“第七屆北京國際金融博覽會”于2011年11月3日-6日在北京舉行。上圖為北京大學金融系主任宋敏。(圖片來源：新浪財經 梁斌 攝)

　　新浪財經訊 “第七屆北京國際金融博覽會”于2011年11月3日-6日在北京舉行。上圖為北京大學金融系主任宋敏。

　　以下為演講實錄：

　　宋敏：剛剛讓先生講了歐元，我現在講人民幣，歐元好像有問題，人民幣在走出去，大家自然會想用人民幣救歐元的命題。

　　當然我主要是想落腳于人民幣國際化的途徑，香港座位人民幣離岸中心推動中國人民幣的國際化過程。我是北大經濟學院的教授，但同時也是香港大學的教授，在香港呆了十幾年剛剛來到北京，現在處于轉型階段，所以很多問題還是從香港的角度看。

　　人民幣國際化為什么近一年推得比較快？危機之前雖然大家有一些提法，但危機兩年后就開始非常嚴肅的提到這個問題。李克強副總理這次到香港就明確定義了香港作為人民幣離岸中心的定位，這已提升到國家的戰略。金融危機剛剛開始我們就在研究問題，為什么現在變得如此迫切？

　　我們分析這次金融危機的根源是美元霸權，周邊發展中國家要積累美元儲備，積累不夠會出問題。亞洲金融危機，很多國家美元儲備不夠，所以會有籌集資金打擊泰銖或者其他國家的貨幣。當時是對美元儲備不夠的擔憂，亞洲國家加緊了對美元儲備的增加，中國是一個特別的例子。

　　外匯儲備的積累又帶來美國政府債券長期利率下降，因為外匯儲備以美元形式，美元儲備需要用到歐洲或美元的市場，使美國長期利率下降，使美國消費者和政府借債成本低，因此有高負債，高負債又造成了對中國出口的需求。所以金融危機發生之前全球經濟體就是靠這個體系運作，其中基本的東西就是美元作為基準的貨幣。外匯積累增加得很快，不光中國，其他發展中國家都有很快的外匯儲備積累。

　　大家可以看到簡單的圖，中國拼命提倡出口，積累了很多外匯儲備。亞洲金融危機以后，從2005年中國外匯儲備快速增長。如果這樣的全球金融體系是以美元為主的儲備，這種事遲早還會發生，或者積累得太多，或者積累得太少，其他國家并沒有在國際市場上控制主權貨幣的能力。加速人民幣國際化是因為決策層可能意識到戰略高度，從長遠來說，可以緩解積累美元儲備或者歐元儲備的壓力。

　　我認為另外一個加速推進人民幣國際化的原因我認為是中國國內金融改革步伐滯后。滯后原因很復雜，要改動利率自由化或者讓匯率更快浮動是很難做的一件事。所以金融改革的突破口也許從外部開始，推動人民幣國際化可以在國外市場形成人民幣市場化機制，可以反過來倒逼國內人民幣改革。推進人民幣國際化當然還有很多長遠利益考慮，這里我就不展開講。

　　如果人民幣成為國際貨幣，在全球用人民幣就像美國人用美元一樣，對消費者和投資人都有很大的幫助。可以用本幣在全球范圍內投融資和消費，這是最主要的原因之一。如果人民幣成為國際貨幣，央行就成為負債的承擔者，碰到危機的時候可以印發鈔票，幫助企業和個人解決貨幣錯配的情況。

　　我們到外國消費可以用自己的貨幣消費，從企業個人來說都不存在貨幣錯配的問題。另外本國的宏觀調控空間也擴大到其他國家。美聯儲承擔著國際中央銀行的職責，可以延伸國家政策調控范圍。第三拓寬本地金融市場的廣度和深度，本國的金融機構可以從中獲得很多的優勢。在座大部分都是金融機構，大家想象一下如果人民幣國際化，大家就多了很多有利條件，可以用本幣在國際市場競爭，也可以為金融機構提供有利的武器。我經常跟金融機構的老總說應該多思考一下在人民幣國際化的框架下你們可以做什么。因為如果是國家的策略，在國際化的框架下，里面應該有很多空間。而且人民幣的國際化給我們的金融機構走出去，成為世界一流的金融機構提供了很大的支持，因為最終有央行在后面支持你，而不是玩別人的游戲，這當然是一個非常好的優勢。

