由深圳市私募基金協會和私募排排網聯合主辦的第六屆中國私募基金高峰論壇定于2012年3月29日至2012年3月31日在深圳舉行。圖為圓桌論壇全景圖。(來源：新浪財經 任立殿攝)

　　由深圳市私募基金協會和私募排排網聯合主辦的第六屆中國私募基金高峰論壇定于2012年3月29日至2012年3月31日在深圳舉行，本屆峰會的主題是“云私募時代：機遇與挑戰”。圖為圓桌論壇全景圖。

　　主持人：感謝王紅英(微博)先生的精彩演講！下面進入圓桌對話環節，有請圓桌對話主持人，深圳市融智投資顧問有限責任公司研究中心總監助理陳琴女士。

　　陳  琴：謝謝龍總！現在進入期貨私募與量化對沖圓桌論壇的第一組對話，有請第一組對話的嘉賓上臺，他們是：

　　南方基金(微博)管理有限公司策略基金經理劉治平先生

　　上海數君投資有限公司CEO劉宏先生

　　廣東廣晟財富投資管理中心首席投資執行官劉海影先生

　　國信證券經濟研究所高級基金分析師楊濤先生

　　首先感謝今天到場的四位嘉賓，今天請上的四位嘉賓有一位來自公募，兩位來自私募，一位來自券商，可以說都是量化投資方面的專家。我們知道隨著2010年股指期貨推出以來，量化投資逐漸成為國內熱門的話題，量化投資這兩年在國內逐步萌芽和發展，這個過程中量化投資是新的事物，社會各界對新的東西都不是很了解，量化投資到底是什么？量化投資的發展會帶來哪些機會、哪些風險，又會對市場帶來哪些影響？我們想先請各位嘉賓簡單分享一下。

　　劉  宏：我經常跟投資人打交道或者跟信托平臺打交道的時候，往往給人這么一個體會，比如說像指數型基金有個最大的好處，能講的很清楚你準備干什么，比如說上證50指數ETF，面對一個主動管理的陽光私募，很難講清楚在干什么，所以清晰透明就是它的好處，但是就那么50只股票是它的弱點。傳統意義的積極有選股、擇時，這是它的優點，缺點是沒有清晰透明，而數量化投資能把這兩點的優點疊加起來，比如說一個數量化的多因子模型在選股或者交易，能保證指數化的清晰透明，又能保持有所著重。

　　劉海影：我的感覺就是投資管理世界也是一個生態系統，里面活動著耕種動物，每一種動物都想辦法要生存，量化投資的好處就像劉總說的一樣，能很清晰的傳達自己想做什么，每一個基金經理人向客戶或者向領導去說服，總是要傳達一些東西，但是我們知道投資本質上面講是相當于在不確定的海洋里面想辦法把握住一些有限的確定，整個過程有很多不確定性主導，作為一個基金經理人而言，會遭遇到不確定性，會讓業績產生波動，這時候他要向自己的客戶或者領導解說的時候會有一定的困難，為什么會是這樣。但是對相對比較固化，采取比較多的量化手段的基金經理人而言，他能向大家解釋他的做法是什么，困難在什么地方，業績表現會在多大的時間段才體現出來。就國外而言，可以看到這個趨勢很明顯，量化手段的采用度越來越多，其實是生存競爭的結果，而不完全是一定說量化就比主動管理性有那么大的優勢，但是過程會越來越有利于量化的基金經理人發揮他的優勢，這是我的體會。

