披露的平均得分比較高，這是符合監(jiān)管規(guī)則的。

　　在主動(dòng)改善公司治理方面，比如說在董事會(huì)方面，在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，特別是在激勵(lì)機(jī)制方面，人是核心競爭力，如果你激勵(lì)機(jī)制不夠，那么這個(gè)公司的前途可能是要受到影響的。激勵(lì)機(jī)制表現(xiàn)的不是像想象中那么好。縱向看四年，感覺越來越小，但是我要解釋一下，并不是上市公司的治理一年不如一年。這里為什么會(huì)造成綜合數(shù)據(jù)越來越低，是因?yàn)榈谝唬�我們的監(jiān)管規(guī)則改變，要求也提高了，公司治理評價(jià)也改變了，每年改變的幅度是有限的，這就獲得一個(gè)重要的結(jié)論，如果與四年前相比，這些公司其實(shí)沒有太大的退步，就算不錯(cuò)了。微有一點(diǎn)退步，我也可以接受，但是肯定沒有特別大的改善，這是我們評價(jià)的第一個(gè)結(jié)論。

　　激勵(lì)機(jī)制建設(shè)方面，是四個(gè)評價(jià)中進(jìn)度最快的，因?yàn)樵谶^去的兩年中，證監(jiān)會(huì)和交易所都對推動(dòng)上市公司治理機(jī)制做了很多的工作，也出了很多政策和規(guī)則，所以在這一塊，我們看激勵(lì)機(jī)制應(yīng)該說在進(jìn)步幅度方面，是最大的。那么實(shí)際上我們再多的上市公司的高管，或者是跟公司治理相關(guān)的人來說，其實(shí)都有一個(gè)小算盤，我也經(jīng)常跟高管聊天，他們就會(huì)感覺到公司治理沒有多大的幫助，還有很多的成本。

　　我想在推行公司治理規(guī)則的時(shí)候，應(yīng)該考慮成本和收益的平衡問題，公司治理規(guī)則不是越高越好，而是越合適越好。你的公司是初級發(fā)展階段，你就是要適合你的發(fā)展階段，你要用研究生的題去考小學(xué)生，那是不合適的。我們?nèi)匀粓?jiān)信好的公司治理從長期來說，一定是會(huì)給公司帶來業(yè)績的。我們的研究是，公司治理會(huì)給公司帶來價(jià)值，在1056家樣本中，他們的得分越高，他們的凈資產(chǎn)收益率越高。發(fā)展能力方面我們看到好的公司，他們的凈利潤也是相當(dāng)高的，兩者的相關(guān)系數(shù)是0.15，并且在5%的統(tǒng)計(jì)水平上是有相關(guān)性的。

　　我們首先來看，中小板也好，創(chuàng)業(yè)板跟主板公司，特別是大的國有企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)是非常不同的。中小創(chuàng)業(yè)板，我們傳統(tǒng)的概念認(rèn)為這是非常集中的，實(shí)際上我們錯(cuò)了，第一大股東普遍都是在50%以上的持股，而中小板有一定的分散性。實(shí)際上在1056多家兩個(gè)板塊的上市公司中，第一大股東持股比例在23%，有一半的公司第一大股東持股在33%，所以要低的多，除了這個(gè)我們還關(guān)注一個(gè)，就是股權(quán)制衡問題，我們用第二大和第一大股東進(jìn)行衡量，到底有沒有制衡，我們的結(jié)果是有一半的上市公司，第二大的持股比例都不如第一大股東的30%。在中小創(chuàng)業(yè)板中第二大對第一大的制衡是有限的。也就是說他們不是一股獨(dú)大，就是前四大股東占了持有上市公司的60%的。這個(gè)是值得分析的問題。

　　另外我們看這些中小創(chuàng)業(yè)，特別是家族企業(yè)，我非常關(guān)注的是誰是實(shí)際控制人，我們看這個(gè)人是有兩類，在這一千多家中有36家是國有，有400多是自然人，有150家是法人，在大多數(shù)600多家控制人中，自然人中包括個(gè)人也包括夫妻，還包括兄弟，還包括行動(dòng)人的個(gè)人。我們發(fā)現(xiàn)很多高科技公司，是親兄弟都一起做，你搞技術(shù)我搞管理，他搞市場的，這個(gè)是搞什么互聯(lián)網(wǎng)的，每一個(gè)人持有10%多，就是這幾個(gè)人不散，一起發(fā)展我覺得他們是無窮的。那么我們的研究發(fā)現(xiàn)，實(shí)際控制人和公司的業(yè)績有什么關(guān)系？我們發(fā)現(xiàn)實(shí)際控制人為自然人這一類的收益率是最高的，是他的平均是達(dá)到8.4，而最差的實(shí)際控制人是國有企業(yè)，他們是最差的。如果這些中小上市公司被控制在私人手里是安全的，我們的投資回報(bào)是高的，不是低的。

