香港證券專業(yè)學(xué)院專業(yè)委員、招商證券(香港)投資銀行董事總經(jīng)理溫天納(資料圖片)

　　新浪財(cái)經(jīng)訊 由建信基金與經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)聯(lián)合主辦的“建信-觀察家2010宏觀經(jīng)濟(jì)高峰論壇—解碼復(fù)蘇時(shí)代投資策略”于2010年4月24日在廣州舉辦。上圖為香港證券專業(yè)學(xué)院專業(yè)委員、招商證券(香港)投資銀行董事總經(jīng)理溫天納。

　　溫天納：非常高興接受建信基金和經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)的邀請作為今天的演講嘉賓，我們有機(jī)會跟參會者交流和分享對經(jīng)濟(jì)觀察的一些看法。  

　　特別從房地產(chǎn)的角度，今年宏觀經(jīng)濟(jì)的趨勢，我覺得這次演講會特別有意思；我記得受到邀請之后記得是在一個(gè)月之前，當(dāng)時(shí)的中央政府雖然開始加碼調(diào)控樓市，但是所有調(diào)控實(shí)質(zhì)的措施基本上是4月中旬才開始的，市場變化非常快，基本上來講，很多投資界的朋友和經(jīng)濟(jì)界的朋友很難預(yù)料到。  

　　作為投資銀行家，我的工作就需要關(guān)注內(nèi)地的宏觀經(jīng)濟(jì)的走勢。特別是在年初編寫了一本《中國投資趨勢》的新書，在此過程當(dāng)中，需要仔細(xì)的觀察市場的變化。  

　　在各位手上面可能有我的演講的顯示稿，里面有2010年第一季度宏觀經(jīng)濟(jì)的觀察跟2010年第二季度宏觀經(jīng)濟(jì)的觀察，就有一個(gè)很概括的描述。  

　　從第一季度宏觀經(jīng)濟(jì)的觀察，可以看到經(jīng)濟(jì)還是在擴(kuò)張穩(wěn)健的階段，基本上價(jià)格是從CPI的角度去看，由負(fù)到正，快速的反彈，目前的走勢還是趨穩(wěn)，投資增速繼續(xù)回落，這是第一季度宏觀經(jīng)濟(jì)概括性的看法。  

　　第二季度在觀察方面，我就分了五個(gè)方面去評論，我會詳細(xì)的針對貨幣政策，投資、消費(fèi)匯率方面發(fā)表自己的看法，從通貨膨脹方面來看講，通貨膨脹失控的概率不大，央行會加息兩次，投資我會在稍后的演講部分來講。  

　　我希望多說一些關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)方面有關(guān)的內(nèi)容。針對內(nèi)地的樓市，我的態(tài)度一直是較為審慎的，按照目前統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)來看，在全國來講都是超過了15倍，我們在參考上海、北京、廣州、一些情況來看，發(fā)現(xiàn)有部分的地區(qū)基本上是超過10倍，泡沫的現(xiàn)象很難統(tǒng)計(jì)。  

　　目前出現(xiàn)調(diào)控的局面基本上是從去年的超寬松的貨幣政策所引起的，究竟有多少的資金進(jìn)入了樓市；基本上來講是沒有一個(gè)概括的定論，但是我們參考去年的新增貸款，新增貸款就是10萬億人民幣，中央政府加上省市地方政府或者是其他的投資綜合可能涉及到另外的20億人民幣，一下子發(fā)現(xiàn)去年就有20萬投入了實(shí)體的經(jīng)濟(jì)當(dāng)中，數(shù)量非常大，基本上是市場難以承受的。  

　　我們跟很多不同的政府的朋友，或者是企業(yè)界的朋友都討論過，有多少是進(jìn)入了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，有多少進(jìn)入了投資市場呢？  我們個(gè)人估計(jì)就有2-3成進(jìn)入了房地產(chǎn)和證券市場，我們在看比較極端一些可能代表了有6萬億人民幣是投資市場，6萬億是什么概念？2009年全年的財(cái)政收入，我們在參考其他的一些數(shù)據(jù)來看2008年內(nèi)地全部的人民幣信貸市場是30多萬億，之前平均每年的新增貸款大概就是3-4萬億的水平，為了度過金融海嘯，加了10萬億的新增貸款。  

　　中國的房地產(chǎn)擴(kuò)大，內(nèi)地的城鎮(zhèn)住房的總市值加起來大概50-60萬億，所以我們這些新增貸款，投資房地產(chǎn)市場，對樓市的沖擊是非常大的，所以房價(jià)不膨脹才奇怪。  