　　劉治平：不要說這個話題，但是不是高峰會議，既然是高峰會議，談量化有點太淺，也不要說量化投資是很大的范圍，很多、很復雜的東西，它也是投資方法，我覺得投資這個東西各有各的態，非要說這個好，那個好，各有各的好處，喜歡用劍就用劍，喜歡用刀就用刀，中國人都知道量化投資是什么東西，認同的人就做這個，不認同的人就不做這個，都是很簡單的事情。因為量化這個東西不是說越來越流行，要是給機會，肯定會發展壯大，我覺得發展壯大的原因是中國現在對沖只有一個股指期貨，股指期貨要想打敗它，只能對沖，有各種各樣的辦法，像劉宏他們做的很多，他們用定增，對系統有折價，最終能回歸，用股指期貨對沖。另外的做法怎么做？可能是量化比較好，因為滬深300就是流動事實加權，怎么能用模型做得更好。現在剛開始，難度很多，股指期貨是唯一一個，滬深300期貨用所有量化模型一年，過去5年好象都能打破滬深300，這東西有很大偏見，為什么？滬深300前50只就占了權重的50%，剩下的250只是另外的50%，怎么打敗它？實際上大部分人選完股票以后，過去5年小股票占絕對，好象是個量化模型都比滬深300好。但是到去年，大家覺得不是很好。今年也是這樣，1月份小股票跑不到滬深300，量化都在后面。現在量化做起來還是很難，因為只能用滬深300期貨對沖，如果對沖的東西多了，量化的東西可能越來越多，這時候做的人會更多。在目前的情況下，只有股指滬深300期貨，而且對沖這個東西在中國很多，為什么要對沖？一定要把波動性搞的很小，要有杠桿來放大，對沖基金最重要的兩個特點，一是可以做空可以對沖，二是要有杠桿。中國現在的對沖只有滬深300股指期貨對沖，不但沒有杠桿，還去杠桿，要拿保證金，其實挑戰性還是蠻大的，在這種環境惡劣、挑戰性很大的情況下，量化投資為什么還有這么多人做？就是因為這個東西顯然是生命力很旺盛。另外中國人通過數學方法可能是更時尚的做法，而不是我比市場好，做了5年，怎么做的？不能告訴你，我就是靠感覺做的，我覺得是這樣。

　　楊  濤：券商在里面感受比較深的，從中國有了A股，尤其是資本市場以來，基本是牛短熊長的過程。剛剛也提到是私募高峰論壇，尤其是08年以后，我們面臨著一個收益上的問題，以往可能更多面臨的是相對收益，到了08年，陽光私募之所以崛起，就是因為有絕對收益的貢獻，絕對收益的貢獻直到今天，可以看到占主流的主要是通過擇時來實現，擇時從投資理論上是沒有規律性的，尤其是08年以后，我們金融工程部剛好是08年再次組建，當時的2、3人到現在的30人，原因是絕對需求，量化投資是不是可以跳出擇時的陷阱？從長期市場理論或者實際上的效果來看，選股是有優勢的，α的能力是可以創造出來的，系統風險如何對沖掉？這就是我們現在所面臨的量化投資之所以會備受關注，從我自己理解來說的主要原因。

　　陳  琴：剛才劉總覺得第一個問題太簡單了，接下來探討一下本土量化投資策略實戰的運用�？赡芨魑粚＜宜�接觸到的量化投資也比較廣，包括量化選股、量化擇時、統計套利以及算法交易等等，四種專家在各自的領域有非常豐富的經驗，第二個問題不妨回顧一下各位嘉賓在運用量化投資策略方面的心得，分享一下量化投資方面運用的實際案例，還是先請數君的劉總，他們是國內比較早從事量化投資交易的公司，請劉總分享一下您的產品運用到的量化策略方面的心得和體會。