　　在股東大會(huì)上，中國的不論是國有還是民營，往往都是一股獨(dú)大。開股東大會(huì)，你們不能想象他能夠像這么多人參加，有三個(gè)兩個(gè)就可以了，他們可以代表70%多的股份，所以我就是一家一看數(shù)，到底有多少人他們出席了股東大會(huì)，有多少人參加了股東大會(huì)，因?yàn)楣蓶|要想?yún)⑴c公司治理，股東大會(huì)是最重要的場合，如果股東大會(huì)都不參加，談什么影響上市公司，參與公司的治理，所以我們看中這個(gè)細(xì)節(jié)，就是股東大會(huì)到底多少人來了，誰來了。

　　2014年，有一位參加股東大會(huì)的是5家，有兩位的是15家，有超過100人參加股東大會(huì)的是34，超過200人的是七家，最多的一家股東大會(huì)是566人。我一看是國有企業(yè)，有這么多人參加，是實(shí)際他們現(xiàn)場出席三個(gè)人，剩下的都是通過網(wǎng)絡(luò)投票。不管怎么說，有一些公司還是有人關(guān)注的，這是2014年股東大會(huì)的情況，還有參加情況，還有就是參加率，我們發(fā)現(xiàn)有一半的上市公司，股東大會(huì)上除了第一大股東，所有的參會(huì)股東加在一起也不會(huì)到總數(shù)的三分之一，這就意味這在一千多家上市公司，第一大股東就是一票定乾坤的。所以這也就是說，為什么這些多中小股東沒有那么多積極性的原因。當(dāng)然也可以看出，這些機(jī)構(gòu)也不是想我們想象的那樣積極參與公司的治理。

　　過去的20多年里，資本市場的發(fā)展，中國的投資者是擴(kuò)大的，在14年底的時(shí)候，滬深市場個(gè)人賬戶是1.8億個(gè)，機(jī)構(gòu)有25萬家，自然人投資者群體是在不斷壯大的。有一些機(jī)構(gòu)投資者，特別是外國的機(jī)構(gòu)投資者參與的一些上市公司股東大家，就推翻了董事長的選舉。所以我們比較關(guān)注，到底是機(jī)構(gòu)投資者持股比例高，對公司的業(yè)績有什么樣的結(jié)果，我們的研究告訴我們，機(jī)構(gòu)投資者的比例越高，他們的凈資產(chǎn)收益就越高，我們看這些公司中，有的沒有機(jī)構(gòu)，最多最大機(jī)構(gòu)投資人，就是某一家機(jī)構(gòu)，他們的88%股權(quán)都是在機(jī)構(gòu)投資者手里，所以在機(jī)構(gòu)相當(dāng)集中了，那么機(jī)構(gòu)持股小于30%，他們的凈資產(chǎn)收益就是7.2%，而大于某上市公司的30%，凈資產(chǎn)平均是11.7%。也就是說這個(gè)我不知道是因?yàn)槭裁搓P(guān)系，也許還是相反的，也許是因?yàn)檫@家公司就是好，機(jī)構(gòu)就是親睞這些公司，所以到底是什么問題，但至少可以說明兩者的相關(guān)性是非常清楚的。

　　個(gè)人也可以看一看，這個(gè)就是作為散戶簡單的選擇。除了機(jī)構(gòu)投資者以外，我們還關(guān)注機(jī)構(gòu)投資者關(guān)系管理問題，我們也發(fā)現(xiàn)有的公司非常重視投資者關(guān)系管理，但是有不重視，我個(gè)人就收集這方面的信息。我們?nèi)ツ暧幸粋�(gè)公司接待了88家投資者。這是蘇寧云商，我大概的畫了一下，你就看到，這些重視投資者接待活動(dòng)的公司，他的凈資產(chǎn)收益率是在遞增，在大于5%，如果一年超過20次的時(shí)候，他們的凈資產(chǎn)收益率就可以達(dá)到11.2%，如果年接待投資者的來訪不到5次他們可以達(dá)到8.4%。所以這個(gè)細(xì)節(jié)我們也非常的關(guān)注。

