由《投資與合作》雜志主辦的TopCapital亞太投資峰會于2007年4月17-18日在北京世紀(jì)金源大飯店舉行，本次會議邀專家探討2007年中國風(fēng)險投資的熱點話題。新浪財經(jīng)獨家圖文直播本次會議。以下為參加《理性面對全球主流證券交易所的召喚》論壇的演講。

　　任健：作為《投資與合作》雜志社，本身搭建就是投資者和融資者交流的平臺。所以在座的企業(yè)和企業(yè)家們，可以把很好的商業(yè)計劃書放在我們這里，我們交給他們手中。

　　讓我們進(jìn)入今天第二個專場，理性面對全球主流證券交易所的召喚。

　　2006年全球頂級證券交易所頻頻向國內(nèi)企業(yè)拋出橄欖枝，歡迎中國企業(yè)海外上市，境外投資人也非常看好中國企業(yè)的未來發(fā)展。與此同時，隨著中國A股市場的快速上漲，以及中國資本市場地位越來越顯得重要。募資人民幣基金或者成立中外合資、合作基金投資國內(nèi)企業(yè)，并在國內(nèi)交易所退出已經(jīng)勢在必得。誰會給投資者和企業(yè)帶來更大的收益？我們期待著開創(chuàng)投資的“新絲路”。

　　有請本場專場主席DLA Piper中國區(qū)VC和私募融資業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人李大誠先生。

　　下面介紹本場演講嘉賓。

　　有請紐約證券交易所亞太區(qū)執(zhí)行董事楊戈先生。

　　有請綠橋資本合伙人陳立輝先生。

　　有請高能資本董事長王曉濱先生。

　　有請磐天中國SPAC基金合伙人吳克忠先生。

　　有請軟庫高誠有限公司CEO李燈場先生。

　　下面我們以熱烈的掌聲有請李大誠先生做精彩的發(fā)言，并且探討行業(yè)內(nèi)的熱點話題。

　　李大誠：非常感謝我們有這么多位嘉賓在一起，今天可以討論一個火辣的話題，我自我介紹一下，我在中國有了6年，我們很多項目做，做納斯達(dá)克，也做香港，也可以在日本上市。幾乎中國企業(yè)可能考慮的項目，我們都做。我是負(fù)責(zé)風(fēng)險投資和創(chuàng)投業(yè)務(wù)的。今天有這么多嘉賓，共享一下他們對海外上市的看法，我們必須考慮一下，現(xiàn)在企業(yè)在中國A股也是炒的非常火，我們是不是不在A股上市，直接在海外上市。

　　楊戈：大家早上好！非常高興能夠在這里跟大家交流。

　　今天主題的確是非常有意義，叫理性面對全球主流交易所的召喚。說到主流的話，紐約證券交易所應(yīng)該是當(dāng)仁不讓的。首先從規(guī)模上來講，我們比任何其他的交易所都大若干倍，我們上市公司總的市值超過26萬億美元。這比其他交易所都要大若干倍。全球財富500強的企業(yè)里面，都在紐約證券所掛牌的。市場的交易金額，在紐交所去年每天成交金額是872億美元。這些指標(biāo)來看，紐交所是企業(yè)今后比較好的上市選擇。

　　另外我們看過去這些年發(fā)生的狀況。每年都有不少的企業(yè)，從別的證券交易所轉(zhuǎn)到紐交所上市，包括從美國以外的交易所轉(zhuǎn)移到這邊掛牌。也有在別的交易所上市的，達(dá)不到我們的上市標(biāo)準(zhǔn)，達(dá)到了再來我們這兒掛牌的。這種情況在我們這兒掛牌的有151家公司。我想這些也是比較能說明問題的。

　　以前很多中國人對紐交所認(rèn)識，傳統(tǒng)的行業(yè)才去紐交所，但光紐交所TNT板塊的市值就超過4億美元，超過了整個納斯達(dá)克的規(guī)模。

　　那題目中的理性面對，看到這句話，我腦子里面就想到這樣一幅畫面，這邊坐著很多妙齡少女，這邊可能有十幾個不良少年，現(xiàn)在是越來越多了。現(xiàn)在主要的交易所都到中國開展活動，過幾年越南的交易所到中國來，吸引中國企業(yè)去越南上市，我一點都不奇怪。這些不良少年勾引這些少女，來我們這兒掛牌吧，上市吧。我們的交易所就太慘了，淪落到不良少年的形象了。

