新浪財經訊 2007年11月11日，“2007首屆中國股指期貨高峰論壇”在北京民族飯店舉行，新浪財經全程現場直播，以下為本次論壇下午的文字實錄：

　　水皮：各位下午好！我們論壇正式開始！下午先由我給大家做一個演講。演講的題目也是臨時安排，就是雙邊勢下的情況。所謂單邊就是做空，就只有一個方向。要掙錢只有做空，把股價砸得越低，你拿的越多。要想掙錢只有雙邊。那么股市期貨推出來之后，大家會發現做空做多，就有一個雙邊式，就是一個完整的東西，至少在衍生品就是這樣的。那么這樣就會對調控提出很高的要求，以前大家覺得管理調控如果還有合理的成分的話，那么在未來雙邊式格局下，有做空的，那么管理層在推出任何調控措施，一定要小心再小心，否則的話，就會被敵人指責為某一利益集團的幫兇，或者說是合謀。因為做空，比如說出來一個政策是砸牌的，或者是遏制組織的，那么做多是另外一回事了，我們到目前為止還沒有太多的，做多的政策出來，我們一直擔心是上漲太多。這是今后我們所要碰到的非常棘手的情況，大家也知道，進入牛市以來，管理層已經一再克制克制再克制，盡可能少地去干涉，至少在證監會是這么做的，我覺得也是在不斷地創新。比如說過了兩千點的時候，就有泡沫論，方方面面就有指責，到了三千點就有爭論，當然指數過了四千點之后出現的一些比較局促的，比較極端的證監會的監督。一直到530之前，大家可以看到證監會的態度，至少是比較克制的、比較中立的。就在530之前，很多媒體也召集了專家會議，征求專家的意見，當然專家的意見70%以上也是呼吁不要行政性干預。可惜這些意見沒有最終被采納，只說過了3500之前一口氣走到4300，這時候管理層有點兒坐不住，有點兒失態，所以出現了半夜三更出現政策的這么一種行為。

　　其實，對于市場的傷害還是次要的，關鍵是對政府形象傷害更大，這個我想教訓非常深刻，包括后面對這個的殺傷也是很力氣，這個都是對自己行政、形象的一種傷害。530之后，也同樣有調控的力度，但是總體來講還是吸取過去的教訓，包括對于藍籌股的殺傷點，應該是三周之前，通過證券報發表類似的文章，專門指過中石化、中國銀行等這樣的股票，對指數影響比較大的銀行股票上漲，帶動指數上升。這說明什么？說明他們也是注意到了市場真實的情況，因為現在大盤跟指數是相脫節，指數已經不能代表大盤，十一之后這種現象越演越烈，黃線跟白線大家從分時圖上可以看出來。十一之后指數連續比一百多天的漲幅，在往上漲，但是絕大多數股票每天都是綠的，差異就在于低的多，還是跌的少而已。那么在這種局面之下，我覺得管理層提出點殺技術也是非常講技巧，因為對于他們來講定性得非常起初，藍籌股的泡沫，有可能導致股市由局部泡沫向全面泡沫轉化。回過頭來你也可以認為，這個至少在指數局面上還不會構成太大的影響。因為對于證監會來講，它上面還有管理部門，我想更高的管理部門，不會像我們這么專業來分析指數和大盤的關系。

　　從十一之后我也一直寫文章，再三提醒管理者，現在指數和大盤是兩張皮，你千萬不要看著指數看大盤，對于投資者來講是雪上加霜，但是問題就是這樣，往往別人是看著指數來判斷市場，可喜的是證監會已經認識到了差異，我們不能確認比證監會更高一層的管理層，就是國務院的領導是不是也這樣？他們如果每天還對著市場看指數，那這個風險性的確是越來越大，你看都到6000點了，我4300我都管理，6000點不管理嗎？一定是這樣的心態，換你也是這樣，就是哪怕上次管錯了，這回不管也不行，換做你這樣子，我相信你也一樣，真要不管，上到8000點怎么辦？他們領導私下也說，說是這么說，都是買者自負，但是真要到股市大跌之前，大家還能找到什么？所以他對指數的拿得起不下的心態就是這樣，我們一直呼吁指數跟大盤，現在不能說沒有結果，也有積極的意義。

　　我今天注意到也有一些分析，說中石油上市之前，管理層還出臺了很多對于基金公司的指導意見，停止了一些基金申購的措施，是不是通過中石油透露一個信號，告訴大家這就是一個相對的投入基金，切斷中石油的油，不管它先知先覺也好，切斷基金的資金來源，在某種程度上是不是也是預示著藍籌股重新恢復？希望藍籌股有一個回落的動作。

　　我就是分析的，不能說沒有道理。的確藍籌股現象已經讓我們左右為難，指數如果繼續下去的話，市場還要繼續下去的話，牛市還要繼續下去的話，我們必須要經過一個藍籌股泡沫，具體地講就是中石油，上上周一我在《華夏時報》發表了一個文章。我就說中石油肯定跌不到位，它就是藍籌泡沫的典型標準。管理層點殺之后，一直在做一個垂直掙扎，因為進去的機構是不甘心套出來，他一直下跌以后會不斷作出反彈動作，最典型是中石化，還不是中石油。這就是一種自救，它一定是反復拉，反復拉，能走就走。藍籌股的泡沫破滅會有一個過程，這是市場的力量，你怎么管得了呢。但問題是至少管理層一直是一種沖突，是一個削弱。到了中石油身上，藍籌股泡沫實際上。我在上上周末的時候，很多投資者不管大的還是小的，各種各樣的理由都對中石油奉若神靈，既然是亞洲最大中石油那我也要抓一把。

　　到了這個地步的話，中石油一定是一個災難性的。中石油完全是一油成名萬人哭，一定是這個層面，就指明中石油這個。我說中石油周一一定是開盤，會開到多少？一定是150塊錢左右。為什么會拍賣到150塊錢左右？我們的單位也進行了猜測，我們的猜測價格，我猜的是50塊錢，我們的一個副總編是47塊錢，總編猜的是46塊錢，后面的就不多說了，我的差價是1.4元，我們的副總編差價是1.6元，《華夏時報》的總編和副總編的差價就兩毛錢。

　　我們現在分析一下，不管它合理不合理，我們現在不說該不該，我們就說為什么會開到50塊錢？我當時怎么推斷的？從它中石油的H股跟中石化H股的比例，那么中石油的H股是多少錢？開盤之前是20塊錢，因為國際油價突破28塊。受影響中石油在臺灣串一串，開到了20塊錢，大家可以算出來，一個是20，一個是12，大概是多八塊錢。我們再看A股和H股的價差，同樣拿中石化來說，中石化A股的價格是28.6-28.7在收盤之前，中石化的H股是多少？20塊錢，也就是說是2.5倍，就是A股和H五股的價差是2.5倍，我們回過頭來很好說了，兩種方法來看中石油都是2.5，比例是一樣，如果你拿這個數來算，你拿中石油跟中石化的價差比一下，同樣是這個價位。中石化是28塊錢左右，就是這個50塊錢的價位，但是我說50塊錢的價位一定是一個泡沫價位站不住的價位。為什么呢？因為中石油H股在8月份的時候連11塊錢都不到，8月份才9塊錢。只有9月份之后就是長期有一段時間基本上在10塊錢左右，也就是說一個多月前的中石油H股，充其量不夠11塊錢。那么受港股的沖擊的影響，恒生指數一個月從一萬點漲了三點，中石油從11塊錢左右漲到了20塊錢，這已經是翻倍了。另外也有受中石油回歸會出現高價的原因。

　　中石化當然也一樣，中石化的價格也是從10塊錢左右，10塊錢以下。中石化價格也是翻倍，從6、7塊錢到了11、12塊。這也就是一個月多一點的時間，大家可以想想，一個月多一點的時間里面，如果說一個股票翻了5倍讓你去買，你會不會買？重新來一把的話，您會不會買？為什么在中石油這個上面居然就造成這么多的盲從？造成了這么大的盲從？網通的老總，北京公司的老總跟我講，我那天早上也準備結合進價買中石油，我都不知道大家怎么想的，瘋了一樣，他應該講資金也比較大，不然那么快也坐不到那個位置上。我們的報紙上有一篇稿子，他看了以后打了個機靈，后來就非常感謝我，說你至少讓我當天少損失5萬塊錢。就算是回歸能不能得到泡沫也是相當大的，我們就拋棄這個因素。

　　同樣是H股，我們的金融股銀行股，有H五股的跟A股的做對比，您會發覺價差是多少？這個比我們熊市的時候普遍一家30%，距離在縮短，我們工商銀行在八塊多錢的時候，八塊六、八塊七的時候，H五股都在7塊多錢，這個預價比例我覺得還是比較合理的，A股比H股高比較合理，現在在H股下，縮短了一些價差也是可以理解的，當然我們可以想一下，人壽也這樣，這個最小的價差是5%。你看看我們的能源里面，中石化、中石油、深化平均價差是多少？2.5倍。現在也是這樣，經過這兩天的回調，我們的價差依然是這個位置，前一段時間有人炒深化，一口氣炒到94，現在才64塊錢，當然就不管我們這邊，香港這邊也是像得了一個精神病一樣，做了一個評估報告，大家都質疑它。很簡單就是本末倒置，他把股指是以什么為標準？是以A股的價格，預期炒作的價格來操作的。在它那里價值成為為了價值波動的一個指標，那么當這個深化到現在跟H股的價差依然是兩倍多，2.3多。

　　這個泡沫就是因為什么， 就是股指期貨的原因。但是沒有人說非得在這個位置上配置，更沒有人拿著槍指著你的腦袋說必須要買中石油，恐怕還是自欺欺人的一種解釋。當然也不能講H股泡沫跟股指期待一點兒關系也沒有，但是有操作的預期在里面，這個是肯定的。這樣看呢，要實事求是地說，藍籌泡沫從表面上看是基金的禍。能滿足一些，比如幾百億基金的公司，他怎么可能買小盤股？但是我們還是要好好想一想，基金是怎么會成為的？去年的時候，去年基金在大幅度增長，其實到今年年初的時候，大家不認為會有這樣的表現，所以很多人是殺基炒股，殺了基金去買股票，結果導致從3000點到4000點，也的確有升遷的一些跡象在里面。那么530之后大家發覺這幾個判斷是錯誤的，因為對于很多投資來講，他們的股票5個跌停的跡象在里邊，為什么他看到基金呢？基金絕對沒有說跌停低于50%，百分之十幾就了不起，他既然沒有漲幅，自然就沒有跌幅。但是我認為投資者不是這么簡單地看問題，很多人他會很聰明，從調整中間看到政策的導向。

　　一方面大盤的下跌暗示了你，基金不跌又是按暗示你，各種投資成功率要遠遠低于基金，這個時候我們就發現了，基金開始了井噴的行情，越來越大了，發行量井噴的行情，最后變成了抽簽了。很多人不是殺基炒股，是殺股買基，養基去了。基金公司的越來越大，拿到了這些規模的基金之后干什么？他只能買藍籌，如果你要他在6個月內建倉的話，他只能買藍籌。你還不算一線藍籌，算二線的，建完了之后怎么辦？不知道，后面如果沒有持續、穩定的基金的話，自然只有一個選擇，回購。因為像海爾的公司，你很難很快就能夠達成默啟或者是合作，因為犯不著跟你很合作。我覺得這是530后遺癥，行政干預的后遺癥。確切地講，歷史上每一次的干預結果都是非常非常不理想。我們1996年12月份發布的新聞論評，臺灣市場上面跟我們也一樣，有過兩次市場干預，第一次動用情報局的干涉，這比我們還厲害，我們是給銀行發個通知，把不該進入的全部追回來。臺灣的當時是下去了，很快就上來，那么臺灣有用過什么力量來遏制炒作？有人經常會拿來造謠的，開盤以后暴跌一萬點。我們最近的，印度也一樣，很快財政部長就出來澄清。行政干預沒有一次是成功的，但是為什么大家都是如此呢？就是總是想負責任，還想對別人的負責任，這是要命的事情，什么時候才能解決這個情況我還不知道，所以常清老師上午也講到，換了他的話他就不推出這個。我不推的話我就能把握住，我推的話你市場力量強大了之后我說了。

　　530的后遺癥也好，包括近期的一些宏觀政策的調控手段也好，在股指期貨推出以后，是不是一定要打好它。以前因為是單邊式，所以可能會有一部分的人進來，提前得到消息，也就是這么一個提前量，該考的他先考了，或者該建倉的他新建了，如果說這個以后做工作雙方都可以掙錢的話，那么這個時候出臺，如果不考慮市場的情況就會出現什么呢？被一些集團利用。那么輸錢的一方就不甘心，你調控就變成了拉天價，這個就不是說維護市場治安了，維持市場秩序了，那是送錢，那就是利，實實在在的真金白銀。一百萬、一千萬就被你送走了，到時候他會那樣來指責，所以股指期貨的推出如果能淡化我們的行政干預，讓我們的管理測盡可能找到歸路，我覺得是有好處的。我們一直都說對投資者進行風險教育，實際上最重要的風險教育不是投資者，他對自己的錢一定是有風險意識的，這個不用你多嘴，最需要風險意識和提高風險教育的恰恰是我們的管理層，因為他并不太清楚他的一個決策出來會讓很多人資產夭折，在大流失當中賠得滿地找牙。這個結果一定跟胡錦濤同志所說的，創造條件。所以我說風險教育從管理層做起，當然我們自己也要有，但是相對來講更迫切的還是對于管理層來說。

　　另外說一下股指期貨推出之后對股市的影響。指數該漲還是漲該跌還是跌，就像現在這樣，我覺得可能6000點會更好一點兒。我覺得可能對股指期貨對于指數的作用，可能會更中立，因為看多看空的人多一點，從發展趨勢來講還是一個長多短空的多一點。我的演講就到這里謝謝各位！

　　那么下面我們有請北京首創期貨經紀公司副總程功，來給我們介紹一下，股指期貨多層次的影響與國際經驗。歡迎他。

　　程功：首先我感謝主辦方，感謝方明先生感謝水皮先生，為大家創造這么好的交流平臺。今天上午我們有兩位行業內的資深專家，已經對大家講了很多關于股指期貨，對于影響方面可能講了很多東西。我這一部分希望是一個交流性的，我更多愿意從一個期貨公司角度、投資者角度來看待，股指期貨推出之后多方面的影響。另外我們還要考慮一下，由于這個品種在我們國家是一個新生的品種，但是在國際上已經有諸多經驗可以去追尋，我想這方面參考一下國際方面經驗，和我們的一些操作思路提供一些見解。