　　第二個(gè)就是董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)運(yùn)作的問題。證監(jiān)會(huì)規(guī)定，上市公司獨(dú)立董事不能少于三分之一，我們發(fā)現(xiàn)有四分之一還沒有達(dá)到25%。這是證監(jiān)會(huì)的硬性規(guī)定，但是也沒有必要太在意這個(gè)事，你看看獨(dú)立董事比例高于跟這個(gè)公司業(yè)績關(guān)系不大，但是這個(gè)事沒有反對，我不是說獨(dú)立董事不發(fā)揮作用，我們只是告訴一個(gè)事實(shí)，就是當(dāng)這些公司高于50%，和低于50%他們的業(yè)績是差不多的。董事會(huì)和總經(jīng)理在民營上市公司中，一般都是兩個(gè)職位一個(gè)人做，我們統(tǒng)計(jì)也有36%的公司他們的董事長和總經(jīng)理是一個(gè)人干的，但是仍然是絕大部分，64%的比例公司他是總經(jīng)理和董事長是分開的，兩個(gè)合一的收益高于分離，我們說西方人倡導(dǎo)，你董事長和總經(jīng)理就應(yīng)該是一個(gè)人。

　　實(shí)際上中國的中小民營上市公司跟西方的走過一百年歷史的那么大的上市公司不可比，我們是不同的發(fā)展階段，所以我們的數(shù)據(jù)就是說這個(gè)數(shù)據(jù)非常小，這個(gè)董事長和總經(jīng)理是一個(gè)人，可能更能把握方向，公司收益更高。那么董事會(huì)的會(huì)議和專業(yè)委員會(huì)就不說了，有的一千多家公司，平均一年開十次，我們也是經(jīng)常開會(huì)，十次頻次非常高，我們就從這個(gè)來看，說明這些公司，是整天開會(huì)，其實(shí)也不促進(jìn)生產(chǎn)，所以董事會(huì)的會(huì)議也不是越多越好。專業(yè)委員會(huì)也是比較多的，但是運(yùn)作還是不足的。還有一個(gè)監(jiān)事會(huì)，我們昨天還說到底監(jiān)事會(huì)有沒有作用，我們的調(diào)查很多的上市公司，監(jiān)事會(huì)的監(jiān)事，你為什么讓他工作，他們的回答說，你不知道，證監(jiān)會(huì)交易所規(guī)定，你要當(dāng)監(jiān)事，不能持股，但是我們發(fā)現(xiàn)有占46.6%有492家是持有公司股份。而且我們把監(jiān)事會(huì)是否持股跟公司的業(yè)績對比，是影響的。左邊的監(jiān)事會(huì)持股的，左邊的是監(jiān)事會(huì)沒有持股，所以告訴大家一個(gè)好小心，要想監(jiān)事會(huì)發(fā)揮作用給他們一些股份。

　　剛才從這個(gè)來說，信息披露是做的非常好。過去的一年市場風(fēng)起云涌，也是加大了打擊力度，就是每一個(gè)上市公司，比上一年的處罰次數(shù)也增加了一倍。這個(gè)打補(bǔ)丁的狀況是需要改進(jìn)的。我們也直接用了深交所每年對所有上市公司信息披露按照ABCD信息披露質(zhì)量，我們用他們的結(jié)果，他的這個(gè)評估跟凈資產(chǎn)回報(bào)率，這個(gè)信息披露最高的就是從低到高的，這個(gè)是回報(bào)率是從高到低，所以信息披露比較好的公司，業(yè)績就有更好的市場表現(xiàn)。包括我本人，我們每年是要讀一千多家年報(bào)，一個(gè)年報(bào)是一大本，我們覺得值得讀，因?yàn)槟阋�想了解這個(gè)上市公司就必須要讀。因?yàn)橛幸恍�幾頁都寫的風(fēng)險(xiǎn)都是差不多。就是有少數(shù)的公司寫的還不錯(cuò)，只有五分之一的公司他們是有針對性的，很多的都是羅列幾種，就是那么多風(fēng)險(xiǎn)，就找，跟我這個(gè)行業(yè)，跟我今年的市場變化也沒有太多的關(guān)系，所以我在這呼吁，上市公司的這些董事會(huì)辦公室，你們能把年報(bào)寫的精彩一點(diǎn)。

