新三板：企業引資與發展的推力器實錄
新浪財經訊 2010年8月26日-27日，由中國民主建國會中央委員會、中華人民共和國科學技術部、遼寧省人民政府和沈陽市人民政府聯合主辦的“2010中國風險投資論壇-振興東北投資高峰會”在沈陽召開。本次盛會的主題是“發展新型工業化 建設國家創新型城市”，新浪財經全程直播。圖為新三板：企業引資與發展的推力器現場。
主持人：尊敬的女士們，先生們，大家下午好，感謝各位出席2010中國風險投資論壇振興東北投資高峰會。希望在座各位嘉賓就坐，同時把手機調成振動狀態，感謝大家的配合。各位來賓，本次論壇馬上就要開始，請大家抓緊時間就坐，我們今天下午這個會場里面會對兩個話題進行探討，一個是新三板：企業引資與發展的推力器。另一個是投資生物醫藥產業，關注健康未來，這么兩個話題。這樣吧，我們第一場新三板：企業引資與發展的推力器這場先開始，我先介紹一下本場論壇的嘉賓，德勤華永會計師事務所合伙人、中國業務發展執行總監金建，申銀萬國代辦股份轉讓總部總經理張云峰，西部證券新三板業務部總經理程曉明，深交所策劃國際部高級經理黃少軍，北京市仁人德賽律師事務所律師卓悅。現在我們以熱烈的掌聲歡迎我們專題的嘉賓上臺。
金建：各位來賓，各位領導，大家下午好！非常高興今天有機會和各位進行一個短時間的交流，我們的這個題目就是企業引資與發展的一個推進器，這個大題目下面我們來著重討論一些比較感興趣的話題。今天上午的大會，我想大家開的還是腦子灌了很多東西了，已經很累了，我們今天下午盡量找一些大家感興趣的話題，找一些亮點大家來進行交鋒，尋找一些火花。我想我們先自我介紹一下，我們今天參加每個會議的人和他所在的單位。我先從我個人開始介紹，剛才主持人介紹我叫金建，是德勤華永會計師事務所的合伙人，我每年跟各位都有機會相聚在沈陽，也參加了不少投資方面的論壇，應該說跟大家有很多交往吧。我們對國內還是國外的上市企業我們做了很多見證工作，這個見證工作包括兩個方面，一是把一些有興趣上市，但是還不具備條件的企業進行輔導，我們作為財務顧問來給他進行一些整改，要求他去達到上市的要求。另一種就是他已經初步達到了要求，對上市的條件已經符合，那么我們就要想辦法用最短的時間幫助這個企業到海內外各個交易所去上市成功。我們目前在高科技領域當中有很多知名的企業都是幫他們上市成功的，我想大家都聽說過無錫尚德太陽能，是我們幫他到美國上市成功，分眾傳媒等等。房地產，我們幫助奧園在香港上市，也幫助中國網絡住宅交易的易居網都到美國上市成功。所以說，只要我們的企業符合條件，我們一定會全力以赴幫助他盡快實現上市的這個目標。當然，我們現在還有些企業離上市的要求有一點兒距離，那么我們也可以早點幫他進行輔導，特別是幫他引進一些戰略投資者，幫他在管理說提高水平，達到上市的要求以后再去推進，這樣的案例也非常多。所以我想如果大家這次討論以后，有興趣跟我們進行交流，我們可以做很多案例的分析，來幫助你解決一下你現在狀況的分析。時間有限，我就不多講了，下一位我們請張云峰來介紹一下他自己，謝謝。
張云峰：各位領導，各位嘉賓，大家下午好，我是申銀萬國證券公司代辦股份轉讓總部總經理張云峰，我是2001年2月份開始從事三板市場的建設，到現在已經走過了近10個年頭，在監管機關，各級政府，以及各位的大力支持下，三板市場還是取得了一些成績，老三板市場占有率是33%，新三板市場占有率是30%，定向融資的市場占有率是70%，二級市場的占比一直保持在18%左右，延續十年保持第一名。當然，這些成績的取得主要還是靠社會各界大力支持的結果，在這里表示感謝。
程曉明：我是西部證券新三板業務負責人程曉明，希望大家多對新三板提出問題，我們今天主要來溝通，謝謝大家。
黃少軍：我叫黃少軍，來自深交所策劃國際部，很高興參加這個論壇，有機會跟大家探討新三板的情況，謝謝大家。
卓悅：我是卓悅，北京市仁人德賽律師事務所律師，我們是從06年開始關注新三板市場和提供法律服務的，我們今天來主要是提供一些我們的初步見解，以供大家參考，謝謝。
金建：好，剛才我們參加討論的嘉賓都做了一些各自的介紹，現在我們就進入一個環節，就是我們要對一些專題的問題做一些闡述，然后引導大家對感興趣的話題進行交流。我想我們為了更有效地跟大家互動，我們有專門的時間來接受大家的提問，所以你們現在在座的各位有準備好的提問沒有，如果有就寫在紙上通過工作人員傳遞上來，你們希望問哪一位嘉賓的問題都可以直呼其名，說我要問你問題好不好，待會兒提問的時候我們嘉賓也有準備了，所以我們每個人都把你的問題寫在紙上，然后通過工作人員傳遞過來，我們每一位嘉賓拿到你的提問來解答問題，這個方法大家同意吧。我們先開始一個互動，現在你們在座的各位誰現在希望我們在場的嘉賓，在他等會兒的講演當中有哪些需要解答你的問題的，你先提出來。有沒有？好，請，你就直接問。
