11月22日中國經濟學家年度論壇在中國人民大學逸夫會堂報告廳舉行。新浪財經獨家直播本次會議。圖為北大光華管理學院名譽院長厲以寧做主題演講。(來源：新浪財經 王有濤攝)

　　新浪財經訊由董輔礽經濟科學發展基金會、中國社會科學院研究生院、北京大學經濟研究所、中國人民大學經濟研究所、武漢大學經濟研究所、上海交通大學安泰經濟與管理學院聯合主辦，由中國人民大學經濟學院、董輔礽經濟科學發展基金會承辦中國經濟學家年度論壇11月22日在中國人民大學逸夫會堂報告廳舉行。圖為北大光華管理學院名譽院長厲以寧做主題演講。

　　厲以寧：我今天要講的題目是《從當前中國信貸問題看貨幣流量分析的局限性》。

　　第一個問題，當前中國信貸量的分析。自從進入2009年第三季度以來，國內經濟學界就有一種議論，都認為2009年前兩個季度的信貸量偏多了，貨幣流量偏大了，貨幣政策應當及時進行調整，轉向從緊，這種分析是從總量的角度做出的，其實并不符合中國當前的實際。2009年前三個季度的統計數字表明，中國經濟運行在第一季度已經觸底了，第二季度、第三季度連續回升的，這是事實，需要指出的是，中國經濟目前回升的基礎還不鞏固，主要反映于以下幾點：

　　1、經濟回升主要依靠投資帶動，消費在經濟回升中起的作用比較小，而出口起的作用更小，投資所造成的需求只是中間需求，只有消費和出口造成的才是最終需求。

　　2、在投資為主帶動的經濟回升中，所依靠的主要是政府投資，并且政府投資到現在還沒有起到以政府投資為杠桿啟動民間投資的作用，甚至在一些地區和一些行業政府投資對民間投資有擠出效應。甚至地方政府對民間投資還設置障礙進行排斥，這正是當前中國經濟回升的基礎不鞏固重要證據。

　　3、就以政府投資來說，政府投資的主要去向是基礎設施工程的建設，當然政府將基礎設施大量投資，對保證中國經濟長期增長是有積極意義的，鐵路、高速公路、公路、飛機場、港口的建設等，有助于增加中國經濟持續增長后勁，但是促進消費需求的增長必須擴大就業，基礎設施建設的投資，并不能增加很多就業的機會，目前要擴大中國的就業，必須推進民營經濟的發展，扶植和幫助中小企業、勞動密集型企業以加快發展服務業，依靠政府投資起不到這樣的作用。

　　這里可以離開講稿稍微講一點，比如說投十個億，如果說基礎設施能增加幾個就業，假定這十億能放在扶植個體戶，把政策放寬一點，每個個體戶增加一個幫手，全國可以增加上千萬人就業。增加就業的問題，主要不是靠政府投資，而是政府投資杠桿帶動民間投資。

　　中國的經濟回升基礎并不鞏固，所以適度寬松的貨幣政策目前不宜改變，究竟怎么樣看待信貸量偏多這一事實呢？結構分析可能比總量分析更有用，關于當前中國信貸量應該從信貸結構的角度進行分析。首先，我們要弄清楚在銀行放出的信貸資金中有多少真正進入到了實體經濟領域？又有多少停留在虛擬經濟領域，如果本來應當進入實體經濟領域，但卻進入了虛擬經濟領域資金，占信貸資金一定比例的話，那就應該采取針對性的措施，讓他們及早轉入實體經濟領域，否則只會使股市、樓市產生泡沫，在這種情況下，單純產生貨幣政策總量調控，僅僅貨幣流量，是無助于問題的解決。