　　內(nèi)地去年開始對房地產(chǎn)進(jìn)行調(diào)控，在不同的階段，由于調(diào)控政策的不一樣，但是我們會留意到對經(jīng)濟(jì)的市場或者是一個(gè)投資市場有一個(gè)不同的影響。  

　　我粗略的將調(diào)控政策分成三個(gè)階段：第一個(gè)階段：去年年底到今年年中。第二個(gè)階段：從4月16日開始，持續(xù)時(shí)間未定。第三個(gè)階段：從今年下半年開始，持續(xù)時(shí)間未定。  

　　我對第一階段調(diào)控政策的分析，當(dāng)時(shí)的目的是為了調(diào)控需求，防止通脹，絕對不會為了調(diào)控房地產(chǎn)泡沫，因?yàn)榻鹑诤�嘯所引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退不是內(nèi)地衍生的衰退，主要是受到外圍市場的沖擊，我們跟很多投資節(jié)或者是一些政府的朋友都有討論過。 

　　現(xiàn)在回頭一看，四萬億的投資計(jì)劃或者是十萬億的新政貸款，第一季度經(jīng)濟(jì)迅速反彈，年底出現(xiàn)了過熱的征兆，內(nèi)地12月的CPI攀升到1.9通貨膨脹肯定出現(xiàn)了上升的情況，當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)還是保持適度

　　寬松貨幣政策和財(cái)政政策底下，外圍的經(jīng)濟(jì)不是太明朗。 

　　內(nèi)地的經(jīng)濟(jì)是否復(fù)蘇，在當(dāng)時(shí)是沒有一個(gè)定論的，所以中央政府是不能夠全面收縮需求，所以政府選擇調(diào)控房地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)政策工具，調(diào)控帶來的結(jié)果是什么？房地產(chǎn)的投資出現(xiàn)了下降，房屋的供應(yīng)量減少了，但是我們留意到需求沒有減少，不單單是沒有減少，而且出現(xiàn)了增加，這造成了房價(jià)暴漲主要的原因；我提供了一些數(shù)據(jù)給大家參考，從2008年第一季度做一個(gè)數(shù)據(jù)的分析，2010年的季度分析，這是把房地產(chǎn)投資活動的總計(jì)列舉出來，其實(shí)這個(gè)表不是概括所有的投資，基本上是概括了一個(gè)大宗金額交易，包括了一千萬元以上的交易，無論如何從2008年第三季度開始出現(xiàn)了非常之明顯的反彈，量來講比2008年金融海嘯之前來得更加的厲害，這是房地產(chǎn)投資的，按照不同的分類作出一個(gè)數(shù)據(jù)，2009年第一季度股市就有非常明顯的攀升，無論是從哪一個(gè)區(qū)域，哪一個(gè)類別來看，我們都留意到房地產(chǎn)投資活動都是有一個(gè)非常大的上升，這是我對第一季度從數(shù)據(jù)上的看法。  

　　第二階段宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控是對房地產(chǎn)市場的調(diào)控有怎樣的看法，當(dāng)然我們留意到房價(jià)出現(xiàn)了社會穩(wěn)定和資產(chǎn)泡沫的問題，為了減少對房屋的需求，這次的調(diào)控基本上是從4月16日開始，目的是為了讓房地產(chǎn)價(jià)格下跌，或者是至少是平穩(wěn)的下來，基本上大家都是短期對房地產(chǎn)價(jià)格是調(diào)不下去，這個(gè)政策很難長期的執(zhí)行，相關(guān)的政策的確相當(dāng)?shù)膰?yán)格，我們預(yù)期效果可能會是短暫的，房地產(chǎn)價(jià)格是一個(gè)供求的原因，我們說部分的投資者囤積導(dǎo)致供求不能夠平穩(wěn)下來，導(dǎo)致房地產(chǎn)成為了稀缺的資源，所以有人認(rèn)為在調(diào)控需求的同時(shí)，基本上要盡快增加供應(yīng)、穩(wěn)定市場中長期的預(yù)期，在下半年通貨膨脹壓力減退之后，中央政府推出一些具體的房地產(chǎn)刺激的計(jì)劃，刺激民營房地產(chǎn)商的參與，這是本人預(yù)期內(nèi)地第三個(gè)房地產(chǎn)市場調(diào)控的階段。  

　　我們從數(shù)據(jù)來看就列舉了一些不同的情況。  

　　從增加供應(yīng)方面來看，除了要平衡需求，另外留意一下我國城市化的速度不斷的增加，這基本上來講都是符合我國的政策。在供應(yīng)量方面來講肯定是需要不斷的增加，這是我對城市化一些圖表的分析。  

