新浪財(cái)經(jīng)訊 “第四屆全球PE北京論壇”于2012年2月26日在北京舉行。上圖為第四屆全球PE北京論壇退出專場(chǎng)。

　　以下為演講實(shí)錄：

　　熊焰：各位來賓，下午好！在這里舉行的是第四屆全球PE北京論壇平行論壇四，這個(gè)專場(chǎng)是退出專場(chǎng)，退出在整個(gè)PE產(chǎn)業(yè)鏈中承擔(dān)著追求的作用。因此關(guān)于退出也是行業(yè)和朋友們非常關(guān)注的話題。今天我們專場(chǎng)嘉賓的搭配組合，也應(yīng)該是費(fèi)了一些心思的，我先向各位介紹一下我們五位嘉賓：臺(tái)灣創(chuàng)業(yè)投資商業(yè)同業(yè)公會(huì)理事長(zhǎng)林坤銘、達(dá)晨創(chuàng)投創(chuàng)始合伙人、董事長(zhǎng)劉晝、曼達(dá)林執(zhí)行合伙人Alberto Forchielli、A Capital創(chuàng)始人兼董事長(zhǎng)CEO龍博望、美國(guó)佳利律師事務(wù)所北京辦事處主任李黎。

　　按照以往的論壇慣例，我們的專場(chǎng)分成兩段，先一段由各位嘉賓進(jìn)行五到七分鐘的觀點(diǎn)陳述，然后跟大家做互動(dòng)。

　　我們現(xiàn)在開始，先從李黎開始！

　　李黎：謝謝熊焰，我覺得我應(yīng)該是最后一個(gè)，因?yàn)槲也皇菍�業(yè)人士，開始熊總請(qǐng)我參加論壇的時(shí)候，我覺得這個(gè)話題好象與我稍微遠(yuǎn)了一點(diǎn)，非常感激熊總請(qǐng)我參加。雖然選擇退出機(jī)制不是我們必須要做的事，但是退出機(jī)制無非是通過買賣出售或者是上市，在中國(guó)需要有上市的退出途徑，我們做IPO是律師最主要的兩個(gè)工作范圍之一，所以我非常高興今天能到這個(gè)論壇來。

　　我是美國(guó)佳利律師事務(wù)所在北京辦事處的主任，美國(guó)佳利律師事務(wù)所是國(guó)際性的律師事務(wù)所，全球有14個(gè)辦公室，1100多個(gè)律師，大概有50%以上的律師在世界各個(gè)地方，包括歐美、亞洲、拉美，在做兼并收購的時(shí)候可以充分利用世界各地的辦公室替他們做項(xiàng)目。在美國(guó)、英國(guó)、香港地區(qū)我們的業(yè)務(wù)占非常大的一塊。

　　在全球以IPO形式退出占比較小的一部分，美國(guó)是9%左右，前年8%，而轉(zhuǎn)讓給其他方占絕大多數(shù)。轉(zhuǎn)讓給其他方分兩部分，一是戰(zhàn)略投資者，這大概在美國(guó)會(huì)占50%以上，二是投資人之間占30%多。怎么選擇退出？是專業(yè)人員的事情。作為律師，進(jìn)入一個(gè)項(xiàng)目之前，進(jìn)入一個(gè)被投資公司之前，你要考慮做文件方面，在法律方面要充分考慮到怎么保護(hù)客戶的利益，將來能夠按照你的意愿退出，你的權(quán)利得到保護(hù)。做IPO大家都想做，但是不一定吸引那么多投資者。我是美國(guó)律師，美國(guó)與中國(guó)香港情況很不一樣的，美國(guó)基本以披露作為最基本的要求，你一定要把你的文件披露，所有的情況需要真實(shí)準(zhǔn)確沒有誤導(dǎo)的，香港主要是數(shù)據(jù)的審批。我們?cè)诜�律業(yè)務(wù)上可以幫很大忙。至于選擇哪些出路？還是請(qǐng)專業(yè)的人員介紹一下。謝謝！

　　熊焰：接下來我們按照順序！

　　Alberto Forchielli：我們管理兩個(gè)基金，一個(gè)不到1.5億歐元，現(xiàn)在有中國(guó)股東；二是10億歐元在盧森堡，主要是歐洲的股東。我們的投資戰(zhàn)略是尋找一些對(duì)沖或者說規(guī)避一些風(fēng)險(xiǎn)，幫助中國(guó)解決海外問題或者幫助歐洲企業(yè)解決中國(guó)問題。我們考慮退出機(jī)制的話，并不是真正一定要捆綁IPO，我們不是一個(gè)IPO的基金，從來都不是，我們有各種各樣的退出選擇�，F(xiàn)在市場(chǎng)狀況如此，也許并購比IPO好一些，我們靈活性比較強(qiáng)，要么IPO，要么兼并收購。