嘉賓：利用這個時間我問一個救場的問題吧，一個企業想上市，剛才這個題目叫推力器，我想問一下，請問金建，這個項目很好，市場很廣闊，但就是眼前不具備這個條件，怎么能獲得叫引導性的資金這個很困擾我們，謝謝。
金建：好，現在暫時我先回答你的問題，你剛才講的項目很好，我想反過來問你這個很好是怎么界定的，誰來給你界定這個項目很好的？
嘉賓：算是專業人士，但是不像專家這個級別，他也介入了這個項目的調研，他從風險投資經紀人的這么一個角度，他認為項目非常有前途，只是暫時不夠條件。
金建：他愿不愿意投呢？風險投資，他愿不愿意自己投？
嘉賓：他是一個經紀人，剛才我的問題是這樣，這個項目是真好，這個是一個前提，怎么能夠拿到引導型資金，下一步獲得風投等等一系列，因為我面臨到這個問題。謝謝！
金建：我簡單給你回答一下，這個項目好壞確實需要有權威的機構來認定這個項目在市場上的前景，哪怕是國家的機構或者是市場上的風險評估機構給你做一個認定，這是有前景的。但是有前景的東西不見得一定會找到投資者，原因是什么，要看它的投資回報，因為有的項目很好，但是投資回報期很長，或者投資過程中有很多風險，你的同業競爭情況怎么樣，會給投資者帶來一些疑惑，他敢不敢投，他就給你引導到政府投資基金，政府的引導基金在這個場合就起到了引導的作用。問題就來了，怎么去想辦法拿到政府的引導基金，這就涉及到我們每個省市每個地方都有政府建立的很多引導基金，這些基金的建立目的就是要引導其它的風險投資者一起來對你這個項目對你這個企業進行投資，所以他也需要得到論證這個市場究竟如何。比如說科委系統吧，你要拿到科技局的引導基金肯定要做很多工作，要對這個項目的前景、發展，包括風險都要做一個完整的申報，這個申報過程就是他們來取舍到底愿不愿意投的機會。所以我想將來如果碰到這個機會，一定會有專門的申請渠道，我們各個企業可以向政府的引導基金申請，同時還有另外的風險投資基金他們會告訴你去找誰，大家一起來投你，因為風險要分散，他不可能自己來為你承擔風險，這里面就涉及到申報的方法、手段問題，我想應該由政府來給你引導更合適一些。好，謝謝！
不好意思，剛才PPT沒及時弄好。我們今天討論的題目是新三板，我給大家一個題目就是我們做一個比較，新三板市場的特點與創業板市場的比較，我們談了半天，什么叫新三板，這個我想利用這個機會來跟大家做個交流。有新三板必有老三板，我們看看老三板是什么，老三板主要有兩類，一個叫做歷史遺留問題的公司，比如說他是從法人股市場轉過來的股票暫時沒有地方去進行交換。第二個是因為連年虧損，走投無路，被摘牌的企業，它有一些股票要處理，這是老三板。現在我們討論的題目是新三板，新三板實際上是新的第三板塊的交易市場，是這么一個概念。主要是指我們在北京中關村的科技園區有一些非上市公司，它有一些股票，但是這些股票由于各種原因，它流落到市場上，或者是由于債權債務關系，或者是原有職工離開了，但是他擁有這個股份等等，那么這些企業的股份需要有一個平臺來進行交換，或者買賣讓它有合法性，我們第三板塊交易就應運而生。它不同于原來從主板上退下來的股票市場，它是非上市的股票，所以我們也叫柜臺交易吧，這個概念我想大家有所了解。
新的第三板塊的市場，什么叫第三板塊，第一板塊是主板，大家知道，第二板塊就是創業板，第三板塊就是柜臺交易，或者是非上市企業的股票系統。它的構成現在已經被大家逐步認識，就是認為它是我國多層次資本市場的組成部分了，以前大家還不太承認，總覺得這里面有非法性或者不合規，但是隨著很多企業在不斷地交換股份，現在大家已經逐步達成共識，新的第三板塊應該是中國資本市場里面的組成部分。我這里有一個圖形大家可以看到，這個里面就是我們的組成部分，應該說是多層次的，直到2010年7月6號為止，現在據我們統計有69家公司在系統內進行股份轉讓，而且有9家掛牌企業通過10次私募實現融資4.7億元，平均市盈率為16.38倍，這就證明新三板在市場上是被大家承認的，交易已經成功。而且國務院已經批準在完善總結的基礎上，會把這個板塊從中關村逐漸向外面擴展，還有天津，還有沈陽，都已經積極申請在第三板塊交易市場當中能夠建立它的系統。截止2009年4月30日，有55家公司在新三板掛牌報價轉讓。53家報價公司03年實現營業收入51.77億元，比上一年增長18%。所以說總的趨勢看到，這些企業通過第三板塊的股票交易還是達到了一個增長。
