新浪財(cái)經(jīng)訊 7月18日下午，由新浪財(cái)經(jīng)-港股舉辦的“2010年三季度股票市場(chǎng)投資策略研討會(huì)暨股指期貨及衍生品投資論壇”在上海建國賓館九州廳舉行。業(yè)內(nèi)知名經(jīng)濟(jì)學(xué)家及證券公司專業(yè)人士、私募基金經(jīng)理人、獨(dú)立港股評(píng)論家以及資深投資者齊聚上海、共同分享2010年投資盛宴。上圖為復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)研究中心副主任殷醒民演講。

　　以下為復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)研究中心副主任殷醒民演講實(shí)錄：

　　關(guān)于匯率改革究竟對(duì)中國的經(jīng)濟(jì)和股市有什么影響？這個(gè)問題其實(shí)是一個(gè)，我想講這么五個(gè)問題，非常簡單。

　　第一個(gè)人民幣升值是一個(gè)長期趨勢(shì)，我們對(duì)此有任何動(dòng)蕩，是什么原因促使我們這樣做。

　　第二個(gè)貨幣升值的幅度對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響，如果說升值的幅度非常大的時(shí)候，當(dāng)升值的速度非常快的時(shí)候，它一定會(huì)帶來市場(chǎng)的流動(dòng)性，為什么？我們要講一下。

　　第三個(gè)如果說貨幣供應(yīng)增長的數(shù)量非常快，股市怎么樣的。在非常充裕的流動(dòng)性背景下來股市的表現(xiàn)又是如何。

　　第四講流動(dòng)性充裕背景下經(jīng)濟(jì)增長的特征。

　　第五個(gè)講未來趨勢(shì)。

　　人民幣升值是一個(gè)長期的趨勢(shì)，我們知道為什么重啟匯率改革會(huì)對(duì)人民幣升值幅度加快，會(huì)有這樣的影響，當(dāng)一個(gè)貨幣升值對(duì)資金市場(chǎng)的影響是什么？這一些我們可以看到，當(dāng)出現(xiàn)升值的時(shí)候我們的企業(yè)，我們的投資者是如何來應(yīng)對(duì)，下面我們就可以看一下，這是我的判斷。繼續(xù)升值，理由在哪里？為什么說人民會(huì)長期升值，我們自己做過一個(gè)研究，從1998年到08年10年時(shí)間，在這10年時(shí)間里面我們知道是什么決定中美兩個(gè)國家，或者人民幣和美元匯率它變動(dòng)真正的原因是什么，為什么美國有壓中國才升值，為什么中國只能升值，因?yàn)樯�值反映了一個(gè)基本趨勢(shì)，我們的研究表明，在98年到08年中國的制造業(yè)，勞動(dòng)生產(chǎn)力提高了三倍，整整提高了三倍，美國提高多少？美國在所有的工業(yè)發(fā)達(dá)國家中間美國生產(chǎn)力提高收入是最快的，美國提高了50%，我們?cè)O(shè)想一下，美國的制造業(yè)生產(chǎn)力提高了50%，中國提高了三倍，換句話說人民幣升值到一人民幣換四個(gè)美元，中國仍然是貿(mào)易順差。人民幣從長期來看一定是升值，升值究竟給我們帶來什么，對(duì)中國資金市場(chǎng)它的效果是什么，對(duì)整個(gè)中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行又是什么，我們看一下。

　　貨幣升值預(yù)期最大的沖擊力是什么？如果說在未來半年時(shí)間里面，或者在未來的一年中間，人民幣升值速度如果加快的話，基本的結(jié)論，升值的速度加快就意味著大量的資本流入了中國。