　　平時大家談得比較多的是鑄幣稅的收入，在人民幣國際化的收入份額中不是很大，另外為進出口企業和個人節省匯兌成本，這個空間不是很大，更多的是前面講的那些宏觀戰略收益。但是推動人民幣國際化有一些反對的聲音，主要的原因是有成本。大家想象一下，海外有很多人民幣，這些人民幣回流就會造成中國貨幣政策的沖擊。中國如果要緊縮了，海外的人民幣就流回來了，放松了，海外人民幣又跑出去了，因此德國和日本在上世紀七、八十年代基本不鼓勵貨幣國際化，因為存在一個擔憂，這當然也是我們需要的考慮。第二個成本，國際化貨幣推出去是讓別人持有你的貨幣，這個過程可能要通過貿易逆差推出去。持續的貿易逆差讓外國人持有人民幣，大家又會對人民幣有貶值的期望，就像美元發生的情況一樣，因為美國有持續的貿易逆差，會有貿易的擴張，但大家又擔心拿到的美元不斷貶值。這是一個比較長遠的問題，人民幣剛剛開始走出去。我們從人民幣收益和成本的分析，我認為人民幣國際化收益大于成本。

　　成為美元、歐元那樣國際化貨幣有很多先決條件，首先是人民幣的完全可兌換。第二資本項目應該放開，資金要自由流動。第三有競爭的競爭體系，不怕資金流動，可以管理控制風險。第四要有成熟的貨幣政策。但我這里強調的是完全國際化的條件，都具備當然好，可以更快的推進人民幣國際化。但由于國內金融改革存在一定的阻力，如果人民幣資本項目沒有完全放開，不可完全兌換的過程中，是否可以推人民幣的完全國際化？在歷史上沒有這樣的先例，好在我們有香港，從香港的角度來說可以做人民幣有限度的國際化，這就是一個新思路，前幾年我們已經提出了這一點。香港為什么可以在人民幣沒有完全兌換的情況下進行有限的國際化呢？一是香港一國兩制，可以利用這樣的制度使人民幣有限度的國際化，所以我提出了人民幣國際化試驗田。但為了達到這樣的目的，應該使流出境外的人民幣資金有可控的回流渠道，香港有這方面的優勢，對海外人民幣流回大陸提供有序的渠道，相比新加坡、倫敦、紐約更具優勢。

　　在人民幣國際化的過程中，新加坡、倫敦都在爭人民幣離岸中心，但他們畢竟是主權國家，香港和大陸是一個國家，相對可控。另外香港有成熟、健全的體制可以處理好人民幣的離岸業務，香港本身就有很好的結算機制，也有人民幣的結算機制。

　　可以利用這樣的體制實驗人民幣的國際化。香港作為離岸中心試驗田要控制跨境資本流動規模，在資本賬戶沒有完全開放的情況下實現人民幣國際化的部分實現，做好防火墻準備是最關鍵的步驟。

　　以上簡單介紹了人民幣為什么要國際化的背景以及為何用香港作為離岸中心。這樣的觀點提出后各方非常關注，中央政府經過一段時間考慮也大力支持香港作為人民幣離岸中心，在這樣的大背景下，香港人民幣離岸中心的發展非常迅速，已超過研究者的想象力。現在香港各類產品都已具備，比如現在已有一些金融機構在香港發行人民幣債券、人民幣股權、人民幣保險產品。