　　劉  宏：正好借這個機會，第一次比較公開的說我們即將推出的一個類型的產品，是一個系列的產品，真的是用了對沖策略的對沖基金，二級市場交易的，我們這個對沖不太一樣，不一樣在哪里？我們知道一個證券組合如果不對沖它，敞口放在那里，它的收益就是α+β，α是選股來的，β會漲會跌，漲了就賺錢，跌了就賠償，通常α是很小的數字，而β非常巨大，跌的很多的時候就會賠很多，漲的很多的時候就會賺很多，于是乎這種波動就會有人不喜歡，不喜歡的話就用一些做空的工具，比如用股指期貨對沖掉，對沖的后果是下跌了不賠償，但是上漲了也不賺錢，換句話說，上下的都對沖掉了，上天保有最好α是正值。相對β來講，即便是有正值的收益，也是非�？蓱z的。最好是上漲的時候不對沖，要β，下跌的時候對沖掉，別傷害到我，α有也行，沒有也行，正的好，負的也無所謂，這是我們新產品總體想達到的目標。大家說太懸了，不太可能吧？是這樣的，它對于上測的放開和對于下測的對沖要付出一些代價的，當然這種對于向上波動的時候選擇不對沖，向下波動的時候選擇對沖，這肯定不是基于我們自己人的判斷，不可能判斷那么準，如果能判斷的那么準，那就不用這么麻煩了，直接炒股指期貨就完了，這一定不能基于判斷，基于什么辦法呢？我相信在座有一些研究這方面的同志已經知道我在說什么，使用一種動態的方法來復制一個期權，比如剛才我講的這類產品就是通過一個動態的方法復制一個滬深300指數的看跌期權，這種情況下就相當于給證券組合買了一個保險，當市場漲的時候，理論上它是放開的，可以賺這種漲的行情，該怎么賺錢就怎么賺錢，但是要扔掉一點點期權費或者保險費，像買了保險一樣；當市場下跌的時候，你的下測風險是會對沖掉的，或者說類似看跌期權多頭的行權，或者是保險公司的理賠一樣，這個期權合成技術本身是成熟的，真正考驗功力的是定價模型，在這種定價模型開發到一定程度的時候，比如說我很高興的講，像今天這種策略就可以具備很好的實用價值，你會看到什么樣的結果？在牛市行情里面賺牛市的錢，在熊市里面幾乎不賠，在有漲有跌的行情里面，會有一些賺錢和一些回避，總體是積累起來的。當然事情并不是像想象中那么完美，但是這種大致的風險收益特性是體現出來的，風險收益的性價比會比敞口的證券組合大幅度提高，又會比完全對沖的α策略中性，還是搶了很多β上測的收益，下測用了很好的保護資金。今天感謝大會舉辦方，因為我們的產品馬上要發行了，我借這個機會跟大家分享交易策略的同時，也算是對外說一下這個事情，跟大家匯報一下，現在大家見到我都是定向增發，希望明年能把定向增發的帽子摘掉，謝謝大家！

　　陳  琴：咱們這個產品剛剛在發行是吧？有沒有歷史模擬的情景？

　　劉  宏：準備發行，有兩個版本，一個是合伙的版本，在券商做一個平臺發行，有一個信托版本，大家都知道信托需要牌照，是哪一家大家都猜的出來，就不說了，正在走手續，估計過完清明節以后就會發行。至于說數據肯定在我們研究中有非常大量，效果是非常好的。在真實業績沒有之前，其實有一種比較可信的數據就是仿真交易，因為在同一段歷史數據里面，可以做一遍再做一遍，挑一個好的出來，仿真交易除了錢是假的，是真正在做交易的，這個路徑只能走一趟，這個數據是相當可信的，對于這一類型的基金，我們現在準備了四個產品，成長型、價值型、并購和產業轉型的，現在成長型和價值型的分別意味著證券組合是始終滿倉的，通過動態交易的方式合成一個指數期貨看跌的多頭，這兩個產品仿真交易的數據是有的，我們已經做了幾個月的仿真交易，仿真交易的數據是公開的，在我們公司網站里面有一個仿真交易的欄目是公開的，效果肯定是不錯，否則這個產品不會拿出來發行。

　　陳  琴：我們也期待一下劉總關于量化投資策略方面新的產品出現。接下來有請劉海影劉總，我們知道劉總曾在加拿大擔任對沖基金的首席投資官以及基金經理，能不能給我們分享一下在國外的經驗？

