2011年5月28日，復旦大學主辦的“上海論壇”在上海召開。新浪財經圖文直播本次活動。圖為世界銀行經濟政策及債務局的首席經濟學家劉琍琍演講。(來源：新浪財經)

　　2011年5月28日，復旦大學主辦的“上海論壇”在上海召開。新浪財經圖文直播本次活動。圖為世界銀行經濟政策及債務局的首席經濟學家劉琍琍演講。

　　劉琍琍：我就用英文來講。因為我在全球各地是用英文做了這個演講好幾回了，所以我用英文是更加熟悉一點。

　　首先我要感謝上海論壇邀請我來參加，我也是復旦的畢業生，所以回到母校感到尤其親切高興。

　　我們在世界銀行做了一個全球的研究項目，那么我根據這個研究項目的結果準備了這樣一個演講，所以我給大家做一個簡單的介紹，一般來說要一個多小時，我們這里做一個簡單的介紹。

　　首先來看一下這邊的內容提要，我們來看一下次國債融資的情況，以及它的戰略意義，還有我們來看一下全球金融危機對于這個問題的影響還有長期的結構性的挑戰，以及我們的應對策略。我們可以看到對于政府債務來說很重要的一項是，比如說本地政府的一些債務，比如說是省、州等等這個就是我們稱之為次國債的一個概念，比如說印度，他們的州郡的債務是占到GDP的27%，那么巴西是占到公眾債務差不多30%，還有這種地方政府的債務怎么樣來控制風險這個問題的話，我覺得是非常重要的，像澳大利亞，還有加拿大，還有法國，它是一個相對來說比較集中的一個國家，不是我們想象的那么分散，我們來看一下為什么地方政府的債務現在會高居不下，我覺得有這么幾個原因：

　　第一，資金的流動現在大大加強，還有中央政府對于地方政府管制的放松也是一個重要的原因，我們先來看一下全球金融危機對于地方政府債務市場的影響，全球金融危機降低了各國的經濟增長率，中央政府的財政收入受到了巨大的影響，而它的一些費用支出具有剛性，所以有一些費用還是繼續支出，但是財政收入又在下降，所以他們的財政困難是顯而易見的，那么這也就使得地方政府的債務在上升。那么在這里我們來看一下某些數據，我們是在每一個國家公開的信息，網站上查詢這些數據，傳統的財政余額占GDP的比例，我們這邊列出了金磚四國地方政府的財政余額占GDP的份額，這邊有金磚四國，巴西、中國、印度和俄羅斯，那么我們可以看到2007年之后俄羅斯是進行了地方政府債務的改革，所以它現在有所下降。還有我們這邊列出了發達國家財政收入占GDP的比例對于這個地方政府來說，那么這些國家都是推出了非常強的財政政策刺激的政策，刺激經濟發展的政策，也就是說財政政策，擴張性的財政政策，還有一個非常重要的因素，就是資金成本，2008年下半年，還有2009年第一季度的時候因為雷曼破產導致美國的信貸市場幾乎是完全凍結，那么地方政府必須在這個短期的資金市場上拆借資金，成本是非常之高的，我們來看一下州、省等等這個地方所發行的債券的情況，那么從級差，收益率的級差，以及到期期限來說的話，我們這邊列出了地方政府債券的情況，是從2007年到2010年，這里不包括美國，原因就是因為那段時間地方政府獲得資金的渠道受阻。

　　還有我們來看一下十年的美國地方政府債券的收益率，我們看到這個成本都是在上升，不管你的評級到底是3A、2A＋，還是3B等等，也就是說地方政府借貸的成本都是在上升，那么在2008年之后上升的特別之快，那么在經濟危機過去之后的話，現在又有所下降，我們可以看到發展中國家它的GDP的3%到4%差不多是，也就是對基礎設施的投資差不多占GDP的3%、4%，我們認為高達7%到8%，還有這個跟城市化的進程是緊密相關的，我們可以看到每年差不多有6000萬人會移居到城市，到2030年有18億人口將會成為城市人口，那么這個主要是發生在發展中國家，特別比如說中國更是這樣，這就意味著發展中國家城市的基礎設施的投入要大大提高，城市的基礎設施資產的使用壽命是非常長的，長期的資產必須要用長期的資金來配套，那就是地方政府通過發行長期的債券來為基礎設施的投資做融資，我覺得這個也是很合適的。那么怎么樣能夠確保地方政府的借貸是可持續的，而且是健康的，而不要成為一個風險的隱患呢？

　　我覺得當然一個是這個取決于宏觀經濟的穩定性，我們知道當初像金融危機的時候或者貿易危機的時候，那么債務市場就會受到影響，還有地方政府在管理他的債務組合的時候必須也要有能力，要有戰略，還有地方政府的借貸市場最好應該是高度發達的，然后競爭力比較強的，那么這樣才有助于地方政府債務市場的健康發展。三大評級機構，我們可以看到他們列出了，這是標普，是到去年2月份的時候，對于地方政府的債務，主權債務進行評級，或者說這邊是列出了主權債務的評級和地方政府債務評級之間的相關性，我們可以看到這條線還是非常的直的，擬合度非常高，也就是說它是往右上方傾斜的一條線，如果說這個主權債務的評級是3A的話，那么地方政府的債務是很少能夠說是比3A更高，也就是說它是會跟3A接近，但是不可能超過主權的評級。還有如果說是主權的債務是很糟糕的話，就是評級，那么地方政府的整個債務的評級肯定是也會很糟糕的，那么當然我們可以看到，政府的債務危機非常之多了，像當時的阿根廷、墨西哥等等，最近我們又看到了西班牙的等等。如果說地方政府去借來的資金它不是做長期的投資，而是說為它的日常的營運費用做融資的話，那這個風險是很大的。那么發生了主權債務危機以及地方政府的債務危機之后的話，人們就采取了相應的措施，來進行調整，來化解風險，我們可以看到，從90年代末開始，監管的制度日益強健起來，日益完善，就是把地方政府，也就是說主權政府在借貸的時候，要負起責任，同時我們對他們借貸的行為也要設定一些制約的條件，還有是借貸的工具，借貸的流程等等，比如說像印度的憲法就規定，地方政府是不能以地方政府的名義借外債的，如果你不是一個主權的國家的話，主權政府的話是不能借外債的，當然各國的規定會有所不同，總之的話，各國政府現在對于這個問題還是越來越關心了。

