2007年10月26日，2007招商證券論壇在上海隆重召開，本次論壇的主題是“中國(guó)資本市場(chǎng)穩(wěn)健發(fā)展與持續(xù)繁榮”。以下為美國(guó)高盛(公司)全球經(jīng)濟(jì)學(xué)家邁克爾·布坎南演講實(shí)錄。

　　邁克爾·布坎南：這個(gè)在我們公司里面已經(jīng)說(shuō)了很多年了，這個(gè)通過(guò)數(shù)據(jù)也證明了。當(dāng)然一會(huì)兒具體原因給大家詳細(xì)的講到，有全球經(jīng)濟(jì)的減速將會(huì)變得越來(lái)越明顯。先給大家分享一些基本的數(shù)據(jù)，分析2007年的全球經(jīng)濟(jì)和對(duì)2008年的預(yù)測(cè)，我們對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)是比較低。對(duì)于全世界這個(gè)差不多的，都是4%左右。其中一個(gè)主要的原因就是美國(guó)會(huì)比全球的稍微慢一點(diǎn)，為什么會(huì)有這么一個(gè)現(xiàn)象？那就是中國(guó)的原因。我們?yōu)槭裁磿?huì)有這樣的結(jié)論，中國(guó)是一個(gè)重要的組成部分，我們?cè)倏匆幌聻槭裁疵绹?guó)的經(jīng)濟(jì)會(huì)比全球經(jīng)濟(jì)速度慢。這對(duì)于中國(guó)是否將會(huì)收到美國(guó)減緩的經(jīng)過(guò)影響帶來(lái)重要的意義。美國(guó)經(jīng)濟(jì)將比世界平均速度減緩，就是因?yàn)槲覀兎康禺a(chǎn)市場(chǎng)。你看一下黃線，黃線代表銷售占庫(kù)存的比例，這是新房的市場(chǎng)。藍(lán)線代表的是住房的投資，我們看到對(duì)于住房投資將會(huì)進(jìn)一步下降。由于這樣的下降對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用也會(huì)慢慢的放緩，美國(guó)還有很多未賣出的舊房大量庫(kù)存。這也影響到的勞動(dòng)力市場(chǎng)和消費(fèi)。我們看一下勞動(dòng)力比幾周之前好多了，之前是負(fù)的數(shù)據(jù)，現(xiàn)在看上去不錯(cuò)。

　　美國(guó)的就業(yè)率基本上是一個(gè)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，由于

房?jī)r(jià)的上漲，人們對(duì)于房?jī)r(jià)的貸款逐漸的減少。我們看一下中國(guó)的國(guó)內(nèi)需求，對(duì)于全球的經(jīng)濟(jì)比較樂(lè)觀，要比前面兩張美國(guó)的數(shù)據(jù)看上去比較樂(lè)觀了。美國(guó)在過(guò)去幾年當(dāng)中一直對(duì)于全球的內(nèi)需最大的貢獻(xiàn)，你看一下這些黃的推。我在這里強(qiáng)調(diào)一下，就是對(duì)中國(guó)還有其他國(guó)家來(lái)說(shuō)，不僅僅說(shuō)關(guān)注出口的方面，就像很多人認(rèn)識(shí)的那樣，內(nèi)需也是非常強(qiáng)勁的。跟GDP的增長(zhǎng)一樣，也是非常強(qiáng)勁的，不僅中國(guó)如此，其他國(guó)家也是如此。所以大家關(guān)注出口，當(dāng)很多人看到這張圖的時(shí)候，不僅僅有出口，還有很多的投資，有很大的內(nèi)需。中國(guó)的很多內(nèi)需是由于出口引起的，這樣沒(méi)有太大的區(qū)別，我覺(jué)得的確如此。但是這個(gè)圖更重要的告訴我們，美國(guó)是內(nèi)需最大的貢獻(xiàn)者，是全球經(jīng)濟(jì)最大的一個(gè)貢獻(xiàn)者。