　　龍博望：大家好我叫龍博望，我們基金主要在歐洲投資，在中國(guó)投資中等規(guī)模的基金，同時(shí)幫助中國(guó)企業(yè)進(jìn)軍海外。我想，就退出機(jī)制來言，我們目前的狀況非常有趣，除了過渡期以外，在過渡期之后需要一些新的思維，尤其在中國(guó)，大家開始從新的思維入手，根據(jù)基金有一些新的影響，這是過渡期間，我們知道05年過渡很好�；�金和錢不是很多，但是機(jī)會(huì)非常好。之后我們會(huì)有IPO之前的投資目標(biāo)，在公司上市之前能夠進(jìn)入這家公司投資。我們希望，最終，公司要在香港或者說上海上市。我不太清楚大家有多少人知道兩個(gè)數(shù)據(jù)，第一，剛才李黎說過百分之百的人都想上市，只有10%的企業(yè)能夠來真正的實(shí)現(xiàn)上市。我覺得這個(gè)數(shù)據(jù)非常不錯(cuò)，1/10才能上市。第二，香港PE的數(shù)據(jù)和納斯達(dá)克(微博)的PE是一樣的。以前退出以后的高回報(bào)已經(jīng)不再存在了，這是需要大家重新考慮的問題，考慮一下在歐洲和美國(guó)進(jìn)展或者說環(huán)境。去年50%的退出通過交易來退出的，第一個(gè)基金賣給另外一個(gè)基金或者賣給行業(yè)。第二，大家越來越多的考慮，目前這么多基金進(jìn)入市場(chǎng)，大家一定要謹(jǐn)慎，上午也有人提到大家不要著急，要審慎一些。對(duì)于基金要進(jìn)入市場(chǎng)的話，把自己的組合進(jìn)行篩選。另一個(gè)新的想法，談到IPO和交易是兩個(gè)退出機(jī)制，另外還有購匯，比如說創(chuàng)始人購回自己的股份，股東有很多的現(xiàn)金流就可以回購，還有把管理層買斷，管理層對(duì)于很多基金來說也存在很多機(jī)遇。除了IPO和交易之外，還有其他的途徑。

　　剛才所提到對(duì)未來產(chǎn)生的影響，劉先生今天上午談到，對(duì)于管理層來說，他們的管理層技能有什么影響？我覺得對(duì)于IPO項(xiàng)目來說技能非常重要。如果管理層的買斷或者賣給工業(yè)行業(yè)，你就需要更多企業(yè)價(jià)值或者創(chuàng)業(yè)價(jià)值。對(duì)于GP來說，我們團(tuán)隊(duì)就需要太多的經(jīng)驗(yàn)。對(duì)于LP來說，你要怎么選擇你的LP，母基金也非常謹(jǐn)慎，不僅要選取基金背景或者非常了解這家公司現(xiàn)金流項(xiàng)目等等的人。另外要考慮退出機(jī)制，B2B也好，B2C也好，建立基金的時(shí)候，意味著把它賣掉的，你投資一家公司的時(shí)候，你要考慮這家公司容不容易賣掉，比如說現(xiàn)有的IT怎么樣的？如果IT系統(tǒng)復(fù)雜的話，很難被行業(yè)購買者購買，它的財(cái)富系統(tǒng)怎樣？透明度怎樣？治理怎么樣等等。所以退出不僅僅是賣給誰？還要做給各種準(zhǔn)備，比如財(cái)務(wù)制度等等。

　　我也聽到吉林副市長(zhǎng)說中小企業(yè)，以及高科技公司得到大量的投資，如果你想來中國(guó)創(chuàng)新的話，我覺得大多數(shù)創(chuàng)新還是來自于中小企業(yè)，包括生物技術(shù)，這是非常明顯的。我們也許會(huì)看到越來越多的大企業(yè)希望能夠來進(jìn)行創(chuàng)新。通過使用VC或者IPO是一個(gè)因素，比如大型的醫(yī)藥機(jī)構(gòu)等等也是比較好的選擇。

　　劉晝：大家好，我是達(dá)晨創(chuàng)投劉晝，我們管理基金有105億，投資案例151家，退出了128家，其中IPO的有21家。最關(guān)鍵的是怎么退？我們是本土的一個(gè)創(chuàng)投公司，沒有外資背景，深深體會(huì)到退的重要性。感覺在本土里面，因?yàn)榻柚�政策的東風(fēng)，有創(chuàng)業(yè)板的推出，我們首先立足于中國(guó)的IPO退出來，現(xiàn)在看效果很好，收益也很高，相對(duì)于境外市場(chǎng)來說，中國(guó)IPO市場(chǎng)市盈率還是比較高的，這是在做本土基金的榮幸和機(jī)遇。隨著行業(yè)的熱，隨著財(cái)富效應(yīng)的體現(xiàn)，很多人，很多資金都往PE創(chuàng)投里面流，這種情況下任何一個(gè)行業(yè)都是有規(guī)律的，利潤(rùn)率一定從暴利走向平均利潤(rùn)率，以后行業(yè)做得好的就是年回報(bào)率20%、30%。以前高收益高回報(bào)，幾十倍的回報(bào)率肯定會(huì)減少。

