圖文：復旦大學國際金融系副教授陸前進
2009年5月11日-12日，由上海復旦大學主辦的“上海論壇2009”隆重召開。圖為復旦大學國際金融系副教授陸前進。
陸前進：各位專家、各位同學下午好，我研究的問題是人民幣的匯率變動因素。我首先說明一下，我這兒的人民幣匯率變化包括幾個部分：第一個是人民幣對美元的變動，第二個是人民幣對英鎊、歐元的變動，第三是人民幣有效的變動。之后探討一下人民幣要參考一攬子的貨幣形成機制改革，提出自己的一些看法。
人民幣對美元匯率自2005年7月21日匯改至2008年7月底，人民幣累計升值約20%。08年8月以來，人民幣對美元匯率保持相對穩定的狀態。
為什么說人民幣對美元保持穩定的狀態呢？我認為主要有以下幾個方面：第一，隨著美國次貸危機的蔓延和加劇，美元作為避險資產，不斷受到市場的青睞，大量的資金流入美國，導致美元需求增加。對非美元貨幣大多數升值，如果人民幣再對美元升值的話，那么人民幣對英鎊、歐元升值的幅度將會更大。從BIS數據看出，2008年7月份人民幣名義和實際有效匯率指數分別為108.44、110.14，2009年3月份分別為122.88，124.3，分別上升了13.28%、12.85%。這樣對中國的出口會產生非常大的影響。
第二點，隨著美國次貸危機的不斷蔓延，外需的不斷下降，如果人民幣貶值未必能夠刺激出口，同時外部國家要求人民幣不斷的升值。
第三，金融危機期間人民幣對美元保持相對穩定，防止市場的波動。我們看人民幣匯率不能光看人民幣對美元匯率，還有人民幣對非美元匯率。
這是人民幣對美元匯率的變動，可以看出2008年7月底人民幣一直持續升值，2008年8月開始保持水平的狀態，人民幣對美元相對穩定。
人民幣對非美元的匯率，這是一種套算匯率，然后根據人民幣對美元的匯率和上午9點國際金融市場上美元對非美元的匯率，套算出人民幣對非美元的匯率。反映了國際金融市場上美元對非美元貨幣匯率的變動幅度。2008年8月份以后，貶值再升值，這反映了國際金融市場上，美元對歐元貶值、升值的動態變化。這是人民幣對歐元的一個變化。
人民幣對日元的匯率變動也是同樣的。另外，人民幣對港幣，人民幣對美元升值，必然是對港幣升值。人民幣對英鎊的制度，隨著次貸危機的蔓延，英鎊對美元大幅度貶值，所以人民幣對英鎊升值非常大。也就是說，人民幣對美元保持穩定，但對于非美元的貨幣持升的態勢，所以人民幣的有效幅度上升了很大。
第三個問題，我從理論上解釋一下，人民幣對美元匯率和非美元貨幣匯率的關系。假定人民幣對美元匯率為S2，歐元與美元之間是S2，人民幣和歐元之間的匯率為S3，只有當滿足：S1×S2×S3=1時，投機者才不能夠獲得匯差。在對式兩邊取得數并微分等于0。如果我們進一步的假定，分為12種情況，這12種情況反映人民幣對美元，人民幣對非美元以及國際市場的變化，反映出人民幣跟非美貨幣之間的變動情況。所以，人民幣對非美貨幣的匯率的變動率是由美元對人民幣匯率的變動率和非美元貨幣對美元貨幣匯率的變動率共同決定的。人民幣的有效匯率是判斷人民幣的總體幣值指數，NEER表明名義有效的匯率，T為人民幣名義有效匯率，我們根據前面的假定，求成數值。我們利用這個公式計算一下，這又會產生簡單的差分值，最后求對數，求微分。這個分析不是看人民幣對美元，而是總體幣值水平在上升。
同樣，我們做類似的假定，我們分為12種情況進行分析，即人民幣有效匯率的變動情況。我們看一下人民幣核心匯率指數，我們每天都要看人民幣匯率指數，現在中國人民是公布人民幣對美元、對英鎊，對港幣，對日元，我們做人民幣核心匯率指數，基本上都可以反映出人民幣匯率的變化。我取2006年8月為例，這是8月份的平均匯率，貿易權重我借用了BIS的有效匯率指數，我把這五種貨幣取出來，求出來5個值。我認為中國人民銀行也可以這樣算人民幣的核心匯率指數，這也是沒有問題的。但是人民銀行不公布人民幣核心匯率指數。如果通過這樣一種方式就可以計算人民幣的有效匯率，我稱之為核心匯率指數。還是用這種公式算，我們再取8月1號以后的數據進行計算的，這就是我畫的人民幣核心匯率指數的圖。我們要看整體水平，開始有所平緩，之后有所上升，然后人民幣有所貶值再上升。2008年以來人民幣對這五種貨幣在上升，但最近有所變化。
最后一個問題，人民幣有效匯率和人民幣匯率目標。我們人民幣有效匯率建立參考一籃子貨幣的匯率機制。我國匯率改革目標是建立以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣有管理的浮動匯率制度，因此人民幣有效匯率應該成為央行關注的一個貨幣政策目標。S10我們知道，SMT是美元匯率的變化，我們也可以知道。我們構建了名義有效匯率和人民幣對美元的關系。我做了一個模擬，看人民幣對美元的中間價是怎么確定的。我們是根據目標來確定的，雖然人民幣對美元匯率是穩定的，但是人民幣對其他的貨幣是不穩定的。
這是我的主要結論：第一，人民幣對美元匯率是我國匯率體系的主導匯率，人民幣對美元匯率穩定，人民幣對非美貨幣匯率變動反映了國際金融市場上美元對非美貨幣匯率的變動。
第二，人民幣名義有效匯率的變動率它取決于美元兌人民幣匯率的變動率和人民幣對其他非美元貨幣變動的加權平均。
第三，根據人民幣對5種貨幣的權重，我們可以得到每天的人民幣核心匯率指數，甚至可以得到每一時刻的人民幣匯率指數。
第二個問題根據美元指數的變動幅度和目標人民幣匯率指數，就可以確定人民幣對美元的匯率目標水平，建立真正參考一籃子貨幣的匯率形成機制。如果我們建立一個有效匯率，真正參考一籃子貨幣，區別人民幣對美元貨幣，和人民幣對非美元貨幣的匯率水平。
最后人民幣匯率形成機制改革的三步走。我們要真正建立起有市場供求間的人民幣對美元貨幣和人民幣比對非美元匯率變動的市場化匯率。
謝謝大家！
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