圖文：社科院世界經濟與政治研究所研究員孫杰

http://www.sina.com.cn 2008年12月06日 13:41 新浪財經

新浪財經訊 2008年12月6日，主題為“把握趨勢，尋找機遇”的“2009中國鋼鐵市場展望暨‘我的鋼鐵’網年會”在上海拉開帷幕。新浪財經獨家網絡直播。圖為社科院世界經濟與政治研究所研究員孫杰。（圖片來源：新浪財經）

點擊此處查看全部財經新聞圖片

　　新浪財經訊 2008年12月6日，主題為“把握趨勢，尋找機遇”的“2009中國鋼鐵市場展望暨‘我的鋼鐵’網年會”在上海拉開帷幕。新浪財經獨家網絡直播。圖為社科院世界經濟與政治研究所研究員孫杰。

　　演講要點：

　　2008年世界經濟回顧和2009年展望

　　中國社會科學院世界經濟與政治研究所孫杰

　　主要內容

　　•次貸危機的沖擊：演變和影響

　　•2008年全球經濟形勢

　　•對世界經濟走勢的判斷

　　•未來全球性通貨膨脹的可能性

　　•對中國的影響

　　2008年世界經濟回顧和2009年展望

　　•突然惡化的次貸危機

　　•迅速傳導的金融危機

　　•全球通貨膨脹下宏觀政策的兩難

　　•全球衰退的威脅：從通脹到通縮

　　•最樂觀的估計：次貸本身在09年上半年終止，但是間接影響難以估計

　　•新的風險正在孕育之中

　　一、次貸危機的沖擊：演變和影響百年一遇

　　1、次貸危機的起源

　　低利率條件下的商業競爭和貸款條件的放松造成虛假需求推高房價，一度掩蓋了問題，擴大了之后的危害

　　-對格林斯潘的評價，新經濟泡沫和911之后的情況和現在的對比，誰更正確未可知

　　證券化、真實銷售和破產隔離有效轉移了風險，助長了銀行大膽放貸

　　-責權利為什么要分開？

　　衍生金融工具進一步分散風險，但是交易制度造成了投機泛濫

　　-美國住房貸款不過12萬億美元，次貸不過1.2萬億，但是僅僅CDS就有33-62萬億，金融機構和實體經濟損失更大

　　國際收支失衡條件下美國的過度消費

　　金融創新和金融監管：一個悖論

　　2、次貸危機的演變

　　(1)萌芽階段：2006.11-2007.7

　　標志性事件

　　2006年11月，美國房地產價格開始下降；

　　2007年2月，投資次貸相關債券最多的匯豐銀行為次級房貸計提準備(但是此后沒有消息)，花旗銀行發出風險預警；

　　2007年3月，美國第二大次級抵押貸款公司—新世紀金融公司宣布瀕臨破產；

　　2007年6月，美國第5大投行貝爾斯登旗下兩只對沖基金因投資次貸產品而受重創。

　　應對措施

　　美聯儲停止了2006年8月以來的加息進程。但是，其他各國沒有出臺任何救助措施，也沒有啟動危機預警機制。

　　評價

　　在危機萌芽階段，股市的波動已經顯示出市場信心已經出現一定的動搖，但是由于各國政府缺乏警惕，沒有及時做出應有的反應。

　　(2)爆發階段：2007.8-2007.11

　　標志性事件

　　2007年7月，標普和穆迪下調了抵押貸款支持的債券評級，股市出現暴跌，全球金融市場流動性隨之出現短缺，危機開始爆發；

　　2007年8月，雷曼兄弟關閉了抵押貸款子公司，美國最大的抵押貸款公司Countrywide瀕臨破產，美國第十大抵押貸款機構—美國住房抵押貸款投資公司申請破產保護；