　　再有就是退的問題，大家知道中國(guó)資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀，去年股票下跌比較厲害。市盈率下降比較厲害，做PE、VC從資本市場(chǎng)退出的利潤(rùn)率也跟著一起下降。這體現(xiàn)在幾個(gè)方面，一是價(jià)格的下降，二是數(shù)量。畢竟中國(guó)的IPO大家看到統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)在世界內(nèi)算是比較好的，也就是三四百家退出。我們投的家數(shù)一年下來應(yīng)該是幾千家案例，每年退出只有三四百家案例過程中，可以說有大量的排隊(duì)等待退出的投資，還有很多是不愿意從IPO退出的，這就折射出中國(guó)做創(chuàng)投過程中一定要想到這個(gè)問題�，F(xiàn)在定位是以IPO為主，以后肯定是IPO向并購為主。

　　未來五年，我相信做本土的創(chuàng)投應(yīng)該50%是IPO退出，50%左右估計(jì)要經(jīng)過并購?fù)顺�，這也是一個(gè)商機(jī)也是一個(gè)機(jī)會(huì)，有實(shí)力的基金收購一些中小基金，到期的基金所投的項(xiàng)目的股權(quán)，這也是一個(gè)方式。從總體來看，退出的渠道往后走一定是多樣化，多樣化過程中，在中國(guó)特別是本土還是在本土的IPO退出這是一個(gè)方式，第二是并購，第三是創(chuàng)投和創(chuàng)投之間的轉(zhuǎn)讓，從退出的多樣化來看，決定著我們退出收益方式發(fā)生著深刻的變化，也是需要行業(yè)思考的問題，謝謝！

　　林坤銘：謝謝主席！臺(tái)上的嘉賓，在座的各位女士，各位先生，大家下午好！我是臺(tái)灣創(chuàng)投公會(huì)理事長(zhǎng)，對(duì)于今天的題目，大家看到的差不多，退出就那幾樣，我不想再多講。我想從另外一個(gè)角度講，第一，退出的地方可以考慮的。不可否認(rèn)在國(guó)內(nèi)市盈率給的比較高。大家逐漸把投資作為一個(gè)光明的運(yùn)動(dòng)，能夠在國(guó)內(nèi)上市，這是趨勢(shì)。現(xiàn)在排隊(duì)的那么多家，每年上百多家，甚至還要排個(gè)五年，八年，都要考慮到。你八年以后的市盈率有多高？我們回到美國(guó)去，納斯達(dá)克對(duì)中資、國(guó)企的門幾乎是關(guān)的。包括日本、臺(tái)灣、香港這幾個(gè)地區(qū)里面，我想臺(tái)灣也是可以考慮的地方。兩岸的環(huán)境，過去的互動(dòng)，再加上交流，國(guó)內(nèi)很多企業(yè)與臺(tái)灣是息息相關(guān)，互動(dòng)密切，甚至很多大陸的企業(yè)都采用了大部分臺(tái)灣的人才。在這幾個(gè)地區(qū)，我提到美國(guó)、歐洲、新加坡、日本、香港等等，第一個(gè)考慮退出越快越好，你是不是能等五年八年？可以考慮其他的門。美國(guó)納斯達(dá)克的門90%都是關(guān)的，所以大家可以到臺(tái)灣。臺(tái)灣的主板相當(dāng)于國(guó)內(nèi)的主板，臺(tái)灣的“柜買中心”相當(dāng)于美國(guó)的納斯達(dá)克，加上很多高科技的公司還沒有獲利，或者生物科技的公司花五年八年的公司才能上市。臺(tái)灣有一個(gè)特別的地方叫做“新貴股票”，簡(jiǎn)單的一般的公司還沒有申請(qǐng)上市的話，經(jīng)過兩年會(huì)計(jì)師CP認(rèn)證，覺得你的財(cái)務(wù)報(bào)表具有可信度，就可以到場(chǎng)外的地方交易買賣。我想很多創(chuàng)業(yè)者，過去都是很多大的企業(yè)在上市，老牌企業(yè)，這塊勿庸置疑它不需要�，F(xiàn)在很多高科技的公司，他公司一個(gè)產(chǎn)品想去認(rèn)證，需要一年或者時(shí)間更長(zhǎng)，在沒辦法認(rèn)證以前，怎么樣讓你的公司融資呢？或者讓公司知名度打開，臺(tái)灣有一個(gè)新貴股票就可以做。2006年1月中關(guān)村有了新三板，自2006年就有102家掛牌，涵蓋軟件、生物制藥文化傳媒等等。