　　第二，銀行放出的信貸資金中，究竟有多少真正給中小企業、民營企業，尤其是民營的小企業，有的資料還顯示，銀行資金中有一部分規定是貸給中小企業的，2009年，貸給中小企業的資金已經完成任務了，指標已經滿了，但是實際情況并非如此簡單，最近在遼寧和廣東做了調查，因為中國中小企業涵蓋面太廣了，99%以上都是中小企業，中小企業有多大呢？三千人以下就是中小企業，少到幾個人。我們在地方調查的時候，是給了中小企業貸款，都是中等偏上企業得的，中等偏下企業很少拿到，小企業根本沒有。在廣州開座談會的時候，和小企業家就談了，因為我是教授，他們講話就沒顧慮，你們的流動資金靠哪兒來？他們說我們一靠互助互幫，第二高利貸。高利貸利息那么高，公安局不管？他說公安局管什么呢？你們雙方是有協議的，自己定了多高的，你們兩方自愿的，你老婆孩子嗎，在，沒有被綁匪作為人質，你手還齊全嗎，手沒剁掉嗎，沒有，那就不管，因為綁了人質就犯法了，不還錢把手指頭砍一下，那叫犯法，真正小企業沒有得到貸款。對于這個問題就可以知道了，中國中小企業的資金短缺問題，并沒有解決。

　　銀行放出的信貸中，即使有較大部分進到了實體經濟領域，也要進行結構分析，要弄清楚有多少信貸資金進入到產能過剩或者產能即將過剩的行業，有多少資金進入到了屬于短板的行業或者急需信貸支持的高新技術企業，如果說有短板行業或急需信貸支持的高新技術企業得不到貸款，產生已經過剩或者即將過剩的行業得到的信貸資金比較多，這種情況下單純的緊縮信貸是沒有用的。

　　還應當指出，貨幣政策的轉向是經濟生活中的大事，它的副作用一是改變了人民對經濟前景的預期，而預期的改變對經濟造成的影響有時是難以預料的，經濟學和自然科學不一樣的，比如講天氣預報，如果說明天、后天是假日，大家都說我們希望天晴，希望天晴，如果明天該下雨還是下雨，不一定所有人希望天晴就會天晴，但經濟現象不是這樣子，如果大家都說，物價要漲，漲了，都說通貨膨脹要來了，馬上人的心理就起變化了，每家多買一袋米，市場的米馬上就緊張了，米價錢就上去了，如果說某一種礦產資源短缺了，企業多囤一點，超正常儲備，賣礦石的人就囤積起來暫時不賣，馬上礦石就漲了，所以人民的預期是會改變經濟現狀的。所以，在這里，我們要警惕通貨膨脹，但絕不要說通貨膨脹就要來了，因為通貨膨脹來不來，我們還要觀察一段，我們心里有警覺，要注意這個問題，但并不等于來了，如果大家一傳十十傳百，通貨膨脹來了，物價要漲了，物價就真的要漲了。

　　宏觀調控政策方向，適度貨幣的政策、積極的貨幣政策不能變，再觀察一段再說。貨幣政策無論是總量調控還是結構性調控，貴在掌握時機，當斷即斷，不要總是議而不決，貨幣政策決定了就要做，不能等的，但是也不要老是議論，議而不決對經濟有害的，改變預期，使人們預期紊亂，改變人民的消費行為和投資行為。

　　接下來談第二個問題，針對當前中國信貸量偏大應該采取的結構性調控措施，根據以上的分析，中國的信貸量偏大，主要是信貸資金結構不合理的問題，應該怎么辦呢？所以說要采取貨幣政策的結構性調控。我們知道，傳統的貨幣政策都采取總量調控，存款準備金率的變動，總量調控，存款利率、貸款利率的調整是總量調控，信貸規模的控制更是總量調控。總量調控也有用，但是局限性大，要結構調控。比如剛才所說到的，假定信貸資金沒有進入實體經濟，而停留在虛擬經濟領域內，在炒資產，產生泡沫，總量調控就沒用了，必須采取結構性調控，貸款方、銀行要追蹤調查，我的貸款到哪兒了，怎么樣用的，根據這條線來查，資金用到什么方向，沒有用到實體經濟領域，用到虛擬經濟領域就收回，不能把資金投到虛擬經濟領域。中小型企業的貸款同樣也應該這樣，不是單靠指標，而是真正解決問題，比如銀行結構是不是合理？大銀行對大企業，中等銀行對中等企業，小銀行對小企業，今天中小企業得不到貸款，問題是中小銀行太少了，你講的中小銀行多一點，村鎮銀行，比如說可以成立地方性、區域性、股份制的商業銀行，這個稍微多一點，把地下金融引到地面上加以引導，中小企業的貸款問題就解決了，這是結構性的調整，總量調控是沒用的。剛才說到，產能過剩的行業，他得到繼續的貸款，急需發展的短板行業難以得到貸款，這就需要專門的結構性調整措施，結構性調整措施，嚴格按照國家的產業政策，屬于過剩行業就不能夠得到貸款，要把好這個關，所以說這一條是有效的。

