范從來：單邊市場存在是方向貨幣替代的根源
2009年6月12日，由上海金融服務辦公室和上海交通大學安泰經濟與管理學院主辦的“安泰金融論壇”在上海召開。新浪財經獨家視頻直播此次會議。圖為南京大學商學院教授、長江學者特聘教授范從來。
范從來：今天是我們安泰的生日，作為一個學者能夠有這個機會，向安泰經濟管理學院說一聲生日快樂！
今天想向大家報告一點，我闡述的是關于中國貨幣政策的自主性的時間問題，這個論文很快要發表了，僅供這次論壇的主題做一下自己的發言。
人民幣的國際化和中國的反向貨幣替代的問題，正如剛才幾位教授所談到的，確實無論從中國的經濟實力的增長還是從經濟危機的規避之下人民幣國際化的進程會加快，我們現在對金融危機最基本的判斷，美國的擴展性的貨幣政策應該說是這次危機爆發的重要原因，為什么美國的政策在這么高的程度上影響到世界經濟呢？從國際貨幣體系來講一個是牙買加體系雖然是儲備貨幣的多元化，實際上是一個美元本位。第二個問題，牙買加體系允許匯率安排的自主性，在這樣的體系下要認為改革主權國家的國際儲備貨幣，或者改變中心外圍的儲備貨幣要求就非常高。所以在這樣的背景下怎樣改變國際貨幣體系，所以剛才何東還有潘老師談到這個問題，人民幣的國際化是一個必然的選擇，不可能給國際貨幣體系做一個根本性的調整，只能在這樣的框架下面能不能對美元霸權給予制衡，在這樣的背景下很多人提出改革我們的國際儲備貨幣，比如加快人民幣國際化的進程，用國際儲備貨幣的多極化來對美元本位加以緩解，增進整個世界經濟的穩定性。在這樣的背景下一方面是金融危機，另外就是中國國內綜合實力的提升，顯然人民幣國際化進程加快，這是大家認同的。
雖然我們大家都期盼著人民幣的國際化，我下面想講另外一個方面，確實人民幣的國際化可以給中國帶來很多的利益，但是在人民幣國際化的過程當中我們也要從利弊兩個方面認識，就是對中國有利的一面，如果人民幣可以成為一定的儲備貨幣，可以發揮一定的職能對中國經濟的影響也是根本性的，而且這種影響也有可能是負面的。如果說不意識到這一點，在已經啟動人民幣國際化的今天，對中國經濟的本身也可能是一種災難。為什么有這樣的擔憂呢？我想把人民幣國際化放在替代后面進行討論。
大家都知道所謂的貨幣替代，就是說在一定的區域和國家之內本幣被外幣所替代，這本是一個研究的命題，而且命題的產生與拉美國家的美元化積極相關。如果一個國家美元化，或者發生了很嚴峻的貨幣替代可能會導致這個國家收入的受損以及這個國家貨幣政策本身自主性的削弱。隨著中國本身加入WTO，隨著中國人民幣國際化進程的推進，也包括人民幣在一定程度上的可兌換，在中國國家內部來講，我們的人民幣和美元之間也有可能發生一般所講的貨幣替代的現象。所以我們在2002年和2007年分別進行了研究，這次會議之前也對相關的數據進行了更新，我們的研究發現中國的貨幣替代問題不是一般意義上所講的貨幣基金，而是出現了我所稱之為的反向的貨幣替代。我怎么談反向貨幣替代問題呢？從理論上來講中國的貨幣替代率應該提高，理由可以理解，比如外匯來源在增加，一直是順差。外幣的需求在上升，再比如說外匯管制也在不斷上升。我們衡量之后發現實際上我們國家的貨幣替代方面是兩個結論，一個是平衡，沒有發生貨幣替代。第二是貨幣替代在過許幾年是下降的，為什么呢？有一種解釋我們講貨幣替代率是你的外幣占我們國內的貨幣量的比重，為什么下降呢？有一種解釋認為，是我們分母在增長，是貨幣量的高增長了導致了FR的下降。從相對指標來講，貨幣的高增長會導致替代率本身下降，但是如果說我們把相對指標改為絕對指標的話我們會發現中國在金融機構的外幣存款來表示老百姓對外幣的需求也是這樣的。