從中也可以看到，這個增長的幅度當中也有一些企業是虧損的，特別是68家報價公司當中有19家公司業績是出現下降的，所以并不是所有的企業都能賺大錢的，有的是支撐不下去了，不得不通過股票交易來實現轉讓。所以第三板塊的出現并不是挽救企業從虧損轉到盈利的唯一的途徑。那么第三板塊的發展其實最終我們認為它是還是要到主板或者創業板上去發展，那個市場更大。根據我們的發現，從06年到08年當中有很多參與第三板塊交易的企業開始往創業板轉型，我這里統計數據大概有30%的企業已經滿足了創業板上市的條件。而且據我們了解，有6家已經經過了證監會發申委的審核，所以通過第三板塊的平臺可以使我們較早地進入創業板，這是個捷徑，是我們進入創業板比較好的途徑，大家可以深入地了解。另外從政府來看，現在證監會、科技部、深交所、中關村管委會、中國證券業協會五方聯席會議，確定對新三板進行技術系統改造，這樣就會導致我們的新的板塊市場越來越正規化，合規化。現在我們來看，我們分析按照國家的中長期要求，可能不僅僅是限于中關村，天津和沈陽都在積極申請，有條件的地區，特別是高新技術開發區都要求能夠進入到新的板塊市場，所以我們了解現在大概有超過原有數量100%多的企業都愿意進入新的板塊，叫新三板。
現在新的三板它究竟是不是一個創業板的前提，或者是它的一個過渡呢，這個問題大家也有不同的看法。一種看法就是新三板就是創業板的孵化器，如果新三板成功了，就意味著創業板也即將成功，只不過是時間問題。所以從某種意義上說，可以把新三板作為向創業板過渡的必定條件，所以將來有沒有可能創業板上市之前都要這些高科技企業到新三板上面去轉一圈，這有什么好處呢，讓他們先練練兵，讓他們對市場了解的更深入一些，讓投資者更多地跟這些企業進行溝通，不要讓創業板大量上市造成大起大跌，這點大家可以探討。第二個是新三板主要是服務于創新型的企業，而且是中小企業為主，如果是把它作為中國的納斯達克來發展的話，恐怕它的增長速度要遠遠超過其它的板塊，但是這個發展究竟能不能成為中國的納斯達克，現在還有很多限制條件。為什么呢？你要進入新三板市場必須是國家級高新技術園區注冊的企業，你必須成立滿三年，你的業務要突出，具有持續經營的記錄，第四是你的凈資產不低于500萬，創業板是要求凈利潤不得低于500萬，三板是凈資產不低于500萬，對盈利它沒有要但是你的凈資產不得低于注冊資金。我們有很多高科技技術注冊的時候資金很少，所以將來要考慮這個問題，你的凈資產要大于注冊資金，才能符合這點。另外，新三板掛牌主要程序，你要經過公司董事會、股東大會決議，申請股份報價轉讓試點企業資格，簽訂推薦掛牌報價轉讓協議，配合主辦報價券商盡職調查，還有主辦報價券商向協會報送推薦掛牌備案文件，股份集中登記，披露股份報價轉讓說明書，這些條件你一個都少不了，必須具備，才能上新三板。
我們前面講了新三板這些條件這些規定，再來看看現有的深圳創業板上市的要求，這兩者有什么區別呢，第一，創業板要求很明確，三年業績，必須是中國大陸注冊成立的股份制公司，不能少于三年經營。還有連續兩年盈利，而且兩年的凈利潤累計不得少于1000萬，并且要持續增長，或者說你的凈利潤不少于每年500萬，所以這個對你來說是一個很重要的條件。發行前的凈資產不能少于2000萬，而且不存在為彌補虧損的現象。而且最后發行的股本總額不得少于人民幣3000萬元。最后一個條件是你在連續兩年的經營當中，你的主營業務、管理層及控制權都沒有發生重大變化，這很重要，如果你一旦發生董事長變了，總經理變了，財務總監變了，這都是屬于重大變化，所以我希望大家了解創業板的要求。
這個比較我們怎么來看，我們看到從融資規模上來看，創業板還是要比新三板大，前面講了新三板只限于高新技術園區注冊的企業，創業板沒有這個限定，什么企業都可以上。融資的形式一個是公開發行，而且是定向增發，兩個都存在。而新三板只能是定向增發，不能公開發行。維護成本相對來看呢，創業板成本要比新三板稍微高一點兒。還有我們主要是看到資金需求量大的企業是不會上新三板的，新三板的資金量并不是很大，前面看到了我們總共63家企業，成交量也就是4.5億，并不高。上市的要求如果對創業板不夠條件的話只能上新三板，所以相對新三板的上市要求就比較低一點兒，還有流動性稍微少一點兒，這兩個比較就可以看到誰是好處大一點兒。
但是呢，不能認為新三板沒有優勢，因為創業板的推出，現在很多人認為條件門檻還是太高，特別是連續兩年盈利不得少于1000萬，我聽說因為現在創業板上的太多，排隊多的企業還不知輪到什么時候，所以有可能它的門檻條件在審核當中還會提高，500萬已經是最低最低要求，但是事實上500萬是很難上得到的，所以說新三板就自然地成為我們一個新的途徑。