　　黃顏色就是美國(guó)對(duì)于全球消費(fèi)的貢獻(xiàn)，藍(lán)色以中國(guó)為主的貢獻(xiàn)，今年有一個(gè)比較大的轉(zhuǎn)變。剛才我們所說(shuō)的全球經(jīng)濟(jì)的減緩預(yù)測(cè)，也將會(huì)在未來(lái)顯現(xiàn)出來(lái)。我們?cè)谶@里看到的是美國(guó)的內(nèi)需增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)是1.1，中國(guó)的略高，其他的市場(chǎng)也比較快，全球的平均速度是4.1左右。美國(guó)應(yīng)該的風(fēng)險(xiǎn)還是中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)不僅僅來(lái)自美國(guó)的地產(chǎn)，自從8月份以來(lái)我們看到了貨幣市場(chǎng)有這樣的壓力。我們看到有這樣TED價(jià)差的問(wèn)題，在信用危及的時(shí)候我們看到在這個(gè)價(jià)差當(dāng)中有一個(gè)非常大的增長(zhǎng)。上次是我在國(guó)際貨幣基金組織，在俄羅斯的時(shí)候分析這樣一個(gè)數(shù)據(jù)，而現(xiàn)在又出現(xiàn)了對(duì)價(jià)差一個(gè)重要的分析。因?yàn)檫@對(duì)于全球的經(jīng)濟(jì)和中國(guó)的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生比較大的影響。

　　我們可以看另外一個(gè)價(jià)差，拆借率和聯(lián)邦基金之間的價(jià)差，你可以看到這個(gè)差距非常寬，這個(gè)是由于對(duì)銀行體系，以及對(duì)全球經(jīng)濟(jì)不信任引起的。這樣的話我們可以做出一個(gè)比較樂(lè)觀的預(yù)測(cè)，對(duì)于信用市場(chǎng)的最糟的估計(jì)可能是說(shuō)信用市場(chǎng)出現(xiàn)一個(gè)消散的現(xiàn)象。

　　這條主線就是中國(guó)市場(chǎng)繼續(xù)增長(zhǎng)，然后美國(guó)的樓市麻煩還會(huì)很大。在06年的時(shí)候沒(méi)有人會(huì)相信美國(guó)的市場(chǎng)，特別是樓市會(huì)放緩。如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩就會(huì)像以前一樣，對(duì)整個(gè)國(guó)際市場(chǎng)造成巨大影響。但是大家看到出現(xiàn)了非同步美國(guó)市場(chǎng)和全球市場(chǎng)發(fā)展事態(tài)。大家在這里看到不同的

股票增長(zhǎng)，其中這個(gè)紅線代表美國(guó)公司，還有外國(guó)公司的增長(zhǎng)。其中還有

房地產(chǎn)股的，它的走勢(shì)可以告訴你樓市到底好還是差。但是我想就不給大家講房地產(chǎn)股的情況，因?yàn)樵谶^(guò)去幾年房地產(chǎn)板塊肯定表現(xiàn)是不怎么樣。但是從這這張圖紙可以很清楚的看到非同步的增長(zhǎng)。其中黃色的線是美國(guó)消費(fèi)板塊，換句話說(shuō)就是美國(guó)消費(fèi)相關(guān)的板塊股價(jià)表現(xiàn)是低于市場(chǎng)。其中外國(guó)公司板塊，我們還有專門中國(guó)板塊的股指在這里沒(méi)有顯示，包括中國(guó)在內(nèi)的外國(guó)公司一個(gè)板塊的表現(xiàn)是高于整體市場(chǎng)的平均水平。所以大家可以看到整個(gè)美國(guó)的股市出現(xiàn)了一種對(duì)于國(guó)內(nèi)和國(guó)外經(jīng)濟(jì)的明顯趨勢(shì)。

　　中國(guó)對(duì)于整個(gè)全球經(jīng)濟(jì)還有影響表現(xiàn)在通脹，由于我時(shí)間有限，所以這個(gè)問(wèn)題我不可能充分的展開講，大家可以看一下趨勢(shì)。這種風(fēng)險(xiǎn)由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退了，得到部分的緩解，在這里看到的是美國(guó)歐元區(qū)和英國(guó)非能源產(chǎn)品的進(jìn)口價(jià)格。目前價(jià)格波動(dòng)水平看上去不是特別大，但是我們?cè)賮?lái)看看，如果就看美國(guó)從中國(guó)的進(jìn)口商品價(jià)格，你們可以看到價(jià)格的走勢(shì)變動(dòng)幅度非常大。但實(shí)際情況我覺(jué)得不像這張圖顯示的增幅這么巨大，大家可以看到價(jià)格的水平同比增長(zhǎng)從負(fù)1超過(guò)了正1.5，這是因?yàn)橹袊?guó)的投資水平提高。當(dāng)然我們使用了中國(guó)工資水平的數(shù)據(jù)不是來(lái)得以中國(guó)官方的，是來(lái)自其他途徑，但是也證明，這證明了中國(guó)勞動(dòng)力的提高。我們高盛對(duì)于2008年美國(guó)通脹的預(yù)測(cè)低于外界的共識(shí)，在2008年我們估計(jì)美國(guó)GDP增長(zhǎng)為1.8%。而美國(guó)的成長(zhǎng)動(dòng)力來(lái)自于產(chǎn)值缺口。換句話說(shuō)其他國(guó)家過(guò)剩，美國(guó)的市場(chǎng)尤其是樓市的需求不足而得到部分的緩解。