　　今天包含這樣幾個部分：

　　1：監管、交易所的視角來看股指期貨的意義和作用。

　　2：金融機構的影響。

　　3：流動性與波動性。

　　4：對股市的可能影響。

　　5：市場交易風險案例。

　　首先我們說作為一個交易人，或者說基金經理，在考慮一個投資產品介入的時候，包括各種投資策略選擇的時候，首先考慮的是監管者和交易者的視角問題，這個對整個的影響非常大，就當做比如說對沖基金，或者是國際上的一些，他們進入某些國家，不得不考慮一些環境和變化，這是我們生存的環境。對于市場監管者而言，它其實是存在，當股指期貨衍生品推出之后，包括期權、市場、管理和市場的投資需要這么樣的一個需求這里面包括兩個因素，一方面是市場有這方面的大量需求，比如說我們需要推出新的工具，這是為了反映市場的需求。還有一個就是它需要很新穎的創新型工具，來實施對整個市場、金融市場的監管。那么股指期貨或者我們說金融衍生產品這樣的系列，它的作用從根本上來說是配合了資本市場，整個的調控和避險工具。調控我們都知道，避險主要對金融投資者。

　　比如避嫌說我們國家作為全球第二大貿易國，我們很多業內人說我們是第二大期貨，包括金融衍生品國家為為什么？因為你所有的避險政策要實現在你的金融衍生品市場上，而我們沒有金融衍生品市場來進行匹配，這個無論是在我們的貿易，或者是國家，資產存在很大的隱患。美國金融市場發生了一個幾乎是，我們現在談論的幾個金融強國、大國是從那個時候開始發展。從國外的經驗看，我們國家發展金融衍生品市場現在到了一個非常迫切的時候。從一個交易所的角度來看，盡管金融交易所機構只是一個政策性的，那么這次中國金融交易所首先是一個以合力為目的的，盡管在幾年之內，我相信在操作思路上不會有太多的變化，但是在未來會提供很多。幾家都是以能源金屬、農產品商品為主，金融衍生品沒有，這么大的市場是空白，作為金融交易所如果能抓住金融衍生品的良機，很可能會成為在全球非常領先的交易所，這是交易所所期待的。像它的作用，這樣一系列的金融衍生產品確實會帶來很大的商機，在金融機構研究所已經開始研究，包括已經內部舉辦了幾次研討會我也參加過，邀請國外著名的期權專家來探討股指期權的產品，我相信可能是股指期貨推出之后的第二個金融產品。

　　為了實現它能夠以出色產品成就一家全球領先的交易所這樣的目的，我們說一個交易所最大的追求。中間我們說所有的風險管理的機構當中，可能交易所是對整個的風險最為目的，我們認為是在整個各個鏈條當中除了監管者以外，應該是最典型的風險，比如我們在醞釀風險的時候，你不得不考慮如何控制風險，以及各種風險控制手段，他帶來的對你交易系統的影響，這是真正的機構投資者必須要考慮的。

　　我們下一步來看一下對各類金融機構的影響，首先我認為影響最大的，我們認為是商業銀行。金融衍生品這樣一個系列的推出，包括整個市場的打開，會對整個商業銀行的板塊會帶來極大刺激。大家看到很多我們知道的商業銀行來參與特別結算這個業務，但是我們在研究新的條例中，我們發現其中有很多留下的巨大空間，比如說所有的預留，包括我們掌握的各種方面信息，我們覺得所有條件，在為整個商業銀行走向混業經營打下了很好的基礎。可能他們未來會為金融衍生品市場獲利最大的一個途徑。

　　為什么這么說？我們首先看，在條例里面關于單獨結算，這個業務是沒有，也就是說它可以進行交易，或者代交易留下一個空間，同時為什么讓銀行參與到特別的會員中，我想現在因為銀行間交易很大，但是它是相對封閉的，很多投資者都不熟悉。但是這個市場相當的巨大，而將來我們一旦有跟貨幣相關的任何一個產品，都是離開商業銀行是不可能的。我相信都會讓商業銀行來進行參與。這是一個我認為會必然發展的階段。

　　另外在新的條例里放寬了主體限制，一定會引發期貨業向整個金融業不斷融入。以前它是被部定義為一般服務業來對待的，這是很不恰當的。由于期貨行業現在代表了整個金融衍生品市場發展的方向，國家也是新的規劃里非常重視這一塊，未來銀、期、證三個金融主體可能會成為一個新的趨勢。而這個融合我們說大的銀行不斷地產生新的業務，這是一個鑒定和融合的方向。

　　對于其他類的金融機構，比如說保險公司，我特指的保險公司是專指在中國規模很大，已經參與到了中國股市，并且設立了自己的資產管理公司這樣的機構，大概有9到11家。

　　那么這樣的一個保險公司單個投資機構來說，他們有可能會成為股市交易，他們將會是單一主體中最大的一類，應該說基金最大。那么基金公司由于金融衍生產品，我們現在很多基金經理都是資深的股票方面出身的，幾乎我在我們所接觸到的大概有幾十只基金的經理，沒有發現只有個別的和期貨方面的經驗。那么我們可以想像，基金公司在熟悉這樣的一個產品操作里面，和整個投資策略里面，它需要有很多的時間去磨合，你也看到很多公司很謹慎。他必須要學會如何去轉化現在的投資策略。他們已經形成了自己的一套游戲規則，那么已經沿用了多年，效果很好，但是一旦介入到這個市場進行雙向操作的時候，很多消費者已經都有，很多都說在股指期貨推出之前一段時間之內，他們必須要進行投資的整合，創新并且模擬一段時間才可以。

　　那么QFII現在在我們接觸之下，現在可能是入市最快的，這可能是在股指期貨推出的第一時間進入。這個可能對于我們來說是新鮮的產品、新鮮的事物，但是QFII已經運用了很多年，至少有十年了。這些研發頭對他對整個投資策略是成熟的，對于他們來說，只是把別的新型國家的投資策略拷貝到中國而已，不需要存在什么太多的 改良，但是肯定要根據中國的政治環境、一些限制做一些改良。

　　我們認為，像QFII這樣的境外投資者帶來的投資策略和一些成熟的理念，會像當初進入中國股市一樣對市場產生作用，我們認為最大的可能就是他們所應用的某種策略會被我們國內所逐步重視和接受。

　　我們考慮到股指期貨推出對整個的流動性的影響，所以流動性大家都知道，流動性越佳，表明市場越分繁榮，這個波動性很簡單，就是當股指期貨推出之后，我們中國股市最大的偏差，包括一些各股市之間的價格變動，是比以前強烈了還是怎么樣？咱們對于股票市場和股指期貨市場，對于一個活躍的市場，我們說一般股指期貨的交易額不要超過現貨市場的2倍以上。現在很多國家，像韓國和香港，都是這樣一個結構。而在極端的情況下，為什么說在一般市場的下跌，遠超過現貨市場？這個是在日本股市的時候發生的這樣一個數據，原因在于當市場出現下跌的時候，機構直接在股指期貨上，如果它需要在股票市場上賣出去規避風險的話，已經完全來不及了。因此大量的，甚至超過股票現貨市場的拋盤，成為一個必須的，在這種情況下，就會遠遠股指期貨市場的拋空，都會遠遠高于現貨市場，而現貨市場都是在操作完畢之后，采取去做現貨市場的調整。這是為什么產生一個4：1的比例。

　　我們看用一個簡單的圖來理解，如果股票市場和股指期貨市場那，按一定的成交額來看的話，其中有90%的金融期貨，這是國際上的比例，并不是一個完整的比例。其中有60%來自于股指期貨和期權，其中期權產品現在最近幾個經濟體里面，期權的產品尤其在韓國、香港已經是交易量越來越大。金融產品在整個市場的地位。

　　我們考察一個對市場的波動性，這個市場是不是變動極其地劇烈？我們說看第一段，我們所謂大家理解波動性是不是主張和助跌的作用非常明顯1982年股指期貨退出的時候，對于美國產品有一個陌生到發展到質疑，最后到修整和快速成長的過程。

　　1987年美國股災，當時輿論整個對股指期貨產生了質疑。后來經過很長時間研究成果表明，1987年股災并不是由于股指期貨，包括各種大型的藍籌古今造成的出丑，等于是一系列風險的積累到了那個時候，必然產生的一個效率。但是助漲助跌。但是只要隨著時間的推移，大家對于這個理解程度越來越高，參與機構越來越多的話，實際也是一個逐漸平穩，對現貨市場不穩定的一個過程。

　　那么后來在對這個事情進行定型的時候，說到衍生品市場極大地降低了對沖風險的成本，擴大的對沖風險的機會，而這些風險在那些都無法有效地進行規避。因此，美國的金融體系比30年前更為靈活、更為彈性。經濟本身對于那些金融方面的現實危機也富有彈性。但是大家看到，這依然保持了長期的發展，這與金融衍生品的發展有著極其密切的關系。那么這樣一個圖，最后做一個總結，就是在波動性，就是在新興國家，韓國、臺灣、最后的綠線是韓國的KOSPI200，一直到現在相對是非常平穩的，我想這是一個數據。從流動性的角度考慮，流動性取決于兩個方面，從資金存量角度來看在，很多的股票市場投資者會拿錢來，因為他覺得我可以作為基金來做，還可以放大

　　股指期貨推出市場上有了風險的機會。我們沒有股指期貨市場之前，股票市場是一個風險市場，所以涉及到保本市場的設計，恐怕都很難介入。比如我需要未來一年在客戶保本，銀行有很多產品，包括社保基金你沒有辦法來用錢去做任何別的項目。那么像這樣的機構，他完全可以做到相對可以保本，這樣的話，反過頭來會有很多原來不能參與股指期貨的公司，這樣創造的所有的額外的資金會進入到這個股市。另外由于各種套利，套期保值和各種投資策略的增加，使得對股票市場交易的需求會不斷增加。我們知道很多都進入股票市場，當時我在股票市場防空的時候，大量的買入才能實現，從而防止股市的風險。另外還體現在指數編制。包括我們說權重股，在股票中間占到的權重，這樣的過程會使得受到權重股的推廣。有一定的原因，因為各股的證據都表明，在股指期貨推出前后，我們在招商銀行都可以看出來。

　　我們說過八個國家的數據之后，因為時間關系就不多說了。但是我們認為在我們國家非常相似，相似有幾個方面，一個無論從貿易的第二式惟一個，本幣處于一個，是已經有一些幅度的一些跡象，日本當時也是處于這樣狀況。

　　另外一個，日本股市日元升值有一個聯動關系，在日元升值結束之后一年，日本的股市走到了牛市。所以這個量我們只是一個推測，我們認為很多相似的事情可能會發生。這里面首先我們國家我們認為股票市場有可能在這之前會見到一個相對高點，這個我們今年年初會做出來，也不知道什么時候推出，是相對的一個高度。那么之后，會有一個振蕩的格局，這是因為很多國家在牛市上推出股指期貨的，那么之后大概有一到三個月之后，一個A股調整，我們的調整是對前期上漲的一個調整包括很多機構和個人投資者一個在股指期貨市場上做能量的時候。那么這樣之后，股指期貨交易才能開始日漸繁榮和活躍，股指期貨才可能繼續延著股票市場形態發展下去。如果大家認為中國的牛市還沒有到盡頭的話。

　　最后是風險的案例。

　　這個案例是我們要研究的一個。2005年5月21日，韓國的5月KOSPI200股指期權市場，而Jackpot是一家境外的勢力雄厚的投資機構，他擁有大量的價格為190點的KOSPI200股指買入的期權，如果在190點以上，他是一個獲利，可是一旦在交割之前，或者交割期到了，依然這個股指在190點下面徘徊，無論投資量是多少，都是損失應就是說損失是相當巨大及當時的交易一直在188.50點附近徘徊，到了結束的時候，5月21號所有的投入全部是沒有，這樣的一個狀況，這是它的背景。在最后交易日的最后一個小時，韓國的股指期貨進入了很多勢力雄厚的資金，總數大于6000手以上的凈頭寸，拉升到了191.05點，用他期權的合約來計算的話，它絕對是大幅獲利的狀態。它又處于一個非獲利狀態的時候，可能很多人不是很了解期權，那時候的價格可能有0.00分，可能是這樣的狀態。你可以獲利。是這樣的一個狀態，所以是一個鋌而走險的一個做法，由于大幅度拉升，市場上有很多獲利基金，無論是股指期貨市場與股票市場進行了價差，他都會來進行雙方的操作來套利，引發了2000億韓元的期現間的多頭套利。他真正以190.1的價位買入了，這部分資金已經獲利了。

　　第二天，又與它擁有了大量的，還是他在前面為了拉升期貨價格建立的6000多個多倉，它需要強行平倉，他的作是無論把14800多少創造下的韓國期貨場上的歷史次高水平。還要不斷地在股指期貨市場上，從此引發了5000億韓元的期現間的空頭套利。當市場出現一系列的其他之后，股指期貨都在下跌，所以他們產生了大規模的下跌 ，這樣的話，韓國股票市場在那段時間下跌了20%。這個案例發生在股指期貨和期權的到期日。當股指期貨期貨期權還有股票期權到期日都同時鎖定在一點的時候，這一點往往在市場上產生極其巨大的反向，這是不同的投資策略在這一時間里，很難猜測。包括我們以前講過的，我們說無論如何股指期貨的推出，宣布中國即將進入中國衍生品這樣的時代，我認為這是對中國整個金融歷史上是一個里程碑的影響。

　　無論如何我們現在即將面對進入的情況下，我覺得我們和大家不斷地在學習中促進，在不斷地實現、交易投資策略的變化，各種環境的變化等等，希望能對大家有所幫助。謝謝。

　　主持人：謝謝程功，下面我們請天相投資顧問有限公司的于善輝先生，給我們談一下股指期貨對A股市場的影響及其趨勢分析。大家歡迎。

　　于善輝：首先感謝主辦方給我們這樣的一個機會，進行這個話題展開。本來這個話題是我們的董事長來講的，但是因為出差，他委托我就這個話題，跟大家進行一定的交流。我是天相公司的總裁助理，這個部門主要是研究金融工程類的，包括研究一些定價，以及一些決定的機制，那么今天這個題目呢，看上去跟上午幾個老師講的比較類似。但是我可能會講的更技術一點兒，我會從最基本的一些最基本的理論論證上面，從這個角度來說給大家一些提示，希望對大家有用處。