　　最后一個(gè)方面就是激勵(lì)機(jī)制，其實(shí)對于這些中小創(chuàng)，特別是高科技產(chǎn)業(yè)人才是非常關(guān)鍵，所以我們非常關(guān)注他們的激勵(lì)機(jī)制是否健全，那么我這里也發(fā)現(xiàn)，就是在2015年度的最新數(shù)據(jù)，我發(fā)現(xiàn)董監(jiān)高加起來就是45萬。這個(gè)在1056家，只有38家實(shí)行了股權(quán)激勵(lì)，這已經(jīng)有非常大的變化。

　　從去年證監(jiān)會(huì)提出了員工持股政策，也推進(jìn)了在這方面的改善，很多的公司很積極。推出了核心員工持股，他們的業(yè)績都沒有推出來的好，所以這些結(jié)論都是非常明確的。

　　最后我想總結(jié)一下，通過我們的系統(tǒng)的分析和研究，一千多家數(shù)據(jù)庫的公司治理的表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)他們有四個(gè)特征，第一個(gè)就是合規(guī)運(yùn)作為主，自主改進(jìn)不足，也就是說在信息披露硬性規(guī)定方面做的還不錯(cuò)，但是在激勵(lì)機(jī)制公司治理的彈性方面，只有少數(shù)公司作為改進(jìn)的手段，這對中小公司還是不足夠的，我希望更多的公司推出股權(quán)激勵(lì)的方案出來。

　　第二點(diǎn)，中小板創(chuàng)業(yè)板公司股權(quán)分散成為趨勢，有明顯的實(shí)際控制人文化。大多數(shù)公司的實(shí)際控股人為自然人，而且實(shí)際控制人是自然人的業(yè)績是優(yōu)于實(shí)際控制人其他類型的。

　　第三點(diǎn)，中小板創(chuàng)業(yè)板董事會(huì)建設(shè)形式是大于實(shí)質(zhì)的。大多數(shù)公司可以按照監(jiān)管部門的要求建立形式規(guī)范的董事會(huì)，但是董事會(huì)是否能夠真正發(fā)揮核心作用，仍然是現(xiàn)階段這些中小民營上市公司鼓勵(lì)改善的領(lǐng)域。他們的專業(yè)性獨(dú)立性，都有待提高，在信息披露方面，我們發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)信息已經(jīng)相當(dāng)多了，但是非財(cái)務(wù)信息披露相當(dāng)好，比如說公司治理的信息，比如你的公司社會(huì)責(zé)任的信息等等方面，不管怎么說這是國際的機(jī)制。

　　第四，中小民營企業(yè)公司激勵(lì)機(jī)制建設(shè)仍然任重道遠(yuǎn)。在總數(shù)中是一千多家也就是三分之一，所以我覺得在完善治理機(jī)制，是上市公司內(nèi)在的要求，對于員工的工作的積極性，有利于激發(fā)員工的主動(dòng)性創(chuàng)造力，我們不是大眾創(chuàng)新大眾創(chuàng)業(yè)，所以這個(gè)激勵(lì)機(jī)制，我們發(fā)現(xiàn)上市公司在這方面表現(xiàn)是差距是非常大，當(dāng)然有相當(dāng)一部分公司，他們對激勵(lì)機(jī)制是非常重視的，我們每年都對十幾家公司進(jìn)行調(diào)研，有一些推出了一期二期三期，所以很多的公司是走的非常好的。

　　最后就是幾點(diǎn)建議，首先我覺得中國資本市場是擔(dān)任比過去任何時(shí)期都重要的角色，第二點(diǎn)，在中小創(chuàng)這些公司中，應(yīng)該加強(qiáng)董事會(huì)建設(shè)，提高董事會(huì)專業(yè)性和獨(dú)立性，是現(xiàn)階段努力的方向，第三點(diǎn)從監(jiān)管的角度要監(jiān)管上市公司披露非財(cái)務(wù)信息。最后為了完善股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃和員工持股計(jì)劃，未上市公司應(yīng)改進(jìn)鼓勵(lì)機(jī)制創(chuàng)造條件，比如說要推出相應(yīng)的配套措施，特別是稅收方面，要有所改進(jìn)。

　　我的發(fā)言到此結(jié)束，謝謝大家。

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