新浪財經訊 7月18日下午，由新浪財經-港股舉辦的“2010年三季度股票市場投資策略研討會暨股指期貨及衍生品投資論壇”在上海建國賓館九州廳舉行。復旦大學經濟研究中心主任殷醒民在會上分析人民幣匯率改革將如何影響資本市場。

　　以下為復旦大學經濟研究中心主任殷醒民演講實錄摘要：

　　貨幣升值預期最大的沖擊力是什么？如果說在未來半年時間里面，或者在未來的一年中間，人民幣升值速度如果加快的話，基本的結論，升值的速度加快就意味著大量的資本流入了中國。

　　由于大量美元的流入導致中國的貨幣供應量的增加，貨幣供應量的增長效果如何，我們看一下在過去所發生的情況。貨幣的升值幅度我們說三個點，升值速度越快資本流入數量越多，貨幣供應也就增長，這就是在06至08年6月份左右，兩年左右的時間人民幣升值幅度達到了17%，當人民幣升值到17%的時候我們發現中國的外匯儲備有了巨大的增長，我們可以看一下，在05年外匯儲備是七千億美元，到06年5月份，匯改啟動以后增加了兩千億美元，到06年6月份是9251美元，到08年8月份是18800億，兩年時間增加了九千億，增加的外匯儲備數量我們知道都是通過巨額的人民幣發放，整個市場中間增加了巨大的人民幣供應量，由于外匯儲備增加所帶來的，我們可以看到至09年12月份是24000億左右。它告訴我們一個基本的事實，如果貨幣升值速度加快的話，市場一定充滿了流動性，我們就看一下，這個圖很清楚，它告訴我們真正外匯儲備的增加是在2005年以后，其中06到08年是巨額的外匯儲備的過程，外匯逐步的增長就意味著貨幣供應量的巨大增加。我們這里有一個圖，我們做一個解釋。黑的一條線以2005年為一個分水嶺，紅的線我們叫做高能貨幣，金融市場中錢多了還是少了，看什么？看高能貨幣，什么叫高能貨幣，高能貨幣就是說人民銀行發出來的貨幣數量加上金融機構在中央銀行的存款儲備金，這兩個就構成了，我們稱為高能貨幣。高能貨幣數量增長越快，整個金融市場上面的資金越充裕，如果高能貨幣增長下去了，我們就說你的資金市場上面的流動性開始大大收縮了，我們可以看到兩點，一點，在05年的水平上面，高能貨幣在05年是高于外匯儲備，還有一條線由于外匯儲備導致的，就是外匯儲備每一年所占用的高能數量，在05年由于外匯儲備數量增加導致高能貨幣增加的主要原因，在未來的半年中間，在未來的一年中間，如果人民幣以快速的速度升值，我們可以下結論，在未來的一年中間人民幣升值速度越快，大量的資金也就流入，我們可以看一下，貨幣增加了，主要貨幣高能貨幣和外匯儲備，我們就可以發現，從05年開始外匯儲備增加的人民幣數量超過了高能貨幣，就驗證了我們前面所講的，這個就與匯率改革相聯系的，我們可以判斷，既然人民幣升值是長期趨勢，中央銀行采取的政策是間接式的貨幣升值，還是突然的貨幣升值，這是一個問題，但是無論是加速的貨幣升值，還是漸進式的貨幣升值，都將導致巨額外匯的流入，在未來應該是非常清楚，從六月份重啟匯改以后，我們就可以看到，從過去的歷史我們就可以看到未來的走向，外匯儲備的根本原因，到高能貨幣增長越快的時候，貨幣供應量，因為供應量叫M1，M2，如果M2和M1增長數量越快就意味著市場充滿了流動性，也就是整個市場上面資金數量非常巨大。