這是相關的數據，在這樣的基礎上面，無論是從相對指標還是從絕對指標來講，我們國家的貨幣替代不是我們一般所講的美元對于人民幣的替代，而是人民幣對于美元的替代，這是方向的貨幣替代。如果發生了反向的人民替代某種意義就是人民幣的國際化，應該是張開雙臂歡迎的。如果我們人民幣替代美元會產生以下的利益，帶來我們一般所講的周邊稅，提高我們的國際地位，緩解我們后備的出口問題。但問題是，一般意義上的貨幣替代所產生的這些意義都有一個假設的前提，是假設了這兩種貨幣是在支付里面發生替代，就是貨幣替代本身分成兩種，一種是直接替代，一種是間接替代。間接的貨幣替代顯然不能帶來前面的五大意義，如果是資產領域發生的人民幣對美元的替代對中國的貨幣政策會發生很大的沖擊，這種沖擊從理論上來講，大家知道一般來說只要你貨幣替代發生了，像拉美的美元化發生以后一般認為一定會導致這個國家自主的貨幣政策削弱。我的問題是什么呢？美元化也好，貨幣替代也好，導致貨幣政策受了沖擊，源泉是本幣被外幣取代的。既是貨幣供給的沖擊，也是貨幣需求的沖擊，但是這個沖擊只要這兩種貨幣之間發生轉換了，對政策的干擾就形成了。
只要發生了這種轉換，沖擊力應該就形成了，而且具體來思考可以發現這種沖擊是三重。我們以中國為例，中國是人民幣替換美元，對我們的沖擊有三個方面，第一就是流量上的沖擊，在某一個背景之下只要有美元流入中國，只要進了中國第一時間我們都把外幣轉為人民幣，形成了我們所講的外匯儲備的競爭，這個問題大家可以認識到。實際上還有第二重，是指存量上的問題，人民幣本身持續升值的情況下，并不是簡單把目前的外幣轉為人民幣，而是把過去在資產組合當中擁有的美元的資產也轉成人民幣的資產，這就形成了我所講的存量上的一種沖擊，而且這種沖擊本身能量比流量還要大。
這種沖擊本身可能是不對稱的，這個反向貨幣替代所形成的沖擊可能是攀升的，為什么這樣講呢？如果說在中國國內發生了人民幣對美元的替代導致了中國對美元的需求下降，在中國境外對美國的需求是上升的，人民幣是下降的，中國產生的貨幣替代會被海外消除。現在是國內發生了人民幣對美元的替代，國外因為很多投資資本也認為人民幣是長期升值的，人民幣的需求沒有下降，反而增加了，這就形成了所謂的不對稱。這種不對稱會形成反向貨幣替代形成的第一次沖擊會派生出更大的沖擊，所以導致了反向貨幣替代的背景之下中國的貨幣自主性會大大削弱，這就是人民幣國際化當中所需要關注的。
關鍵是我們的貨幣制度問題，之前人民幣是穩定的，我們從匯改以后跟著市場進行所謂的有管理的浮動，實際上是浮動的，而且這種不足不是市場力量，而是政府干預形成了，所以就形成了人民幣的單邊市場。單邊市場的存在是方向貨幣替代的一個根源，要解決這個問題，要化解政策本身的無效性，本身是人民幣匯率的彈性放大，把單面市場改為雙面市場。如果想堅持人民幣國際化，必須保持貨幣是有效的，才能讓國際化為中國經濟發展服務，而不能為了國際化而國際化，這就是我的想法。
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