2009年5月24日“第三屆中國上市公司市值管理高峰論壇”在北京召開。圖為中國上市公司市值管理研究中心執行主任劉國芳。(來源：新浪財經 橘梗攝)

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　　2009年5月24日，由中國上市公司市值管理研究中心和清華大學中國金融研究中心、新浪網、證券時報、經濟觀察報、《投資與理財》聯合主辦的“第三屆中國上市公司市值管理高峰論壇”在北京裕龍國際酒店召開。新浪財經圖文直播此次論壇。圖為中國上市公司市值管理研究中心執行主任劉國芳。

　　劉國芳：各位來賓，下午好，我今天很榮幸來發布2009年度中國上市公司市值管理績效評價報告，這已經由經濟科學出版社出版，各位的資料袋里面都有。我這里分三個部分。第一，介紹一下我們市值管理績效評價指標體系，第二，績效報告的主要內容。第三，我們做了影響市值因素的一些分析。

　　首先，我們對市值管理評價首先是對市值管理定義做個介紹。市值管理定義現在在國內有各種各樣的理解，有一種理解是基于市值的管理，以市值為信號和市值指導我下一步怎么做。第二，對市值的理解是市值導向的管理，市值是目標，我的一切行為是擴大市值。我們中心對市值管理的理解是基于上市公司的市值信號，中國進行多種科學和合規的價值經營方法和手段，來達到公司價值創造最大化、價值實現最優化的戰略管理行為。我們把前面兩種定義都融入進去了，同時我們強調價值創造的階段化。我們強調價值創造是基礎，價值經營是手段，價值實現是目標。我們也提出了微觀市值管理定義，同時在市場上還有另外的市值管理的含義。現在大小非減持和機構的市值管理，我們認為是一種股權市值管理，這是個人化的機構對他股權的管理。另外，宏觀市值管理，我們認為這主要是中央政府和宏觀經濟的管理部門，通過調節證券市場的供給需求來影響市值虛擬經濟與實體經濟的相互配合與促進。這在我們另外一本書里面有詳細的介紹。這是我們對市值管理的理解。

　　第二，我們中心對市值管理的理論框架的描述。這里面最核心的意思是我們因為是一個新興市場，我們的市值在國內定義在國外也有管理的含義，是價格管理。因為大多數的情況下，市值和內容是相等的，尤其我們是新興市場，所以有一個首先是要創造價值，再有是把價值揭示出來。同時，我們也強調價值經營是手段，通過服務、擴張、收購、兼并等等，來使我們價值變得更有效。從市值管理運行的市值公式來講，有加法、和乘法的公式。我們要通過各種關系等等有良好的溢價。乘法來講是利潤乘以市盈率，我們內在價值就是你的盈利包括成長性，市盈率是你價值的體現。核心是加法和乘法。

　　第三，我想介紹一下我們評價指標體系，這來自于我們對市值管理行業的理解，主要是三個方面的評價。第一，價值創新；第二，價值實現；第三，我們要評價價值創新和實現的關聯程度。因為有一些公司的股價它沒有內在的莊家行為，或者是公司也不關注市值和做一些投資的關系，這兩種情況下我們的關注程度不高。所以，我們在評價和價值創造能力和價值實現能力的同時要關注這個關聯指標，只有這樣，價值創造得比較好，價值關聯程度也比較強，這樣我認為市值管理的績效是良好的。

　　從價值創造來講有基礎價值和成長價值，買股票是買成長性的。在基礎價值含量方面，大家知道得比較多的是每股收益，效率是ROE，我們考慮到資本成長的增加值和單位創造的增加值等5個指標來評價公司的基本價值，用5個指標的成長性來計算公司的成長價值。首先是它的市值，市值是有規模大小的差異的。對小公司來講，光用市值也是不合理的，所以我們考慮到資產溢價程度得有市值。同時，我們知道影響市值的還有一些外部的因素，比如說公司治理也是有溢價的，公司關系也是有溢價的，成分股也是有溢價的。同時，市值也有波動，我們希望市值是穩步上揚的，這樣的市值是健康的。大部分是對市值重要路徑進行評價。我們體系有82個關聯指標。

　　我再簡要地介紹一下我們體系2009年度中國上市公司市值管理績效的評價結果。截至到4月30日有1602家A股上市公司公布了2008年報，為了保證公平性和合理性，我們剔除了一些公司，一類是ST類的，第二是沒有股改的，我們市值強調的是全流通范圍的。另外因為經營業務是不可持續的，主營業務發展發生了重大的變革，股東也發生了重大的變革，這也剔除了。最后，參與評價的是有1386家。

　　總體的結果是這樣的，總體跟上年度比跟2008年度比，這1386家上市公司價值創造比上年下降了，這是受金融危機的影響等等。第二價值實現比上年下降了這是顯然的，這里面有合理的理性回歸。但是，我們評價第三個指標是上升的，因為可能是價值實現相應比價值創造更快，他們之間的關聯提高了，我們分析是市值更有價值基礎了，或者是市場有效性提高了。這是總體的判斷。