　　VC和PE整個(gè)結(jié)構(gòu)不太一樣，大陸談VC和PE，大陸的PE成長(zhǎng)迅速，而且賺錢很容易。我們從另外一個(gè)角度看，PE對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)的幫助，對(duì)整個(gè)國(guó)家整個(gè)產(chǎn)業(yè)的升值，貢獻(xiàn)不是說沒有，只是相對(duì)來說微小，VC更應(yīng)該得到政府政策上支持的。臺(tái)灣人口2300萬，與北京差不了多少。臺(tái)灣面積只比海南島大一點(diǎn)點(diǎn)，是北京的兩倍，常常與一些領(lǐng)導(dǎo)做報(bào)告的時(shí)候講，臺(tái)灣有沒有資源？沒有，沒有礦產(chǎn)、沒有石油，但是臺(tái)灣過去十幾年當(dāng)中，臺(tái)灣IT五產(chǎn)業(yè)處于全球僅次于美國(guó)、日本的第三位。這幾年大陸急追，甚至超過臺(tái)灣，但是里面大的品牌和大的廠商還不是臺(tái)灣過來的嗎？在這里面，我要借這個(gè)機(jī)會(huì)談一下，大家都想創(chuàng)業(yè)，創(chuàng)業(yè)以后如何讓它的產(chǎn)業(yè)迅速IPO又是一段漫長(zhǎng)的。在臺(tái)灣幾萬人，幾十萬人想要?jiǎng)?chuàng)業(yè)，我看大陸幾百萬人，競(jìng)爭(zhēng)激烈可想而知。

　　在臺(tái)灣統(tǒng)計(jì)資料，一般公司成立5年內(nèi)還活下來的只剩下5成，能活下來7年的，剩下不到2成，這是一個(gè)很嚴(yán)酷的事實(shí)。早上我們看了很多數(shù)字，去年投資的案子總共600多億，400多個(gè)案子，再加上一些VC，總共1400個(gè)案子。今天熊曉鴿(微博)講的國(guó)內(nèi)4000家PE，是不是其中一半或者2/3每年做不了一個(gè)？這表示什么？資金大家在投，全世界都在投，美國(guó)、歐洲的資金進(jìn)來，中國(guó)本地資金進(jìn)來，可能追逐有限的案子，好案子越來越少，所有做VC和PE的人卷起袖子來，準(zhǔn)備要做生根，你今年投的十個(gè)案子，要分開退出，我不認(rèn)為是那么容易的事情。我一直在談臺(tái)灣與大陸產(chǎn)業(yè)的對(duì)接，臺(tái)灣有很多ICT，在談到IBM、戴爾(微博)等等，銷售渠道是他們的，規(guī)矩是他們定的，蘋果，規(guī)矩是他們定的，標(biāo)準(zhǔn)、游戲規(guī)則是歐美定的，臺(tái)灣辦不了，玩不了，我們每年交給歐美權(quán)利金是幾百億美金，我一直跟大陸談兩岸應(yīng)該結(jié)合起來，共定產(chǎn)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。我們應(yīng)該定一些屬于兩岸，然后可以在全世界劃定的標(biāo)準(zhǔn)，如何讓這些投進(jìn)來長(zhǎng)大。臺(tái)灣還有很多好的產(chǎn)品，像臺(tái)灣在歷史文化這一塊，臺(tái)灣比大陸做的更快，臺(tái)灣還有很多好的東西可以帶進(jìn)來，臺(tái)灣還有好多產(chǎn)品，但是它沒有市場(chǎng)，到歐美去不容易，但是到大陸來卡的是審批和整個(gè)市場(chǎng)渠道。兩岸可以結(jié)合資源，我們的PE、VC從中間去釣魚。

　　謝謝！

　　熊焰：前面五位嘉賓各自講述了他們的看法，他們從不同的視角，李女士從律師的視角，兩位美國(guó)朋友介紹了美國(guó)市場(chǎng)的情況，劉總作為PE公司的角度，林先生介紹了臺(tái)灣的情況。PE的退出，國(guó)際上已經(jīng)有比較成熟的做法，只不過這些成熟的做法，如何在中國(guó)落地本土化。近幾年中國(guó)政府，包括中國(guó)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)越來越意識(shí)到，如何很好的解決退出問題，PE的退出問題，實(shí)際上和另外一個(gè)話題，中小企業(yè)投融資問題，這幾乎是核心語境有交集的問題，這是中國(guó)監(jiān)管層和決策層已經(jīng)有了比較大思考和進(jìn)展，建立多層次的資本市場(chǎng)，切實(shí)提高直接融資的比例，切實(shí)解決中小企業(yè)融資難的問題。