　　對于理性面對，我想從紐交所和中國上市企業(yè)的例子來做一些綜述。紐交所跟中國企業(yè)建立關(guān)系是1992年開始的，第一個上市企業(yè)是金杯汽車。我們跟中國企業(yè)可以說是青梅竹馬。以后有陸續(xù)大型國有企業(yè)，像中國移動，中國聯(lián)通在美國上市。這是中國企業(yè)在美國上市的第一階段。

　　在2000年開始就是第二階段，有很多科技股，無線的企業(yè)開始在美國上市。因為這些企業(yè)比較年輕，美國上市公司紐交所不是特別變通，然后就選擇去納斯達(dá)克上市了。去年有9家公司去美國上市，有3家符合紐交所的要求，在紐交所掛牌的，是麥瑞，天河，麥格。我們今年預(yù)計到有更多的企業(yè)到紐交所掛牌。今天上市的還有同濟(jì)唐，第一家在海外上市的中藥企業(yè)。

　　經(jīng)過這幾個過程，我們發(fā)現(xiàn)有很多的轉(zhuǎn)變，一開始是國有企業(yè)，后來是科技股，后來就是民營企業(yè)，技術(shù)和傳相結(jié)合的企業(yè)在美國上市，這是非常有意思的現(xiàn)象。謝謝！

　　李大誠：謝謝，下一位陳總。

　　陳立輝：大家好，我是綠橋資本的合伙人陳立輝。很高興有機會跟大家探討。

　　我們綠橋資本業(yè)務(wù)有三塊，一個是小的基金，專門投小企業(yè)，去年我們在無線投了三家。

　　第二塊做企業(yè)融資業(yè)務(wù)的財務(wù)顧問。第三個做企業(yè)上市業(yè)務(wù)的財務(wù)顧問。今天這個話題我覺得也是很復(fù)雜的，就像楊戈剛才講到的，目前全球這些主要的交易所差不多都來到中國，包括紐約證券交易所，納斯達(dá)克，香港、新加坡，包括日本的證券市場對中國企業(yè)也非常有興趣，也經(jīng)常到中國來推廣，這是一個很復(fù)雜的問題。確實一個企業(yè)成長起來去哪里上市，去哪里融資，不僅是一個簡單的PE回報的問題，還有將來的再融資，品牌的收益。這是一個很復(fù)雜的問題，接下來我會跟大家交流。謝謝！

　　李大誠：謝謝！下一位。

　　王曉濱：我是高能資本的王曉濱，高能資本在中國上市8年時間，這8年時間我們只做一件事情，和亞洲、歐洲、北美，包括一些新興的市場，只要企業(yè)的條件符合我們的要求，我們就會幫助他們上市。包括那些在行業(yè)內(nèi)不是很有名的企業(yè)。我們希望通過商業(yè)化的運作以后，讓它成為行業(yè)第一。

　　我們過去做的幾個項目，就充分代表我們對企業(yè)培育的思路，從去年在AIM上市，從一個不知名的石油企業(yè)，成為一個中國有名的企業(yè)。這代表了我們本土創(chuàng)投的資本理念。

　　另外我們比較關(guān)注的領(lǐng)域在能源，新能源相關(guān)的領(lǐng)域，另外礦業(yè)，還有汽車和汽車相關(guān)領(lǐng)域，以及醫(yī)藥和生命科技領(lǐng)域。現(xiàn)在我們主要在做的領(lǐng)域在新能源方面，也跟中國能源協(xié)會，能源部，國家開發(fā)銀行開設(shè)一個三千萬美元的基金，希望能對企業(yè)的發(fā)展做一些支持。

　　做這么多年，經(jīng)歷了中國企業(yè)在海外上市不同的市場，不同的法規(guī)，和我們企業(yè)不同行業(yè)，不同歷史發(fā)展階段的需求。

　　我有一個四句話的感受，特別符合今天會議的主題，跟在座的想要上市的中小企業(yè)一起分享。第一，在境外上市的時候，我們要有一個全球化的視野，不單單是看了一個市場，以前我們做的時候，香港創(chuàng)業(yè)板還沒有出來的，大家都在講A股，那時候做境外，要做很多很多市場培育工作，我們覺得不是一條路可以走的，過去是這樣的，我相信現(xiàn)在也是這樣。高能資本是中國證監(jiān)會的資格，我是拿A股的牌照，做了8年上市的融資。所以可以幫助海耶做一個境內(nèi)外的選擇。第二，要有個性化的選擇，一定要知道，什么是最適合自己的。哪一個市場最適合我的產(chǎn)品，適合我的發(fā)展戰(zhàn)略。第三，中國式的創(chuàng)新，因為中國政策永遠(yuǎn)在變化，海外市場有著近百年的歷史，而中國政策是不斷的變化的。第四，規(guī)范化的運作。如果你用了規(guī)定里面該批的東西，該批就要批，因為它是公開發(fā)行，經(jīng)過交易所的審核。這些交易所和證監(jiān)會都有合作備忘錄的。