　　當大量的資金流入以后中央銀行啟動外匯沖銷干預，什么叫外匯沖銷干預，是指當人民銀行接受了2400億美元儲備的時候，它必須發行相等值的人民幣，相等值的人民幣大量流向社會就變成了通貨膨脹，中央銀行通過發行央行票據的方法從市場收回來，這叫沖銷干預，沖銷干預效果如何我們看看。這是M2，紅線代表是高能貨幣，我們可以很清楚看到，在過去八年中間兩者的差距越來越大，就意味著整個金融體系有巨大的資金，這個就是為什么股市會漲，這個就是跟整個金融市場的流動性增加在一起。我們看這幾個數據，特別看這個貨幣總量，由M2來代表，我們可以看到在08年M2是47萬億，整個中國市場充滿了錢。M2占GDP的比例充分反映一個國家的貨幣程度和反映一個國家通貨膨脹的壓力，我們可以看到在08年M2占是151，到09年177，如果沒有變化的話，我們知道在08年中央經濟工作會議確定一個適度的貨幣寬松程度，到2010年7月12號中國人民銀行貨幣政策委員會的年會上面同時又確認了下半年繼續執行適度寬松的貨幣政策，很有可能到了M2的水平，貨幣水平M2是整個國家經濟總量一倍以上，就意味著整個金融體系的貨幣數量的巨大。我們可以看一下銀行體系創造能力非常快，08年到現在整整增加了20萬億M2，大量的錢沒有流入實體經濟，錢沒有流向實體經濟，都是流向了金融市場，這就是為什么出現20萬億，越來越多的貨幣意味著什么，當貨幣充裕股市一定暴漲，什么地方來了最快資金一定流向這一個領域，我們可以看到06年6月1號到08年9月16號人民幣升值引發了全球資金大流動，流向中國，導致的結果導致中國在06年07年股市的暴漲，貨幣供應量的超速增長必然帶來資產價格的飆升，這是規律。

　　我們可以看一下，這是快速升值期，此后穩定了。這個就是證券市場的波動周期，當市場資金非常大的時候一定會導致股市的暴漲，紅線代表上證指數，藍線代表每個月通過證券所募集的資金數量，非常清楚，我們要問的問題是，未來一年會不會出現，會不會再現，在06年和07年出現的流動性，如果有，大概什么時候出現？我們下面就看一下，在06到08年，通過證券市場募集的資金是18000億，04到08年外匯儲備量是68075億，由于人民幣升值給中央銀行帶來的剩數是多少，比如說在匯改以前有五千億外匯儲備，五千億外匯儲備按照8.28來兌換的，中央銀行用8.28的匯率換到了五千億的外匯儲備，到了今天6.7，我們設想一下從05年的匯改到08年9月16號為止，究竟在這個期間發生的人民幣的升值對中央銀行導致的，帶來的人民幣的升值是多少？大概是16592億，在05年購買的外匯儲備，06年6月1號購買的，到現在的以2008年9月16號的價格來測定，我們算一下，大概在16600億，和前面三年的股市融資是18000億，差不多，這是兩千億的差額，也就是說匯率的改革資金的流動也是社會財富的重新分配過程。由于股市的融資作為彌補，或者可以很大程度上由于人民幣匯率的升值使整個國家外匯儲備所遭受的匯率損失，這個我們可以看一下，這是具體計算的方式，怎么來算的，我們分周期來算，算出來得到16600億，由于外匯儲備匯價帶來的人民幣升值。

　　第四流動性充裕背景下的經濟增長特征是什么？我們知道上半年的數據剛剛公布，不是很理想，但是如果說加快了匯率改革，換句話說人民幣升值速度如果加快的話，這個時候對經濟的運行應該是增加了資金的數量，任何經濟活動都是需要資金來支撐的，在資金短缺的時候很多項目不能上馬，但是如果有錢就會上，因此預期在未來的半年和一年中間有可能再現流動性的存款，這取決于我們匯率改革的速度，我們可以看到流動性充裕，最下面一條藍線，藍線是M0，它是指流通中的現金，當增長上升的時候我們就可以看到國民生產總值往上走，就是我們講的GDP往上走，綠線就是M2，紅顏色代表M1，我們大致看一下上一個周期，04到05年，我們可以看清楚，GDP開始增長，很清楚，我們知道中國經濟微型復蘇了，微型復蘇真正原因是錢多了，可以看的很清楚，M0上來了，M1上來了，M2也上來了，為什么2009年M1增長27.7，M2是34%，它就表明貨幣增加，如果人民幣升值速度加快的話，我們就可以預期，貨幣供應量將巨額增長，我們已經看到M1和M2都高于了國內生產總值的增長率，會不會重返貨幣充裕時代，會不會引發類似06年6月到8月的同樣問題，大家都是來自金融機構，金融機構一個很大的認識，判斷未來三個月到半年，如果你判斷清楚了，預料到宏觀經濟的基本特征，你的投資方向肯定不會輸掉，如果你不做一個充分的判斷，你投資方向肯定是失敗的。