　　按照國(guó)際上比較成熟的做法，實(shí)際上它的資本市場(chǎng)無非與咱們中國(guó)的市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)大致是一個(gè)主板，就是深滬市，再小中小板和創(chuàng)業(yè)板，它比主板差一點(diǎn)，由于中國(guó)體制機(jī)制的原因，中國(guó)創(chuàng)業(yè)板和中小板與主板相比在體制改革上沒有過多的改革，這種情況下我們?nèi)�板呼之欲出了，是不是三板在體制上有較大的突破，我們有所期待�，F(xiàn)在證券會(huì)特別是郭樹清同志主持工作之后，提出建立統(tǒng)一監(jiān)管下的產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)，我是北京金融資產(chǎn)交易所董事長(zhǎng)，我們金融資產(chǎn)交易所和北京產(chǎn)權(quán)交易所一直在積極探索著產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的話題。產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)主要交易的標(biāo)的對(duì)象是非標(biāo)準(zhǔn)非公眾的權(quán)益，我們現(xiàn)在逐漸意識(shí)到有沒有可能類似于北交所的中心市場(chǎng)，中國(guó)產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)中最優(yōu)秀的一部分，有沒有可能參與到統(tǒng)一監(jiān)管下的場(chǎng)外市場(chǎng)中的交易中來。我們證監(jiān)會(huì)的朋友們議論的時(shí)候，我說北交所，北京隊(duì)，我們不會(huì)做自主研發(fā)，我們?cè)谥贫葘用婵隙ㄅc中國(guó)證監(jiān)會(huì)做到完全一致，制度是統(tǒng)一監(jiān)管的，我們來幫助解決接地的問題，中小企業(yè)投融資問題就是PE退出問題就是解決低成本融資，低成本退出問題，這需要接地，需要地方政府支持，我們估計(jì)在未來一段時(shí)間內(nèi)，比如一年兩年，有可能出現(xiàn)某種突破的機(jī)會(huì)。好的產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)由原來的非標(biāo)非公眾走到類標(biāo)準(zhǔn)，但是仍然是非公眾的。

　　我們接下來采取互動(dòng)的方式，請(qǐng)朋友們提出問題，提出問題最好每個(gè)人只提一個(gè)問題，而且最好說明希望誰來答復(fù)，請(qǐng)工作人員幫助遞一下話筒。

　　Alberto Forchielli：另外，我來說兩句，我還沒有想要說退出的問題，我們現(xiàn)在有10億歐元的資產(chǎn)要出售。其中有一些通過IPO退出，但是整個(gè)IPO市場(chǎng)不好，我們也不知道IPO退出。我們擁有的一些公司大部分都是歐洲公司，我們將會(huì)出售給中國(guó)買家，我們是通過拍賣的形式，拍賣是由中國(guó)的投資銀行來主持的。我們知道現(xiàn)在很多人都說一般是歐洲是買方，但是現(xiàn)在反過來了，中國(guó)人是買方，歐洲人是賣方，所以通過拍賣形式出賣歐洲資產(chǎn)的話，我們希望通過中國(guó)的投行來完成，同時(shí)我們也會(huì)決定要做一些投資多元化的工作，通過把一些PE的資金進(jìn)行私有化，在中國(guó)人民幣基金由于不能夠在海外投資是有諸多限制的。這樣就會(huì)造成國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)嚴(yán)重扭曲，但是我們不會(huì)把我們的資產(chǎn)出售給人民幣基金，實(shí)際上市場(chǎng)上參與的買家很活躍，也是很多的。我們資產(chǎn)當(dāng)中也有一些中國(guó)的企業(yè)，這些企業(yè)如果跟我們所投資的一些歐洲企業(yè)對(duì)接的話，我們可以做一些并購的工作，這樣能夠使得歐洲的企業(yè)能夠增加價(jià)值，通過非常好并購或者讓雙方企業(yè)都增加價(jià)值。對(duì)于中國(guó)的買家或者是歐洲的買家，中國(guó)好的發(fā)展對(duì)雙方都是有利的，但是也有風(fēng)險(xiǎn)，謝謝！

　　熊焰：我建議Alberto Forchielli先生找一下北京說的于波先生。

　　互動(dòng)：感謝投資前輩的精彩經(jīng)驗(yàn)，以及Alberto Forchielli先生對(duì)產(chǎn)品的宣傳，我現(xiàn)在主要從事關(guān)于上市公司通過股指期貨進(jìn)行升值保值的探索。我想問一下劉晝先生，是否可以通過股指期貨做一些保值性的東西？

　　劉晝：在中國(guó)IPO市場(chǎng)數(shù)量有限，平均市盈率與國(guó)際接軌這是大趨勢(shì)，頭幾年不能IPO項(xiàng)目進(jìn)去的基金價(jià)格很高，上不了市，掙不到的情況有發(fā)生，這種情況下，退出方式中有并購或者新的嘗試各種方式都會(huì)產(chǎn)生。謝謝！

　　互動(dòng)：你好，我來自于賽富亞洲基金的人民幣基金。我想問一個(gè)兼并并購的問題，劉總提到理論上的退出手段，理論上在不成熟商品市場(chǎng)里面根本不存在，比如說兼并購的市場(chǎng)，除了IPO以外，兼并并購在中國(guó)很難，為什么說這個(gè)事情存在？你看到的事情，我們沒有看到，能不能幫我們講一下，為什么它不存在，是有很多事情在里面，買方賣方都有問題，在中國(guó)這個(gè)市場(chǎng)上基本沒有，你們認(rèn)為有，它在哪里？它為什么會(huì)出來呢？