　　第三個問題，關于流動性偏大還是偏小的問題，做進一步的分析。流動性大小是近年來中國經濟學界關心的問題之一，如果判斷流動性太大了或流動性太小了，經濟學界是有爭論的，至于流動性大、流動性小，究竟對中國產生多大的影響呢？我們應該做進一步的分析，有3個問題值得我們注意。

　　1、從2008年國際金融危機對中國經濟沖擊可以看出，流動性偏大和流動性不足是并存的，而且是迅速轉化的，根據我們在2008年第三季度在沿海的一次調查，當時就講，剛剛提導流動性偏大，很快的時間一下變成流動性不足，怎么變得那么快啊？我們仔細調查結果發現，因為決定真正的現金夠不夠不是信貸總量的問題，不是貨幣流通量本身的問題，而是貨幣流通量和貨幣流動速度兩個因素決定的，貨幣流動速度變慢了，因為經濟開始緊張了，資金鏈都斷裂了，當時叫做現金為王，就得手持現金。對銀行來說，貨幣投入市場，而真正的市場流動貨幣又不多，企業現金為好，導致貨幣流動速度大大變慢了，變得非常快的，根據流動性資金采取緊縮增長，這種做法沒有效的，反而是有害的，對這個問題應該這樣解決。

　　2、我們必須考慮到名義利率和實際利率和企業信貸成本之間的關系是復雜的關系，中國經濟運行的特點，名義利率是中央銀行規定的貸款利率，也就是中央銀行信貸規模之內的企業貸款所支付的利率，相對于通貨膨脹率而言，名義貸款利率是比較低的，哪家企業按照名義利率得到貸款，無論從什么角度來講這家企業都是核算的，問題恰恰在于多少企業能夠按照信貸規模內配額，按照名義利率支付貸款，實際利率是指借貸雙方通過協商而議定的貸款利率，也就是市場決定的貸款利率。雙方以這種利率實行的借貸不在中國銀行信貸規模之內，實際利率高出名義利率若干個百分點是常見的，所以，企業由于感到資金緊張，信貸規模又有限，所以只好接受實際利率，實際利率是增加借貸成本，在中國的經濟轉型過程中，中央銀行的信貸規模控制起著重要的作用，信貸規模擴大了，實際利率和名義利率之間差距就會縮小，企業的信貸成本就會降低，如果信貸規模縮小了，名義利率升高了，實際利率升高得更快，這對企業的成本增加了負擔，在多錢我們在研究問題的時候，不能夠只看貨幣流量的大小，而要看究竟我們名義利率和實際利率差別有多大？要根據實際利率的情況決定我們信貸規模的控制。

　　3、貨幣流量分析，對通貨膨脹作用是有限的。根據凱恩斯理論，它是調節總需求，調整總需求的話，它當然要看貨幣流量的分析，決定是不是提高銀行準備金率，提高利率，是不是要控制信貸規模等。這只是對需求拉動型的通貨膨脹有一定的效果，從二十世紀六七十年代以后，發生很多通貨膨脹，不是單純的需求拉動型的通貨膨脹，它可能是成本推進型的通貨膨脹，成本推進型的通貨膨脹在生產要素的價格在上漲，要素價格的上漲，靠緊縮是沒用的，美國在七十年代時曾經發生過滯脹，成本推進的通貨膨脹，就帶來經濟的停滯，凱恩斯的政策就沒用了，這就出現其他的各種學說，包括新凱恩斯主義。在結構性的通貨膨脹，凱恩斯的政策也沒用了，因為結構性的通貨膨脹，某幾種關鍵產品價格上升帶動其他價格的上升，還有輸入型的通貨膨脹，問題根源不在國內，是外面的輸入，因為需要進口一些產品，受到的影響。所以說，我們要警惕通貨膨脹的來臨，但是警惕現在還沒有到通貨膨脹，假如到了，我們一定要分析，將來可能發生的通貨膨脹是什么通貨膨脹呢？是需求拉動型的嗎？是成本推進型的嗎？是結構型的嗎？還是國際輸入型的，分清楚以后什么是有效的，所以貨幣流量分析曾經起過作用，但是一定要看出它的局限性。謝謝大家！

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