　　我今天講的主要內容就是分成這樣幾個部分：

　　一個是股指期貨的本質是什么，以及跟股票之間有什么關系？我們說它有什么影響？首先我們應該知道它是一個什么樣的金融工具。

　　接下來的話，我來從國際的經驗來看，對于期貨，就是股指期貨對于現貨的市場可能都會有哪些影響，用成熟的經驗來給大家一些解釋。

　　第三的話我來介紹一下，國內股指期貨的主要特點，就是跟國際上的期貨而言會有什么特點，這些特點也有哪些地方值得我們特別關注的，從這個角度來介紹一下。

　　最后的話，我會介紹像對A股的影響。

　　大家熟悉我們公司的人知道，我們可能對A股市場的研究比較多一些，而且我們對A股的策略比較多一些，我們對A股當前的狀態是怎么看的，究竟在哪個國家推出股指期貨的時候，經濟的狀態、市場狀態會比較像一點兒，我從這個角度來介紹一下對于A股市場本身的一些看法。

　　最后的話，介紹一下股指期貨未來得一些發展趨勢，這基本上是我要介紹的主要內容。先看一下第一個內容。

　　首先股指期貨就是一種金融期貨，這個金融期貨唯一有特點的地方就是以股指作為標底。所以這樣一個本性的話，決定了它具有股票和期貨雙重的性質，就是它跟指數是掛鉤的，指數漲了之后，最后的話也是按照指數來結算的，所以從這個角度來說的話，它并不是一個洪水猛獸來的，然后一定要做空，或者一定要怎么樣。在目前的市場上大家只是把某一個方面的功能擴大了。比如有很多人說狼來了，更多人看到的是股指期貨本身做空的一個功能。

　　還有人說現貨市場可能要因為資金分流，會使得現貨市場這邊下去，更多人說這是他杠桿的一個作用。所以我們從更全面的角度來說的話，恢復到本質上來說，就是一種金融期貨，就有很多功能，我用一點兒時間把它過一下，股指期貨跟股票期間究竟有什么不一樣的地方和一樣的地方。

　　事實上股指期貨也可以作為一種股票來買，它也代表一個股票長期的趨勢，惟一的一點，貨幣不能像股票那樣去到股東大會上去分享到紅利，這是惟一不一樣的地方。

　　那么賣空機制上來講，市場也可以做一些賣空，但是事實上第一效率并不高，第二，涉及到多層的效果。而在股指期貨這邊是可以滿足的。這樣的話，它就是相同的地方和不同的地方就很清楚了，那么用作風險管理的工具，在項目這個我們做風險管理的，大家都很熟悉，用基金。都認為基金很好，用組合投資事實上組合投資回避掉的就是非系統性風險，永遠無法回避系統性風險，來進行某一個政策或者宏觀的對象來造成的整體的活動。

　　大家都知道530的大幅度下跌就是一個很典型的例子，這個就是給了一個做空的可能，同時給了一個可以改變自己收益率結構的工具，這是它的一個風險管理的工具，這一點對于養老金非常重要。

　　最后一點的話就是說，他可以作為資產費的工具，事實上在很多時候這是一個非常常用的辦法，在現貨市場里面，你想調整一些倉位的話，你可能要多買一些債券。而在期貨的話，它可以通過相應的期貨合約來做到這一點，這樣的話，效率相對而言會高一點兒，但是并不等于股指期貨的推出會替代股市。

　　最后這是一個套利的可能，事實上在股指期貨推出來之前，現貨會有很多套利，比如基金中的ETF，會做一些相應的安排，也可以做一些套利，還有一些權證也有可能會做一些套利，但是事實上由于各種各樣的問題，以及效率的問題，這種并不多，而且空間也很少。從股指期貨推出來以后，它提供一個現貨價格和期貨價值的偏差，就會有一些異常的情況，這是我要講的，就是股指期貨提供了這么多的功能，那接下來我們來看股指期貨對于現貨市場可能會有哪些影響呢？因為國內這是一個新型的事物，我們在做研究的時候，也是講國際上的證據、經驗，來說明有什么樣的影響，以及分析當時為什么會有這樣的影響，來供大家做一個參考，我從這幾個角度上來做相應的分析，一個對市場的走勢究竟會有哪些影響？我會分長期會有哪些影響、短期會有那些影響，而且這邊我會做的更加細致一些，我會分國際的市場、以及相鄰國家的市場是什么樣子，這樣來去比情況是怎么樣。對于市場的波動性會帶來哪些影響，以及成分股議價效應，還有結算日是不是存在操縱可能？剛才程先生講了在結算日確實存在的這樣的例子，但是我會給一個更大范圍的統計，來說明這點。我們正好有個沖突。

　　首先來看期貨的推出的時期，應該說這是最早的期貨，我們來看這樣八個市場，美國、中國香港、日本、英國、美國、德國、加拿大、中國臺灣的情況。所以說推出最早的是美國標普500指數，從這里可以看出什么？我這次讀到的對比是分一個標準的指出，我用標準指數來代替現貨市場，然后看你本身的指數之間有什么影響？比如說我這里的是道瓊斯指數，上面表的是500指數本身的指數，推出了它的股指期貨。但是從后面可以看到，它們兩個的指數基本上是一致的，在美國的當時條件之下，那么是形成了這樣的一個影響。而美國當時的情況是什么？當時的市場處于相對的地步，而且經濟回升的非常快，大家對于市場長的信息越來越快，所以這個一定程度上，推動了市場的上漲，從這些點上我們可以看到，接下來我們看德國的經驗，德國股指期貨推出是在1990年推出的，大家從這個表里面可以看出來，那時候德國整個相對而言比較平穩，那可以看推出來之后的話，跟道瓊斯工業指數基本上也是同步的，這是第二個例子。

　　那么第三個例子的話，我們來看法國的例子，法國推出的時機是在1988年的8月9號推出的，大家可以看到，基本上從趨勢來講還是保持了，但是在短期的曲線內發生了一定的風化，就是說股指期貨推出的這段時間里面加速了這個背景。但是從總長期來說趨勢上還是一致的，最后我們來看加拿大的例子，加拿大推出的時期比較特殊，沒推出兩天就趕上股災，但是它沒有改變現貨整體的趨勢，這是成熟國家的例子。我們大概可以得出一個結論，從中長期而言，股指期貨的推出，對于現貨來說不會改變現貨的指數期數。我們來看一下日本的走勢，大家知道日本指數推出是在1988年的9月份，在這個情況之下，大家都知道日本當時的股市在廣島協議對出以后，極大地刺激了本地的經濟和市場。那進行了瘋狂、加速的上漲，而事實上它的股指期貨的推出，也加速了同樣保證了現貨和期貨的加速上漲，而在一年之后，大家對于它的經濟發生了一定的擔心，同時也有一些相關的政策出臺，而導致了指數期貨跟現貨都是大幅度地下降，這是日本的一個趨勢。可以看有其特殊性，因為來源于經濟本身的擔心。

　　那么接下來看韓國KOSPI200指數的情況，這是1996年，所以更多地受到了金融危機的影響，一定程度上跟道瓊斯指數的話，沒有辦法突破了，加大了波動性。接下來我們來看一下中國臺灣的指數期貨的一些走勢從這個表來說，大家可以看到在短期之內在推出指數期貨短期之內，接下來受到的政治性的本身的波動，接下來會看到整個的幅度會非常大，這個也跟道瓊斯期數上保持了大的一致，趨勢上大家接下來最后一點我們看印度。印度在2000年初推出的，基本上從印度的經驗來說的話，應該說有一定的刺激，但是之后相對而言表現地非常平穩，但是從中長期角度來看的話，我們可以看，當然從成熟的經驗來看，基本上不改變現貨的趨勢，但是從周邊的趨勢來看的話，的確會受到政治和經濟本身的一些影響。這個是一個重要的結論，那我們來看一些短期的情況，短期的情況，我們通過這個統計表來看，我們對這些指數期貨推出時間的前后三個月，它整個的表現來去看，究竟有哪些異常的變化？基本上從這個數據里邊的話，我們可以看出，股指期貨推出前后的短期之內，現貨市場的短期波動率增加是非常明顯的，但是并不能說明是向上的，還是向下的，因為好多是向上的，也有好多是向下的，當然更多來說還是惟一能得出結論的，就是它會加大它的波動性。那么從這個角度來說的話，我們回顧一下整個的結論，從走勢上來講，我們認為中長期并沒有股指期貨而改變，而短期之內確實是加大了波動性，而波動性跟市場環境是有很大關系。同時也跟當時的經濟條件，以及市場中短期之間有一些特殊性，根據這些特殊性，你可以判斷一下短期是怎么樣的。股指期貨的推出可能會加大市場的波動率，那我們來看看相關的經驗，應該說這是我統計的，就是說相應的一些期貨在推出前后的波動率的變化，應該說從短期之內，短期波動率的增加和減少都有，但是并不能很大幅度來增加。大家還可以看到前后的例子，基本上有四個是保持了基本不變，有三個是減少的，只有一個是增大的，這是股指期貨，那我們來看現貨這邊，他們之間的波動率比較來講的話，就是現貨本身的波動率和期貨本身的波動率之間有多大的差距？從這個表來說，我們得出的股票的結論，基本上差不多，波動率差不多，收益率差價基本上一致，所以對波動率降低與否的情況，大家還有待與進一步觀察，還有本身跟市場的條件有很大的關系。

　　接下來談談資金分流的情況。我們認為短期內部風險偏好型，投資者從現貨市場上向期貨市場，形成短期資金分流。上午有很多朋友問為什么會是300點？實際上給我們的感覺是本身就不想讓你進來，因為一進來一波動就會死掉很多人，可能會更成熟一些。然后再…促進股市的活躍一定程度上也會成為現貨市場的活躍。來看一個例子，這是韓國的例子。KOSPI200，從這個表來說的話，應該說我們能得出的結論是什么它增加了現貨的絕對的交易量數值，但是對于交易量并沒有特別明顯的增加，就是說對于增幅這樣的情況，但是可以看在豎線的左邊和右邊，我們可以看到，這個并不僅僅是現貨帶來的東西，但是也有積極的作用，從這個數據里面我們可以看出這些點。

　　下面說一下成分股的溢價效應，基本上在半年時間，或者一年的時間來看的話，標的指數成分股都存在估值溢價，另外就是說因為在很多市場上，這塊會推出來賣空的機制，而這一點跟我們國家不太一樣。那么它整個的溢價的機制是什么？股指期貨的推出有可能會導致成分股的吹捧，股指上升。最終道指的話就是說成分股高估了，高估有做空，就是這樣一個決策的鏈條。而最終我們可以看，從中長期來看，現貨這邊更多來說是決定于它的基本面的因素，就是它的估值和業績那有一個問題，大家也說前期的結算會出來了，大家推出股指期貨越來越近了，可以看到表弟指數確實有一些反映，那么現在反映狀態是不是已經高估了？這是需要大家考慮的問題。如果另外一點，如果已經高估了，那么意味著這個鏈條可能就要提前了，但是如果你覺得還有空間的話，不知道溢價到什么程度，這是大家需要關心的問題，這是這個。

　　最后一點兒就是結算日是不是存在操縱可能？最后在交易日的日變化平均值，這個成交值是非常小的，第二點就是在最后一天上漲速度和下跌速度，應該來說這個沒有特別大的變動。我們認為在操縱的可行相對而言不大。接下來談談國內的股指期貨相對于國際上的股指期貨究竟有哪些獨到的特點？首先我們看一下現貨有那些特點：

　　第一點波動率非常高，大盤股的不斷回歸有可能加劇被動。

　　比如我們系統的風險要將相關國家的市場風險是高出至少一倍以上，我們的有統計表明，我們的系統風險到50%到60%，而成熟的只有28%，這是一個非常重要的風險，這種波動率比較高的話，股指期貨里面可能會有更多的機會會操作但同時也有更多的風險去年考慮。這是一個情況。我們的市場這個集中度不夠高，所謂市場的集中度，就是前幾名的市場占整個市場的比重究竟有多大？為了增加整個市場的情況，客觀上就要求大盤股回歸，每一個大盤股回歸在一定程度上都增加了現股。中石油的回歸我們曾經統計過，之前滬深300指數權重大概是5%，要占到多少？要占到8%-9%，這種情況下又造成了現貨本身，你知道現貨里面有很多資金，但客觀上就要調整倉位，來應付這個回歸，這種情況下，我們的波動非常大這一點，跟國際上的作為股指期貨是不一樣的，比如這是一個不一樣的點。

　　第二點，權重股集中度較低，行業分布較合理。

　　還有就是我們權重股的集中度是相對而言比較低的這一點兒有利的地方在于不容易控制。通過安排某一些權重股做不到。另外一點行業分布相對而言還比較可以，跟國際上的一些股指基本上差不多。

　　第三點，指數編制規則合理，基本面良好。

　　他沒有那么強的杠桿效應，中石油隨便波動一下，它的幅度大的不得了，這也是他本身標底的特有的。

　　第四點，現貨沒有做空機制。

　　就是說在于這邊更多來說從策略上來講 ，在期貨那邊你只能做空，才能形成套保的機制。

　　那從期貨合約上來講，一個最主要特點：就是一個門檻比較高，另外還有特殊的熔斷機制。這一點對于整個的情況，對兩類投資者有影響，一個是投機的人，他認為越大越好，但如果有了熔斷機制以后，他會發現這種投機的空間相對而言會得到一定的遏制。

　　我們來看一些數據：

　　這是我們滬深300指數權重股的分布情況，你可以看到前十名股票占到了31.68%，那相關的市場情況是什么樣呢？相關市場你可以看到韓國KOSPI200占到了44.254%，比如還有香港的指數，還有德國的指數，我們可以比較一下，這些是量比較大的，你可以看到標普500，這是權重股的作用。

　　看一下分布行業。目前來看基本上集中在金融上面。從這個角度來說，能源排在了第四名，18號以后中石油進入到指數以后，你會發現能源比重會上升到第二位的情況。

　　那么你可以看到國際上的相關指數，還有行業權重比例，首先行業基本上差不多，比例也差不太多，從這一點來說并沒有特別大的區別，這是權重股的一些信息。接下來談一下股指期貨，談一下對A股市場的本身的影響，剛才談到的影響，可以來看短期可能會加一些波動，同時不能會降低波動性，對資本面增加有一些作用，操縱的可能性相對而言比較低，另外補充的話，我們相關嘉賓已經講到了，會增加市場層次、客戶細分方面會有很多的作用，因為加了很多相對于功能的考慮，這個工具本身可以使得你可投資的變得更加豐富多彩一些。接下來談一下對于目前A股市場的基本看法。