　　劉晝：你提的問題并購很難，是不是這個(gè)角度來看？

　　互動(dòng)：不是并購很難，買方賣方都有問題，我過去有一個(gè)手下代表戴爾公司在中國(guó)找公司找不到，賣的沒有不賣的。有很多原因，我簡(jiǎn)單說有幾個(gè)東西。

　　劉晝：賣方跟買方談不攏。

　　互動(dòng)：比如說可口可樂收購匯源這件事情，外國(guó)公司看中國(guó)公司的價(jià)值和中國(guó)公司看不一樣的。賣方是寧做雞頭不做鳳的，要高價(jià)，買方不可能出IPO的價(jià)格，這樣一個(gè)天上一個(gè)地下的價(jià)格，差的很遠(yuǎn)，很多現(xiàn)實(shí)情況談不攏，買方就挖賣方的資源，就把這個(gè)隊(duì)伍全部拆散了。

　　劉晝：你提的問題并購過程中存在著很多不確定的東西，很難合到一起，怎么解釋這個(gè)問題，我談一下。這位東西提的肯定是存在，買賣雙方根本問題是價(jià)格問題能不能談得攏，還有人員問題治理問題怎么安置。這幾年大的環(huán)境還是在中國(guó)并購市場(chǎng)不太成熟。中國(guó)現(xiàn)在希望還是在誠(chéng)信體系的建設(shè)，中國(guó)人都喜歡自己做主，不喜歡并購誰，好像被并購了就沒面子。我想隨著市場(chǎng)化的進(jìn)程，隨著投資數(shù)量大于退出數(shù)量的時(shí)候，很多事情倒逼著你把很多東西賣掉。你講的問題類似買房子談判的技巧，如果想通了可能還是會(huì)賣給你。我們有7家也是并購過程中，有些上市公司操作的資金就有錢了，就并購跟他類似的公司也比較容易。你剛才講到產(chǎn)業(yè)鏈的并購過程中，過程差不多大，并購起來難度更大。你剛才講的存在這個(gè)現(xiàn)象，大家趨勢(shì)潮流，并購市場(chǎng)會(huì)向國(guó)外靠攏。歐美國(guó)家并購的退出占70%，本土退出基本以IPO為主，是有歷史環(huán)境存在，歷史環(huán)境優(yōu)勢(shì)不在，退出方式會(huì)越來越多。

　　熊焰：那位先生說的問題是中國(guó)IPO業(yè)態(tài)和中國(guó)并購業(yè)態(tài)發(fā)展階段的現(xiàn)象，國(guó)際上的數(shù)據(jù)看的很清楚，VC也好還是PE也好，并購前面10%，非IPO退出大部分是并購?fù)顺龌蛘呤菆?chǎng)外市場(chǎng)。這個(gè)問題是水未到，渠未成，中國(guó)人做PE都奔著IPO去了，IPO心態(tài)很浮躁，對(duì)自己的估值甚高，對(duì)別人估值甚低，最后市場(chǎng)的均衡是看不見的手最后會(huì)起作用，這一天最終會(huì)來的，市場(chǎng)的力量是最大的力量，所以你不用擔(dān)心。謝謝！

　　龍博望：你提到一點(diǎn)非常重要，我們看看現(xiàn)實(shí)，你問問題的時(shí)候，為什么沒有這么多的并購，不是人們不愿意買并購，而是大多的企業(yè)家他們覺得未來前景非常棒，他們覺得還會(huì)更好，為什么把這個(gè)賣掉呢？我們的責(zé)任是什么呢？向大家澄清現(xiàn)在的IPO是1/10，你要不要冒這樣的風(fēng)險(xiǎn)？我們都要說服我們這些企業(yè)家。還有其他的一些途徑可以幫助他們退出，我們要仔細(xì)的傾聽劉明康今天上午所說的沒有足夠的PE資金能夠促進(jìn)整合，因?yàn)槲覀冇泻芏嗍袌?chǎng)，有很多超額的產(chǎn)能。再加入新的企業(yè)沒有新的價(jià)值，我們需要整合融合。戴相龍先生所說的，我們需要來進(jìn)行差異化，GP也好，LP也好，我們選擇GP的時(shí)候如果有能力進(jìn)行整合，如果能夠讓老板了解說你賣了你的公司丟臉或者并購了，不是丟臉的情況下，這是好的GP，但不是金融方面的技能，需要的是全面的真正包括各方面關(guān)系協(xié)調(diào)的技能，我覺得這會(huì)帶來很多的價(jià)值，我們看到很多私有企業(yè)，他們快達(dá)到這個(gè)極限了，他們不想被整合或者被并購或者其他公司合并成為更大一點(diǎn)的企業(yè)，對(duì)于GP來說存在著很大的機(jī)遇在某些市場(chǎng)進(jìn)行整合。

　　互動(dòng)：各位專家好，我是來自北京工業(yè)大學(xué)的老師。今天我們的主題談了如何退出的問題，我現(xiàn)在有另外一個(gè)問題，好多企業(yè)比如說通過上市，上市之后退出，但是進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)品牌。典型的像漢王科技，在二級(jí)市場(chǎng)一直虧損，開始蠻好，后來虧損。退出以后，把市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給二級(jí)市場(chǎng)，我想問一下林先生從社會(huì)負(fù)責(zé)任的角度這算不算比較好的退出方式？