　　由于大量美元的流入導(dǎo)致中國的貨幣供應(yīng)量的增加，貨幣供應(yīng)量的增長效果如何，我們看一下在過去所發(fā)生的情況。貨幣的升值幅度我們說三個(gè)點(diǎn)，升值速度越快資本流入數(shù)量越多，貨幣供應(yīng)也就增長，這就是在06至08年6月份左右，兩年左右的時(shí)間人民幣升值幅度達(dá)到了17%，當(dāng)人民幣升值到17%的時(shí)候我們發(fā)現(xiàn)中國的外匯儲(chǔ)備有了巨大的增長，我們可以看一下，在05年外匯儲(chǔ)備是七千億美元，到06年5月份，匯改啟動(dòng)以后增加了兩千億美元，到06年6月份是9251美元，到08年8月份是18800億，兩年時(shí)間增加了九千億，增加的外匯儲(chǔ)備數(shù)量我們知道都是通過巨額的人民幣發(fā)放，整個(gè)市場(chǎng)中間增加了巨大的人民幣供應(yīng)量，由于外匯儲(chǔ)備增加所帶來的，我們可以看到至09年12月份是24000億左右。它告訴我們一個(gè)基本的事實(shí)，如果貨幣升值速度加快的話，市場(chǎng)一定充滿了流動(dòng)性，我們就看一下，這個(gè)圖很清楚，它告訴我們真正外匯儲(chǔ)備的增加是在2005年以后，其中06到08年是巨額的外匯儲(chǔ)備的過程，外匯逐步的增長就意味著貨幣供應(yīng)量的巨大增加。我們這里有一個(gè)圖，我們做一個(gè)解釋。黑的一條線以2005年為一個(gè)分水嶺，紅的線我們叫做高能貨幣，金融市場(chǎng)中錢多了還是少了，看什么？看高能貨幣，高能貨幣，什么叫高能貨幣，高能貨幣就是說人民銀行發(fā)出來的貨幣數(shù)量加上金融機(jī)構(gòu)在中央銀行的存款儲(chǔ)備金，這兩個(gè)就構(gòu)成了，我們稱為高能貨幣，高能貨幣數(shù)量增長的越快，整個(gè)金融市場(chǎng)上面的資金越充裕，如果高能貨幣增長下去了，我們就說你的資金市場(chǎng)上面的流動(dòng)性開始大大收縮了，我們可以看到兩點(diǎn)，一點(diǎn)，在05年的水平上面，高能貨幣在05年是高于外匯儲(chǔ)備，還有一條線由于外匯儲(chǔ)備導(dǎo)致的，就是外匯儲(chǔ)備每一年所占用的高能數(shù)量，在05年由于外匯儲(chǔ)備數(shù)量增加導(dǎo)致高能貨幣增加的主要原因，在未來的半年中間，在未來的一年中間，如果人民幣以快速的速度升值，我們可以下結(jié)論，在未來的一年中間人民幣升值速度越快，大量的資金也就流入，我們可以看一下，貨幣增加了，主要貨幣高能貨幣和外匯儲(chǔ)備，我們就可以發(fā)現(xiàn)，從05年開始外匯儲(chǔ)備增加的人民幣數(shù)量超過了高能貨幣，就驗(yàn)證了我們前面所講的，這個(gè)就與匯率改革相聯(lián)系的，我們可以判斷，既然人民幣升值是長期趨勢(shì)，中央銀行采取的政策是間接式的貨幣升值，還是突然的貨幣升值，這是一個(gè)問題，但是無論是加速的貨幣升值，還是漸進(jìn)式的貨幣升值，都將導(dǎo)致巨額外匯的流入，在未來應(yīng)該是非常清楚，從六月份重啟匯改以后，我們就可以看到，從過去的歷史我們就可以看到未來的走向，外匯儲(chǔ)備的根本原因，到高能貨幣增長越快的時(shí)候，貨幣供應(yīng)量，因?yàn)楣��?yīng)量叫M1，M2，如果M2和M1增長數(shù)量越快就意味著市場(chǎng)充滿了流動(dòng)性，也就是整個(gè)市場(chǎng)上面資金數(shù)量非常巨大。