　　時間關系，從兩個角度來說，一個從牛市周期看股市。

　　第二，因為股票市場更多來說看的是預期，我們看一下一些預期力量。首先從牛市的周期來看股市的話，這是供求關系引發的，可以看到一般牛市基本上稱為五個周期一開始的財富轉移到狂熱、到價格上漲趨勢、到資金回籌，到恐慌性拋售，我認為我們國家處在財富轉移的中后期。為什么會得出這樣的結論？從資金鏈上講，目前的股民數量占整個居民的數量還是比較少，跟成熟國家不是一個數量級的，這是第一點，存在的問題。那么第三從整個的目前CPI的高估以及這樣情況，實際的負利的情況下，會有持續的散戶會到更高收益的市場上來，你會發現為什么會這么火爆？還有一些質量股指標股、炒的情況有這么多，在實際利率為負的情況下，居民一定會向更高收益率的情況去做轉換。從這個角度來說的話，我們認為我們的市場處在財富轉移的中后期，我們還沒有步入到狂熱的階段。

　　第二點，一般講我們會去尋找影響預期的一些大方向。首先這個是宏觀經濟的再平衡。從這個角度來說，目前我們宏觀經濟在質量和速度之間權衡的基本，首先我要達到十七大的一個目標，2020年人均GDP比2000年翻倍兩番的話，就不能低于7%到8%，按照中國人的習慣，很多時候你會發現，這種東西往往都是提前做，做到差不多的時候，心里有譜了，再把速度降下來，所以從速度上來講，我們認為不會有下降，重要的是質量的問題。大家都看了十七大報告里面是又好又快，掉過來了，原來是又快又好。當前速度不成問題，11%-12%，GDP18有一個空間，可以調控，所以從這個角度來說的話，宏觀經濟的再平衡，在速度和質量之間的平衡會影響到一些產業和行業，同時會對整個市場產生一定影響。這一點是需要特別關注，這是第一點。

　　第二點就是業績增長和高估值，從今年情況來看，上市公司確實是很爭氣，一季度同比增長96%，二季度同比增長79%，三季度同比增長69%，在世界各國里面絕無僅有的。但同時你會發現，我們市場估值的水平也是很高的。去年年底的時候，整個市場PE的還只有40倍，現在快60倍了，現在能不能說我們現在估值很高了？從我的角度來說，因為時間關系我只說結論，我們認為目前的估值只是處于一個合理的階段，并沒有認為是可以高估的，而且考慮到可持續性的角度來說，我們認為目前的股指相對而言是合理的。我們估計了一下明年的業績40%左右，還有今年做了很多重組，釋放性會有一些。這一點是不用擔心的，后年、大后年我們從這個角度來說是來判斷。

　　另外一點，大家談到使用率，我認為不能用靜態的眼光來看，我們應該用動態的眼光來看，就是你現在花這個價錢，多少年能用利潤來把你的成本收回來？我們有一個最經典的算法是什么？目前一個不增長的企業，15倍的市盈率的水平和一個每年保持15%的增長的50倍的企業是一樣的。

　　就是說里面講，如果我們的企業能夠在未來的15年里面，能夠保持每年增長15%，目前50倍的PE可以相當于15倍的PE這是一個道理，大家算劃不劃得來？你現在花50萬買房子，你每年能夠得到2萬塊錢的租金，25年能夠收回你的成本，所以從這個角度來說，如果我們的GDP在未來得到2020年，能夠保持7、8%，理論上講，我們應該比GDP增長速度高一些，因為它是最活躍的一部分。從這一點來說，我們可以看到并不是所謂高得不得了，非得跟香港去比，美國去比，我覺得不合理。我們的高估值有一些合理性。流動性方面認為還比較寬裕，我們認為港股直通車還有QDII，并不能直接影響到國內資金狀況。我們算了一下M2和目前股票市值的比重，至少還是達到2到3倍，從這個繳租來說，我們還是有很多空間，從流動性來說的話，應該說不存在本質上的問題。

　　接下來簡單介紹一下我們認為的未來發展趨勢，因為大的趨勢來講就不說太多，但只說一些近期能看得著的，或者能夠完備的市場上的一些趨勢。一個就是說現貨市場上會有一些賣空機制的推出，因為如果沒有的話，相對而言是比較難做的。

　　第二點就是說現貨這邊肯定會推出相適應的東西，大家知道很多保本，還有很多設計。但是事實上它的保本是怎么樣呢？現在有股指期貨的話，它會改變這個結構，那么期貨這邊我們認為最有可能最快的一個趨勢來講的話，迷你型期貨可能在不遠的將來會推出。從國際的經驗來看，交易量最大的還是民營的期貨，現在的期貨這個門檻相對而言比較低一些，另外就是其他衍生品的推出也有可能，比如股指期貨的期權，還有其他的交易。這些就是我今天要給大家交流的內容，謝謝大家！

　　主持人：謝謝于善輝。接下來是圓桌會議時間，主題是股指期貨下的券商與期貨公司的業務創新。主持人是由張海濱來主持。有請于善輝先生、喻猛國先生。

　　張海濱：大會由我主持這么一個圓桌討論題目：是股指期貨下的券商與期貨公司業務創新，這個題目聽起來好像不像其他題目那么刺激人，我想今天有很多業內人在這兒，我們請了期貨公司投資一線的同志，還有咱們的喻總，我覺得還是很有代表性的嘉賓組合，我想先由他們介紹一下他們各自領域里頭股指期貨推出以后會發生怎樣的變化，接下來再由我們聽眾和嘉賓做一個交流。我想首先邀請喻總介紹一下金鵬期貨的情況，以及他們的創新。

　　喻猛國：股指期貨推出的話，真的是大家棋盤比較長時間了，是去年交易所就成立了對我們來說，股指期貨首先我們認為是期貨，所以就是說對于金鵬的話，因為以前就是做的期貨，對于股指期貨這一塊，我們首先把它當成期貨去做，就是首先加了一個品種，這個品種有它的特殊性，咱們以前做的是商業品種。這個品種的話，股票本身就是一個虛擬的東西，不像實物，所以我們在公司的重點方面，比如研發力量方面還有就是風險控制這一塊、風險管理這一塊加大了一些投入。應該是為了適應這個股指期貨的要求，技術投入這一塊，應該都是投入的量大，因為這個不僅是我們公司，應該是各家公司投入的東西大。當然我們覺得股指期貨會更多的，還是從期貨的角度加大這方面的研究，包括股票現貨方面研究。

　　張海濱：謝謝喻總，我們知道以前期貨起碼在咱們國家是相對于商品期貨，那么可能在證券市場或者期貨公司之間存在第二從整個貨幣的狀態來說，應該說我們這邊的話，也都在做準備。

　　于善輝：我們公司目前服務主要是大的機構投資者，大的機構投資者里面比較有代表性的是養老性機構還有保險、還有公募基金，事實上他們經常會給我們提出來這樣的話題我又想保本，又想做生意，怎么辦？我們都挖空心思來走，現貨這邊應該是什么樣子，還有就是說債權這邊是什么樣子，在這里面去尋求一種平衡。但是在現在的話，如果有推出的話，交易量能夠達到一定的水平的話，我們會提出來多種策略，還有多層次策略配置里面都提出來很多考慮。

　　我本人曾經做過三十幾個公募型基金的設計，我也設計的保本基金，那時候沒有辦法我可用的賺頭有兩種，一個是股票，一個是債券，我設計來設計去很多時候就是預計股票漲來，把這個加進去，跌下來了再宰倉，現在更嚴格的保本基金，可以做得到，只要收益空間小一點，別說給我一年給我三倍做不到。我們只能讓你去買股指期貨。但是這個時候，比如一年我只要5%到10%這樣的情況，我可以利用股指期貨來做，而且在很多時候你可以發現保本的概率幾乎非常非常大，我覺得這個是我們面對的非常好的事情。

　　張海濱：那么我們剛才大家都聽說了，咱們現在股指期貨的設計規則是一個點300塊錢，那么在5000點到6000點之間，買一手應該是三、四十萬，10%的保證金也能有30、40萬。我們想請來自穆博士來講一講。

　　穆博士：各位下午好，首先我們認為現在媒體各大機構，以及圈內所有市場的人士關注的焦點，我們作為投資者來講，我們認為我們應該做的問題就是股指期貨推出前，我們應該做什么，所謂的胸有成竹，有備無患。推出之后，我們應該做什么？這是我們要深入研究的。我們認為股指期貨，如果你非常感興趣的話，想知道股指期貨準確推出是哪個日子，我想互動一下，中國平安是哪一天登入的？那一天是什么日子你去想跟誰關系。人們說中國平安救苦救難，中國石油又是什么日子發行，什么日子登陸的，這個如果你感興趣的話，準確的日子便會得到一個結論，但是它股指期貨馬上會開盤。可謂是專家，但是我們認為中國跟世界聯手，國際接軌，就跟我們的新興市場定位一樣新興加轉軌，推出之后一定是中國特色。所以我們要研究的就是在推出之前，我們按照證監會的要求，股指期貨沉穩登陸，我們有備無患。咱們講了幾個問題，首先我們如何面對中小散戶不適合參與，那么這樣來看，大家想分一杯，股指期貨兩大功能：套利，套期保值。這一個我們在國外有一位很大的先人說過一句話，也是世界投資大師，本世紀最大的一個窮人分享百萬富翁的天梯就是股指期貨，放大的杠桿效率可以讓窮人一日暴富，同時它的風險可以是天堂地域。這個行情530的大跌，我們有備無患。官方的話就是鞏固牛市基礎在500點到6000點，屆時大機構套期保值，中小散戶，按照我們決定性的股指，就會買入一些，一對股指期貨有重大影響的權重成份股，他所處的行業，國家產業政策、財政政策、稅收政策以及利率回收政策對上市公司、整體影響，從宏觀層面、微觀層面把握對最近短期、中期的影響，這些東西我們是貫穿中小散戶在股指期貨推出之前應該必備、必學的東西。我講就一句話，中國的設計百人百說，夜間瞎說，推出之后我們已經是有備而來，對權重股，比如說中國石油，他掌握10%所貢獻的角度就正負120。中國石化、中國聯通、寶鋼等等的權重股對這個有 什么影響，我們將對最近國際風云的變換，以及這些行業有什么變化，我們要做的就是扎實基本功，使我們的實盤投資者在股指期貨推出之前，這么大的一杯羹，中小散戶很適合T+0操作，就是對短期之內行業和產業政策的把握。

　　對機構而言他有機構事業，中小散戶我們已經按照證監會的要求進行了風險測試，以及我們目前國家連續五此加息，采取了宏觀調控政策措施帶來的影響，以及在未來，我們國家通貨膨脹，連續加息的效應能否顯現使我們的股市慢慢降下來，屆時根據上述的判斷，我們做的一些合約，實時地看空做多。這個行情我是一線的好多資深人士、業內人士，股指期貨推出之后，我們認為我們要做的就是把我們學到的東西第一時間當機立斷，以不變應萬變，這就是我們的券商現在應該做的事。

　　張海濱：他首先給大家留了一個謎讓大家猜，從前面大盤股上市的日期，不知道大家悟沒悟出來，后來我覺得穆老實說的非常有道理，中小散戶什么時候參與。對股指期貨的學習和了解還是非常必要。那么我們相信股指期貨推出來以后對市場運行機制本身有一個影響，這以后的單邊式變成了雙邊式，不管你能不能直接參與到股指期貨的參與，那么對你的股票投資也有很大的影響，就是穆老師剛才提示大家的，學習全中國的走勢有哪些影響，對這些有非常深刻的影響。下面我們因為時間比較緊張，我們進入簡單的互動環節，那么有哪位聽眾想跟臺上的嘉賓交流的話，可以提出來。

　　喻猛國：今天上午有一位朋友提到了，現在要到一萬元的話，可能300個點就是三百萬，現在應該說240萬，8000點的話是240萬，240萬保證金并不等于是240萬才能做，一般是10%的保證金，比如加5%的話，有36萬可以做的。對于普通散戶來說肯定有一定的門檻，但是按現在的財富值，我相信咱們在座的基本都能做，因為現在到400萬以下的連飯都沒得吃。還有就是黃金期貨，可以定為迷你的股指期貨，黃金期貨門檻相對比較低，按現在的水平，5000、6000可以做一個手了。

　　張海濱：可能有些人對這個期貨制度保證金不是很了解，喻總剛剛給大家揭示了一下，如果有聽眾不明白的話，抓緊時間提問，沒有的話，我們接著下面議程。

　　嘉賓：我提一個我認為專業的問題，因為現在股指期貨本身也是期貨，是一個合約，大家都知道，國內的所有商品期貨漲幅是4%，現在股指現貨已經可以達到正負10%，而現在按照10%的保證金收取標準來看，它必須是20%以上才可能參與期貨一手，這該怎么說？

　　喻猛國：我簡單說一下，有的商品稍微大一些，但是沒有超過10%的，而現在股指期貨是正負10%，當天有可能是滿倉做的話要爆倉的，但是一個說保證金，還有一個制度，實際上這兩個制度的設計并不是增加了風險，而是對投資者最大的保護，咱們現在條例最近也有一些改動，就是以前每日無付制度，就是公司給你填倉，這樣就不會說是你有盜竊期貨公司的錢的可能。

　　于善輝：一般情況下，指數里面是有一定的關系，包括收盤的時間。另外一點，其實做指數期貨，真正能賺錢的，中長線能掙錢的。更多來說只有一條，就是控制倉。即使是滿倉。你看到的再準，哪怕有一次失誤就是血本無歸了，就是這樣的，所以我認為保證金的制度和當日的強制平倉的話，不僅僅是在控制你的風險，其實對于你來說，我不贊同喻總說法，是控制風險。但是對于你來說風險控制就是這樣的倉位，你能有錢來填保證金，但是事實上他把你的風險全部砍掉了填倉以后，把你的錢全都砍掉了，這個也決定了你要做的話，策略最核心的就是倉率的盈余。

　　喻猛國：為什么要你交保證金，首先肯定是你做錯了，做錯了要追加保證金，賠錢才要交保證金，你如果錢足夠多，我會把現有的賣掉了。所以就是做錯了最好，就是砍掉。

　　嘉賓：現在上海上證指數還有深成指，包括輿論的導向，大家還在討論上證指數，雖然出來說可以集中指數生一個衍生品，但是大家注視的焦點還是上證指數，這個差別比較大，那這個他們之間的互通關系是什么樣子？