　　我們這邊出了一系列內容監管的法律法規，比如說在巴西它有一個政府財政責任法，哥倫比亞是有第358號法律等等，如果說我們來統觀一下這些監管的制度，它們有一些共同點，比如說我們對于7個國家這方面的監管制度也是做了研究，我們在3月份的時候也發表了一篇論文，也交給了世行，里面有很多細節，那么講到底，我覺得無外乎以下幾點，第一，對于總債務要有一個上限，要設一個警戒線，當超過這個警戒線的時候，你就要警覺，就像是個人一樣，比如說你去銀行申請貸款的時候，他也會看你的收入，比如說看你收入當中要還本復息的這個部分是占多少，對于政府也是一樣的道理。還有一個所謂黃金法則，也就是說你借款只是為了做長期投資，就是資本投資，而不是說為了付養老金，付政府員工的工資等等，也就是說要專款專用，還有我覺得要有一個擔保，對于地方政府的債務，償債要有一個擔保，此外，從程序的角度來講會有一些要求，比如說中期、短期，還有要做預算的流程，地方政府的財政支出預算要透明，要有獨立的審計，要定期的對公眾的公開的披露、報告，比如說在巴西的話，全國的政府以及各個地方政府它所有的這些數據都是公開的，比如說它目前的債務情況、擔保情況等等。

　　如果說一個地方政府快破產了，那么怎么辦？我覺得這個對于破產的處理是更重要。因為你這個規定可以制定的非常好，但是說你沒有一個執行這種規定的政策的話，那么你還是說一紙空文，因為你制定了很多規定，但是如果說他還是還不起債務的話你怎么辦？我覺得你必須要有一個約束他的這樣一個制度。你可以對這個債務進行重組等等，通過這種方式。我們在美國也做了一些研究，比如說美國有一個破產保護法，在第九章，是1937年通過的法案，當時是在大蕭條之后，還有在美國我們知道地方政府它是有主權資格的，當時美國聯邦政府也在討論說是不是允許主權，有主權資格的地方政府向法庭申請破產保護，當然各個州的情況也不一樣，他們都在討論這個問題。

　　總之，我們必須要設計這樣一個比如說債務重組，以及破產保護這樣一個機制。這里涉及到利益相關方非常之多，除了地方政府本身之外，還有債務方，就是地方政府，此外的話還有債權人，還有地方政府所服務當地的一方民眾。對于私營企業，私營部門來說，一個公司，比如說他資不抵債了，債權人要求之下經過一定破產程序的話，你可以拆分這個公司，然后對他的資產進行清盤，變賣之后，套現，但是對于一個地方政府你是不是也可以這樣做？我覺得這個還是要考慮到私人部門跟公眾部門的區別。

　　還有各個不同的地方它的經濟制度的情況、政治制度的情況都是有所不同的，所以也不能一概而論。比如說巴西和法國，它是聯邦制的，有的時候地方政府它可能會有一個所謂策略性的申請破產，它就說違約，我付不了錢了，但是實際上他是付得了錢的。那么聯邦政府的話就有權約束這個地方政府說，你其實是有能力付的，你必須，比如說增加稅收收入等等來支付債務，我想這個細節我就不講了。

　　總之，對于地方政府來說，你必須要有自己的債務的融資的戰略，特別是如果你有不同的債務的話，你要考慮到底是問誰借，然后期限等等，也就是說你借助的工具、期限、債權人的選擇等等這些都是非常重要的，這樣才能夠很好的管理你所面臨的金融風險。還有財政政策和你的債務政策之間也是有很強的相關性的，因為我們知道地方政府債務的債權人他是求償權，也就是說要等地方政府把所有費用付完之后，如果還有剩下的錢才會去支付給這個債權人，比如說弗吉尼亞州這個地方政府每年都會有這樣一個審計委員會，他對于我們前面講到的這些問題都會進行審計，然后來監控風險。

　　最后我講一下關于地方政府債務市場的情況，那么西歐的做法他們就是找專業的銀行來借債，在美國是完全市場化的，我們可以看到很多國家，地方政府都在發行債券，這邊我們列出了一些數據，除了中國跟印度之外的話是有私人部門的債券，其他的國家我們這邊講的債券都是指政府和地方政府的債券，每年，比如說美國是兩千億美金，不是美國，是其他地方，比美國的規模當然是要小得多，我覺得對于地方政府所發行的債券它的監管也是一樣，比如說私人部門發行了債券，公司債券我們是怎么監管的，對于主權政府它發行的債券我們是怎么監管的，我們就要對地方政府發行的債券我們就要怎么監管。

　　好，謝謝大家！