　　同時香港人民幣存量在迅速增加，從圖中大家就可以看出，香港人民幣存款已達到7500多億，兩年前這個數字只有幾百億，短時間內有了十幾倍的增長，所以人們對人民幣的熱情非常高。同時香港可以經營人民幣的認可機構，數目也在快速增加。跨境人民幣貿易結算也有長足發展，海外跨境人民幣貿易絕大部分還是通過香港進行交易，很少通過其他市場。香港人民幣離岸中心所謂的蓄水池功能(人民幣存量)已經有很大的發展。金融機構也好、大企業也好，對在香港發行人民幣都非常熱衷，因為香港債券利率低于大陸，融資成本更低。

　　香港離岸中心最終的發展還是在于蓄水池和內地大池子之間的關系，如果我們說流出去的人民幣不允許再流回中國大陸，蓄水池的作用該不是那么大。蓄水池的角度，應該有一個有序可控的流動，即人民幣要國際化，不是把人民幣推出去后讓子彈多飛一會兒，就不讓它回來了。有學者提出這樣的觀點，但這種觀點有缺陷，不能過多的限制人民幣的流動性，否則大家就不愿意持有。只有可進可出的時候，人們才愿意更多的持有人民幣，關鍵是有序和可控，這是防火墻功能如何設計的問題。關于這點我們也做了很多研究，中央政府現在也開放得非常快，允許用人民幣做FDI，在香港發行的錢，可以作為FDI進入大陸。這個口子越來越大，使得香港蓄水池的建立比較快的完成，香港人民幣離岸中心發展比較快，風險可控。

　　那么人民幣離岸中心有什么風險？對大陸和香港都有一定的風險。對內地的風險主要是貨幣政策的挑戰，現在已經發生這樣的壓力了。國內貨幣緊縮，要升息，但香港人民幣利率比較低，這是由市場決定的，這里就存在利差，利差就會促發套利行動。比如在香港發債套現，把這筆錢通過FDI或者其他的途徑回流，這樣會抵銷大陸的貨幣緊縮政策。針對這種情況我們也進行了分析，第一是有序和可控，你要知道多少是回流，第二回流的總量也不會這么大，因為中國整體貨幣有幾十萬億貨幣供應量，香港有7000億資金，即使都回流，和70萬億比也是相對比較小的。當然套利活動會對資本賬戶有沖擊，這也是要考慮的風險，在防火墻可控的情況下，應該允許香港去試驗。

　　而這對香港本地的風險比較大，首先是對港幣的貨幣替代，人民幣到了7000多億，香港整體貨幣供給量是6萬多億，按照這個趨勢發展下去，幾年后幾萬億人民幣可能和港幣并駕齊驅，這樣是否會產生貨幣替代？大家在日常生活中就直接使用人民幣？北京很多朋友分析不會的，香港貨幣存量中也有很多美元，美元沒有取代港幣，但我說實際上有可能替代。美國隔得很遠，美國老百姓也不會整天拿著現金到香港消費，但香港緊靠大陸，大陸居民經常去香港消費，有很多人帶著人民幣過來，很多商家已經開始接受人民幣，甚至有些企業也在商討要不要用人民幣發工資？整個社會已經有這樣的聲音，所以港幣是否會被人民幣替代其實是一個要思考的問題，現在決策者沒有深入思考這個問題。另外與此相關的是對香港聯系匯率的沖擊，港幣和美元掛鉤，已經掛鉤了20多年，由于香港經濟和大陸聯系越來越緊密，跟美元聯系越來越松，將來是否要和人民幣掛鉤？如果人民幣越來越多，存量越來越大，甚至在流通中使用，大家會更關注聯系匯率能否繼續下去。這些都是很大的問題，香港學界和政府這方面思考得比較少，北京思考得也比較少，因為感覺香港比較小，但實際上這牽涉到對香港經濟的沖擊，同時也牽涉到一國兩制的問題。整體來說風險是有的，但收益還是非常大的。人民幣有限度的國際化應該大大推動。我的演講就到這里，謝謝大家！