　　2007年9月，英國北巖銀行由于流動性問題遭到擠兌。

　　應對措施

　　美聯儲在9月和10月分兩次罕見降息75基點；

　　美國、歐元區、英國、加拿大、日本和澳大利亞等中央銀行向金融體系大量注入流動性。

　　評價

　　政府沒有意識到危機的嚴重性，沒有對癥下藥，只是按照慣例通過降息和向市場注資來提高流動性，為危機的惡化埋下了伏筆。

　　次貸危機的演變

　　(3)擴散階段：2007.11-2008.6

　　標志性事件

　　2007年11月，花旗集團、美林、摩根斯坦利、瑞聯銀行等國際著名金融機構紛紛爆出巨虧，危機的嚴重性超過了人們此前對次貸問題普遍的預期。

　　應對措施

　　美聯儲連續五次降息，英國跟進；

　　歐美中央銀行繼續向市場注入流動性；

　　美聯儲出人意料的救助貝爾斯登，注資最大的兩家債券保險機構MBIA和Ambac；

　　英國政府接管北巖銀行；

　　美國開始提出針對房貸問題宣布次貸解困計劃和為期兩年，總額達1680億美元的一攬子經濟刺激法案。

　　評價

　　這個階段的特點是在傳統救市手段外開始增加機構救助。但是，救市的努力主要體現在美國和英國，而且基本處于被動的漸進狀態，對于穩定市場信心作用有限。

　　(4)深化階段：2008.7-目前

　　標志性事件

　　2008年7月，雷曼兄弟的研究報告引爆“兩房”問題，股價下跌，政府隨后宣布接管；

　　2008年9月，雷曼破產，美林被收購，AIG被接管震動全球，歐洲銀行業陷入危機，全球股價劇烈波動，創歷史記錄；

　　2007年10月，冰島、烏克蘭和韓國等新興市場出現系統性金融危機。

　　應對措施

　　無限制注入流動性；政府接管或國有化問題機構；為銀行提供債務擔保；央行直接向企業提供購并融資支持；全球央行聯手降息；各國先后啟動大規模救援和經濟刺激計劃；國際社會和國際組織在各個層次開展磋商，聯合聲明。

　　評價

　　隨著大批金融機構陷入困境使各國已經意識到政府大規模介入救援和進行國際磋商合作的必要性。但是即使如此，實體經濟出現衰退和新興市場由于自身脆弱性的原因，加之此前的忽視，已經使得危機難以得到有效控制。