　　于善輝：我就是解釋一下，希望能幫到你，第一個上證指數跟滬深300指數，最大的地方是在于區別方式不一樣。理論上講，我舉個簡單例子，比如中石油，3000多個億的盤，他的流通A股流通股的話只有30幾個億，很少很少了，那這樣的話，如果中石油當天漲10%的話，增長了3000億值，但是對于滬深300呢？它是分檔加起來的，這種分檔是什么原理？因為我剛才中石油的例子，我不知道記沒記住真實的數字，比如是30個億的A股，那么它占了不到10%，實際上算是的時候是按照總股本的10%。所以這里面你會發現，滬深300這個指數本身受權重股，尤其是為流通股比例非常大的股票，這種杠桿效應非常小。因為指數本身是怎么算出來的？實際上就是當天的市值增加額除于昨天的市值，就是這樣算出來的，所以為什么上升指數頻繁升高，而其他的指數都在那趴著？就是因為指標不一樣，最大的區別就在這里。因為我知道選擇標底的時候，一個人論證，我也是其中之一。也不容易操控，你想你這么點，把中石油拉動起來。如果它左右的股票都能流通的話，會動用多少資金？這是不一樣，這時候我建議大家日常投資的時候，盡量多看滬深300，能看到一些走向，上證綜指只能起到心理影響，很多人很愿意取消上證綜指，因為它有誤解。但是大家根深蒂固了，輕易的不能取消，所以后來推出了新綜指。

　　嘉賓：我想問一下，根據新的期貨交易條例，現在可以允許做透支交易，我想問一下這個透支交易如何做？謝謝。

　　喻猛國：據我了解，好像現在是不能做透支交易。我還真不清楚，你從什么途徑知道透支交易，透支是這樣的，比如按昨天的價格做，你今天繼續不按相反的方向去做，但是如果你是主動做的，比如今天透支了，今天能夠出來你不出來，然后你還要開新倉，這個是證監會嚴厲打擊的。

　　張海濱：這位投資者可能對這個規則還是不很熟悉。還有沒有嘉賓要提問？咱們這是最后一個問題。

　　嘉賓：我是來自一家民營大型產業的地方公司，公司主業做產業，也有一些流動資金投在二級市場，目前也有一定的規模，我不知道直接在二級市場上，可能對市場本身也有一些沖擊產品，股指期貨我們也關注了很久，打算做一些套期保值還有避險，想請教一下各位老師，針對我們集團公司的投資行為想做套期保值，或者避險，有沒有一些比較好的模式？或者是有一些操作的方法？

　　喻猛國：你那個是上市公司嗎？

　　嘉賓：我們控股的有上市公司，但是我們本身也是集團公司。

　　喻猛國：如果是上市公司的話，因為很快就流通了，對你們就大盤的系統性風險，對你個股的風險肯定是影響的。打個比方，大盤往下跌，你的業績再好也會往下跌，可能有一些人覺得你的投資很好，可能會有一些人過來惡意的并購。如果有一些資金的話，可以做一些套利，除了咱們平時說的套利以外，還有不同月份的套利。

　　穆教授：你是大型企業集團，一定有理財部，是否這樣？你們對你們流動的資金想在股指期貨套期保值當中還是在目前相關行業當中找一些匹配，這個有沒有初步選擇？

　　嘉賓：現在只是有一些意向。

　　穆教授：我舉個簡單個案，比如說你有一百萬流動資產，由于時間關系想做一個投資決策，是比較防范風險，還資金有一定流動時間限制在什么時間，有很高的要求，一時也不清楚，咱們會后可以做私下交流。

　　張海濱：我想有很多投資者都是有類似的愿望，來聽聽自己的公司也好，這個問題我想每個公司有每個公司情況，可能這個問題在這兒解答有點兒不太合適。我們歡迎大家會后和我們的專家做交流，下面我們把話筒交給水老師，謝謝大家，謝謝幾位嘉賓。

　　水皮：謝謝。我有一個很切身的感受。因為股指期貨投資之后，一般的比較真實，另外一方面也能夠看到雙方的一些薄弱環節。上證綜指的確比較大，大家看黃線跟白線，這個指數的確是適增。我們請到了幾位嘉賓上來直接進入圓桌會議。第一位是北京有名的私募資金管理人花榮先生，他的演講主題是建立在股指期貨上市初期多層次市場戰略，我們掌聲有請花老師。

　　花榮：我很高興和大家交流一下股指期貨以及與股市相關的問題，因為我就職期貨業，有比較深的感情，我也曾經就職過中資集團，并且這個公司是中國期貨市場當中，也有人稱之為第一名將，當時他是期貨的負責人張紹宏，當時我是負責證券投資。他是期貨市場有一個謠言，就是這一方面發生了期貨不會有行情，為什么不會有行情？因為他感冒了，休息了，所以不會有行情。或者是一些非常重要的環節，那么被定為中國第一批，也是第一個期貨市場的競爭，后來在2004年的時候，對期貨還有一個事件，可能在以往過程當中，在中國期貨當中有個非常重要的事件，叫做327，當時非常重要的兩方，一個是北京機構，一個是上海機構，結果是一舉把上海的萬國證券，大概有幾十個機構在一天之內被擊退了。后來在上證所，其后舉辦的國債期貨紅馬甲的一個培訓班，或者說考試，紅馬甲的考試在那個時候個，還有一個紅馬甲，在那次考試當中的話，人很多，我是第一個交卷，絕大多數人結束之后才交卷，所以一談到股指期貨，或者說期貨行情。

　　我一直在期貨公司當中從事證券交易，負責證券交易這一塊，但是應該來講還是比較有感情的。甚至在最近幾年當中，全國，特別是一些江浙、山東、東北一些機構，大家相約最近商量一下，看有沒有一些戰略的機會。

　　下面我從戰術的層面上給大家介紹，或者說是研討一下目前國內的職業機構，國內職業機構也叫融資，他們對這個怎么看。在這樣的方面下，主要談的話題有兩個方面：

　　第一個方面，或者說股指期貨剛開始背景下，以什么樣的方法和策略對待股指期貨，以及中國證券市場。

　　第二個方面，在股指期貨剛開始的背景下，做過各個工程，比如我們是四個工程，一個是上市公司大股東，一個是QDII常規機構，第三個是職業機構，第四個是中小投資者，這四個層次的劃分，主要是這兩個大的方面。

　　我們先來看看操作方法和思維方面的情況。那么在股指期貨出臺之后，非常重要的一個變化，或者是一個特點，那么在以往的過程當中，大家做證券分析的時候，或者做股票分析的時候，都有非常簡單的思維，以技術面分析為主。

　　那么他的對手概念非常模糊，至少不是立竿見影的波動上面。但是在期貨市場，或者說在股指期貨建設之后，那么對手盤這個概念會比以往更加重要，那么可能是在期貨市場當中一些期貨的交易者的話，對這個理解很深了，但是對證券市場來看的話，絕大多數的投資者對對手概念并不是特別深，所以在股指期貨推出之后，對于股票市場投資者，一定要發生一些質的改變。那么這個質的改變我認為應該體現在三個方面。第一個是博弈分析，那么在遺忘的過程當中，可能更多的投資者主要是注重于基本分析、技術面分析，或者說圍繞著這兩個方面，有一些簡單的延伸，那么在沒有推出來，它將體現于在技術面分析之上。那么先有博弈分析，然后才有基本面分析，或者說技術分析。否則的話，即使你在技術面分析研究再透徹的基礎上也會有一些困惑。

　　那么在這個改變當中注意第二個方面，我們應該注意在博弈基礎上應該有利益分析。那么在中國證券市場，各層次的利益是不同的，每個階段利益也是不同的，那么你以某一個階段的市場走勢去分析，那么與他的利益隔離開的話，也會發生一些現象，或者是奇怪的東西比如說農資，比如說新股上市，比如像最近深化、煤炭上市之前，那么中石化和中石油類似的關系，那么在這個利益關系的話，體現在一葉操作和分析當中。

　　第三個就是邏輯推理。

　　那么邏輯推理應該來講，作為一個股東投資者在以往的過程當中，一直是比較重視的，因為在中國市場當中主要分成兩個大的群體，一個叫主動投資者，一個叫被動投資者，基本上90%的投資者都是被動投資者的概念，主動投資者就比較少。在股指期貨出臺之后，由于有對手盤，或者說我們有不同這樣的直接短線利益的驅動，那么一些邏輯推理，或者說剛才所談到的一些，我們看有些嘉賓談到的心理分析這一塊，作為我們職業機構者，一些集團公司有管理部門、分析部門，作為職業機構有兩個方面其他機構，不太重視或者所缺乏的。像情報部門等，就投資者所關心的指數問題，那么按照理論分析來看的話，滬深300是第一個，那么這個如果你完全按照理論分析的話，應該在推出的前夕，在滬深300指數當中受到重視，也就是說招商銀行、民生銀行，但事實并不是這樣，這就是因為這些職業機構，他把心理分析放在了交易制度、理論，或者說其他的基本面分析之上。那么比如說像與工商銀行目前來看的話，還是工商銀行股票權重比較大，由于市場的波動，更具有震撼力和直接影響力，所以盡管它在滬深300指數當中權重，并沒有很充分，但是在實戰當中，它的意義比一些重要的部門還是要大因為它對于市場是全方位領導，而不是局部地某個市場的領導。因為在目前還是投資比較大的。

　　所以，在指數期貨出臺之后，中國證券市場在分析方法上，將要發生一場革命，這個革命就是與美國資本市場是一個，每個市場也是這樣，只有理論上的，或者學者才去關注基本面分析，或者說技術面分析，而在對美國資本市場最成功的基金，最成功的投資者，都是把邏輯推理、利益分析以及博弈這樣的原理都運用到資本市場當中。那么大家比較熟悉就是索羅斯，因此它的規模有限，對世界的整體的財富有限，他們很多精彩的股市并沒有為中國所熟悉，但是他們有些的股市應該更精彩。在投資市場應該來講精彩。在媒體題材可能是不用擔心了，那么很多人希望或者猜測，在股指期貨剛開始推出來的時候，會比較平靜、會比較平穩，不會出什么差子。但是按照我們對中國證券市場投資者結構分析，。即使是成熟市場的股指期貨，剛才也談了一些像韓國股市、美國股市，在這個期貨推出之后的話，精彩的股市這不可能平穩，這個是由于市場本性所造成的。所以我們相信在股指期貨剛推出來很短短的情況，當中就有一些比較激動人心的、或者激動的戰爭發生。我們就比較注重于在市場當中不同的投資者，到底他們在想什么，他們在做什么，或者說他們會怎么做，那么我們剛才用三個改變的話，對這個方面做一個簡單的分析。

　　那么，在指數和期貨這個交易史當中，或者說指數期貨過去發生了大的戰役當中的話，非常重要的角色，就是上市公司的大股東，上市公司的大股東因為在中國的市場，這個力量在目前來看的應該來講還是第一點，只不過他們是正在睡覺的雄師，它的力量還沒有完全激發出來。但是你有足夠的利益在吸引它，那么這個獅子一定會醒，包括這個獅子很可能是國企的，也可能是民企的，或者是在國有資本之下的公司，因為我們看到萬博是上海的公司，無論怎么樣的性質，只要有利益所在，一定有沖突。這個不分到底是什么劃分的。

　　那么股指期貨這樣的出現，應該來講是最有利于，也是對藍籌股的大股東最有利的模式，那么一定會在某個階段當中，發揮它的作用。那么舉個最簡單的例個，在股指期貨出臺之后，對于國有的減持，或者說國有市場的充分利用，想有一個極大的支撐和幫助技術。比如我們舉一個簡單例子，現在市場當中，你在某個行業鋼鐵行業或者某個區域或者某個系統性質，有一個大的資金調配，現在相對來講是流動性不夠的情況。在股指期貨這個事件出臺之后，資本市場資金的調動相對比以往更加頻繁。它要是在高位，比如說認為泡沫已經出現的情況下，泡沫出現的情況下，它要減持這一部分，在不喪失股權的基礎上，減一部分。或者說我需要資金臨時調動其他方面，三個月、五個月、六個月，那么它可以從證券市場進行籌備，比如某個上市公司它的股的價值非常好，過一段時間可以拿到。但是，它也會有媒體也好，或者是別人也好有這樣質疑，比如我減持，減持到30億的資金，或者說我減持完了之后沒有跌，過一段時間大盤又漲上去了，那么就造成國有資產的損失。那么現在關于這方面的爭論，或者說困惑，作為一些企業領導這方面也是責任問題，想的更多一些。但是在股指期貨出臺之后就有這樣問題。

　　那么經過我們研究，真正在市場當中，特別市盈率處于一定階段的話，套期保值很少，大多數都是杠桿加大，比如股東要減持一部分的上市公司股權的話，那么它一定是在它減持同時，又在同方面的股指期貨當中放空。那么這樣會導致什么樣的結果呢，比如說我要是出的很成功的話，那么這個減持任務就完成了，如果我出貨不成功的話，比如說打出了幾百億的減持的話，勢必會影響指數。影響指數同時又在期貨市場當中獲得了比較大的收益。我這個減持即使不成功，我獲得了應有的這么一個資金收獲，或者說我在局部當中，我打完股票之后，出貨之后，這個股票又漲了，那么這個漲的損失我有期貨來彌補，我再回補過來，所以我們最近有些國企也在討論這樣的實施或者一些方案。

　　對于大股東來講的話，那么在證券市場當中，籌措資金或者使資金靈活性具有更多選擇，這是我們認為大股東這樣層次，大股東在以后兩級的時候，一定會發揮比以往更重要的能力，其實在證券市場當中，很多大股東已經發揮了非常重要的努力。比如像廣州控股，其實有一些公司集團公司發揮了比兩個構思大的多的作用，只不過是暗的，不是明的。