　　林坤銘：80年前，90年前的美國(guó)市場(chǎng)同樣有這種，或者在二級(jí)市場(chǎng)用A吃B，B吃C都是一樣，這是制度問題。每個(gè)公司上市前肯定包裝到最好，包裝不到最好肯定上不去，每個(gè)老板都會(huì)挑最好的上市時(shí)機(jī)。至于投資者怎么判斷，這都是另外一個(gè)問題。這是資本市場(chǎng)里面都會(huì)發(fā)生的一個(gè)事件。臺(tái)灣的監(jiān)管部門一直在講，我們審那么嚴(yán)有什么用？也是有一種腦力激蕩。一方面投資者水平高了，他自己會(huì)判斷，他自己知道不應(yīng)該盲目追逐一些股票，我很難回答你，這是一個(gè)客觀現(xiàn)實(shí)。

　　熊焰：這位老師說的話題是本場(chǎng)語境之外的話題，這涉及到中國(guó)股市發(fā)行定價(jià)制度，任何關(guān)于股市都有一句話股市有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。

　　互動(dòng)：各位嘉賓好！我是達(dá)晨創(chuàng)投的徐慧，有一種退出方式大家沒有提到，現(xiàn)在滋生出一種基金，這種基金專門來接盤的，接各個(gè)基金的和約期到了之后沒有退出的項(xiàng)目，我覺得這也是基金退出的渠道。我想問一下林會(huì)長(zhǎng)和李律師，在臺(tái)灣和在海外，這樣的基金是不是存在，這種基金有沒有有所作為？它是否可行？能不能做下去，謝謝！

　　林坤銘：這個(gè)事情我記得剛才稍微提到用基金銜接，這個(gè)基金要解散的時(shí)候，這個(gè)基金已經(jīng)不想繼續(xù)存在了，它要去處理，常常里面因?yàn)镚P的緣故要把整個(gè)清掉，有一種是個(gè)案去處理，一個(gè)公司一個(gè)公司去處理。另外一種與其他的GP談，以目前實(shí)際上的估值很低的價(jià)格賣掉，臺(tái)灣、日本都有類似的這種。謝謝！

　　李黎：我覺得可以把它歸納成基金賣給基金，這個(gè)事情都是非常個(gè)例的，你說真正成立一個(gè)基金專門做這個(gè)，還是業(yè)務(wù)之一，退出這么多情況，在美國(guó)大概有30%幾的基金是賣給其他的基金。各種情況都有，也可能價(jià)格比較高，也可能是賣不出去，這樣保留的時(shí)間長(zhǎng)一點(diǎn)，給它機(jī)會(huì)在價(jià)格合適的情況買其他基金還沒有賣出去的資產(chǎn)。這不是我的業(yè)務(wù)，我們做律師的，我聽到各位專業(yè)人士講到，你最后用什么樣的方式退出？你投資的時(shí)候不一定知道的，因?yàn)楫?dāng)時(shí)的外界的環(huán)境什么樣的，三五年之后什么樣的情況，你可能不知道的。我想說兩個(gè)問題：

　　一是我們?cè)谧�的有很多GP、LP，你投資的時(shí)候，就要考慮到將來怎么出的問題，GP你不是長(zhǎng)期的戰(zhàn)略的投資者，也可能持有時(shí)間長(zhǎng)一點(diǎn)，比如你投資一個(gè)企業(yè)拿的是多數(shù)的大股，你可能從法律上就會(huì)多注意點(diǎn)公司治理，怎么治理公司，使得公司價(jià)值增長(zhǎng)，到時(shí)候你出去的時(shí)候也能夠受益于價(jià)值的增長(zhǎng)。比如說你要是小的投資者，你占比較小的股份，你在進(jìn)去的時(shí)候，做文件的時(shí)候就要考慮到保護(hù)自己的機(jī)制。如果是大股東出售的時(shí)候，你就跟著一塊出去，或者你要求這個(gè)公司將來可能做IPO，如果做不成怎么辦？你可以要求把它賣回去。這些東西是在你進(jìn)去之前就要考慮到的事情。