我們這里也可以看到海外市場與企業融資應該說這個途徑更加廣闊，因為創業板在中國還是當主板來看，很多條件都跟主板差不多，只是利潤少一點兒。但是海外的創業板門檻要低得多，在深圳的創業板里面看到，發行額、利潤等等跟海外相比，海外很少，新加坡沒有兩年限制，也沒有利潤要求，它只是說你不得少于50萬股發行就行了。英國的創業板沒有任何要求，只要券商讓你上，保薦你上就完了。香港是兩年內你的現金流至少為2000萬港幣。所以從這幾個方面比較得出的結論是我們能不能再向前走一步，海闊天空，中國的市場是有限的，世界的市場是無限的，所以我們不要僅僅圍繞中國的市場做文章，海外的創業板也可以實驗一下。我想今天給大家提供的訊息就是告訴大家只要我們的企業有上市的條件，或者有準備要上市的決心，那么各種方面都可以進行不斷地更新改造，我們來幫你們完成。德勤是干什么的，我想簡單地告訴大家，就是幫各位企業提供咨詢服務和企業內部管理等等一系列的機構，我希望各位有機會跟我合作，今天我就講到這里，謝謝各位。
好，我們下面就該請張云峰先生給大家做一個交流。
張云峰：各位嘉賓，大家下午好！非常高興主辦方給我這樣一個機會跟大家在一起交流新三板的建設問題，我今天的題目稍微廣一點兒，為什么這樣現在，因為我們在座的各位都是在講新三板，有很多內容是重復的。我的題目是充分利用資本市場，促進東北企業快速發展。一共有六個方面的問題，一個是我們中小企業多元化融資途徑是什么，然后通過融資途徑我們導出資本市場體系是什么體系，然后每一層的定位是什么，再接下來是每個層次的基本功能，再接下來我再談一點兒關于投資方面的理念，最后為東北地區企業進入新三板的工作提幾條建議。
中小企業多元化金融服務途徑，我主要把企業分成四類，初創型企業，前期成長型企業，后期成長型企業，成熟型企業，不同的企業有不同的融資渠道，初創型企業是天使投資，政府扶持。前期成長期企業是風險投資，三板掛牌后定向增資，后期成長型企業是貸款、PE投資，三板掛牌或創業板上市公開發行股票。最后是成熟型企業，可以貸款、發債、PE投資、主板上市公開發行股票。這里面涉及到了三板市場，也涉及到了創業板市場。
接下來我要給大家講我國多層次資本市場體系，這個體系是按照監管的路徑來設計的，我們看中間紅色的圖，中國一共是三個層次，創業板市場，代辦股份轉讓系統，主板市場。主板市場包括上海交易所的主板及深圳交易所的主板，及中小板，這三個板塊加在一起都叫主板市場。創業板市場就是現在的深交所創業板市場，場外市場也就是新三板市場，新三板市場目前也是在深圳交易所，它現在雖然說是中關村的企業在上市，但是這個系統不在中關村，仍然在深交所，只不過目前上市的企業只局限在中關村的企業，不是在中關村建立的系統，不是這個概念。
每個市場的定位，主板市場主要是適合三方面的企業，行業龍頭，大型的骨干型的企業。中小板市場是中小規模，適合一定的成長性。適合創業板市場的企業，特別是在創業板設立的初期，有時候感覺創業板跟中小板市場他們中間的界限不是很分明，今年的任務叫平穩的發展創業板市場，在充分地控制好創業板風險的前提下要做好創業板風格。創業板上市重點推薦的行業就是符合國家占領性，新型發展的行業，新能源、新材料、信息、生物和新醫藥等領域，對于東北地區來講，新材料、信息，航空航天，這個是我們東北地區的特色。
新三板市場它適合的是規模較小，處于成長初創期或者成長初期的企業，有一點要求就是要具備持續的經營能力。所以剛才我們有一位同志在問，你有一個項目很好，但是你如果沒有經營的記錄，沒有持續經營的能力，暫時還是上不了，它這里要求至少有兩年的經營記錄。
第四個方面是各個層次市場的基本情況，新三板市場是2006年的1月23日由國務院批準設立的，它是面向全國的國家級高科技園區企業開放的，目前只是在北京的中關村園區進行試點，現在有71家公司在這個市場掛牌，有2家公司已經轉走了，久其軟件轉到主板市場。這個上市門檻不高，它是屬于叫做什么呢，是叫高起點，低門檻，必須是在國家高新技術園區注冊的企業才可以，起點比較高。低門檻是因為它在財務指標上沒有具體的要求，條件首先是合法經營兩年，另外是主營業務突出，股份發行和轉讓行為合法合規，公司治理規范。
上市的規則，主板的上市規則是核準制，新三板市場是備案制。股票的交易方式跟主板也不一樣，主板的交易方式它是集中競價，它的交易是協議交易和點選交易。投資者目前在三板市場里面只允許機構投資者參與，如果是個人投資者的話必須得是原股東。它的優點，三板市場的優點除了主板市場上市帶來的功能以外，它還有如下這些優點，第一是成本低廉，在政府補貼的情況下企業基本上不需要花費。第二個是這個市場是唯一能夠進去也能夠出來的市場，沒有任何一個市場這樣。它要想出來的話有幾個途徑，第一個是通過IPO或者轉板的方式上主板市場了，或者是境外上市。第二個是省級人民政府批準，第三是中國證券業協會認定。在三板市場掛牌的企業在進行IPO的時候，從目前我們的實際結果來看肯定是沒有排隊。現在正在醞釀一個制度，符合上市的企業不需要走證監會發審委批準。實際上任何企業都可以融資，但是你不跟資本市場接軌的話想融資是很困難的，上了三板市場，它有了融資渠道上市就容易了。你必須是政府主導的行業，你這個行業政府會給你錢，第二是政府給的錢也要獲取高額的利潤，所以你要跟他接軌。第三當然你這個要產業化，將來在市場當中有高額的收益，你只要做到這一點政府資金就可以進來。