　　劉海影：量化投資基本是從國外傳到國內的，要搞清楚過程，要知道中國和外國的區別是什么。我的感性認識是這樣的，有什么樣的投資人就有什么樣的基金經理人或者什么樣的投資方法，在國外我們面臨很多頭資人是長線投資人，對沖基金大部分客戶是所謂的家族資金，你跟他聊的時候，他的問題不是這個月賺了多少或者今年準備賺多少，他作為一代財富的傳承人能夠傳承人下一代人的財富是多少，真的是從非常長線的資產保值增值角度考慮問題。有了這么一個所謂的時間界限之后，在國外的投資里面有大量的是從基礎面、長線考慮問題的投資策略，所以國外的交易里面比較少所謂的噪音交易人，大部分是基本面驅動的，這種情況下國外的交易機會就體現出來，所謂的交易效率稍微高一點點，股價水平對于上市公司內在價值的評估，大概來說準確性是比較高的，我的直觀感覺，在美國而言，它的股市里面，大概95%的機會公司的股價就是內在價值的一個比較無偏估計，能敢說的錯誤定價機會也許真的只有5%�；氐絿鴥�，我們噪音交易的比例遠高于國外，這樣造成兩個后果，一個后果是從長線而言，系統化、定量化的方法把握住投資的機會或者把握住市場低谷或者錯誤的機會，機率的確比較大，做投資就像用漁網網魚，一網下去大大下下總會有一些魚上來，而國內的投資方法比較像拿魚叉，一條魚很大，看準了插下去，插準了就很好，插不準今天就挨餓。換句話說國內的交易效率比較低，長線而言用定量化的方法把握投資機會，勝算比國外更高一點，但是斷線而言恰好反過來，現在國內的股票交易很多時候同漲同跌的機會蠻大的，不管這個公司的基本面如何，如果有系統性的消息出來后，不管是好公司孩子差公司，都一路往下跌，這樣必然導致大家都去注重更表面的現象，比如說對消息的猜測、對政策的猜測，在斷線而言，其實我們使用定量化的投資方法受到的考驗會大一點，在所謂的β和α里面，國內的β遠遠大于國外，我個人覺得學習國外先進的投資理念和方法論，其實這個難度有，但是也許不是那么特別大，更大的難度在于當你使用國外的投資方法論拿到國內來的時候，其實有一個水土不服，這個水土不服更大的體現是在投資人不一樣，國外的投資人要求跟國外投資人要求是不一樣的，這種情況下我覺得如果要本土化的話，可能更多的精力要放在對于β的控制上，剛才劉總有講到，像他們開發這套系統我覺得是蠻好的，對風險的宏觀不外乎三種方法，一個是α，選股追求一個好的α；一個是對β的管理，劉總說的方法是動態投資保險的方法模擬期權的收益率曲線，還有一種方法是對沖，用期貨的方法把β值抵除掉；第三種方法是通過分散化做到的，在國外我曾經管理過一個多資產策略的基金，透過對黃金、第三世界債券、石油、各種股票、房地產的分散化投資讓β之間有個效果，分散化的對沖效果能把控。在國內的話，重點放在第二種對β值的管理，我個人覺得第二種的確能起到很大的作用，但是不能就數據論數據，我認為透過有道理的理念來發展變化模型而不完全是透過數據挖掘發展變化模型，每一個量化模型首先應該是一個有道理的idea，然后再用數量化方法幫助你用一種系統思維的方式把握住這個idea背后的力量，這個角度是大家發揮聰明才智的一個方面，這是一個努力的方向。

　　陳  琴：劉總覺得思維很重要，量化程序化的算法只是支持這個ided實現的工具。接下來有請劉總南方基金的劉總分享一下你的體會。

　　劉治平：我們對沖產品還沒有發，實際這個星期一剛開始發南方對沖一號，為什么現在才開始發？縱觀2011年券商、基金公司發了好多，就是剛才我說的，看效果，排名可能都靠前，好的賺7、8分錢，大概是這樣的，排名就不錯了，去年很多都虧錢。我們發這個產品，總得賺錢，我們發了以后一對多，管理費全交給銀行了，我們只是業績提成，還有6%的門檻，要是不掙6%就沒有業績，沒有業績一分錢不賺，憑什么養這些人，要付他錢，還不賺錢？這就是我們對這個東西的控制，所以一直沒發。為什么沒發？涉及滬深300期貨不是那么容易打敗，打敗的時候有特定環境，去年正好是滬深300比中證500好，所以才造成眾多量化對沖產品發了以后出現困境，困境實際上有根深的原因，考慮到眾多的東西，現在為什么發這個？有些改進，超額α滬深300期貨，除非有很大的風險，就賭小盤，小盤股漲起來會很好，但這樣穩定性很差。如果滬深300里面選，α就會很小，對沖完了以后打7折，下來以后賺幾分錢就撐死了，中國的期貨是唯一一個一天可以炒若干遍的，雖然現在期貨公司有限制，投機交易不能超過多少，但是還是可以做一些，在當天之內做一些交易，我們這個產品結合α+同一天之內對期貨的操作，這樣算下來，大概一年指望能10—15個點的樣子。為什么10—15個點就很好了？我覺得中國這個國家，社會穩定性將來出問題就出在沒有一個穩定的投資工具，中國過去10為什么老百姓富？其實就是因為房地產。把房地產取消以后，任何人的財富不縮水，趕上CPI？絕對收益產品一定要打敗通貨膨脹以后還能掙錢，這才能算絕對收益，否則絕對收益產品太多了，塞在被子下面也是絕對收益，肯定不行。為什么說絕對收益產品波動性不高，很低，但是能穩定的帶來每年10%—15%的收益率，這是中國老百姓非常需要的，有了這個就不會那么多人投資高利貸，那么大風險。假如現在有1000萬，怎么能10年以后保值？在中國幾乎沒有什么手段，我們想從這個方面入手，其實很有難度。我們現在發的南方1號掙錢有兩部分，一部分是從現貨的α，這個不是很多，我們會跟滬深300跟蹤的比較緊，另一個是從期貨的日內交易獲得，到了市場收盤的時候還是中性，凈值第二天不會跌太多。這是對中國現在情況下對沖產品的看法，不是很容易。