　　再看看美國(guó)的經(jīng)濟(jì)放緩對(duì)亞洲有什么影響。從2006年初開始，中國(guó)就對(duì)于整個(gè)世界的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的兩極化產(chǎn)生重要影響。我們可以從06年開始看到，在這個(gè)過(guò)去的一年多當(dāng)中，美國(guó)經(jīng)濟(jì)一直不景氣，但是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)非常強(qiáng)勁。所以這個(gè)當(dāng)中出現(xiàn)了一個(gè)美國(guó)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)。但是美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩本質(zhì)出現(xiàn)了變化，主要是因?yàn)榫幼⊥顿Y和消費(fèi)的減緩。原來(lái)是投資的，就是住房投資的減緩，但是現(xiàn)在變成了消費(fèi)的減緩，所以美國(guó)市場(chǎng)的消費(fèi)減緩將對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生更重大的影響。所以我們要看一看，這種影響是如何傳導(dǎo)到中國(guó)和其他經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中去的，要看這個(gè)傳導(dǎo)的機(jī)制我們可以研究一下，美國(guó)消費(fèi)過(guò)去波動(dòng)的水平，不是看美國(guó)總體的GDP。總而言之我們只要分析一下，我們所做的是一個(gè)叫做動(dòng)態(tài)的美國(guó)消費(fèi)對(duì)于其他經(jīng)濟(jì)影響的模型，我們可以從模型看出中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)美國(guó)的消費(fèi)方法會(huì)有什么樣的反應(yīng)。這里所顯示的就是美國(guó)消費(fèi)的放緩。這張圖上面的黃線是實(shí)際GDP，藍(lán)色線是消費(fèi)。目前美國(guó)這種消費(fèi)放緩這種趨勢(shì)繼續(xù)的話，從黃線來(lái)看美國(guó)GDG在過(guò)去一年當(dāng)中持續(xù)下降，而實(shí)際上美國(guó)的消費(fèi)放緩是從今年早期時(shí)候剛剛開始的，所以美國(guó)的消費(fèi)放緩相對(duì)來(lái)說(shuō)是比較新的動(dòng)向。是今年二季度開始的，換句話說(shuō)來(lái)說(shuō)到今年二季度之前，美國(guó)的消費(fèi)沒(méi)有出現(xiàn)任何的明顯下降，所以說(shuō)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)沒(méi)有受到什么影響，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)非常強(qiáng)勁非常好，但這并不能證明中國(guó)經(jīng)濟(jì)不能和美國(guó)同步，但是不會(huì)受到美國(guó)經(jīng)濟(jì)的拖累。

