圖為國(guó)金證券汽車(chē)研究員吳文釗做主題演講。(新浪財(cái)經(jīng) 劉琛攝)

　　新浪財(cái)經(jīng)訊 國(guó)金證券于2011年6月15日到6月17日在海南三亞舉辦“國(guó)金證券2011年中期策略會(huì)”。圖為國(guó)金證券汽車(chē)研究員吳文釗發(fā)布題為《靜待估值反彈，把握跨周期成長(zhǎng)》的報(bào)告2011年下半年汽車(chē)行業(yè)投資策略。

　　以下為發(fā)言實(shí)錄：

　　吳文釗：各位來(lái)賓大家下午好，接下來(lái)由我講一下汽車(chē)行業(yè)策略，今年以來(lái)汽車(chē)行業(yè)出現(xiàn)比較明顯緊急回落的態(tài)勢(shì)，上半年汽車(chē)板塊的走勢(shì)不是很好，所以我們接下來(lái)今天主要講三個(gè)方面的問(wèn)題，一個(gè)就是造成今年以來(lái)汽車(chē)行業(yè)緊急下滑的原因，第二緊急下滑的幅度，第三就是行業(yè)景氣回升必須具備的條件以及可能時(shí)點(diǎn)，另外加上我們對(duì)全年的簡(jiǎn)單預(yù)測(cè)以及統(tǒng)計(jì)策略，我們現(xiàn)在講第一個(gè)問(wèn)題，我們今年以來(lái)汽車(chē)行業(yè)下滑的趨勢(shì)非常的明顯也是非常確定的，這里不多說(shuō)了，對(duì)他的理由來(lái)看市場(chǎng)已經(jīng)有普遍性的共識(shí)，這就是多重負(fù)面因素疊加造成的，這一點(diǎn)我們也是認(rèn)可的，我們這里主要講造成這樣一個(gè)行業(yè)下滑的根本原因，我們的觀點(diǎn)根本原因是高通脹以及由此引起的緊縮性調(diào)控，我們首先從理論上來(lái)講我們知道汽車(chē)是一個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈很長(zhǎng)產(chǎn)值很大的的國(guó)民經(jīng)濟(jì)這樣一個(gè)支柱性的產(chǎn)業(yè)，當(dāng)這個(gè)總的來(lái)講汽車(chē)行業(yè)景氣程度和宏觀經(jīng)濟(jì)指數(shù)比較相關(guān)，整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)通脹汽車(chē)行業(yè)必然受到影響的，兩個(gè)方面來(lái)說(shuō)一個(gè)方面需求角度來(lái)講高通脹首先直接削弱就是乘用車(chē)需求，乘用車(chē)影響需求兩個(gè)能力就是消費(fèi)能力消費(fèi)意愿高通脹兩者都有一個(gè)明顯的削弱，我們商用來(lái)講緊縮性的調(diào)控我們必然意味著銀根緊縮，這些對(duì)于商用車(chē)來(lái)講它的需求也會(huì)有直接的削弱，我們另外來(lái)看成本的標(biāo)準(zhǔn)，成本標(biāo)準(zhǔn)高通脹意味著生產(chǎn)成本的上升，最簡(jiǎn)單的就是原材料成本上升，這個(gè)汽車(chē)行業(yè)來(lái)講這個(gè)成本比較難以轉(zhuǎn)嫁出去，這個(gè)高通脹引起緊縮性調(diào)控是需求成本兩個(gè)方面同時(shí)擠壓這樣汽車(chē)行業(yè)，所以必然導(dǎo)致行業(yè)的調(diào)整，另外我們來(lái)看加劇今年調(diào)整的因素就是無(wú)外乎刺激政策的退出一些城市限購(gòu)政策出臺(tái)，最典型就是北京的限購(gòu)，我們的測(cè)算應(yīng)該是影響行業(yè)三四十萬(wàn)輛行業(yè)1.5%到2.5%日本地震影響我們做過(guò)測(cè)算全年銷(xiāo)售大概二三十萬(wàn)輛，今年汽車(chē)銷(xiāo)售量會(huì)下滑大家不至于到負(fù)增長(zhǎng)的局面。