　　這四句話拿出來跟大家分享，謝謝！

　　吳克忠：大家上午好，

　　在中國我們是最早倡導(dǎo)IPO的投資人，磐天中國SPAC基金是我們?nèi)ツ昴甑兹诘囊粌|美元資金，是一種創(chuàng)新的金融工具。

　　大家前面都說，包括靳總，現(xiàn)在是創(chuàng)投的春天，也是私募基金的春天，我認(rèn)為春天會到來，但夏天也會到來。因為越來越多的機會，也蘊含著挑戰(zhàn)。我們一直在挑戰(zhàn)中尋找機會，我們怎么樣區(qū)隔于這么多基金，區(qū)別于海外創(chuàng)造基金，所以我們?nèi)ツ暧袡C會選擇了創(chuàng)建更大的基金，就是SPAC基金。這是我今天著重要介紹的。

　　我介紹一下SPAC的基金，IPO的上市方式，和MBO的上市方式。在中國能夠有這樣機會參與國外市場上市最新的一種方法。

　　SPAC是有特殊目的的收購公司。我們知道在資本市場有三種基金，一種是共同基金，就是公開市場上募集的，中國大多數(shù)的基金，在二級市場都是這種基金。第二種基金是對稱基金，是私募市場融資的，但是投向公共市長的。第三種基金是私募基金，現(xiàn)在很多分投，PE投資的，募集是從私募市場募集的，合格投資市場募集的，然后投向私募市場。我們叫它股權(quán)私募基金。

　　我從公開市場募集的投向私募募集的，叫公共基金，簡單理解就是公共發(fā)行的，投資私募市場的公共管理人。我們SPAC基本上融了一億美元的基金，我們只有現(xiàn)金沒有業(yè)務(wù)，所以不能掛納斯達(dá)克。在OCTB交易，承諾對我們的LP，我在24個月內(nèi)與一家有業(yè)務(wù)的公司合并，然后轉(zhuǎn)到納斯達(dá)克。我們現(xiàn)在是先募集資金，然后再上市。很多企業(yè)原來找船出海，和造船出海。我們是已經(jīng)造好船了，現(xiàn)在目前暫時帶領(lǐng)駕駛員的位置，然后尋找業(yè)務(wù)能力強的企業(yè)來掌控這艘船，直接上市。

　　為什么會有公共基金呢，現(xiàn)在很多投資PE，或者投資私募市場，和公共市場。很多資金投資私募市場非常在行，但是上市以后，能漲多少沒有數(shù)。私募基金賣過的東西很容易被公共基金接過來。私募基金，現(xiàn)在號稱春天，春天是回報率比較高，是幾倍和幾十倍的回報。二級市場回報都是以百分比，我比指數(shù)高有多少。這時候造成非常大的落差，私募投資者有參加私募投資的機會，而公募投資者沒有這樣的機會。這就造成資本的主要流向是有超額利潤的地方。這種情況下，公募資金開始尋找怎么樣進(jìn)入這個市場。美國在99年以后，開始出現(xiàn)SPAC創(chuàng)新的金融工具。因為在當(dāng)時互聯(lián)網(wǎng)市場有這樣一個套利的機會，所以造成他們開始研究這種新的金融工具，并且出現(xiàn)了這種金融工具。在2003年以后，美國就開始流行這種這種金融工具。

　　這樣一種回報，一級市場的高回報，二級市場的低回報，造成二級市場的基金希望參與私募投資。二級市場有一個特點，必須投資在一個股權(quán)流動的市場。如果直接投資你，達(dá)不到這樣的目的。私募股權(quán)最大的特點就是基本上不能流動的。所以就創(chuàng)建了SPAC的金融工具，幫助二級市場投資私募市場，從而間接參與了私募股權(quán)的投資。這在資本市場叫空白支票的形式。