　　陳  琴：請問劉總一個問題，之前我們也研究過很多海外標榜市場中性策略的產品，但是通過運作一段時間以后，我們再通過歷史數據測試，并不是這樣的市場中性，其實還有一個明顯的β偏好，您怎么看待這樣的問題？

　　劉治平：這沒有什么問題，不存在什么標榜，美國標榜民主，全是民主嗎？要看仔細，既使是對沖基金發任何產品，什么叫中性？世界上沒有一個對沖產品每時每刻都是賺錢，肯定有偏向，人性使然，偏多的情況比較多，既使是對沖基金還是在做多頭。

　　劉海影：我補充一下，國外和國內還是有環境和工具的不同造成的效果。

　　楊  濤：我們作為研究機構來說，我們的目標主要是做投資，有了品牌效應之后有一個比較好的積累，我們服務的主要對象，就像劉總一樣會給我們很多委托課題，基本都是用實操的應用，在應用當中，我們金融工程部主要有四個組，分工比較明晰，量化策略組主要進行傳統金融研究之后，目前主要的應用是他們開發了一個量化策略的檢驗和管理系統，目前已經和一個開發商合作，這套管理系統主要是幫每一家做一個量化策略的實際性檢驗，當中很多細節和積累都是來自于大量委托課題的經驗和處理，這是一方面的應用。另一方面的應用是量化產品的組，他們前兩年主要的工作就是找到有效的α組合，在今年2月份成立了一個集合理財產品，就是以α策略配上股指期貨的市場中性策略，市場中性策略基本上的主要運作模式，三位劉總都有所介紹過，我們的市場中性策略基本上就是這么一個特征，即使在06、07年的大牛市里面，基本也就在15—20個點的收益，主要優勢還是在08年持續的下跌市里面優勢相對比較突出，作為以前投資的效果來看會比較明顯。第三個是有一個量化技術組，跟很多私募的自有資金或者有想法的私募進行合作，從私募今年以來的發展來看，尤其是經過去年比較痛苦的主動投資受損情況下，好多私募目前都在尋求轉型，而且已經是以量化投資為主，實際上就是為了保證絕對收益，像量化技術組已經和一家私募策略運用成熟，馬上在清明節后推出，這家私募大家都比較熟，就是(翼虎投資)。在我們基金組的研究上面，注意到目前市場上有兩個帶杠桿的工具，第一個是融資融券業務，第二個就是分級基金，分級基金的高杠桿基金是帶杠桿的工具，我們在高杠桿的分級基金的整個組合策略方面，我們這個組的開發包括和一些機構以及營業部的應用，目前已經在實際應用當中，主要是把每個分級基金帶期權的價格估清楚，之后就可以實際用到量化投資的范疇里，量化投資確實是包含了很多方面應用的范疇，我們可以放開思想，包括現在指數化投資，目前市場已經進入到工具化時代，怎么把工具做成標準化產品，實際都是量化的應用。我主要介紹這些，謝謝！

　　陳  琴：謝謝楊總！還有一個比較感興趣的問題，之前我們接觸到國外做量化的對沖基金，他們跟我們談到后臺的建設，剛才談到很多做量化的是數學家或者統計學家，基于海外做量化的對沖基金，他們有很強大的后臺支持，想請問一下南方基金的劉總，國內公募基金關于這塊的后臺建設方面大概是什么情況？