　　當(dāng)大量的資金流入以后中央銀行啟動(dòng)外匯沖銷干預(yù)，什么叫外匯沖銷干預(yù)，是指當(dāng)人民銀行接受了2400億美元儲(chǔ)備的時(shí)候，它必須發(fā)行相等值的人民幣，相等值的人民幣大量流向社會(huì)就變成了通貨膨脹，中央銀行通過發(fā)行央行票據(jù)的方法從市場(chǎng)收回來，這叫沖銷干預(yù)，沖銷干預(yù)效果如何我們看看。這是M2，紅線代表是高能貨幣，我們可以很清楚看到，在過去八年中間兩者的差距越來越大，就意味著整個(gè)金融體系有巨大的資金，這個(gè)就是為什么股市會(huì)漲，這個(gè)就是跟整個(gè)金融市場(chǎng)的流動(dòng)性增加在一起。我們看這幾個(gè)數(shù)據(jù)，特別看這個(gè)貨幣總量，由M2來代表，我們可以看到在08年M2是47萬億，整個(gè)中國市場(chǎng)充滿了錢。M2占GDP的比例充分反映一個(gè)國家的貨幣程度和反映一個(gè)國家通貨膨脹的壓力，我們可以看到在08年M2占是151，到09年177，如果沒有變化的話，我們知道在08年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議確定一個(gè)適度的貨幣寬松程度，到2010年7月12號(hào)中國人民銀行貨幣政策委員會(huì)的年會(huì)上面同時(shí)又確認(rèn)了下半年繼續(xù)執(zhí)行適度寬松的貨幣政策，很有可能到了M2的水平，貨幣水平M2是整個(gè)國家經(jīng)濟(jì)總量一倍以上，就意味著整個(gè)金融體系的貨幣數(shù)量的巨大。我們可以看一下銀行體系創(chuàng)造能力非常快，08年到現(xiàn)在整整增加了20萬億M2，大量的錢沒有流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，錢沒有流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，都是流向了金融市場(chǎng)，這就是為什么出現(xiàn)20萬億，越來越多的貨幣意味著什么，當(dāng)貨幣充裕股市一定暴漲，什么地方來了最快資金一定流向這一個(gè)領(lǐng)域，我們可以看到06年6月1號(hào)到08年9月16號(hào)人民幣升值引發(fā)了全球資金大流動(dòng)，流向中國，導(dǎo)致的結(jié)果導(dǎo)致中國在06年07年股市的暴漲，貨幣供應(yīng)量的超速增長必然帶來資產(chǎn)價(jià)格的飆升，這是規(guī)律。

　　我們可以看一下，這是快速升值期，此后穩(wěn)定了。這個(gè)就是證券市場(chǎng)的波動(dòng)周期，當(dāng)市場(chǎng)資金非常大的時(shí)候一定會(huì)導(dǎo)致股市的暴漲，紅線代表上證指數(shù)，藍(lán)線代表每個(gè)月通過證券所募集的資金數(shù)量，非常清楚，我們要問的問題是，未來一年會(huì)不會(huì)出現(xiàn)，會(huì)不會(huì)再現(xiàn)，在06年和07年出現(xiàn)的流動(dòng)性，如果有，大概什么時(shí)候出現(xiàn)？我們下面就看一下，在06到08年，通過證券市場(chǎng)募集的資金是18000億，04到08年外匯儲(chǔ)備量是68075億，由于人民幣升值給中央銀行帶來的剩數(shù)是多少，比如說在匯改以前有五千億外匯儲(chǔ)備，五千億外匯儲(chǔ)備按照8.28來兌換的，中央銀行用8.28的匯率換到了五千億的外匯儲(chǔ)備，到了今天6.7，我們?cè)O(shè)想一下從05年的匯改到08年9月16號(hào)為止，究竟在這個(gè)期間發(fā)生的人民幣的升值對(duì)中央銀行導(dǎo)致的，帶來的人民幣的升值是多少？大概是16592億，在05年購買的外匯儲(chǔ)備，06年6月1號(hào)購買的，到現(xiàn)在的以2008年9月16號(hào)的價(jià)格來測(cè)定，我們算一下，大概在16600億，和前面三年的股市融資是18000億，差不多，這是兩千億的差額，也就是說匯率的改革資金的流動(dòng)也是社會(huì)財(cái)富的重新分配過程。由于股市的融資作為彌補(bǔ)，或者可以很大程度上由于人民幣匯率的升值使整個(gè)國家外匯儲(chǔ)備所遭受的匯率損失，這個(gè)我們可以看一下，這是具體計(jì)算的方式，怎么來算的，我們分周期來算，算出來得到16600億，由于外匯儲(chǔ)備匯價(jià)帶來的人民幣升值。