　　我們留意到在中國東部，中部、西部、城市化差異還是相當(dāng)?shù)木薮螅�這象征著市場在某些地區(qū)還是有一個(gè)龐大需求的空間，這是我們對內(nèi)地的主要城市的水平，但是變的最高位置是上海，該圖表并沒有把所有的城市都納入其中，所以這只是給大家一個(gè)參考。  

　　參考完這些數(shù)據(jù)以后，究竟我們對房地產(chǎn)市場，或者股市的看法，基本上我們覺得在下半年信貸屬于寬松的環(huán)境之下，以及在房地產(chǎn)市場刺激計(jì)劃帶動下，投資增長將會不斷的回升，我們預(yù)期在2010年投資依然是GDP很重要的貢獻(xiàn)來源。  

　　至于房價(jià)方面，我們剛剛所說的，目前的調(diào)控政策對房地產(chǎn)帶來的沖擊可能是短暫的，按照過往的經(jīng)驗(yàn)告訴我們，寬松的貨幣政策是房價(jià)上漲最主要的原因，因?yàn)閮?nèi)地的一些投資渠道非常的閑雜，無論是買得起樓還是買不起樓，有不少人還是想盡辦法去買房子。  

　　我們手上的數(shù)據(jù)都有一個(gè)分析，從內(nèi)地的不同地區(qū)，把北京、上海、深圳、廣州、天津、杭州數(shù)據(jù)都列舉出來，我們留意到成交價(jià)和價(jià)格方面并不是完全的一樣，但是就有一個(gè)共同點(diǎn)，2月份到3月份的時(shí)候，房地產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)了明顯的調(diào)升，房地產(chǎn)是一個(gè)非常重要的投資工具。 以上是我們對房地產(chǎn)市場的判斷。  

　　我們留意到2010年和2007年有一個(gè)基本性的不同，現(xiàn)在寬松的貨幣政策將會持續(xù)下去，特別是留意到中國人民銀行貨幣政策委員會提出了繼續(xù)實(shí)施適度寬松的貨幣政策，流動性持續(xù)寬松的講話，房價(jià)肯定會持續(xù)的上漲，目前的調(diào)控政策主要對依賴于信貸的投資者帶來一些沖擊。  

　　另外，目前跟2007年二套房政策效果有一個(gè)根本性的不同，因?yàn)楹芏嗤顿Y者都可能會覺得是當(dāng)年二套房導(dǎo)致了房地產(chǎn)價(jià)格的下跌。但是，我們覺得當(dāng)時(shí)房價(jià)下跌有很多不同的原因，當(dāng)然二套房政策是其中的原因之一，但是其他的還包括國際的因素，房地產(chǎn)市場周期的影響，更重要的是在2007年最后兩個(gè)月，當(dāng)時(shí)的新增貸款和信貸方面出現(xiàn)了零增長；因此，才是當(dāng)時(shí)房地產(chǎn)價(jià)格調(diào)整或者有沖擊主要的原因。  

　　基本上來講就把2007跟2008年當(dāng)時(shí)一些新政貸款，藍(lán)色那條線都是房價(jià)，這都是當(dāng)時(shí)情況和現(xiàn)在不同主要的分析。  

　　2010年房地產(chǎn)市場的情況如何，首先是房地產(chǎn)市場之外，我們需考慮貨幣的趨勢到底是如何？我們大家都知道，經(jīng)濟(jì)，特別是貨幣環(huán)境就會朝寬松的貨幣政策退出，大家會留意到信貸規(guī)模從去年的10萬億，9.5萬億下降到今年預(yù)期的7.5萬億，另外存款準(zhǔn)備金率可能會上升不到于100個(gè)點(diǎn)，基準(zhǔn)利率出現(xiàn)兩次的大調(diào)，這是最近的預(yù)期；人民幣匯率都是非常重要的政策因素，但是，這個(gè)政策因素都跟所謂的經(jīng)濟(jì)和貨幣寬松退出時(shí)間表就有關(guān)系的，我們考慮到貨幣政策對出口市場的影響，特別是沿海市場就業(yè)和穩(wěn)定的影響。  

　　縱觀內(nèi)地的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，我們聽到很多的聲音，其實(shí)象征著人民幣將逐漸回到穩(wěn)固上升的情況，未來10個(gè)月，人民幣出現(xiàn)了緩慢增進(jìn)的升值，至于多少，市場有不同的看法，但是普遍來講，但是都預(yù)期未來10個(gè)月升值5%左右，我們說過升值的步伐是緩慢增進(jìn)，中央政府在0.5的空間里面作出調(diào)整，這是我們對人民幣匯率的看法。  