　　SPAC如何盈利，所有基金的盈利都追求成長價值帶來的增長。但是都是追求增長。私募基金還追求一種機會，就是套利的機會。我們很多的私募基金，為什么蜂擁而至，是因為中國有這樣的套利機會。我從原來還沒有上市的，轉(zhuǎn)到上市的公司，價值不一樣。中國國內(nèi)企業(yè)轉(zhuǎn)到境外的時候，有兩倍的機會。這可以解釋為什么很多私募基金愿意參與這種機會。而且也希望能夠分享這種套利的機會。SPAC就是基于這點的理論，以套利為主，以成長為輔盈利的機會。

　　這個我不講了，這是中國成功并購的幾個時代，美國成功并購的幾個時代。資本市場有杠桿的功能，使利潤放得更大。

　　SPAC有哪些優(yōu)勢呢？

　　第一，它有PE的優(yōu)勢，我們第一輪投資可以3400萬美金，然后兩次路演，第一次路演介紹基金，第二次路演就是合并介紹，在路演過程中，不但推動基金的增長。大多數(shù)基金都選擇我們，我們選擇了50家左右的基金投資了我們SPAC。

　　第二，SPAC有自己獨特的優(yōu)勢。我給你的錢，你可以用股權(quán)，用現(xiàn)金，買其他同產(chǎn)業(yè)里面上下游，或者同類型的企業(yè)，從而擴大你的市場占有率，整合產(chǎn)業(yè)的功能。框架傳媒之所以能夠成功，就是因為分眾傳媒九個公司在后面支撐。

　　第三，最低的成本，你所負(fù)擔(dān)的成本是審計的費用，大部分PE投資都是你的成本。

　　第四，最快的速度，因為我們完成的不是上市，而是一個并購。

　　SPAC經(jīng)過首期可以融資到一億美金，而且還可以持續(xù)容易，所以交易量的問題跟IPO相似。如果買殼可能有負(fù)債的問題，我們沒有這個問題。

　　我們交易一個股權(quán)兩個期權(quán)，同時還有一個單位，都可以交易。所以個人投資者和二級市場的投資者，可以參與深入投資。我們現(xiàn)在正在尋找私募股權(quán)的企業(yè)，或者目標(biāo)企業(yè)，你準(zhǔn)備做上市，或者想做上市，或者在基金的幫助下正在做上市，我們都可以有一個合作的機會，同時也希望在座的投資基金，能夠?qū)ξ覀僑PAC，不要當(dāng)做你競爭對手，而是你退出的渠道。

　　謝謝大家！希望有合作的機會，謝謝！

　　李大誠：謝謝吳總。最后一位嘉賓。

　　李燈場：大家好！今天非常感謝《投資與合作》雜志給我們這個機會，我自己沒有什么太多好介紹的，我是出生在臺灣的中國人。我過去曾經(jīng)做過三家企業(yè)在海外上市。這幾年政府出臺的文件對我們都有很多影響。

　　今天很特別，交易所特別勇敢的來到我們這兒來。因為他們都聚集在超大融資的地方。

　　中國說的屁股指揮腦袋，人家都說你怎么從香港跑到這邊來，我說不出什么理由，為什么中小企業(yè)要到香港上市。我們大家交流的時候，中國還有一句話屁股指揮腦袋。一個大國的崛起，需要大的資本市場支持。所以最近流行兩個很熱門的話題，一個叫回歸，一個叫提速。回歸就是香港十周年的回歸，另外就是紅籌的回歸，H股公司的回歸。另外就是提速，4月18號從北京到上海只有9個小時。

　　我們也看到中國中小企業(yè)上市最快的，有沒有一個星期在納斯達(dá)克上市的，好象是沒有。所以我想等一下跟大家討論B2C市場，回歸中國，回歸市場，本土市場的話題，跟大家做一些交流。

　　李大誠：回到我們交流的話題，對于中小企業(yè)上市，你要想，第一個問題，你要去哪里上市，第二個問題，你怎么做，用什么樣的模式，我今天主要希望臺下的觀眾，從嘉賓這邊可以吸收一些信息。在臺上的嘉賓，有做倫敦的，有做美國的，有做A股的。大家要考慮中小企業(yè)是在A股上市，還是納斯達(dá)克上市？