　　第二個(gè)方面問(wèn)題就是說(shuō)這個(gè)行業(yè)重新回到這個(gè)通道需要滿足一些條件我們觀點(diǎn)就是等待高通脹的回落，我們前面講的現(xiàn)在造成行業(yè)調(diào)整的根本原因還是高通脹，這個(gè)我們可以從兩個(gè)層次來(lái)說(shuō)，我們首先判斷這個(gè)行業(yè)，我們判斷這個(gè)行業(yè)景氣變化趨勢(shì)或者資產(chǎn)投資者關(guān)心就是這個(gè)因素，汽車(chē)行業(yè)凈利潤(rùn)增速和銷(xiāo)量增速走兩非常一致的，而且前者的增速波動(dòng)幅度遠(yuǎn)大于后者，汽車(chē)銷(xiāo)量上升的時(shí)候利潤(rùn)增速迅速增長(zhǎng)這個(gè)表現(xiàn)為行業(yè)景氣度提升反過(guò)來(lái)行業(yè)景氣度回落，尤其汽車(chē)增速銷(xiāo)量下滑的時(shí)候這個(gè)銷(xiāo)量下滑非常大很容易變成負(fù)增長(zhǎng)，我們看到行業(yè)景氣度提升我們必須看到汽車(chē)銷(xiāo)量持續(xù)性回升我們?cè)倏戳硗庖粋�(gè)方面汽車(chē)銷(xiāo)量增速跟CPI增速之間的關(guān)系，我們看這個(gè)圖我們汽車(chē)銷(xiāo)量跟CPI之間這個(gè)關(guān)系不是說(shuō)簡(jiǎn)單的的同向還是反向的問(wèn)題這兩者關(guān)系比較明顯，就是CPI處于比較高位置的時(shí)候汽車(chē)銷(xiāo)量增速必然快速下滑，我們這個(gè)圖CPI4畫(huà)一個(gè)線，CPI達(dá)到4汽車(chē)銷(xiāo)量增速必然是往下的，我們這里來(lái)看我們看到汽車(chē)銷(xiāo)量增速回升必須看到CPI回落的合理范圍之內(nèi)，我們可以理解為CPI至少回落4%以內(nèi)，我們結(jié)合國(guó)金證券宏觀團(tuán)隊(duì)對(duì)這個(gè)判斷這個(gè)至少要在4季度。

　　我們看第三個(gè)方面問(wèn)題今年下滑會(huì)到什么程度，我們這一點(diǎn)是相對(duì)樂(lè)觀一點(diǎn)，我們覺(jué)得下滑雖然還會(huì)繼續(xù)延續(xù)但是不會(huì)出現(xiàn)04、08年那種大幅度下滑，我們現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)下滑的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該說(shuō)比08年金融危機(jī)輕得多宏觀調(diào)控力度比04年要好得多這一點(diǎn)好一點(diǎn)，另外一個(gè)方面汽車(chē)行業(yè)本身運(yùn)行指標(biāo)更為明顯，今年以來(lái)汽車(chē)行業(yè)關(guān)鍵指標(biāo)走比較好的，典型行業(yè)產(chǎn)能利用率行業(yè)庫(kù)存還有行業(yè)價(jià)格指數(shù)，我們重點(diǎn)看產(chǎn)能利用率我們產(chǎn)能利用率決定這個(gè)行業(yè)關(guān)鍵指標(biāo)，我們?nèi)ツ晷袠I(yè)利潤(rùn)率達(dá)到了歷史高位，我們乘用車(chē)我們算96%，今年大概91%左右，我們比去年有一定的下滑，我們跟0408年比還是存在一個(gè)高位，我們也對(duì)明年產(chǎn)能利用率簡(jiǎn)單的講一下，我們對(duì)三十幾家乘用車(chē)企業(yè)他們產(chǎn)能擴(kuò)張做過(guò)系統(tǒng)的統(tǒng)計(jì)，我們統(tǒng)計(jì)出來(lái)的話今年2011年乘用車(chē)企業(yè)產(chǎn)能比去年增加200萬(wàn)左右，明年比今年增加300萬(wàn)輛左右，這個(gè)我們判斷明年整個(gè)行業(yè)產(chǎn)能利用率比今年還是有一定程度降低，總的來(lái)講降低幅度不會(huì)很大，我們預(yù)測(cè)明年銷(xiāo)量增長(zhǎng)10%的話我們明年產(chǎn)能利用率84%這個(gè)07年差不多如果增長(zhǎng)15%跟09年差不多，這個(gè)產(chǎn)能利用率鑒于07、09年行業(yè)水平之間，比今年有一點(diǎn)下滑比08年還是稍微好一點(diǎn)。