　　那么我們再看第二個層次，就是QDII和證券公司以及券商，現在應該來講是國內機構所擔心的，在中國期貨當中，比如在商品期貨當中，它的重要力量很少有國企，那么最重要的力量都是民企。民企最大的優勢是靈活，計謀多，但第二從整個貨幣的狀態來說，這個國際的主力是最好的，那么期貨市場不管國企也好，民企也好，到目前為止一次大的勝利都沒有，這個并不是說能力不行，在這個方面來講的話，QDII應該來講是出現了是不是市場出現大的波動，或者說能夠制止國內的機構發生大的波動的話，QDII是最大的一個疑問，或者說猜不透，或者說是一個隱患，由于QDII規模比較小，他們在新加坡美林50的指數當中已經有所套期保值。那么他們在整個情況當中應該來講比較熟悉，但是還沒有說主動進攻的狀態。在歷史上，在中國香港資本市場放開的時候，或者說在臺灣市場放開的時候，以蒙特斯坦利為代表的都是最重要，甚至發生了5000點漲到6000點，當時在香港也是比較大的，但是從目前研究來看的話，在新加坡美林50的指數期貨當中，可能是由于整個交易規模并不是太大，他們在操作的時候，還是以被動為主。由于有一些博弈和特殊方式交易方法，應該來講在QDII從現在來看，一些盈利模式也是非常成功的，由于新加坡交易所成交量比較少。從這個過程當中，也有一些機構發現QDII也是比較聰明的，大家在新加坡交割出現的兩次之后，他們第三次、第四次，都會跟隨步伐，從現在來看QDII應該來講在期貨開始這一階段當中，很可能他們的步伐很可能是比國內這些民營機構是更進一步的。但是他們的規模到了一定程度之后，他們發現了國內的運作規律之后的一個方向。

　　后來在臺灣市場當中也是類似的，比如各方面做空，包括香港所有的經濟學家、所有的分析師都是做的，做空的時候，突然大舉建倉，建倉大概3000點、4000點一下子，漲到7000點，這個可能是市場放開之后會出現這樣的情況，這個值得大家擔心、警惕，但是起不到大的波浪但是作為基金來看的話，目前作為職業機構，他們不是太過于擔心。因為作為職業機構，他們有一個天相的老總說得比較直接的，我們主要的參與成分甚至連他的家庭、他的思想他的投資風格應該來講有一定的投資熟悉，目前對投資期貨熟悉沒有，甚至絕大多數人都有畏懼的心理

　　輸贏也很重要，但是排名是第二維的。所以他們在第一步過程當中肯定是先觀察，在期貨市場當中，作為機構這個群體，如果你不是主動性投資的話，你是被動性投資，吃虧的可能性特別大，因為由于在證券市場當中他們參與的人比較多，期貨交易跟現貨交易有點兒不太一樣，在現貨交易比如說有大的盤子，在期貨市場當中，交易量可以由幾千個萬，也可以幾十個億，甚至幾百個億，所以在期貨商場當中，所有的期貨交易都知道，如果這個機構是公開、是明的、長線的，你的背景又不是靈活的，非常容易被別人預謀地去投機。這個是很多大的剛開始做期貨市場當中的一些機構或者一些企業所困惑的，所以在期貨市場交易品種當中的話，多次都是以少勝多，民營打敗國營的，因為在期貨市場當中，一方面是主動的，一方面是被動，一方面是透明的，一方面是躲在暗處的，打起來的話，一方面了解的話，令一方面由于震撼非常容易出現失誤。

　　應該講QDII剛開始半年或者一年當中，指數期貨在中國市場大眾化，可能沒有他的一席之地，也沒有發言權。作為券商來講，這個是最大的獲得者之一，再一個指數期貨，我們相信很快就會開展一些融資、融券等一些其他抑制市場市盈率過高，或者在發行完之后，抑制市場就是說整體市盈率過高、泡沫過高，或者一直隱含著巨大的社會動蕩風險這樣一個思路，這個是最好的一個方法，就是融資融券。券商在這個過程當中他就可以分得指數期貨一杯羹，因為兩個方面同時都存在，又可以融券，融券又可以獲得上市公司分紅，又可以獲得融資融券的利息收益，還可以獲得融金銀從這個方面，很可能有券商圍繞這方面做一些盈利模式，或者圍繞這方面做一些方案，這個方案必會影響到權證股票的活躍性，或者說階段的活躍性，這是很多券商也在考慮，特別是一些大的券商在考慮這方面思路。這個方面來講的話，對一些權證的振蕩或者活躍性，或者是特殊性，比如說券商的融資在某一個階段當中，它的資金流動也有一定的好處。第三個方面就是職業機構，或者在中國機構最受影響的指數的被動的一個群體，那么在這個群體當中，應該改中國資本市場當中，中國機構有兩個最大的特點，第一個最大的特點是總體規模不是特別大。通過近兩年的大形勢，從單個群體來說的話，已經達到300億到500億的規模，還有工商銀行。這種是完全不一樣的，在這個過程當中的話，單個力量已經非常強大，但是在全國范圍來講的話，整體力量還不足，整體力量與投資基金力量還是差距的，只不過證券投資基金是有分散的。我有過這樣的分析和想法，那么市場當中主要的戰役應該是以閉空或者說以瘋狂的閃電戰為主，如果發生了狀況一定是非常有利的，在短期當中非常有震撼力的，一個閃電的方式，不會以中長線思路，這樣的一個變化。應該來講最近我相信就是說以工商銀行或者建設銀行、交通銀行為代表的一些股市，那么在以后的過程當中會成為一個常態，或者會更加的激烈。那么在交易過程當中，成交量的概念可能會使得投資者重視，剛才我在底下也看到一些專家，有關于其他的市場，比如說韓國，或者一些市場的具體分析，分析的話，因為在所有的期貨交易當中，交割日是最重要的時間。因為在指數期貨當中，第一個師出有名，就像古代的戰斗力量，像袁紹討伐董德，那么在一般情況下，我們認為在中國證券市場出現指數期貨的當中，交易規模越小，市場越活躍，交易規模越大，市場越不活躍。這一點的話，我們從新加坡當中也看到，如果在交易日前面兩三天，他的成交量比較小的情況下，一定在交割日第一天 或者第二天發生。

　　如果在成交或者成單特別大的時候，主動的中心的機構受到攻擊不太大，即使證券中心，你要給他結構的話，這個也有平穩的，就是過去說的狗急跳墻也好、窮寇莫追也好有這種現象。所以在參與指數期貨的時候，越是靜悄悄的時候，越是有大機會來臨的時候，另一方面在股指期貨運營的當中，大家不能有慣性思維。比如說在新加坡指數過程當中，在近一兩年過程當中，中國指數一直上漲的，但是主要機構，整個新加坡交易量比較小，所以的QDII也好，或者其他競購者也好的話，都在做多。你沒有成交你沒有成交的話，那么這個成交難度比較大，你獲利有限。但是往往在某個階段當中做空，做空的時候，你利用短暫的交割日，盡管后面還有可能會創新高，但是戰斗已經結束了。包括我剛才談到的老總談到，多次以這個方法擊敗北京的一個資金，包括當時北京的首富，也是遭到了一個大的打擊。所以有時候分析過程當中，你覺得一切合理的話，你沒有博弈分析的特點，也會短暫當中被擊破，這個也是一些分析。

　　第四，也可能是絕大多數人關心的中小投資者。在中小投資者當中，現在所有的媒體絕大多數專家有這個分析，這個我也是有不同看法，確實股市期貨是年輕人、窮人改變命運的最好途徑，不是我這樣認為，也不是證券公司的朋友認為，這是美國期貨市場的認為，美國期貨市場都是這個觀點，包括美國過去當中反對，在美國期貨交易所當中，有多次案例，甚至總統有種種想法關掉，但是最后沒有關掉。非常重要理由期貨的出現改變的社會公平、改變命運的公平。所以在美國市場當中有這樣一個看法，富人炒國債，中產階級買股票，窮人買期貨。這是普遍的，這不是誰發明的，是普遍的。因為在美國當中確實有一個背景，因為美國有社會保障，一個是社會保障，一個屬于創業機制，第三個就是公平。那么在美國你有五萬塊錢、三萬塊錢，那么在中國應該也有特殊的意義。在中國歷程當中，絕大多數人的利益有關系，但是關聯不大，應該來講與運氣關系更大，比如在中國人命運當中，你要是生在上海、廣東生，跟生在西北、西南的地區，同樣大學畢業的學生，最后的命運、路都不一樣的，這個有時候我們說創作時運。

　　那么另一方面有了這個人，沒有這個機會，絕大多數人以打工為主。就創造了很多老板。還有挺極端的話，有的人說你是生在富貴之家，你找到了好的公主，你嫁到了好的老公其他方面來講，再努力的機會不是很大，那么期貨市場當中，處于相對公平的情況下，為很多的投資者帶來了改變命運的機會，在美國的市場當中，每年都要爆發一些新的千萬富翁，都是從期貨市場誕生的。這個概率比彩票市場還要多，比彩票市場概率還要更多。中小投資者在期貨市場中，現在關鍵風險你不知道，在飛機沒出現之前，很多人以汽車的眼光感覺看飛機覺得風險很大，但是飛機出現了故障比汽車、火車還低，只不過人們心理的感覺。那么在期貨市場當中，你只要把握了運營規律，比如它的一些交易制度，一些機構的命脈，那么應該來講它的風險相對比較低，獲利比較大。剛才我看也有一些專家提到了，比如說韓國的交易案例，韓國的交易案例當中，作為中小投資者，你并不一定非得把握股指數期貨本身，你可以把握指數期貨相關的品種，比如在韓國出現了指數期貨大幅度增長的時候，往往在大幅度增長時候，你是有套利機制的，這個機制是無風險的。

　　那么這個就是為職業投資者存在，為一些無風險機構的存在帶來了最大的機會。包括現在很多投資者對權證市場也是這樣，一方面是血本無歸一方面是套期保值，那么它買一個權證，那么血本無歸，那么在北京很多機構投資者同樣買了首創的財政，第二天睡一覺沒有任何情況，那么在衍生產品當中，包括指數期貨，包括期權、融資融券、現有的權證存在大量的無風險的機會，只不過米對交易制度，對特殊的波動的隨意程度是不是很熟悉、很敏感，如果你熟悉的話，應該來講衍生產品的出現帶來了暴利，另外一方面帶來很多機會，只不過你研究程度深淺而已。

　　基本上我今天講的主要內容就是這些，因為從一個公開的場合，一個時間有限，也沒有更多時間。謝謝大家！

　　主持人：謝謝花老師，花老師講得很精彩，我們以后有機會再分享他的經驗和智慧。518國債停了之后，聯交所的沈聯濤給我講的故事，沈聯濤說在海外誰要是恨你，他就勸他的孩子去做期貨，他一定血本無歸，這個影響了我很長一段時間。后來有一次我把這個故事講給別人聽，他們說他只講了一半，還有一半就是你如果喜歡誰的話，也鼓動他去做期貨，他能掙得好多錢。剛才花老師給我們講的，也是這個意思。我們接下來請全國股指期貨仿真大賽雙料冠軍余波先生。現在有請余波。

　　余波：尊敬的各位嘉賓、各位投資者朋友，下午好，非常容幸寧愿參加首屆高論壇，也很高興能夠有這樣一個和大家互相學習、互相切磋的進步的寶貴機會。中心所于2006年進行交易活動一年，實踐證明仿真交易在深化市場的合約。和一些促進活動都起到了非常關鍵的作用上面的，很多專家都已經講到了股指期貨的交易，在此我只談一談作為個人投資者對于仿真交易所的作用和一些觀點。

　　首先還是強調風險控制，理性看待仿真交易的現象，大家都知道目前仿真交易波動極大，這主要是由于缺乏制約，特別是沒有套期保值交易的參與，造成空頭缺失，仿真交易期貨實現和價格脫節，遠近合約的級差過大，前不久遠期合約，而當時滬深300僅僅是5000多點，而且遠近期合約達到2000點以上，這在今后都是難以實現的。

　　其原因是在大盤絕大部分選擇了做多，而調整轉折的時候，短線操作比較盛行，由于沒有主力機構的制約，從而造成了期限價格脫節現象。對比一下現在已經比較成熟的，商品期貨市場，現貨商是一個主要力量，起到舉足輕重的作用，這樣商品起家就不會偏離市場過多，很多持有流動性的機構，從國外成熟的市場看，一般都是集中交易限制合約為主，而且他們遠近幾個和約的級差都相差不大，大幅偏離現象也很難發生。所以在中國市場播出后，空頭以線路商保值為主，在經過雙方充分權衡和博弈這樣一個比較成熟的交易后，將造成滬深300指數和期貨價值圍繞一個合理的價值進行波動，波動幅度將明顯低于仿真交易。

　　當然目前仿真交易給了一個仿真交易者一個表演的舞臺，包括我在內不少朋友有幾十倍，甚至上百倍，但是我們非常清楚，我們現在的方仿真交易成果距離實戰肯定相距很遠的，實戰是不可能有一個月幾十倍。金融風險可能是一個高風險的增長，比如做股票，需要盈利900%而從900到50萬，只需要90%。采用了杠桿放大效應。準備參加的投資者應該充分認識實盤的難度。是機構資金將唱主角，不能因為當前仿真交易的效應而產生狂妄自大，一夜暴富的心理，而應該以平和的心態參與。

　　下面主要談談如何做好期值談談自己的看法。我從中心所開始股權交易第一天，就陸陸續續參與工作，從中也學到了不少知識，而且也積累了一些經驗，我認為必須要做到以下三個條件

　　第一對股指期貨全部掌握，像先入門的基礎知識，買滬深300的規章，這些都是必備的知識，還有一些就是比如像期貨市場，超前現貨市場波動，或者是一步到位跳高跳空的現象，這都是股指期貨現有的規律，這些規律將發揮非常關鍵的作用。這些都是非常重要的，如果要做好股指期貨，除了入門的知識必須掌握，就是它所具備特有的知識規律也必須深入掌握。

　　第二，就必須要建立適合自身的操作體系，畢竟每一個成功者和投資者都有完善的操縱策略，這個操作策略量化了計算機系統知識。不論是否量化都必須先有這樣的一套逃路，然后在市場順勢應變。如果沒有這個量化的策略，僅評著沖動去做是遲早會有一些懲罰的，而且有一些沒有量化的策略，也會避免個人情緒的波動所造成的損失。尤其是在盤前制定交易計劃是非常科學的。在盤后進行及時的總結，也會使自己的水平得到很大的提高，最后建議今后參與股指期貨交易的投資者，每天盤后可以寫一下交易的日記，這樣持之以恒，自己的水平將會得到很大的提高。

　　第三點就是辯證地看待分析，注重操作層面的研究。商品期貨有一句話，叫做重操作輕分析，這句話也不是說完全避忌分析，而是他強調的一點就是說操作環節，往往大多數投資者會忽略到，但是這個金融衍生品中是非常非常關鍵的一個觀點。從股指期貨的參與者看，可能很多是來自于股票市場的投資者，大家可能比較擅長上市公司分析或者說行業分析，對分析這個環節把握的比較好，但是往往我接觸很多股市的投資者，他對操作實在沒有深入的理解，但是對未來股指期貨非常重要。