　　楊戈：這個問題對大部分民營企業(yè)不是一個問題，因為到了上市的時候，它的結(jié)構(gòu)就決定了境外上市，還是境內(nèi)上市。如果它吸引了私募投資，結(jié)構(gòu)就已經(jīng)做到了境外上市了。再一個從本身來講，我們一直跟中國的公司交流，你要根據(jù)自己的情況，決定你在境內(nèi)上市，還是境外上市，你要更多的選擇，在哪里上市對你的業(yè)務(wù)最有利。現(xiàn)在國內(nèi)的資本市場非常非常好。我們從全世界的情況來看，每一個成熟的市場經(jīng)濟(jì)的實體，國內(nèi)資本市場肯定是一個主體的上市市場。長久來看，不可能把自己國家作為一個主要上市選擇。所以我預(yù)計國內(nèi)資本市場可能是今后中小企業(yè)主要退出的渠道。香港也是非常好的一個渠道。美國市場也有很多自己獨特的市場，所以美國也會是一個很好的選擇。

　　具體到我們交易所本身，包括我們上市CEO訪問中國，也是給大家介紹了N+A的博士，做兩地上市掛牌。因為本土上市也是很重要。有幾個好處，第一個就是品牌的推廣，以后中國的企業(yè)一定不滿足于掙這么多的錢，要推廣品牌到全世界，面對終端的消費者。在美國市場上市，對全世界范圍內(nèi)對品牌的宣傳，業(yè)務(wù)的發(fā)展，就有很大的幫助。第二個，現(xiàn)在越來越多的中國企業(yè)考慮海外的收購，收購可能用現(xiàn)金，也可能用貨幣，用上市公司股票收購有更多的好處。第三個，境外上市，特別是去美國這樣成熟的市場去上市，對建立期權(quán)激勵制度，對管理層的激勵制度會建立起來，這點國內(nèi)今后可能會有改善。第四個，對高級管理人員的吸引和保留，作為全球最大資本市場上市的公司，對吸引人才和保留人才，特別對中國內(nèi)地的企業(yè)會有比較大的關(guān)注。第五個，投資者的基礎(chǔ)，因為你在國內(nèi)上市也好，境外上市也好，投資者覆蓋還是很有局限的。

　　那對于上市模式的問題，從我自己來講，我們始終認(rèn)為一個有規(guī)模的企業(yè)，一個有品牌的企業(yè)，IPO還是一個主流。當(dāng)然也不排除別的方式，有的企業(yè)可能更適合，但我們認(rèn)為IPO是主流。

　　李大誠：李總，你有沒有什么想法？

　　李燈場：我認(rèn)為有幾個根本因素，第一個是根據(jù)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，如果你想收購國外公司，就在海外上市。第二個，根據(jù)你自身的條件，如果國外市場看不上你的話，你就只能在國內(nèi)上市。在座可能很多PE和VC，我們也做過很多交流，如果你們注意到《投資與合作》雜志里面有幾個現(xiàn)象，融資大部分都是第一輪融資，很少是第二輪融資的。因為去年政府發(fā)了一個10號文，目前很少聽說在10號文之后，完成按這個規(guī)定出去的。我們中國企業(yè)為什么一定要境外去呢，給一個理由，大家好象說，你看到分眾傳媒很好。

　　這個分兩種情況，有很多公司有必要融資了，所以就到境外去融資，經(jīng)常接到這方面的電話。如果你已經(jīng)在境外的結(jié)構(gòu)，我們因為時間的考慮，你們還是在境外做最優(yōu)先的考慮，特別是互聯(lián)網(wǎng)重組結(jié)構(gòu)，因為境內(nèi)架構(gòu)涉及到境內(nèi)基金ICP。如果已經(jīng)在外面的，可能你規(guī)模太小，美國大多數(shù)銀行看不上去，屬于增值業(yè)務(wù)的。但是大家還是非常有出路的。比如說剛才說的SPAC方式，這個方式非常好，它創(chuàng)造了一條上市一條龍方式的出來。所以我覺得通過SPAC融資上市，可以找到資本市場的藍(lán)海。如果你還在境內(nèi)的話，我建議你們在境內(nèi)上市。因為我們跟境外VC做交流，現(xiàn)在很多股票都可以境內(nèi)市場來買的。

　　因為資本市場目前從股票市值和成交量來說成本低，幾乎只有境外的三分之一。有這么多優(yōu)勢，我為什么還去境外市場上市呢？

　　李大誠：王總討論一下這個問題吧。

　　王曉濱：我好象比較適合回答這個問題。因為我們是做境內(nèi)外上市，境外全球各個交易所我們都做。可能沒有太多的市場傾向性。這也是回答了企業(yè)8年的問題，見到每一家新客戶都要回答這個問題。