　　下面從基本指標每股收益來講，我們是連續5年了。2008年每股收益是0.27元，2007年是下降了27%。凈資產收益率也是一樣，從2007年10.97降到2008年的5.16。再看營業利潤率也下降了，從2007年8.59下降到2008年的5.81，有一個亮點，經濟附加值在這個年度上升了，平均達到了4.29億元，上一年是負的。大家會問，這里面的資本成本是大幅度下降。同樣，資本效率增加了，上年是負的，2008年是正的。平均市值來講，這個年度下降了32.42%，我們的市值年度和上市公司的財務年度有差別，因為我們考慮到上市公司的財報對這個有影響，我們是從2008年4月1日到這個年度的4月3日，這個時段來講是下降了32.42%。

　　從市值管理的績效所有來看的話，外企的表現最好。其次是央企，最差的是民營企業。從滬深、中小板來看的話，上海的表現是最好的。從股本結構來看，大股本結構表現比較好，像藍籌股。從行業來看是銀行和石油業表現是最好的，從地市來看貴州表現是最好的，這里有幾個企業像茅臺等等。另外是資源大省山西是第二。

　　我們剛才做了一個整體評價，整體得分前100名的就是當選為2009年度市值管理百佳上市公司，我把百佳的業績應該說百佳在前一些方面是平均勝出水平。價值上漲來講有5個指標，最突出的是百佳的經濟增加值是遠遠高于市場的平均水平的。凈資產收益率是20.82%，A股是5.16%，所以百佳超過了市場的利潤。從EVA考慮到市場成本的指標來說，百佳也是大幅度領先市場的平均水平。從家數的話，百佳是100家上市公司里面百佳有96家EVA是正的，創造EVA是5387億，占整個上市公司的77.56%，這個比例是相當高的。1386家里面因為正的是830家，占比為59.96%，不到60%。從EVA來看百佳也是在前面，超過整體的。

　　到底誰是百佳？下面將會揭曉。

　　第三部分是簡要地介紹一下影響市值內外因素的市值效應。我們通常說20%是國外來做的研究，投資者關系也是這樣，行業滬深300也指數的配置，是有一些效應的。但是有多大，我們中心做了一個變量的分析，或者是做了有的是10年，有的是15年的，這是我們回歸的模型，根據回歸的模型做了定量的分析。首先，內部因素有財務指標的因素，首先看盈利指標，我們選取了凈利潤、營業收入、每股經營型現金流和經濟附加值。這5個指標里面最大的是每股收益，EPS是39.43%，含義是每股收益每增加1毛市值就要增加3.9%，這是每股收益的效應。5個指標里面每股收益是最高的，遠遠超過于其它的指標。為什么是這樣，只要是中國的投資者看上市公司盈利的時候，第一要注重每股收益的指標，所以反過來效應比較大。

　　再看盈利效率，我們看前者三個指標，一個是凈資產收益率，一個是營業收入率，再有是資本效率。從這三個來看是資本效率或者是EVA率市值效率最大，達到了151.40%，而ROE凈資產收益率只有20.08%，營業利率只有13.56%。開樣子經濟附加值這個指標有相當大的威力。

　　資產負債的效應，從資產來看我們總資產包含了股東權益和負債。總資產市值效率是67.81%，股東權益達到了76.83%。負債率這里是負的，負的很低。在理想的情況下，公司的資本結構會影響公司的價值。我們實證結果的話，進一步證實了這些。

　　影響市值外部因素的市值效應，大家知道公司治理的市值效應，還有股權激勵制度的市值效應，一般公司都會有良好的市場表現。在這幾個外圍因素里面，最大的是市場份額，市場份額我們是用的公司的營業收入除以這個行業的營業收入的加和，它的營業收入和這個市場份額，它的這個達到了103%。其次是滬深300 87.30%，再有是金牌董秘是61.80%。接下來是公司治理是52.70%，股權激勵最小了。這里看整個公司的行業地位，這個表現他的凈利潤很重要的因素，所以效應很高。

　　人均高管薪酬，這也是市場議論的熱點問題。高管薪酬目前來講不是太高，只有1.38%，機構持倉比例是78.20%，這個比較大。機構持股和減股有很長的效應。流動股比例是負的，這是顯然的，這是-20.64%。

　　最后一個影響市值的因素，大股東持股的比例。按照公司治理理論的話，有一個公司最優的大股東持股比例，大股東太集中了也不好，太分散了也不好，對公司治理很多人會搭便車這種行為。我們選取了三種持股比例，第一大股東持股比例，前五大股東持股比例，前十大股東持股比例。第一大股東持股是0.40%，前五大股東持股比例是0.45%，前十大股東持股比例是0.44%。這是從股東持股比例的項目進行分析。

　　結果，對上市公司的管理含義是什么？我們做了概括。從剛才來看，從盈利來看盈利效應比盈利的能力更重要，這是顯然的。你的利潤多，你公司規模不大但是你用的資本多。從效應來看是消除了規模的因素，所以盈利的效應比盈利的能力更重要。從成長的話，每股收益的增長這很重要，在5個指標里面，在5個盈利能力上每股收益的成長效應是最大的。資產與負債方面無疑是資產比負債更重要，當然這個地方負債太高了也不行，在合理負債的情況下，資產是比較重要的。在行業地位方面，打造主業持續發展的能力更為重要。主業在行業的市場份額、市場效應是非常大的。其次，在外部因素方面，還有投資者關系和公司治理非常重要，這講了他們的效應是非常大的。從剛才的流動股的比例，機構持股的比例來看，流通股的比例是負的，機構是正的。面對解禁壓力，盡早與解禁進行溝通，這對公司的市值是很重要。

　　這就是我們分析的結果，謝謝。

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