最后在三板市場最大的好處，這是4月份的時候，有六家三板市場的企業他們說得到的最大的收獲就是在三板市場給我做了廣告，廣告效應，上了三板市場以后并沒有融資，并沒有做什么事情，但是通過三板市場的宣傳這個企業得到了長足的進步，這種案例在三板市場里面隨處可以舉起來。
最后關于推進東北地區新三板上市的建議，第一要有戰略規劃，要以新三板業務為重點，開年之內創造出新三板業務資源。推動的方法，是要先推優，再摸底，最后再推動，最后是工作的措施，廣泛發動，重點跟蹤，案例宣傳，高額補貼。利用資源是優質的券商，合資的機構，在沈陽很多大的券商都有分公司，這是我的聯系方式，謝謝大家。
金建：好，下面我們有請程曉明博士給大家做講解。
程曉明：為了尊重在座的各位，我用12分鐘講完，我講的是中國納斯達克的新三板，今天在座的很多并不是來上新三板的企業，我覺得就新三板的模式和定位發表一下個人的看法。我認為到今年年底，如果新三板的制度能建上來就是中國的納斯達克，新三板會成為資本市場最有吸引力的板塊，我們上市會很快，不像主板和創業板一年上幾家，我們一年可以上500家到1000家，一個高新區一年產10個，馬上就產80家，一點兒都不多。我們講了新三板推出背景其實是一個很大的背景，今年的中國經過改革開放，我們胡主席多次講痛下決心搞新三板，80后、90后的農民工進城不像老一代了，如果中國不在20年內完成經濟轉型，還在打工的話等待我們的是一場悲劇，我們的勞動力都沒了，你這個國家靠什么啊。幾乎所有的國家把中國當成威脅的時候，你要靠自主創新，大家有興趣可以在網上查我的博客，查我的文章。
創新跟你科技和證券上有什么關系啊，太有關系了，今天上午的主席講的科技創新就是證券市場的支持，創新就是讓我們的企業死了99次，還要有錢死第100次，這個錢靠銀行是不行的，他們根本不可能為我們中小企業融資，如果你的銀行敢向中小企業融資，等待我們的就是一場悲劇。大家有興趣可以查一下王安石的變法為什么會失敗，這就是我們的中小企業如果靠銀行擔保，就會有很大的災難。科技企業唯一的辦法就是股權投資，核心就是上市，通過上市不是來解決股值問題，因為你上市了，這個時候投資人不需要看你公司值多少錢了，你值70塊也罷，值7塊也罷，我敢買，我相信我賣出去的價格不低于7塊就OK了。大規模的根本性的解決我們中小企業的融資只能靠證券市場，證券市場如果要解決融資問題非常簡單，就是讓大家來炒作，有個交易價格就夠了，其實證券市場的核心是讓我們的交易價格如何反映公司的內在價值，證券市場的核心就是為不同的企業服務，主板市場的特征是為好估值的企業服務的，納斯達克的本質是公司的估值商，這就是我們的新三板，新三板是中國的納斯達克，只有新三板才能真正地解決中國科技企業的融資問題，其它目前的板塊都不可能。我們看全世界的創業板，美國第一成功，日本和韓國的納斯達克都是成功的，都搞券商，惟有我們中國的失敗了，最大的原因就是在于所謂的創業板因為沒有把納斯達克的核心拿過來做上市股，我們現在的創業板最大的問題就在于它的交易制度并沒有實行券商，所以讓大家覺得我們跟中小板也沒有什么區別，我認為是對的，是沒有什么區別，根本問題是交易制度的問題，我們說納斯達克的核心就是券商，什么叫券商，中國銀行人民幣對美元報價就是券商，我們的股票市場跟他們有一些差別，但是基本原理是一樣的。
說到海外上市比較容易，但是是有誤區的，美國的納斯達克上市看起來要求不高，但是因此說美國的納斯達克門檻很低是錯誤的，上市不要門檻，隨便來，但是有一點你能不能留在證券市場，如果你上市以后你的交易量達不到第一，那就說明投資者對你不感興趣。第二是如果你的交易價格上不去，說明投資人對你的未來不看好，所以你就走人。國外的納斯達克是這么管理的，它管理的門檻不是在于上市的環節，在于上市以后能不能留得住，上市的門檻其實更多的是能不能留在交易市場，交易量達不到就走人，這才是美國的納斯達克，包括國外的上市市場能不能上市的標準，應該這么來理解。
我們新三板最大的問題是在于交易制度很落后，我們現在的交易是標準化的，拆的不夠細，新三板沒有太大的吸引力，但是為什么還做呢，我們現在新三板放的電影是不好看的，但是由于電影不好看，所以現在沒有吸引力，但是有好處啊，門檻很低，競爭不強，但是我們新三板知道下一步放的電影是《阿凡達》，我們現在進入新三板，說白了就是相當于花了很便宜的門票進來，等到放映《阿凡達》的時候你不能把我攆出去。