　　剛剛我們說過2010年的貨幣政策、匯率之外，我們還考慮兩點(diǎn)，消費(fèi)市場的情況，我們留意到消費(fèi)市場基本上就持續(xù)平穩(wěn)的增長，隨著經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇，基本上居民的收入肯定是提升的，去年不少經(jīng)濟(jì)的刺激政策當(dāng)中，很多是集中在一些大件消費(fèi)品方面，今年就會留意到去年透支部分的需求，消費(fèi)量是針對汽車，出現(xiàn)下降的情況，消費(fèi)對GDP的貢獻(xiàn)有可能稍微低于去年的，基本上今年的消費(fèi)比例增長的速度維持在18.6%的水平。  

　　貿(mào)易是我們另一個(gè)要考慮的因素，剛剛我們說過一些人民幣的匯率對貿(mào)易，包括出口經(jīng)濟(jì)都有很大的影響，宏觀經(jīng)濟(jì)層面來講，內(nèi)部的需求還是強(qiáng)過外需的情況，今年上半年進(jìn)口的增長速度肯定會持續(xù)的高于出口的增長速度，但是我們考慮到經(jīng)濟(jì)過熱風(fēng)險(xiǎn)形式不斷的增加，所以基本上下半年或者是調(diào)控的政策有可能在一段時(shí)間里面，對進(jìn)口和內(nèi)需有些壓抑的作用，我們基本上覺得下半年進(jìn)出口增速的差距基本上出現(xiàn)了收窄的情況，看人民幣升值的情況，才可以確定外貿(mào)對內(nèi)地經(jīng)濟(jì)的影響有多大，整體外貿(mào)市場對GDP的增長貢獻(xiàn)還是有增長的情況。  

　　在投資市場方面，我們今天要說宏觀的經(jīng)濟(jì)的情況之外，還是要看看整體房地產(chǎn)市場的走勢。  

　　我們留意到房地產(chǎn)的市場，如果內(nèi)地的房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了調(diào)整，有些是資金充裕兼具備良好品牌實(shí)力開發(fā)商抗低的能力，投資價(jià)值強(qiáng)過一些房地產(chǎn)開發(fā)商；我們是從事境外融資的，我們留意到最近一個(gè)現(xiàn)象，房地產(chǎn)股份最近不斷的尋求債券市場或者是高息市場進(jìn)行融資，這代表了他們從內(nèi)地外資銀行取得信貸的能力有所下降，二是從資本的角度去看，現(xiàn)在市場上出現(xiàn)了不穩(wěn)的情況，對市場的融資都有困難，目前就是朝著高息套利的角度去看，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對相關(guān)的融資計(jì)劃還是盯得非常的緊，房地產(chǎn)股份面臨了較大融資的壓力，這對他們未來業(yè)務(wù)的增長肯定就有一個(gè)較為負(fù)面的影響。  

　　但是我剛剛說過了一些，如果有資金充裕，具有良好品牌實(shí)力，有些業(yè)務(wù)不是集中在一線城市的開發(fā)商來講，我覺得這些公司還是有一個(gè)長線的投資價(jià)值，所以在這個(gè)機(jī)會當(dāng)中，其實(shí)不防多留意，但是在未來三個(gè)月里面，省市政府和相關(guān)的部門，肯定會陸續(xù)的推出一些配套的政策，這些配套的政策基本上還是從調(diào)控的角度出發(fā)的，所以究竟對市場的沖擊力有多大呢？其實(shí)我們還是有待于我們觀察的。  

　　但是短期而言，我覺得第二季度，特別是在房地產(chǎn)投資板塊來看，面臨調(diào)整的壓力還是非常大，但是通貨膨脹壓力，始終要提供供應(yīng)，提供一些新的刺激方案來刺激房地產(chǎn)開發(fā)，無論是民營還是私營都要提高供應(yīng)量，從而平衡供求關(guān)系。  

　　從長遠(yuǎn)而言，房地產(chǎn)還是有一個(gè)所謂的投資的價(jià)值。以上基本上都是我對一些房地產(chǎn)市場和經(jīng)濟(jì)方面的看法。  

　　關(guān)于國十條的內(nèi)容，其實(shí)就是政策背景和成因，內(nèi)容分析影響就不在這里詳細(xì)說了，大家都了解相關(guān)的內(nèi)容，無論從需求方面來講，基本是第二季度的調(diào)控，希望從需求方面壓下來，基本上是我們政策的影響，我今天就是把我對資本市場或者是房地產(chǎn)市場的看法說出來跟大家做一個(gè)交流。非常感謝大會給我時(shí)間，給我機(jī)會讓我發(fā)表意見。我的演說到此結(jié)束。謝謝各位。  

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