　　很多人可能會限于這種過分注重自我的主觀分析，而忽略了客觀事實的誤區。當然大多數去做肯定還是要特別注重分析。主要針對的是個人投資者。近一段時間以來，我接觸了很多希望參加期貨的投資者，大家都看出股指期貨是一個非常非常好的產品，是一種完全市場化的產品，尤其對于我們的這些在現貨市場優勢比較明顯的投資者而言，大家都是熱情非常高，但是我建議還是大家要本著一顆平常心把股指期貨操作和風險，當成一種事業來長期看待，追求長期穩定的盈利，而不要追求這種短期的暴利。這樣反而可能效果會非常好，對中國未來的市場是一個具有無限生機的市場，我們相信很多有潛力的人將會在這個市場大有所為，祝賀大家在期貨市場取得巨大成功，謝謝！

　　主持人：余波一看是很嚴謹的人，非常冷靜地來跟大家談。下面我們有請金鵬期貨的副總喻猛國先生來給我們談一下股指期貨投資策略，大家歡迎。

　　喻猛國：首先感謝主辦方，也非常感謝在座的朋友。剛才水皮總編輯，花老師都提到了，期貨市場是富翁來做的，包括我自己也學習過，因為我學的就是期貨。期貨早就億萬富翁，股市早就百萬富翁。既然億萬富翁肯定要多一些，所以還要沖著億萬富翁來，當然現在還很遠很遠，因為在座的都是想創造財富，想學習創造財富的能力來的。所以聽著聽著我感覺花老師剛才一講，感覺期貨市場像打仗似的，你打來打去，是不是我創造財富有點兒怕了？所以還有一個，剛才在座談的時候，天相的于總，我跟他聊的時候，我剛才是兩總不同的理念，一個是期貨的理念，一個是股票的理念，剛才包括我們很多的基金經理，對這個基金了解得不多。包括主辦方也要求我寫這樣一個題，講講期貨投資一個策略。因為期貨公司實際上我們做的事情，就是基本上給客戶做服務。服務的就是這三個方面的內容。剛才上午也有老師提到了，從稅收角度還是參與娛樂業。

　　我們是做服務的，服務的給投資者做的是什么？就三個方面，一個給他做投資策略方面的提供。還有就是做保值策略這方面，第三就是套利策略。剛才咱們冠軍也提醒了，他是很短的時間獲取了好幾百倍的利益，咱們是要長期穩定的收益我覺得這一點是非常有道理的。

　　我講一下期貨投資的策略，投資策略第一個是股票還是期貨？講幾個方面的內容：

　　第一、股指期貨本質上是期貨，而不是股票，所以從交易策略方面應該是用的更多是期貨的策略。

　　第二、很多包括監管層、投資者最擔心的股指期貨風險，很多媒體采訪我的時候，我說我真想不出，我說股指期貨的風險是來自于包括監管層也是這么想，因為很多的來做股指期貨的，我相信很多的投資者都是從股票市場來的，所以他帶來了很多股票的操作策略，剛才也提到了，包括咱們的基金是全世界最高的基金。我們講還是有一定檢查的，就是說它的最大風險來自于用股票的交易政策去交易。還有就是止損。要科學止損，就是投資股指期貨入門的第一課程

　　第四，還有風險控制中不能有追加保證金的概念。

　　第五、為獲取風險收益可控的風險是可以承受的。

　　第六、加死碼攤低成本要不得。

　　第七、散戶迫切需求積極了解股指期貨。

　　股票投資：單邊做多、挖空心思研究服務報表、關注股評推薦、探聽小道消息，尋求莊家軌跡。

　　股指期貨投資：

　　多空雙向交易；

　　保證金放大機制；

　　指數化：宏觀大盤/個股財務。

　　第二個，為什么說是最大風險來自于股票的交易策略來做期貨？

　　包括咱們的監管層都提到了仿真交易的大量爆倉，比如咱們余波是賺大錢的，肯定很多人賠錢，就講到這個股指期貨特別大，很多投資者要暴倉，沒有一個投資者需要你教育到這個程度，他自己知道自己是真槍實炮去的。他的目標是為了拿冠軍，比如余波先生，第一名就是一輛車，他的目標就是要把冠名取得，并不是說股指期貨是為了創造財富，并不是為了那個第一名，所以你會考慮到這個風險。這種才能夠賺大錢的情況下你才能夠做第一名，所以退出股指期貨以后，暴倉人不會太多。

　　第二個，就是很多投資者虧損以后不止損，但是我相信也很多是被套成股東的，我認識的一個人40塊錢買的，我說不對啊，這個股票應該平倉。后來股票下跌，跌到2塊錢他還想回去，我說這個太難了，這就是虧損不止損。很多股票投資者做的都是看：行情判斷+資金管理+風險控制。這三點是缺一不可的，當然花老師提到的心理方面，我覺得心理不是一個加的概念，而是一個乘數的概念，當然我相信就是說，今天上午也提到了從2000年以后，打仗越來越少了，就2000年之前，期貨市場經常打仗，2000年以后基本上很少了，或者說理性投資更多一些了。還有就是以少勝多，或者少數幾個大戶賺錢的，我不是這么認為，有一些特別大的，我記得前幾年有做多一家公司，也是一個大的國有企業，今年他做空了，因為在農產品市場上，賠了很多錢，按照我們的說法不是說散戶進來就是賠錢的，我們有一個說法叫黃鼠狼分蛇，黃鼠狼一塊一塊分了。

　　講到仿真交易，我覺得只有貪婪沒有恐懼。所以就是說最大的風險我覺得來自于股票的操作策略。

　　止損，科學止損是股指期貨入門第一門課。止損應該說是勝者為王。同樣的交易你賠錢你設定一個值，就會出來有80%的概率都會出來了，這個單子有80%是要賺錢的，總體來說是很大的一個虧損，所以一定要止損。可能慢慢要止損，從9萬塊錢變成8萬，止幾天又沒了，所以要科學地止損，一個是資金止損、技術止損。

　　期貨市場發展了一百多年，它形成了一套非常好的制度，有保證金制度，它是保護投資者的利益，如果你做錯了，讓利追加保證金，因為做錯了，做錯了你就應該誠實一點，誠實一點就認錯。而不是說死扛著，很多人做錯了就死扛，當然很多說要追加保證金，有人說我保保我的倉。你還有一點可以反向操作，比如剛才說的40塊錢買的股票，你跌到35塊錢的時候可以做空。又回來了。我舉這樣的一個例子當然還有一點，期貨公司一般跟債權公司，不知道有沒有在座的是證券公司的，我不是批評債券公司，給投入者發錯誤的消息，我們從來不跟他交流賺錢就讓他多賺一點，賠錢的時候我們經常給他提醒你應該出來了，而證券公司我經常收到證券公司的短信，買了中國聯通，3塊錢買的，現在漲了9塊了，大盤震蕩得很厲害，他說你應該出具了差不多，經常發的這個短信。你趕快出來我們做錯了。有可能發個短信告訴你，所以對于追加保證金來說，我一直認為一定不要追加保證金，如果在正常模式中間你馬上做很容易被洗出來，如果是常見的單子，你的波動期間，你的倉位肯定清一些，完全要好的利用資金的效率。

　　剛才是為了獲取風險，可控的風險是可以承受的，期貨你可以交結算制度。還有一點兒期貨一定不適合于哪里跌倒哪里爬起來。沒有必要在每只股票市場賺錢或者每天都賺錢。

　　因為投資者做交易的時候，他指的是成績，我這段時間賺錢就可以了。

　　股票投資者平賺錢或者賠錢單子的誤區。

　　加死碼攤成本要不得。

　　1、股票被套越低越買。

　　2、期貨的追漲殺跌、順勢而為。

　　3、不抄底摸定(保證金交易)吃魚身子。

　　4、做空攤成本必死(大豆、銅例子)

　　散戶需要基礎了解股指期貨

　　散戶一個是門口高，被邊緣化。還有期貨的手法，里面的很多投資者，就傻瓜投資，看著期貨做股票，這是一個有色金屬也是這樣子。

　　現在講一下保值策略我們基本上做了這幾個項工作，一個是投資策略方面的東西，因為我們覺得今天講明天的東西非常難。第二個是保值策略，提到的是給機構做的，剛才有同志可能就是說有一些股票在手上，我記得剛才有一些嘉賓也提到的，花老師也提到，就是說股市風險的時候，下跌的時候很多大股東也做了一些動作。

　　最后講一下套利策略套利的話，因為期貨市場一個是跨市，一個是跨期的期限。跨期就是合約之間的套利，這個是仿真交易的時候，到了一萬多點，我覺得肯定有現貨買期貨的交易了，但是如果市場上就會做。套利的話，可能很多傻子都不會去做，因為做期貨都是為了發大財來的，都是沖著套利來的，他說我這個波動就有這么大，我大家講就是這樣的一個例子，期貨的市場有一些波動。

　　每天的波動率達到60%，如果年收益率按30歲來算的話，是5萬，等到你退休的時候是多少？我相信在座的這種財富夠了，反正我是夠了。所以我覺得就是說期貨能夠賺大錢，當然如果說長期、穩定的收益的話，我覺得也是可以造就億萬富翁的，我今天就講到這里，謝謝大家！

　　馮化雪：非常感謝余總的精彩演講，下面由我來為大家主持這個最值得大家討論，也是大家最關心的個人投資者與機構投資者博弈。上午大家也看到的，不管是政府領導、主要強調的是風險控制，下面咱們可以樂觀一點，都給大家展示了股指期貨給大家帶來的未來。先自我介紹一下，我是北京華夏中富投資管理有限公司總裁馮化雪，非常感謝大家一直堅持到現在，非常感謝。現在下面有請私募基金管理人花榮先生上臺。全國股指期貨仿真大賽雙料冠軍余波先生上臺，另外我們特別邀請了兩位，一位是華夏中富投資管理有限公司李得林先生，還有一位是我們的顧問唐龍先生。這三位都是咱們現在虛擬世界的億萬富翁，可能也是咱們未來的股指期貨的億萬富翁。

　　本公司認為股指期貨的推出，將給中國市場的帶來一次重新洗牌的機會，那么中國市場的財富也將面臨再一次的分配在這個前提下，我們的機構投資者和我們個人投資者都做好了準備沒有？有需要問問題的一定要抓緊機會。

　　花榮先生，我先給你問個問題，咱們是雙向的自身研究人員，咱們從這個角度來看一下期貨的交易跟咱們期貨相推出的走勢有什么聯動性？或者有什么相關的策略？

　　花榮：現在經常有些研究機構，包括一些市場人士在分析的時候，覺得國外市場推出股指期貨的時候，包括實場的操作和仿真操作也沒有直接的關系，因為背景各方面情況都一樣。但是現在屬于已經面臨的股指期貨推出的前，那么這一個時間，從一些比較經營的機構也好，剛開始的時候還是比較希望平穩，一個是剛開始交易相對來講，一定程度之下的活躍性，那么就是說現在目前從市盈率來看的話，那么從中國股票相對比較高。另外來講從各個方面來看，可能大家希望這個指數在一個比較平穩的，或者說溝通方向分歧比較大的背景下推出，但是按照現在5000以上，應該來講這個指數泡沫還是比較大的，甚至很容易出現單邊的激烈的走勢，所以要一般情況下，當時我們跟有關方面在研討這方面的時候，有人問我在6000點的時候如果推出股指期貨你會怎么辦？當時咱們所有的機構都有這樣的觀點，全力放空，一定能有很大成本，有必然性的選擇。也可能會是800點、700點。從目前來看，活躍性的機構，都有一個明朗的格局，那么在這樣子的背景之下，現貨你想有積極的走勢，或者說有很符合的走勢在短期內可能性不大，甚至有人有這樣的說法，中國現貨市場，或者是股票的現貨市場，與季節一樣，正在進入短暫的冬天，那么大概是三個月，各位當中有人開玩笑說，這個月很殘酷，下個月會更殘酷，第三個月會更美好，我們把第三個月的時候，別在第二個月月底的時候被凍死，這是我們一個簡要的分析吧。

　　馮化雪：非常感謝花先生的介紹，下面我們請李得林先生，因為剛才余波他已經講了，咱們在仿真交易過程中有沒有個人的體驗，咱們應該保持什么樣的心態去面對這個市場？

　　李得林：我覺得期貨當中最重要的就是交易原則。首先我認為做期貨最重要的就是選擇方面。首先得選對方向，再一個嚴格控制風險，我一般情況下我說不考慮其他，一些東西主要靠技巧，大家在討論當中仿真有很大的差距不一樣，但是我覺得交易技巧和技術盤感都有。

　　馮化雪：個人投資者在股指期貨會出現很多方面，比如說資金上面，假如說按現在的點來講， 需要25萬，如果我們以100萬的投資者做一個標底的話，那么他能參與的一手跟三手，那咱們用什么辦法來規避這個方向？

　　李：大家都是滿倉，這個絕對不可能去買它。因為市場有很多不可預測的東西。反正我覺得應該是在實盤交易當中，超過40%到50%。

　　馮化雪：咱們個人投資者可能在資金不足的情況下只能被迫實現日內交易，或者只能做一些隔夜談，這樣也能規避掉一些風險？

　　李：個人投資者我覺得在初期階段應該還是多觀察一些，現在現在市場上有很多不可預測的東西。

　　馮化雪：謝謝。我再有一個問題問一下唐龍先生，關于盤感，現在的交易中肯定需要一些盤感，您在操作中用一些什么方法，或者用什么樣的職業操守的準則約束自己？

　　唐龍：大家都比較關注大盤的指數，對大盤指數的判斷，你每天準確率比較高的話，你做股指期貨的話，應該比較大，然后再有一點就是控制風險。主要是必須對當天的走勢得有準確的判斷，而且你判斷的概率不一定達到100%，但是你要有60%，或者你當天大盤走了一個小時以后，你能確定這個大盤是跌勢還是振蕩走勢，一般有三種走勢，一種上漲走勢，一個下跌走勢，再一個是振動的走勢。但是你真正能把握住的應該是你自己的方式，機構投資者你現在處于一個弱勢的地位，所以你必須對大盤有一個準確的判斷，你才能在市場上存活。