　　第四流動(dòng)性充裕背景下的經(jīng)濟(jì)增長特征是什么？我們知道上半年的數(shù)據(jù)剛剛公布，不是很理想，但是如果說加快了匯率改革，換句話說人民幣升值速度如果加快的話，這個(gè)時(shí)候?qū)��?jīng)濟(jì)的運(yùn)行應(yīng)該是增加了資金的數(shù)量，任何經(jīng)濟(jì)活動(dòng)都是需要資金來支撐的，在資金短缺的時(shí)候很多項(xiàng)目不能上馬，但是如果有錢就會(huì)上，因此預(yù)期在未來的半年和一年中間有可能再現(xiàn)流動(dòng)性的存款，這取決于我們匯率改革的速度，我們可以看到流動(dòng)性充裕，最下面一條藍(lán)線，藍(lán)線是M0，它是指流通中的現(xiàn)金，當(dāng)增長上升的時(shí)候我們就可以看到國民生產(chǎn)總值往上走，就是我們講的GDP往上走，綠線就是M2，紅顏色代表M1，我們大致看一下上一個(gè)周期，04到05年，我們可以看清楚，GDP開始增長，很清楚，我們知道中國經(jīng)濟(jì)微型復(fù)蘇了，微型復(fù)蘇真正原因是錢多了，可以看的很清楚，M0上來了，M1上來了，M2也上來了，為什么2009年M1增長27.7，M2是34%，它就表明貨幣增加，如果人民幣升值速度加快的話，我們就可以預(yù)期，貨幣供應(yīng)量將巨額增長，我們已經(jīng)看到M1和M2都高于了國內(nèi)生產(chǎn)總值的增長率，會(huì)不會(huì)重返貨幣充裕時(shí)代，會(huì)不會(huì)引發(fā)類似06年6月到8月的同樣問題，大家都是來自金融機(jī)構(gòu)，金融機(jī)構(gòu)一個(gè)很大的認(rèn)識(shí)，判斷未來三個(gè)月到半年，如果你判斷清楚了，預(yù)料到宏觀經(jīng)濟(jì)的基本特征，你的投資方向肯定不會(huì)輸?shù)簦�如果你不做一個(gè)充分的判斷，你投資方向肯定是失敗的。

　　時(shí)間快到了，第五個(gè)非常簡單，介紹未來的趨勢(shì)。

　　我們剛才講了國內(nèi)的情況，人民幣的升值不僅取決于國內(nèi)的情況，還取決于國外的情況，國外的因素有兩個(gè)因素，從人民幣對(duì)美元來講，第一的中美貿(mào)易，人民幣匯率可以升值，但是中美貿(mào)易中方順差是長期，或者是中期不會(huì)改變，如果人民幣從現(xiàn)在6.7升到了5.5，升到了6，仍然是順差，為什么？我提高了三倍，你提高了50%。

　　第二個(gè)結(jié)構(gòu)因素，匯率改革進(jìn)入另外一個(gè)指標(biāo)，我們要看美元的增長，我們要看美國的季度增長，當(dāng)美國季度增長上趨的時(shí)候我們看到美元指數(shù)可是下行了，美元指數(shù)下行人民幣升值就會(huì)減輕，這兩個(gè)指標(biāo)必須做出清醒的判斷。

　　下面一個(gè)簡單的展望，中國經(jīng)濟(jì)的高增長趨勢(shì)是不可改變的，至少在短期內(nèi)，三年五年不會(huì)改變的，如果漸進(jìn)貨幣升值就意味著資金的充裕時(shí)代有可能重新帶來，金融機(jī)構(gòu)和投資者必須充分關(guān)注升值的幅度和時(shí)間。時(shí)間越快資本的流入速度也就會(huì)越大。

　　最后一個(gè)能不能實(shí)行轉(zhuǎn)型，當(dāng)然要看很多的因素，今天受時(shí)間限制就不說了。

　　時(shí)間到了，留給大家思考，好，謝謝大家！