　　我們一般先給企業(yè)做個體檢，了解企業(yè)的基本條件。然后量身訂做。就是個性化的選擇。我覺得在中國企業(yè)境外上市的過去十幾年的時間里，從青島啤酒第一年在香港上市，到現(xiàn)在十幾年時間，包括民營企業(yè)上市也有十年多的時間。經(jīng)歷了幾個歷史的過程。

　　一開始境外上市是被逼，因為A股上不去，因為A股是為國有企業(yè)的錦上添花，和雪里送炭而設(shè)的，民營企業(yè)很難上，被逼沒辦法做了一些境外紅籌的構(gòu)架轉(zhuǎn)出去。

　　99年底到2000年初，就開始有一個民營企業(yè)海外上市的熱潮。熱潮的到來是隨著新的，特別是育新以后，一塊錢就可以把所有的資產(chǎn)轉(zhuǎn)出去，把它變成一個境外設(shè)立的公司。就把活生生的一個中國注冊的，百分之百的一個民營企業(yè)，因為技術(shù)的創(chuàng)新，只要你要上市，就可以把你變成一個境外的公司。因為技術(shù)的創(chuàng)新，所以帶來了一個浪潮。但是那個時候因為只有香港，新加坡還沒有開始，新加坡是02年開始在中國做大量市場的推介。從02年開始，陸陸續(xù)續(xù)，有了新加坡的市場，對于中國企業(yè)的召喚，開始有了香港和新加坡市長的選擇。

　　如果在不同的時候回答中國企業(yè)到底要在什么地方上市，我覺得不同的時候，有不同的回答。到了現(xiàn)在，就出現(xiàn)了一個百花齊放，也讓企業(yè)挑花了眼。在去年6月份之前，基本中國的企業(yè)境外上市呈現(xiàn)一個非常全面的一個發(fā)展階段，包括倫敦，包括歐美，全面成熟。這時候我們可以說企業(yè)根據(jù)自身的條件來選擇在哪里上市。在去年下半年恢復(fù)了A股的發(fā)行，以及10月份10號文出來以后，使得企業(yè)上市出現(xiàn)了新的變化。

　　我去參加深圳的一個論壇，除了紐約交易所沒到，其他的交易所都到了。我們談到一個非常重要的話題，全體做一些境外融資、投資，投資銀行，這個市場應(yīng)該是百花齊放的市場，從VC到PE，到IPO，到APO，到SPAC，多種金融產(chǎn)品，才是一個豐富的資本市場。從境內(nèi)到境外，不要因為境內(nèi)市場好了，就控制境外。這是一個企業(yè)自主選擇的。所以我們希望是多渠道的資本市場。

　　應(yīng)該在A股發(fā)展的情況下，境外上市是一個很好的補充，特別民營企業(yè)是一個自主化的選擇。國有企業(yè)可能有一些傾向，但是對于民營企業(yè)來講，這是一個自主化選擇。特別是一個政策法規(guī)的出臺，就是讓大家執(zhí)行的。既然有返程收購，就照批了。

　　所以不同的階段回答這個問題，是不同的情況。另外不同的企業(yè)來做境外的選擇，一定是非常個性化的。我們比較熟悉的是境內(nèi)外上市的比較研究，我們專門出了一本書《境外上市指南》，馬上我們第三版要出來。為什么我們第三版要出去，因為不停的有交易所出來，我們已經(jīng)有迪拜交易所了。

　　對于A股是看凈資產(chǎn)的，境外是不看凈資產(chǎn)的，比如說你的發(fā)展戰(zhàn)略，你要走國際化的發(fā)展戰(zhàn)略，你在A股適合不適合，包括股權(quán)的并購，通過股權(quán)并購的方式，做一些國際化的擴張。以前關(guān)于流通性，A股現(xiàn)在也有流通性，發(fā)起人還有一年到三年的首股期。

　　再融資也是非常重要的。再融資在境內(nèi)外的要求是有很大的不同。還有一點，法規(guī)上，你所處的行業(yè)，你要看外商準(zhǔn)入方面的要求。這些東西有一些檢查單，照著這個檢查單，A股票市場上市規(guī)格，如果不符合，你想都不想要。在境外上市就不用考慮這些。你完成了一個股權(quán)變化還可以上市。所以根據(jù)不同市場的規(guī)則，根據(jù)自己國際化發(fā)展的戰(zhàn)略，根據(jù)企業(yè)的自身條件來回答。包括根據(jù)所有的歷史環(huán)境，還有不同市場發(fā)展?fàn)顩r，法規(guī)的狀況，做一個綜合性的選擇，到哪里去上市。