　　二是現(xiàn)在在中國(guó)的退出和境外的退出，我去年做了很多對(duì)外投資的項(xiàng)目，價(jià)格我就不說了，談條款的時(shí)候感覺到中國(guó)公司對(duì)國(guó)外的公司情況不太了解，對(duì)國(guó)外法律不太清楚，還有互相信任的問題。你買的時(shí)候不但要考慮到價(jià)格的問題，那是很明確放在桌子上的東西，一些潛在危險(xiǎn)的東西要考慮進(jìn)去，用補(bǔ)償?shù)姆绞交蛘吒鞣N各樣的方式使得現(xiàn)在沒有發(fā)現(xiàn)的問題，不好的問題將來發(fā)生了怎么樣對(duì)待它，最大限度的保護(hù)自己的利益，這些事情都是非常重要的。將來IPO的事情相對(duì)來說比較直觀的，你把這個(gè)公司帶到上市就好了，但是兼并收購不是一時(shí)的事，你完了以后要跟著公司往前走，你買的東西不是股份，而不是資產(chǎn)，你把對(duì)方這些東西都買回來了，以后有什么問題還要去解決。在出售的時(shí)候，在收購的時(shí)候，在投資的時(shí)候，很多法律問題要看的遠(yuǎn)一點(diǎn)，想的周到一點(diǎn)才能考慮自己的問題。

　　互動(dòng)：我是北京金融資產(chǎn)交易所的于波，我有一個(gè)問題主要想問一下龍博望先生，因?yàn)槲矣龅饺�家大型的基金公司，它在發(fā)行基金的時(shí)候?qū)懻泄烧f明書的時(shí)候，把北京金融資產(chǎn)交易所作為未來轉(zhuǎn)讓平臺(tái)這一條放進(jìn)去了，就有一個(gè)示范效益，其他的公司在募集資金的時(shí)候找我們，你們這一塊怎么做，就來找我們�？吹搅嗽絹碓蕉郟E公司把未來退出作為募集支出的條件考慮進(jìn)去了，作為一個(gè)完整的打包，這個(gè)問題在哪兒呢？剛才龍先生講到在海外有50%在業(yè)內(nèi)轉(zhuǎn)售，就是基金公司和基金公司轉(zhuǎn)售投資公司的股權(quán)或者基金的份額。國(guó)內(nèi)這塊九鼎公司已經(jīng)收了5家公司的股權(quán)，隨著大家越來越認(rèn)識(shí)到證監(jiān)會(huì)IPO是千軍萬馬過獨(dú)木橋的態(tài)勢(shì)越來越明顯，大家都在考慮今后退出，甚至把退出作為募集的先決條件了。海外這塊，你們有沒有類似這塊，你們有沒有LP提出這塊要求？謝謝！

　　龍博望：謝謝你這個(gè)問題，像李黎女士所說的，到底怎么退出，其實(shí)是很難預(yù)測(cè)的。其實(shí)預(yù)測(cè)是有很多選擇的，我們手中一定有多張牌可打才能做全面的決策。如果我們明明知道IPO無望的話，我們就不會(huì)投，我們知道風(fēng)險(xiǎn)不可控的話沒有必要投的。你的問題與剛才一位女士問的問題相關(guān)的，在中國(guó)還有一個(gè)機(jī)會(huì)進(jìn)行退出，不敢有一些基金專門來接盤的，有一些基金專門接其他基金的盤，還有一些基金把整個(gè)資產(chǎn)總和都會(huì)接過去，在座各位都是非常有經(jīng)驗(yàn)的GP了。像去年我們看到一些沒有太多經(jīng)驗(yàn)的菜鳥想去全面接盤，但是他沒有豐富的經(jīng)驗(yàn)管理，就會(huì)很糟糕。有一些基金公司做接盤可能會(huì)以一個(gè)折扣價(jià)接盤，除了接盤要考慮后續(xù)運(yùn)營(yíng)的工作，是不是后續(xù)融資的可能，是不是有后續(xù)管理團(tuán)隊(duì)跟得上。在美國(guó)和歐洲在2011年也有一些專門接盤的基金，已經(jīng)投過一些資產(chǎn)總和是有很大的潛力的，所以我認(rèn)為是非常有潛力的。

　　互動(dòng)：各位投資者的前輩，我是來自于華晨信托的徐媛，我想問一下劉總，在你們IPO之后，你們退出之間有一個(gè)限售的時(shí)間的，你們可以在限售期間內(nèi)找我們信托做再融資，股票做質(zhì)押？

　　劉晝：你真會(huì)做營(yíng)銷，這也是信托的一個(gè)業(yè)務(wù)。剛才你講IPO了以后，還沒有到解禁期退怎么辦？我覺得從一般基金來說，原則上等到解禁期，經(jīng)過信托平臺(tái)做再融資抵押，實(shí)際上IPO特別是本土的創(chuàng)投鎖定期基本上一年，當(dāng)你到信托辦手續(xù)或者做質(zhì)押挺麻煩的，更何況基金到期的時(shí)候，剩半年多了可能會(huì)這樣，如果不到期，一般不會(huì)做這個(gè)。

　　熊焰：謝謝臺(tái)上各位嘉賓，謝謝現(xiàn)場(chǎng)各位朋友，我們這樣一個(gè)平行論壇到這里差不多了，今天我們討論了PE退出相關(guān)的各個(gè)環(huán)節(jié)，PE退出從國(guó)際成熟資本市場(chǎng)已經(jīng)有解決方案了，就是在這套解決方案，如何中國(guó)本土化，如何在中國(guó)落地，我們期待著PE順暢退出這一天的到來，謝謝大家！