多層次給人感覺是高低層次，主板最高，我們新三板最低，我認為是錯誤的，對證券市場的劃分不應該以財務指標來分配，這是錯的，而應該以交易制度來劃分，所以我不認為新三板將來的發展方向就是一定我們新三板的公司轉到主板去。主板是為傳統企業服務，新三板是為創新企業服務，所以轉板第一我認為不大容易出來的，第二我認為也沒有必要，新三板本身就是獨立的市場，不存在轉板的問題。我們其它的板塊都是有額度控制的，我們新三板上市節奏這么快，如果隨便轉的話那是不行的，我認為對新三板沒有好處，最后的結果不是讓我們新三板便宜轉板，反而是讓我們的上市結構緩慢，那有什么好處啊？只有做商制度才能解決我們高科技企業的問題，傳統的制度是不適合新三板的。好了，謝謝大家。
金建：好，下面我們有請黃少軍博士給大家講解。剛才程曉明博士給大家提了新的思路，新的提法，或者有別于其它方面的論點，希望大家有提問的話趕緊把條子準備好，我們待會兒還有環節。
黃少軍：很高興有機會給大家介紹一下我們深圳交易所，中關村園區公司進入代辦轉讓系統的情況，也就是大家說的新三板，這里面的內容大家有些已經講過了，有些重復，所以我就快一點兒。四個方面，第一個是市場定位，國家要推動我們高科技企業它的股權進行轉讓，為什么要這樣做啊，前面講了風投退出，要鼓勵大家創業，很大原因就是要把股份留住，要推動代辦系統。到了2006年1月23日的時候就成立了新三板，它的標志是證券公司代辦轉讓系統，中關村科技園區非上市股份有限公司股份報價試點的文件。對于多層次市場是什么樣的結構呢，我們國內是倒金字塔的，國外是金字塔的結構，當然大家都知道，未來應該是走向國際趨勢。
第二個給大家介紹一下制度和組織架構，各個機構都是從事不同的工作，這個圖可以給大家多看一下，因為主要的主管部門當然是證監會，但是因為它是一個特殊的試點，只限于北京市中關村的高科技企業，所以要通過北京市政府的批準，這是比較特別的情況。然后它的制度是叫做主辦券商的制度，所以它的掛牌上市是由券商來主導，我們交易所主要是提供信息發布和第一監管的支持，當然還有證券協會進行其它的監管。它的特點是以證券公司及相關當事人的契約為基礎，我們叫股份轉讓的系統，這是經過國家批準的，有法律文件確定的。它的監管主要是證券業協會，中關村代辦股份轉讓系統它的制度有8個方面比較特殊，給大家簡要介紹一下。
第一個是要求券商有一定的資質，它的特點是終身持續督導，主辦券商制度是我們國家比較獨特的，所有外國的柜臺市場都是做坐商制度的，因為我們國家證券市場存在很多問題，在目前階段做坐商市場存在很多問題，所以主辦券商制度是一個創新。
第二個是主辦券商要進行備案，備案以后進行股權轉讓。
第三個是控股分類限售制度。
第四個特點它比較獨特的是允許機構和特殊的自然人進入，特殊的自然人就是包括你原來的股東，原來掛牌前的股東，通過寄存或者還債形式的自然人股東。
接下來講一下轉讓結算制度，這個也是跟主板有很大區別，我們的股份至少要是3萬股的，沒有拆的那么細，它有一些交售方式跟主板還有點兒區別，很多情況下它都是一對一的交易，也可以協議成交。
我們可能有人有誤解，昨天我參加圓桌會議有人提出來三板是沒有融資人的，其實三板是有融資人的，他必須向機構投資者，比如說私募、風投這樣的投資人增資。
現在三板實踐的情況來看，它的增發和主板還是有一點區別，比如說它是以小額分批融資的特點，另外就是企業自主性比較強。
接下來是它的信息披露制度跟主板有區別，它需要報告年度報告和半年度報告，新三板是季度報告經過審計就可以了。主板要有詳細的股東大會是怎樣做的，董事會做了哪些事，它是需要很詳細的。新三板就不需要這些，因為都是小企業結成比較高。
掛牌條件剛剛也有很多提及，這里面我就不講了。根據現有的實踐情況來看，我們現在已經有67家公司在掛牌交易，上市69家，2家已經轉到其它的中小板和創業板了。它的財務狀況也是可以有的是很高的收益，有的是很低的。我們新三板的上市沒有財務要求，大家可以看一下創業板和中小板都是有財務要求的，不同的財務條件，我們新三板是沒有財務要求的。當然，其它有一些非財務條件的要求，剛才也提到持續經營兩年，主營業務突出，這個跟主板條件比較類似，但是稍微低一點兒。
這是我們掛牌的一個標準，企業家可以了解一下，上市費用不是特別多。
再簡單講一下69家企業掛牌的情況，我們的交易還是比較活躍的，到目前為止累計的成交金額已經有13億了，平均成交價是5塊多錢，總市值達到100多億的60幾家企業。發行融資還是有一些的，很多人認為我們三板是不能上市融資的，實際上累計的融資額已經達到了5個多億，還是不錯的，因為三板的企業是非常小的。然后看它的發行市盈率，平均市盈率也有16倍。