　　李大誠：陳總和李總也發(fā)表一下意見吧。

　　吳克忠：我們首先看的是這企業(yè)能到哪里上市，這個和想到哪里問題這是兩個不同的問題。現(xiàn)在美國對沖基金對我們很好看，因為我們中國每年GDP10%的增長，美國只有2%到3%。一個國家增長10%，很多領(lǐng)域都可以找到機會。美國只有2%到3%，只有能在新經(jīng)濟(jì)里面找到增長機會，在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)里面，不可能找到更大的增長。中國差一點的企業(yè)也比美國好一點的企業(yè)好。對沖基金就考慮中國企業(yè)未來發(fā)展戰(zhàn)略是什么。他們認(rèn)為中國企業(yè)現(xiàn)在很多用低成本做很好質(zhì)量的產(chǎn)品占領(lǐng)市場，幫助美國市場、歐洲市場貼牌，在過去的十年里面得到了很好的增長。而未來的十年，他們是不是要走出去，他們有好質(zhì)量的產(chǎn)品，除了占領(lǐng)中國市場之外，是不是要擴張美國、歐洲的市場。那美國、歐洲的市場老牌企業(yè)，有很好的品牌，有很好的渠道，我們是不是要收購它。所以就造成很多企業(yè)是給人家打工，一塊錢人民幣賣給他，他一塊美金往外賣。這是企業(yè)經(jīng)營方面非常重要的一個考慮。

　　第二個問題，中國市場這兩年非常好，我們認(rèn)為是正常的。我總體感覺，中國市場開放很多，但是我們的對沖基金，公共市場募集的投向公共市場，有一個非常大的缺點，一下股市下降的時候，很多人會贖回自己的的股票。對沖基金也是來自于私募市場，這個市場的基金非常理性。所以我覺得這個市場，大家都叫好的時候，中國經(jīng)濟(jì)10%的增長率不可能支持基金100%，200%的增長。所以我們要考慮上市，上市以后是不是股票就漲。如果二級市場沒有這么活躍，我們是不可能這么投資。現(xiàn)在二級市場越熱，A股越來越高。但高到什么程度，我也不知道。作為企業(yè)家來講，企業(yè)上市一個要看渠道，一個是看市場環(huán)境，看是一個長期的還是短期的。

　　陳立輝：我們以前打交道的都是高科技企業(yè)，他們的選擇都是納斯達(dá)克。大家知道有這么多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，SP企業(yè)。現(xiàn)在由于美國的監(jiān)管更嚴(yán)，上市成本更高，使得其中一部分企業(yè)轉(zhuǎn)向歐洲，轉(zhuǎn)向AIM。如果你海外架構(gòu)沒有做，對于早期還沒有拿到錢的企業(yè)來講，現(xiàn)在考慮拿誰的錢去上市，這個問題就變得非常復(fù)雜。但本土的人民幣基金又不是很高，給的價格還不是很高。這很矛盾，所以這是一個動態(tài)的選擇。

　　吳克忠：對于監(jiān)管的問題，越嚴(yán)的監(jiān)管，能夠?qū)κ袌鲇懈�高的推進(jìn)，越嚴(yán)監(jiān)管的企業(yè)，投資者越愿意花更多的錢投資這個企業(yè)。而中國的監(jiān)管，監(jiān)管和投資相比較是弱的。正因為美國有這么嚴(yán)的監(jiān)管，才有好的附加值，好的溢價。

　　李大誠：我補充幾句，其實上市也是一個技術(shù)含量比較高的融資方案。不管怎么樣你都是私募風(fēng)險投資，上市融資的概念。我們在納斯達(dá)克也有很多項目。我們也代表很多在場投資方，主要是這些基金，這些美金的基金，大部分頭是創(chuàng)投，不然就是風(fēng)險投資。幾乎每一個基金都是咱們的客戶，還有一家沒有合作過的，就是DCM。不知道有沒有合作機會。