　　劉治平：這個問題問的非常高明，真是個要害問題，尤其對公募而言，把數據庫建起來，私募基金可以把人留下來，劉宏總他們這方面比我們優勢多了，把人弄來了，把數據理完了，每一個人能拿到股權，說跑就跑了，還把你的數據拿走。在這個問題上，中國的公募基金是沒有優勢的，這個東西其實非常重要，沒有一套好的數據，不會做的。在劉宏那邊這些人賺了錢，每個人都有錢，越來越綁定，給他股份，就會做的越長期，有累積效益，公募在這方面確實比較差，我就想怎么把這些人籠住，中國的公募基金包括總經理都有股權的問題，對一個基金公司，什么是可建的資產缺乏認識，大部分公募基金會講人才是最重要的因素，實際上要把對沖基金拆開，除了人才之外，第二個積累的什么東西，就是IT這塊，數據、軟件，這些東西也是很值錢的，有些對沖基金很可能這些東西比人才更值錢，但是在公募基金目前狀況，這方面的認識還沒有那么強烈，我想以后可能會有所改善，越來越意識到這個東西非常重要，怎么能把這個東西作為公司的資產有個沉淀，不能說我們搞了10年，10年以后又重打頭做，現在可能就會造成這種局面。

　　陳  琴：剛才南方基金的劉總分享了后臺建設方面的想法，劉總是從海外做對沖基金，能不能跟我們分享一下海外做對沖基金量化后臺打架的模式大概是什么樣的？

　　劉海影：其實這個問題比較大，比較復雜，量化策略最細細到用一個智能化交易，可能用最短速度的數據做，這種數據和技術框架與一個也是用量化，但是量化主要用在多因子選股模式做，這個是完全不一樣的，我在國外主要是做股票多空對沖的投資，更重要從選股，從宏觀經濟的層面分析研判各個大宗資產的對比這種比較慢速的東西，我們的框架結構相對來說比較簡單一點。我們都是依賴跟交易所直接的數據接口實現數據進來的過程，有數據清晰的過程，然后再是純電腦化的交易信號產生過程，然后是全自動化的下單過程，只不過有一個人工的監控，會有很多實時的風險指標由人工看，人工看了之后會對里面有需要的參數進行一些調整，可以說95%都是全自動化的，很多工夫和精力不是放在這個方面，是放在下來之后對于模型、算法各個方面重新的研判和改進的工作。至于更慢數據的，選股、宏觀經濟這塊，它的要求自動化程度比較低一點，我們那時候更多定在數據采集的工作，然后再做模型，可能跟自己算法、風格不一樣，區別還是蠻大的。

　　陳  琴：最后請數君的劉總分享一下您的后臺目前是怎樣搭建的？

　　劉  宏：剛才兩位劉總說的都是IT后臺，這個我覺得確實很重要，因為IT技術在最近20多年來的快速發展，確實改變了很多在金融投資方面的狀態，可以說現代版本的某一類對沖基金實際是附著在IT上相伴而生的，我們自己也很重視，從2003年8月份成立開始，就非常重視從硬件到軟件到數據通訊方面的建設。一個挺好玩的現象，隨著差不多快10年的日子過去了，我們發現對于運算能力和通訊速度的依賴越來越低，這可能跟我們的偏好有關，比如說像那種純粹的套利交易，只能管很少的錢，讓我們逐步逐步把交易頻率放的很低，以至于像定向增發這種買了之后可以放12個月才有機會交易的現象出現。另外是純粹強調市場中性的策略，α收益比起我們國人或者客戶對于收益的需求甚至比起來一些民間的借貸產品能提供的α，顯得實在是太可憐，所以我們不得不從β里面再要一些東西，所以使得對于這種純粹的交易依賴度越來越低，盡管這樣，還是數量化交易，還是對系統的要求非常高，并且這些年下來也確實有很多積淀，除了日常交易風險管理用的系統之外，包括基金的估值系統，我們自己做的TA，還有內部的辦公管理，這些確確實實已經構成我們公司很重要的生產力，因為總共26個人，我自己認為確實干了很多很多事，人手不夠的情況下活誰干？其實都是機器干的。