經營業績也是不錯的，你看一下它的增長率，主營業務平均凈利潤增長率也是很高的，當然08年由于金融風暴受到一些影響，凈利潤是15%以上，也很高。新三板的特別就是小，新資產，負債低，企業比較小。行業分布也很多，我剛剛講了我們的目的就是要推進高新技術企業的上市，主要還是圍繞高新產業。成長性也不錯，但是因為比較小呢，業績波動比較大，風險比較高，已經有了一家掛牌公司的董事長因為涉嫌違法犯罪被公安機關調查，也有一些這樣的情況。我們市場的功能大概就是這幾塊了，前面已經講了，不多說了。
這里要提一下，新三板看起來交易不是那么順暢，但是估值還是很高的，我們知道主板的平均市盈率是24、25倍，所以大家認為新三板的估值比較低，實際上不是那么回事。然后交易的話，特別有些比較好的企業是交易比較頻繁的。融資的話我們也是有些成功的案例，然后我們新三板出來以后，因為資本市場推動了其它金融服務的創新，這里可以給大家展示一下，比如說中關村它有些金融服務聯盟，跟銀行協作做股權質押貸款，這對中小企業的融資起了很大的作用。我們以后會從中關村擴大到全國的高新園區，我們現在推進的工作是這樣幾個方面，第一是配合證監會做好擴大試點準備工作，這是我們最主要目前的工作。第二個是研究合格投資者制度，做市商制度和轉板機制重要的問題，建立與上市公司監管相區別的公眾公司監管理念和制度，它還要建立新的制度體系。謝謝大家！另外我要說一下，剛才金總說了現在我們的主板和中小板排隊比較長，我還是鼓勵我們要先在國內市場上市，國內市場的估值是比較高的，發行市盈率是幾十倍，我們正在推動IPO的改革，將來隨著改革不斷推進的話上市就不會那么緩慢，歡迎所有的企業家到我們國內的資本市場上來上市，讓我們國內的投資者分享到這個好處。好，謝謝大家！
金建：現在請卓悅女士演講。
卓悅：大家下午好，我是北京仁人德賽律師事務所的律師，今天是代表我們投行部的李律師來跟大家進行溝通。我們是06年的時候開始新三板業務的，我們在武漢、廣州等各地為一系列的企業進行了新三板掛牌之前的準備工作，在北京也為部分企業完成了股改，現在正在進行申請。根據主辦方對我們的要求，我們從律師的角度來出發，然后結合我們這些年操作的經驗，然后把我們的心得體會跟大家做一次簡單地解讀。
剛才關于新三板、老三板的特點和意圖都已經進行了很詳細的討論，我們的客戶經常問我們為什么要做新三板，我們會給他們這樣解釋，且不論現在的新三板是不是未來的納斯達克，我們說現在的新三板就像全國重點小學，如果你進入了全國重點小學，你可能有更多的機會，吸引更多的注意，也有利于你自身的成長。現在的新三板其實更多的主要的功能是定向融資的功能，我給大家舉個例子，比如說像北京時代在新三板掛牌之前，他像銀行貸款，銀行是不會貸給他，會需要他提供擔保公司的擔保，那么在他新三板掛牌之后，他每股的凈資產大概是1.65的時候，他進行了一次定向增資，這時候他每股的價格是4塊錢，他發行了2500股，定向融資了5000萬左右，這個例子大家可以看到在新三板市場是有會吸引風投注意作用的。
我們下面先來說一下新三板我們認為目前操作中的主要問題，我們覺得它最重要的問題現在出在了效益比較低，交易比較清淡，大家知道現在新三板只對機構投資者有進入的機制，對個人的投資者原本是可以進入的，同意進入的，但是為了安全性的考慮，個人投資者現在是不能進入新三板市場的。
我們可以看一組數據，在09年的時候新三板的成交價格是4.83億元，雖然這個價格比08年有了很大的提升，但是操作還是不是十分活躍的。另外我們遇到了投資人數的問題，大家知道按照證券法的規定，超過200人股東的時候就屬于股份公司了，我們現在面對的是必須有人賣出才能有人買入股份的情況。現在目前最大的問題是轉板機制還沒有建立，或者新三板未來的出路還沒有給大家明確的說法。雖然新三板有這樣的問題，但是新三板也有自己目前近期的發展和規劃，大家也能看到政策上、導向上正在解決這樣的問題，比如說現在在擴大試點園區的范圍，大家知道有10到15個試點園區在今年年底會有名單出來。還有向投資者放開交易，引入做市商制度，還有近期有可能的發展方向就是建立轉板機制，雖然現在轉板機制還沒有落地，但是已經具備了初步的雛形。我們現在能提到的一個前提兩個標準，企業申請轉板上市，所謂一個前提就是現在企業不在進行IPO了，企業整體轉制中小板或者創業板。兩個標準是企業掛牌要達到一定的時間，還要達到掛牌的標準，在這個前提下來決定你是不是要進行轉板。當然在轉板機制里還有這樣那樣的問題沒有解決，比如現在是肯定不會超過200個股東的。