　　我們可以看看過(guò)去情況是怎么樣的，可以看看過(guò)去美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩。通00—01年這時(shí)候中國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有受到美國(guó)消費(fèi)的變化影響。比如說(shuō)在00—01年大家看到美國(guó)的從5.6%下降到2%，大家可以看到其他的亞洲經(jīng)濟(jì)體，可以看到中國(guó)所受的影響不大。美國(guó)消費(fèi)放緩有40%轉(zhuǎn)嫁到中國(guó)市場(chǎng)，但是臺(tái)灣就很不一樣了。大家要回顧一下，研究一下2000—2001年美國(guó)經(jīng)濟(jì)的放緩主要是因?yàn)榕菽�的泡沫。泡沫的磨滅�?duì)于消費(fèi)影響非常有限。89—91當(dāng)時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩主要是住房市場(chǎng)等等，在這個(gè)期間我們同時(shí)看到中國(guó)的經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了放緩。但這畢竟是89—91年，很難拿十幾年數(shù)據(jù)證明今天美國(guó)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性有多大。我以前在倫敦和紐約工作，現(xiàn)在經(jīng)常在亞洲出席這樣的會(huì)議，我經(jīng)常給大家看這樣的圖，這張圖黃色線對(duì)美國(guó)的總出口，如果你畫一張中國(guó)的進(jìn)出口情況走勢(shì)圖，我想這張圖會(huì)非常相似。這張圖顯示的是美國(guó)在總出口所站的比例越來(lái)越小。如果這樣的話是不是向美國(guó)出口的國(guó)家對(duì)美國(guó)的出口量也會(huì)降低呢？如果向美國(guó)出口的國(guó)家維持水平必須增加對(duì)美國(guó)以外的其他地區(qū)出口。如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩肯定會(huì)影響歐洲其他的地區(qū)，所以美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩不可能說(shuō)對(duì)于這些出口國(guó)不產(chǎn)生負(fù)面的拉動(dòng)。

　　如果像中國(guó)這樣的亞洲地區(qū)國(guó)家，這個(gè)地方他們出口的所占GDP的比例不斷上升。再看看藍(lán)線，這些國(guó)家他們的到美國(guó)的出口所占的GDP比例也在不斷的上升。當(dāng)然了這張圖并不完全可信，因?yàn)榭紤]到美國(guó)占總體份額越來(lái)越小，即使對(duì)美國(guó)出口占GDP比例升高，并不能證明它的影響很大。我們是研究什么呢？我們所做的是回歸模型，這是統(tǒng)計(jì)學(xué)模型。通過(guò)這種模型我們不用做假設(shè)說(shuō)美國(guó)的消費(fèi)放緩對(duì)中國(guó)會(huì)產(chǎn)生什么影響，我們所做的是統(tǒng)計(jì)上的分析，我們所研究的不是貿(mào)易的直接統(tǒng)計(jì)。比如說(shuō)美國(guó)對(duì)中國(guó)的進(jìn)口需求，還有一些間接需求也被考慮進(jìn)去。比如美國(guó)的放緩會(huì)影響歐洲，歐洲的也會(huì)下降。如果美國(guó)放緩對(duì)中國(guó)也會(huì)受影響。在這個(gè)模式當(dāng)中它的優(yōu)勢(shì)就是能夠綜合考慮到很多直接和間接的因素。但是還有一點(diǎn)需要提醒大家，就是這種模型有一個(gè)缺點(diǎn)就是無(wú)法辨別，哪怕因素影響程度最大，我只能告訴你總體影響多大。我們看這張圖的左上角顯示的是美國(guó)下降一個(gè)百分點(diǎn)對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。

　　大家可以看到如果說(shuō)突然有一天美國(guó)的消費(fèi)增速比你原來(lái)預(yù)期的要低一個(gè)百分點(diǎn)，這個(gè)對(duì)中國(guó)增速有什么影響呢？所以左上角的黃線可以告訴你可以發(fā)生什么走勢(shì)。首先美國(guó)消費(fèi)的放緩要過(guò)兩三個(gè)季度才能真正的對(duì)于某一個(gè)國(guó)家產(chǎn)生影響。如果真的是這樣的話，即使我們現(xiàn)在看到美國(guó)消費(fèi)放緩，中國(guó)經(jīng)濟(jì)不受影響，我們也無(wú)法得出這樣的結(jié)論，說(shuō)中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)動(dòng)美國(guó)需求脫節(jié)了，因?yàn)檫^(guò)一段時(shí)間這種效應(yīng)顯現(xiàn)出來(lái)。第二點(diǎn)就是說(shuō)如果從長(zhǎng)期來(lái)看，美國(guó)消費(fèi)每下降一個(gè)百分點(diǎn)，相應(yīng)的中國(guó)GDP增速也會(huì)下降一個(gè)百分點(diǎn)。所以說(shuō)這是一個(gè)1：1的比例分析。

　　剛才這個(gè)模型給大家展示的是平均的影響程度，但是問(wèn)題在于中國(guó)所受的美國(guó)消費(fèi)放緩的影響會(huì)不會(huì)在平均水平上還是平均水平之下。這個(gè)大家看到是對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)2008年增速低于11%，大概10.8%左右。在過(guò)去對(duì)中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，特別是對(duì)于銀行政策的變化有很多討論，但是我們有一個(gè)共識(shí)，中國(guó)會(huì)采取的措施是控制增速，使它能夠回到長(zhǎng)期平均水平上來(lái)。