　　3、理解次貸危機演變和嚴重性

　　•房價下跌造成房地產金融公司的破產

　　•總要有人遭受損失：兩房的危機的影響和必然性

　　在證券化中的地位，政府背景和高杠桿化，在房貸市場的地位

　　•投資銀行和商業銀行的危機和破產：匪夷所思

　　為什么自己要投資自己一度轉移出去的風險？表外業務和杠桿的雙重作用

　　•保險公司的危機

　　•政府援救：道德風險和財政壓力

　　4、次貸的影響和國際傳遞

　　•直接沖擊：投資次貸相關債券和衍生產品的損失

　　銀行壞賬計提的增加和信貸收縮

　　•間接沖擊(對實質經濟的影響)：

　　歐洲和亞洲大多是以銀行主導的金融體系，銀行危機最實質經濟的影響則是災難性的。

　　僅僅是銀行惜貸造成公司融資困難，流動資金周轉出現問題

　　•向新興市場的傳遞

　　•國際協調的必要性

　　面臨流動性枯竭中避免利利差導致資本流動

　　•不同的對策的比較

　　接管、入股、資產置換、提供收購貸款

　　股票市場是危機發展的晴雨表：

　　4、次貸的相關問題

　　救援：道德風險和資金來源

　　救誰不救誰(市場影響？)、收益個人化與損失社會化、

　　發行債券(債券價格的下跌)、財政支持(未來財政收入的預期)、財政赤字貨幣化？

　　衍生產品的鏈條有多長？

　　對實質經濟影響

　　銀行惜貸造成公司融資困難，流動資金周轉出現問題；公司債券違約程度的提高提高了公司融資成本；

　　危機：對全球國際收支失衡的強制調整

　　次貸危機本身還要多久？

　　從次貸爆發的直接原因看是228，最后的次貸發行于2007年初，因此可能在09年初全部顯現，不過可以預計直接威脅已經下降

　　從Alt-A的525來看，可能要到2012年才完全渡過危機

　　從次貸引起的相關危害看，由于政府介入，不過造成金融體系的崩潰，但是后患嚴重

　　市場流動性是金融危機的核心表現：

　　1、2008年美國經濟進入基本停滯

　　次貸危機造成消費下降

　　住宅投資和企業投資雙下滑，私人投資不容樂觀

　　上半年受美元持續貶值影響，凈出口成為美國經濟增長的動力，但其持續性值得懷疑

　　上半年財政刺激作用逐漸消退，財政狀況面臨巨大壓力，下半年財政救市大幅度增加

　　世界性通貨膨脹的劇烈波動對宏觀政策的影響

　　領先指標顯示美國經濟已經陷入衰退

　　2、2009年美國經濟不容樂觀

　　住房市場低迷和次貸危機的滯后效應的負面影響還遠沒有耗盡，美國的消費開支呈下降趨勢；

　　美元匯率走強和全球經濟放緩，使外需對經濟增長的支持開始減弱；

　　不排除出現更多金融沖擊的可能性(如次貸危機繼續從投資銀行和金融衍生品市場向商業銀行和信貸市場蔓延，眾多中小銀行倒閉或商業房地產市場出現崩潰)；

　　勞動力市場疲軟對經濟增長構成下行風險；

　　美聯儲自次貸危機以來注入的大量流動性，可能成為未來通脹的潛在隱患。一旦美聯儲將政策重心轉移到通貨膨脹而開始加息，美國經濟回升受到掣肘。

　　3、2008年的歐元區經濟形勢嚴峻

　　受外需下降和初級產品價格上漲的雙重沖擊，GDP增長率下降。

　　私人消費的下滑明顯，政府消費依然呈現反周期現象

　　固定資產投資出現較大的波動，說明歐元區經濟顯著惡化

　　上半年受歐元升值的影響，凈出口大幅度下降

　　服務業也出現了一定程度的降溫

　　失業率的上升是歐元區陷入經濟衰退的另一個重要標志

　　通貨膨脹形勢出現惡化

　　4、2009年可能進入全面衰退

　　雖然初級產品價格在一定程度上回落，但是影響歐元區經濟的另一個更加重要的因素，即美國金融危機可能的威脅沒有消除。

　　美國金融危機對歐元區經濟的影響主要在于對歐洲銀行主導的金融體系的沖擊。美國金融危機已將資產跌價損失、流動性不足和風險貼水升高傳導至歐洲金融市場，這些足以引起金融崩潰的因素還將繼續在歐洲銀行體系發生作用，救助行動雖然可以防止整個金融體系的崩潰和維持金融體系的正常運轉，但是無法在短期內有效降低風險貼水和扭轉金融機構對風險的過度規避行為，從而將大大提高歐元區經濟體的融資和投資成本，并且抑制歐元區的需求擴張和經濟增長

　　5、2008年日本經濟急劇下滑

　　GDP增長下滑：國內需求不足。固定資本形成”項也出現了較大幅度的負增長。機械設備投資出現了較大幅度的下滑，下滑的幅度從2到7個百分點不等。而住宅投資則出現兩位數以上的負增長。政府消費上升(在GDP中占到16-18%)在一定程度上可以彌補私人消費的下滑。但是政府消費增長有限，，

　　受國際油價和原材料價格上升的影響，中小企業景氣狀況不斷惡化，并進一步蔓延到了其他類型的企業

　　日益嚴峻的就業形勢與企業不景氣密切相關

　　泡沫破滅以來長期維持的零利率和低利率政策使日本貨幣政策空間非常小，而且財政赤字使得財政政策作用的空間也被大大削弱。

　　與全球其它國家一樣，日本這一輪的通貨膨脹主要是因為外部沖擊的影響。

　　6、2009年日本經濟維持低迷

　　私人消費、機械設備投資的增長速度將低于預測結果，而住宅投資、外需的增長速度將高于預測結果。因此，2009年日本經濟進入衰退的可能性不大，全年經濟增長率可能在0.5%左右。

　　如果外部沖擊的因素與國內工資率上升結合在一起，將對日本的中小企業造成更大的沖擊，并有可能進一步蔓延到大企業。

　　7、2008年新興市場經濟相對看好但問題依舊

　　盡管經濟總體是靠出口的拉動，但是需求彈性相對較低，因此受到影響相對較少

　　上半年受到初級產品價格上漲和國內通貨膨脹的雙重壓力，下半年有要承受初級產品價格下跌和國內通貨緊縮的威脅