我們現在來說一下重點法律問題，在座的肯定有現在希望操作新三板的企業，我們在操作新三板的時候有一個原則，我們覺得要在新三板上市的企業，下一步肯定是希望在中小板，在創業板，乃至是在主板IPO的，在操作的過程中我們認為就應當從現在開始嚴格要求，達到一種隨時準備IPO，或者隨時準備轉板的情況，不能為以后的IPO留下障礙，我們認為所有的歷史遺留問題在股改之前進行解決，到最后不得不解決的時候往往是很棘手的。比如說獨立性方面，企業要考察自己的業務框架，有沒有完整的產供銷，公司有沒有利益的沖突，對關聯交易的交易方要進行認真的分析，他們互相之間存在的依賴性。要認真檢查企業是不是存在違規的擔保以及資產的占用，這一點只要能夠解決，并不關心歷史是否存在，關鍵是關心時點是否擁有，關鍵是要按照合法合規。財務方面我們就不具體說了，因為給我的時間確實有限。我們最后看一下重點關注的問題，請各位在股改之前要確定與主營業務相關的資產要完整地進入公司，持股比例最高的股東不能發生變動。稅收再講一點，就是建議各位對于省級以下確認的稅收除非是萬不得已不要少收，對于增值稅肯定是要國家稅務總局的確認。
最后說一下律師在新三板的服務內容，在股改方面，當然是為大家確定股改方案，出具法律意見書和工商登記等等。在申報階段主要是進行調查，出具法定的法律意見書和必備的法律文件。我們律師在私募融資方面也會起到渠道作用，不僅僅是為大家介紹私募融資的機構，還要為大家把握風險。最后是我們的聯系方式，謝謝大家！
金建：謝謝各位嘉賓的演講，我們讓大家提問的問題有幾個紙條來了，由程博士為大家講解。
程曉明：先插一句，我的觀點主要是代表本人。第一個問題是新三板發展的未來定位是什么，中國的納斯達克。新三板的優勢是什么，現在的優勢不大，跟產權交易所差不多。關鍵在于它不是競價交易，就是目前新三板最大的問題是可以對倒的，我可以選擇交易對手，我既然可以選擇交易對手，那就意味著我所有的價格都可以是假的。我10塊錢賣給你，我再返給你3塊錢，我懷疑所有的交易都有可能是假的，這個價格我們搞不清楚，這是最大的原因，所以導致了我們新三板的價格沒有公信力。我們說上市公司為什么好融資，你的交易價格是10塊，我7塊錢也敢買，我預期可以賣出去。但是你的價格是假的，我2塊錢賣給你，你都可以不要，那還有什么意義啊，那誰敢買你7塊錢的股票，所以這是新三板最大的問題，不是競價交易。現在新三板沒有什么優勢，我們下一步要改制度，如果新三板還是這個德行，我建議不干算了。我們以前對做市商理解，做市商是做交易的，我們拉漲停就出貨，做市商最多允許你拉60%，下限是最低不能低于3%。以后如果有兩個股票是10塊，你非得給我拉到100塊，我把10塊錢的股票拉到100塊，那就意味著我要按照100塊買的手續費收，所有的人把股票賣給我，可是我是有上限的，如果我超過10%了，按照規定我第二天必須2倍賣掉，一天之內賣出90%的籌碼，10塊錢的股票，我估計最多5塊錢賣出去，那樣我就可能賠90億的資本，由于兩個做市商互相掐，所以就導致了每個做市商必須老老實實按照10塊錢報價，這才是真正的做市商，做市商的作用是引導市場對高科技的內在價值進行合理定價，而不是簡單地炒股票。
新三板的上市條件，我們新三板對財務指標無，可以虧損，但是不等于沒有要求啊，新三板的定位就是創新板，我們強調企業的創新能力，有人又追著問了，你怎么看我的創新能力啊，我說那就是道可道，非常道，如果我今天有簡單的幾個目標能把你的創新能力衡量出來了，那不可能，那是騙人的，道可道，非常道。那就要求各個券商本著專業盡責和職業水準進行判斷，你搞錯了你就跟著倒霉。我們法律的正義有兩個意義，一個是實質正義，一個企業是不是好企業只有上帝才知道。我們的法律當中都是程序正義，我們的券商你有負責任的精神，你盡可能地把它選擇出來就OK了，如果你有問題受懲罰就OK了。
黃少軍：這個問題是國家是否鼓勵在國外上市的公司回來國內上市，如果你這個公司是在國外注冊的話那就比較困難，你等于是國外的公司如果想到國內來上市的話恐怕比較困難。現在只有一個案例就是中國聯通，它是特殊的情況，但是像中國移動他們很難，紅籌股回歸現在國家有很多法律的限制。第二種就是你在國內注冊，在國外上市的，你如果取消在國外的掛牌資格在國內掛牌，這是沒有的，但是增發的就有很多了，比如說中國人壽和中國石油都是這樣的案例，具體的審批程序怎么樣，它應該走IPO的程序是一樣的。
金建：我補充一條，在香港上市的H股是允許到中國大陸發A股，就是H加A股，很多H股都回歸了，都做了H加A股，這種情況比較普遍。但是在英國和在美國上市的紅籌股要想回來還是要走成程序的。今天的這場論壇交流就到此為止，謝謝大家。
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