　　再看看商業(yè)活動(dòng)指數(shù)，通過(guò)指數(shù)看得出中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)非常活躍，中國(guó)相關(guān)主要指數(shù)都是朝上走，而不是下跌。所以說(shuō)即使中國(guó)采取了宏觀調(diào)控的政策，也不會(huì)對(duì)中國(guó)整體向上走勢(shì)產(chǎn)生巨大的影響。如果中國(guó)采取宏觀調(diào)控政策，同時(shí)我們主要的出口國(guó)美國(guó)出口率下降，我們的預(yù)測(cè)是說(shuō)沒(méi)有什么影響。因?yàn)槊绹?guó)消費(fèi)放緩影響到中國(guó)決策者宏觀調(diào)控政策出臺(tái)的時(shí)機(jī)，對(duì)GDP沒(méi)有大的影響。根據(jù)我們給大家展示的模型，給大家展示的是美國(guó)消費(fèi)放緩對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。根據(jù)我們高盛分析，如果真的出現(xiàn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩，肯定有其他方面的調(diào)整。比如中國(guó)政府的宏觀調(diào)控政策會(huì)稍微放松一點(diǎn)，還有就是其他地區(qū)的出口出現(xiàn)替代。如果說(shuō)是美國(guó)消費(fèi)放緩，基本上我們的結(jié)論中國(guó)有其他的措施消除。即使這樣的話中國(guó)GDG增速放緩一個(gè)百分點(diǎn)，所以這不算是一個(gè)很差的結(jié)局。我們對(duì)中國(guó)GDP的預(yù)測(cè)，美國(guó)消費(fèi)的放緩對(duì)于中國(guó)和整個(gè)亞太地區(qū)經(jīng)濟(jì)影響非常有限，無(wú)論下降一個(gè)百分點(diǎn)還是兩個(gè)百分點(diǎn)。如果美國(guó)消費(fèi)下降一個(gè)百分點(diǎn)基本上不受影響，中國(guó)應(yīng)該也能增長(zhǎng)10.9%，如果美國(guó)消費(fèi)下降兩個(gè)百分點(diǎn)影響也不大，在這種情況下如果美國(guó)消費(fèi)下降，亞太地區(qū)經(jīng)濟(jì)體下降0.3個(gè)百分點(diǎn)。這個(gè)和外界的預(yù)測(cè)比較一致，在這種情況下，美國(guó)消費(fèi)一個(gè)百分點(diǎn)的下跌不會(huì)對(duì)亞洲地區(qū)產(chǎn)生巨大的影響。

　　如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)處于一個(gè)衰退的邊緣，即使發(fā)生2%美國(guó)消費(fèi)的下跌，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)達(dá)到9.9%，亞洲地區(qū)除日本以外仍然會(huì)達(dá)到7.7%，所以這個(gè)也不算慢。所以我們要解決的問(wèn)題就是美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)放緩，甚至放緩步伐比我們預(yù)測(cè)的還要大，中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)不會(huì)繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)呢，我們的答案是肯定的。金融市場(chǎng)它的相關(guān)性比經(jīng)濟(jì)相關(guān)性更密切，如果美國(guó)的樓市、股市下跌的話，肯定會(huì)對(duì)其他的國(guó)家股市產(chǎn)生影響。

　　還有一個(gè)問(wèn)題，GDP的變動(dòng)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)水平產(chǎn)生多大影響？明年亞洲地區(qū)的GDG增速放緩一個(gè)百分點(diǎn)，這個(gè)對(duì)企業(yè)的盈利水平超過(guò)10%的影響，這個(gè)就會(huì)對(duì)金融市場(chǎng)產(chǎn)生巨大的影響。由于我今天上午講話時(shí)間有限，我就不再多講了，最主要我給大家講的觀點(diǎn)就是在目前中國(guó)的確應(yīng)該采取宏觀調(diào)控的政策，證明這種政策是需要的，但是有一點(diǎn)肯定，即使美國(guó)消費(fèi)比我們預(yù)想的還要糟，但是中國(guó)和亞洲地區(qū)的經(jīng)濟(jì)前景還是比較好，不會(huì)受到美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的影響，謝謝各位！