　　我們看到庫(kù)存指標(biāo)這個(gè)圖當(dāng)中看得比較清楚04、08年這個(gè)庫(kù)存反映比較高，09年以來(lái)我們汽車(chē)行業(yè)這個(gè)庫(kù)存比較穩(wěn)定也是處在合理的范圍之內(nèi)，另外一個(gè)就是我們汽車(chē)價(jià)格指數(shù)的走勢(shì)也是非常明顯，我們08年之前我們汽車(chē)價(jià)格處在一個(gè)快速下滑的階段，所以導(dǎo)致了08年其實(shí)整個(gè)汽車(chē)行業(yè)盈利能力下滑比較大，我們進(jìn)入08年以后整個(gè)汽車(chē)價(jià)格體系比較穩(wěn)定了，我們今年形勢(shì)來(lái)看我們今年汽車(chē)價(jià)格指數(shù)走勢(shì)比較微，這個(gè)是汽車(chē)行業(yè)正常的狀態(tài)。

　　這個(gè)里面還要特別提一點(diǎn)就是我們覺(jué)得現(xiàn)在汽車(chē)行業(yè)唯一的一個(gè)刺激政策就是節(jié)能汽車(chē)補(bǔ)貼政策其實(shí)對(duì)于保障整個(gè)行業(yè)盈利能力發(fā)揮很重要的作用，首先一方面這個(gè)作用覆蓋范圍非常廣，現(xiàn)在一共六批400多個(gè)車(chē)型這個(gè)占到乘用車(chē)銷(xiāo)售的60%，我們的了解其實(shí)大部分的企業(yè)，大部分的車(chē)型進(jìn)入節(jié)能車(chē)目錄的前后他們終端銷(xiāo)售的機(jī)會(huì)幅度變化不大就是三千塊錢(qián)補(bǔ)貼大部分都是留在整車(chē)廠自己手中，這個(gè)三千塊錢(qián)對(duì)于每輛車(chē)來(lái)講力度不消，我們現(xiàn)在平均車(chē)價(jià)八萬(wàn)這個(gè)凈利潤(rùn)就是3.75%，我們打一個(gè)折這個(gè)對(duì)提高行業(yè)凈利潤(rùn)1%到2%之間，我們整個(gè)行業(yè)凈利潤(rùn)水平也不過(guò)6%左右，這個(gè)對(duì)于保證整個(gè)行業(yè)盈利能力還是起到非常大作用，這個(gè)政策還在執(zhí)行去年可能性很小，只不過(guò)提高一些補(bǔ)貼門(mén)檻這個(gè)政策非常有作用，綜合以上幾點(diǎn)我們判斷整個(gè)行業(yè)景氣程度有小幅度下滑應(yīng)該是一個(gè)軟著陸不會(huì)出現(xiàn)一個(gè)嚴(yán)重的下滑。

　　講完以上三點(diǎn)我們對(duì)于整個(gè)汽車(chē)行業(yè)簡(jiǎn)單的疏理乘用車(chē)我們今年趨勢(shì)很明顯，無(wú)論轎車(chē)、SUV還是交叉性乘用車(chē)銷(xiāo)量都是大幅下滑包括SUV唯一比較好現(xiàn)在結(jié)構(gòu)上來(lái)看還是繼續(xù)優(yōu)化當(dāng)中，一方面就是小排量車(chē)的提升另外一個(gè)方面就是自主品牌市場(chǎng)份額還是持續(xù)的上升已經(jīng)穩(wěn)居第一，講一下大家關(guān)注的就是明顯的兩級(jí)分化，我們物流重卡比較低迷，工程的重卡比較熱銷(xiāo)，我們固定資產(chǎn)投資增速還是保持比較高，我們?nèi)�年固定資產(chǎn)增速至少與2001年持平，我們總得來(lái)講工程重卡熱銷(xiāo)可以持續(xù)全年保持10到15%增速，貨流量重卡確實(shí)比較低迷，這個(gè)也是多方面，我們認(rèn)為關(guān)鍵原因現(xiàn)在高油價(jià)高過(guò)路費(fèi)高爾罰款造成重卡盈利能力大幅度下降，現(xiàn)在重卡用戶跑運(yùn)輸不賺錢(qián)的，不賺錢(qián)缺乏貨車(chē)動(dòng)力的，我們了解去年前年如果拉煤重卡平均每個(gè)月盈利兩三萬(wàn)之間，今年基本上只有一半，如果一些其他車(chē)型去年同期一輛車(chē)賺一萬(wàn)塊錢(qián)今年五千塊錢(qián)，如果運(yùn)氣不好根本不賺錢(qián)甚至虧本有可能，未來(lái)展望我們覺(jué)得半年物流車(chē)還是值得期待的，原因首先原因現(xiàn)在總得經(jīng)濟(jì)形勢(shì)還是上升的，另外一點(diǎn)就是現(xiàn)在前面提到的很高額的過(guò)橋過(guò)路費(fèi)包括一些罰款現(xiàn)在已經(jīng)引起了國(guó)家高度重視，我們看到國(guó)務(wù)院剛剛出臺(tái)八條措施促進(jìn)物流業(yè)健康發(fā)展，而且其中特別提到要降低過(guò)橋過(guò)路費(fèi)，這個(gè)過(guò)橋過(guò)路費(fèi)我們?cè)谥乜�業(yè)務(wù)成本里面占到30%比例，這個(gè)比重比較大，如果這一塊有效降低話對(duì)于改善重卡業(yè)務(wù)盈利能力比較大幫助，最后一點(diǎn)基本上上個(gè)月開(kāi)始幾大重卡廠商都是開(kāi)始比較大規(guī)模的促銷(xiāo)，我們這些作用之下重卡終端銷(xiāo)售還是可以改善，預(yù)計(jì)全年的銷(xiāo)量預(yù)計(jì)在10%之內(nèi)。