　　馮化雪：我簡單問一下，如果一個個人投資者，現在如果不能具備像職業操守這樣的，從心理上，包括資金管理上，還有止損方面能做到很嚴格，那么你覺得參與這個股指期貨有可能嗎？

　　唐龍：有可能，尤其對于大盤走勢，你像做股票的話，你對大盤判斷的方向可能不太好，但是你如果做股指期貨你必須要對大盤走勢判斷比較好。這是一個基礎，但是也不一定，有來自政策風險等各方面都有，但是這是一個基礎。

　　馮化雪：謝謝，下面有沒有觀眾需要提問的？

　　嘉賓：我想問一下，上面三位都是實盤操作的，你們能不能分別介紹一下你們操作的時候一些手法，比如說你們是根據五分鐘還是十分鐘進行怎么樣的操作？

　　余波：無論是仿真還是實盤，操作我認為應該因人而異，不要追求同一種模式，因為每一個人的性格，或者說他的優缺點都是不一樣，有人性格沉穩的，就適合中長線路投資，有人性格急躁，思維敏捷就適合短線或者日內交易。我主要就是日內炒單，還有一些模式都練習了練習，超短線主要是依據現貨走勢，一般的時候已經來不及看，而是依據上下的買賣單進行短線操作，日內波段還是像唐龍說的，就是先要對當天的大盤幾種走勢做出一個比較清晰、準確的預算，然后進行操作。隔夜的話，也有需要技巧，主要就是花榮老師說的市場心理，反正要掌握的東西很多，大家應該細心地去揣摩。

　　李得林：我一般是通過，我做了十幾年股票，我每天都把滬深股市的前三只股票最大的股票加上最小的股票，每天的運行方向，每天看外盤，通過整體這個市場的走向有一個初步判斷，結合大盤當中的點位，有初步的判斷，是上漲還是下跌，我會通過看看，在半個小時左右我會看出是漲還是跌。我會做多的，不會做反手的，但是分值限，要是高了，會反向去操作，如果是下跌的趨勢，我會單向做空，我會平掉，它起來以后再做空，基本是這樣的。

　　馮化雪：下面由唐龍先生介紹一下，唐先生做期貨的時候也有一些評價，那些經驗也給我們介紹介紹。

　　唐龍：我做仿真的時候，剛才我說了，就是看大盤的走勢分析，如果大盤漲勢的話，一般都是長勢不平，如果建的倉位比較低的話，今天是跌勢的話我也是持手保持持平，做一個日內的交易，如果是仿真的話，我是這么做的，如果是看5分鐘還是10分鐘，如果在仿真的話，可能利用的程度不太高，但是在實盤上，我就是有做期貨的時候還要看1分鐘的線，如果跌破了1分鐘有一個平均線，如果跌破了平均線，他就把價位就是破成兩截，下跌的時候，上來的話，如果是上漲的話，拐頭就上來，那個方面，研究不太多，我覺得商品期貨應該你要看一個，一個日內交易的話幫助比較大。

　　馮化雪：我們現在來問一下機構投資者的代表，花榮先生我聽說咱們已經進入新加坡的A50操作了在這方面有沒有先進的經驗給大家介紹一下？

　　花榮：其實這個還有距離，沒有可比性，因為新加坡的結構比較簡單，參加的人和投資者結構也比較簡單，但是進入到A股之后的話，那么相對來講屬于復雜，從大的方面來講更簡單一些，其中我們認為如果在A股市場做指數期貨的話，基本上盈利模式就三個。

　　第一個就關鍵日，關鍵時期比如說結算日，重大消息出臺日，比如單邊連續日，這個做好，那么一年用不了做幾次，那么一年獲利一個100%可能性也是非常大的。

　　第二個方面就是做趨勢。對一些中期趨勢出臺，不能做很快面臨的，那么這個品種也可以出價格更高一些，一般情況相對來講越遠的話，這個活躍就越大，那么這點可能效果一樣，現貨不一樣，現貨的品種限制，或者有一些不是真正的套期保值的人做。

　　那么這個也是一個比較好的方式。

　　成熟的指標非常熟練，這樣子一個態勢，那么在這樣的情況之下應該講也是做活躍期的，就是屬于一個趨勢比較明顯的去這樣做，盤整的時候不太使用，應該來講，從綜合來看，指數期貨從分析和建立運營模式和熟練程度上來看的話，比股票簡單。因為股票有幾千只股票，里面應該講做起來比較復雜，那么往往推出來的話，只有幾個交易品種，或者整體來講熟練程度的話，要更容易一些。如果職業做股票的人，你一天不要七個小時打工的情況下，那么按正常情況下，你把精力投入進去，一般來講把盈利模式建立好，比股票盈利還是容易一些。

　　馮化雪：下面還有沒有提問的？那我接著問一下，花榮先生，咱是機構投資者，我們也是機構投資者，我們認為機構投資者有幾大優勢，您看咱們探討一下，合理不合理？一是我們可以充分地利用資金的優勢，實現無風險的套利，包括ETF的盈利，這個在股指期貨推出的前幾年，超過了80%，第二個通過資產配制，規避到風險實現的套期保值。第三就是憑借我們強大的研發能力和多年對股市的一個經驗，和專家團隊做出的超前準備的一些預測，也是保證我們在股指期貨操縱中，會有一些提前練的一個準備。第四就是準備了大批的專業性的人才。第五就是我們研究的交易員的制度，通過量化實現風險控制，最后實現盈利。第六就是從信息方面我們可能會遠遠強于各類投資者的工作，包括我們整理、分析的能力。您覺得這幾點有沒有看法？

　　花榮：大多數我覺得是對的，但是有兩點可能根據我自己的經歷是不抽象樣。我覺得股票不是靠人數，應該是靠天才，指數期貨也好、股票也好，一兩個人做得好就可以了。第二，我覺得最重要是要建立盈利模式，做股票也好，他不是靠某一個賺錢，而是盈利模式的，第二個在指數期貨同樣也是這樣，就是進入到現代的資本市場當中，做的最好的機構和個人，都是以盈利模式追求持續、穩健的盈利的模式，其實我覺得在中國目前不管是期貨市場也好、證券市場也好，很多人都忽視這樣盈利模式的建立，但是偏偏在美國證券市場當中，基本上全部都是靠運營模式。包括巴菲特也是這樣，所以他不存在這些問題，這個符合他們保險公司的盈利模式，那么索羅斯也是這樣，所以我覺得在資本市場獲得持續的盈利，最關鍵的基礎就是盈利模式的建立。那么你靠隨即發揮的話，很可能某一次很輝煌，但是避免不了常在河邊走，難免不濕鞋這樣。

　　馮化雪：那我問一下，咱們怎么去跟機構進行博弈？咱們考慮到咱們的地位，我們用怎樣的優勢能把這個市場占據主動？

　　余波：機構投資者種種優勢非常明顯，但是小資金，有惟一的一個優勢，就是它船小好掉頭，進場點和出場點可以非常迅速完成，這個是別的無法所比擬的。所以有句話說天下武功為快不過，小資金所以我們可以采取極端的操作手法來對抗。一種是超長線在準確把握大勢的情況下，進行長期的投資，另一種是采用日內操作規避頻繁的風險，這種操作就像農民種地一樣，每天每日地從地里攫取自己的東西。靠自己的辛勤和操作來取勝，這種年復一日復一日也能夠達到良好的效果。我認為小資金點，商品經常出現小資金就是戰勝大資金，出現墻倒眾人推的場面。我相信也會出現這種小資金大勝的局面。

　　李得林：我覺得股指期貨不是一個有利的市場，其實最好的方法還是與大資金合作，像買一些私募或者公募資金的產品，因為你個人投資者本身有很多天生的缺陷，他不可能說達到像短線的那種，能做到很頻繁，而且很成功的很少，短線路要求做日內交易達到一百億、兩百億，那個收入是很可觀的。打來打去虧本是巨大的，我覺得與大的資金合作比較穩妥，因為市場風險是非常巨大的。

　　唐龍：我也是比較贊成這個觀點，主要是對于個人投資者處于弱勢的一個地位，所以你必須順勢而為。你必須跟隨大局勢的動向，順勢而為，你如果逆勢而為的話，這個影響是很大的。所以他是與機構投資者合作為好，憑自己的觀點去做的話，風險太大。

　　李：但是真正你到退市的時候，有很多人做得非常短，但是他沒有重要一點，沒有固定的盈利模式，瞎炒。你得有一套固定盈利模式，但是多數的人沒有自己的交易系統。都是基本操作的弊端。

　　馮化雪：還有沒有人提問題？

　　嘉賓：我想問一下，資金上是沒有問題的，就是做股指期貨，但是在操作上我想委托一些私募或者一些別的投資機構這方面應該注意哪些問題？謝謝。

　　花榮：這個我自己也不是很熟悉，因為有很多人說我是北京私募資金的代言人，其實還不完全是這樣，因為我自己有固定的一些合作伙伴，時間已經很長了，已經有了七、八年歷史了，甚至有一些老的合作伙伴不希望你去拓展新的合作伙伴，你要多少錢我給你多少錢就行了。其他方面的了解我覺得這樣，在中國目前這個階段，那么相比來講的話，私募資金數量還是非常多的，就是沒有一些法規來規范，或者是這樣一個市場習慣性的話，往往中間有這樣的一個差別。實力非常強的，實力最的或者非常強的，門檻比較高比如說北京的市場當中，最強有力的，賺錢賺得最多的，有風險套利模式的，大概有一千萬。就是一千萬以上，這一千萬以上的話，而且基本上與合作伙伴時間比較長的，也是有一些社會背景的，你為他做的話，做成功社會影響力也很大，他本身就有一些資源的，比如我們有一些合作伙伴，他本身就有一些資源，有一些盈利渠道，是第三方為他實現了盈利。另一方面，眾多的很少的，有5萬塊錢也接的，十萬塊錢也接的，我感覺那肯定實力也不夠，基本上是以練手這樣的情況。所以我感覺你要選擇私募資金快做的話，下面幾點你要注意，你要有足夠的信任程度，第二個，這些機構有一個比較強的背景，比如說有一些固定的資產，他本身的股東實力比較強，或者說有一些社會名望，這是一個。

　　第三個，我覺得你對他的盈利模式，因為北京有很好的收益機構，他的收益不一定很高，在熊市是70%-80%，在牛市中也是70%-80%，那么你對于這個理想，現在這個機構的，他是不是有很成熟的盈利模式，是不是認可很多這個盈利模式就是做事前我賺多少。

　　我覺得在私募這一塊與公募不一樣，公募相對來講屬于風險小，主要是積極性的問題，主要是管理機制的問題，私募這一塊一個是了解，還有一個背景。這是我自己的看法，因為我有幾個合作伙伴他們自己實力也是很強的。整體來講我個人在北京機構，或者是銀行業影響比較大，但是對于真正的私募這一塊到底怎么回事，我也不太清楚。

　　馮化雪：我感覺中國的私募資金給它的一個冠名很值得考究，私募資金是魚目混雜，可能相對有很大規模的，可能幾個億的，像機構，包括一些大的財團他們資金也叫私募資金。像巴菲特他們也叫資金，他們的私募資金是怎么定的？如果打電話來，你去加入的話，要承擔一定的風險。如果我要引用一下剛才于總說的一句話，如果你要引一個資金，你要踏踏實實睡覺你就投資，如果你投了一個資金，我要去考慮能不能夠信任它，它能不能賺到錢的時候，我勸你不要投這個資金。尤其大資金運作，你一定要買在市場的相對的低點，一個底部，我本人參與這個時間比較長，我最擅長不能說每次都準確，但是我能預測出這個大盤在什么區域，或者在什么區域達到相對相應的標準，這個也是很長時間的心理預測，是從心理包括一些綜合性的目標來去預測的，包括政策上的一些導向。

　　本人在2005年5月30日在各大媒體，曾經以一文如《如何面對世紀“陷井”》，我發表了那篇文章，當時我為什么要引用這個世紀型的？這個道理很簡單，我這個世紀你不會見到這個低點，我相信如果你在這個點，你買進的這些投資者，不管你是很忙的老總天天飛來飛去的，還是你是一個上班族，還是一個銀行家，你只要在這個點買進，你可以踏踏實實睡覺，在任何點位你賣出得是獲利的，而且只是說我贏利了多少而已。比如現在的6000點，但可能不是一個歷史性的一個點位，但是是一個階段性的。那么你可能天天瞪眼睛看電腦，你結果還是賠錢。所以我希望大家還是在投資股票市場，包括期貨市場，未來的期貨市場都要有一個心理準備，就是說我在這個位置為什么要敢買當時大盤接近1300點的時候，恨不得所有的股票要推倒重來，當時有人看好到300點，甚至500點，如果你有一個買入的決定，或者我敢去關注這個股票市場，我覺得你已經是一個很有水平的，不能說是專家，但是是很有水平的投資者。但是往往大家在什么時候關注這個點呢？誰去買股票都能掙錢，誰去買基金都能掙錢的時候，我相信不是一個很好的投資者你可能今天你不看，今天三點收盤你不敢看出一眼，你可能今天晚上都睡不著，如果你要這樣去操縱的話，我真的建議這不是一個投資者，尤其在股票市場不能做通的時候，他絕對不適合做投資機構。

　　那么在真正投資的學科上，我認為你只有看對市場，追隨這個市場，如果你不能預測、判斷這個市場，不能說準確，誰也不能準確地預測到一個點，但是你至少能知道這個區域，他是不是具備一個投資的價值如果你能準確地、相對地把握這個區域，那么我相信賺錢肯定不是一個遙遠的夢想。下面還有沒有要提問的？

　　李得林：我覺得尤其是個人投資者，股指期貨操作中，最重要你要學會怎么保護本金，而不是我們在這個市場中獲取多大的利益，最關鍵首先你學會不虧損。然后能在保證不虧損的情況下，你才能夠去獲取利潤。

　　馮化雪：眾所周知，投資市場風險是相當大，獲利機會也是很多的。我公司的投資理念就是證券市場的機會會多，那么期貨市場的風險會更大，那么機會會更多。我們的理念就是用各種手段，最大限度規避掉市場的風險，那么大家可以想到，如果我們把市場的風險規避掉了，那么剩下是什么？在這里我不言而喻了，在此，我們《華夏時報》、《信息早報》、北京華夏中富投資管理有限公司將為大家搭建一個良好的平臺，使在于有效規避風險的前提下，能夠搭上這班資本的快車，非常感謝大家今天的聽講，謝謝大家！今天的會議到此結束。