　　我們看大中客，國(guó)內(nèi)需求比較低他基本上再出口，這個(gè)出口比例比較高，07年達(dá)到36%2010年達(dá)到23%今年客車(chē)出口比較一般，一季度下滑3.86%，主要原因跟中東北非一個(gè)動(dòng)蕩局勢(shì)有關(guān)，因?yàn)槲覀兛蛙?chē)出口主要在這些地方。

　　接下來(lái)我們對(duì)全年銷(xiāo)量一個(gè)預(yù)測(cè)，我們雨量1937萬(wàn)輛增長(zhǎng)37%我們預(yù)測(cè)綜合考慮這個(gè)行業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)以及季節(jié)性季度規(guī)律做應(yīng)該說(shuō)實(shí)現(xiàn)可能性比較大，今年比較理想的銷(xiāo)量。

　　我們進(jìn)入一個(gè)投資策略，我們策略分兩個(gè)分析，我們現(xiàn)在堅(jiān)定看法我們六月初通過(guò)周報(bào)發(fā)出這樣一個(gè)聲音我們認(rèn)為汽車(chē)板塊估值反彈已經(jīng)到來(lái)，我們的理由是兩個(gè)方面，一個(gè)方面考慮汽車(chē)板塊一定業(yè)績(jī)下滑的風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在整個(gè)汽車(chē)板塊估值仍然歷史低點(diǎn)附近，另外一個(gè)我們認(rèn)為六七月份汽車(chē)銷(xiāo)量增速將會(huì)提升，五月份汽車(chē)銷(xiāo)量負(fù)3.98%我們預(yù)測(cè)六月份汽車(chē)銷(xiāo)量還有可能是負(fù)的，但是不會(huì)下滑的幅度不會(huì)超過(guò)六月份了，應(yīng)該在負(fù)2%以內(nèi)，七月份應(yīng)該一個(gè)正增長(zhǎng)這是我們看到兩個(gè)月連續(xù)汽車(chē)銷(xiāo)量增生，還有一個(gè)估值水平還有汽車(chē)行業(yè)明顯改善至少短期內(nèi)能夠看好這個(gè)跡象，這個(gè)估值反彈條件具備了，我們鑒定看好這個(gè)，我們反彈角度重點(diǎn)看好這個(gè)公司還是乘用車(chē)，乘用車(chē)整車(chē)企業(yè)以及乘用車(chē)零部件的綜合企業(yè)，我們長(zhǎng)遠(yuǎn)一點(diǎn)來(lái)看如果看到整個(gè)行業(yè)重新回到一個(gè)上升通道我們前面觀點(diǎn)必須等到通道的回落包括緊縮性調(diào)控的放松，這些條件具備之后我們汽車(chē)行業(yè)還是迎來(lái)一個(gè)新的汽車(chē)上漲行情，我們汽車(chē)行業(yè)還是處于一個(gè)快速成長(zhǎng)周期這樣一個(gè)大周期沒(méi)有改變，我們整個(gè)行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展前景比較樂(lè)觀，我們推薦來(lái)看上海汽車(chē)、江淮汽車(chē)等，我們明天上午會(huì)安排一個(gè)汽車(chē)相關(guān)公司跟大家交流。謝謝大家！