　　我們看境內(nèi)外機構(gòu)比較細(xì)，我們也有一些壓力，因為政策的方向，很多基金，很多企業(yè)希望走A股上市。另外一個問題，假設(shè)一個企業(yè)有境內(nèi)外結(jié)構(gòu)，是不是可以回A股上市。第二個問題，它是不是還是符合境外上市，納斯達(dá)克或者香港等等。第三個問題，你沒有一個境外的結(jié)構(gòu)是不是不可以去海外市場。

　　你用哪個模式上市不重要，你可以走SPAC，可以走IPO，主要看結(jié)構(gòu)是什么時候做的。我們也用SPAC去做過。中國市場是越來越成熟了，以前可能經(jīng)過IPO，RPO，現(xiàn)在我們可以經(jīng)過IPO，而且通過不同的市場，可以看到SPAC。OTCB的項目，大家也有一定的了解，也知道有它的優(yōu)點，也有它的缺點。

　　在這個基礎(chǔ)上，我想問一下，假設(shè)中國企業(yè)只有一個純進(jìn)入中國的結(jié)構(gòu)，他們怎么樣去海外上市。

　　李燈場：在座的對象有很多是投資方，還有一些尋找投資方的。為什么做融資，是為支持企業(yè)的發(fā)展，最快拿到資本。如果從投資方角度，現(xiàn)在手上管很多的錢，投下去，因為只有這樣，你才可以有更多的管理費，得到很大的回收。

　　剛才B2C結(jié)構(gòu)的時候，有一個很重要的問題，當(dāng)然很多VC，或者PE，都想走到境外去，如果走10號文程序，現(xiàn)在很少批了，或者很久時間才能批，半年以后才能出來。但你急需錢，你投資之前要把批文拿到，你要完成法律架構(gòu)的審批，才可以投進(jìn)來。沒完成，不可能投進(jìn)來。如果這個審批是半年、一年的時間，請問你目前是找哪些渠道，這是一個最核心的問題，10號文是一個重要影響因素。這個法律一出來大家必須要慎重考慮這些事情。你想要快速拿到錢，就要建立一個境外的架構(gòu)。我們投資的很多公司，都可以直接投到境外架構(gòu)過來。過去是海外創(chuàng)投到公司，現(xiàn)在是境內(nèi)的公司主動找投行了。

　　因為這些法律，VC也不能說被迫，被迫也有，但是他們還是希望境外架構(gòu)，但是形勢逼人強，所以他們可以得到境內(nèi)的架構(gòu)出來。當(dāng)08年之后，我了解很多VC投入的項目，在A股上市出來。為什么要在A股上市呢，現(xiàn)在不說不好，關(guān)于海外資金參與國內(nèi)上市的模式，因為時間的關(guān)系，沒有辦法多交流。

　　如果A股不好的時候，我們可以拿到海外上市。這個有一個安全的問題出去。因為現(xiàn)在年紀(jì)大關(guān)系，所以給大家建議，如果你想要很快拿到錢的時候，你要建立境外架構(gòu)，吸引他們很快給你投錢。如果我現(xiàn)在不缺錢，我可以等一年兩年，也可以投。也要看你的企業(yè)是不是具備上市條件。還有成本，等等都是需要考慮的因素。

　　如果你想拿到錢的話，這是結(jié)構(gòu)問題，還要選擇什么對象，這是最重要的考慮。如果已經(jīng)上了境外的，你不要回來，你趕快出去。如果境外，人家沒看上去，境內(nèi)給你25倍，我覺得還是要回來。結(jié)構(gòu)重組方面，可以找國內(nèi)的VC。因為現(xiàn)在很多VC已經(jīng)開始考慮境內(nèi)重組的問題。

　　李大誠：我現(xiàn)在有三個問題，第一個問題，GE模式，假設(shè)你是一個互聯(lián)網(wǎng)，高科技企業(yè)，比如說你需要在信息產(chǎn)業(yè)部拿證，這些項目怎么辦。第二個問題，大部分在場的VC拿的是美金，如果他們投的話，在境外上市不一定有退出機制。這個怎么辦？第三個，大部分互聯(lián)網(wǎng)公司，WEB2.O，VC拿人民幣投的話，不會準(zhǔn)許，只能到境外去投。

　　李燈場：這個很普遍的問題。在設(shè)境內(nèi)公司有一個重組的程序，但這要有業(yè)績的問題，這個是還需要一個法律認(rèn)證，但是增值業(yè)務(wù)應(yīng)該從這個思路走出來。假設(shè)你境外的公司是運營公司，你要申請產(chǎn)業(yè)部批，是非常難的。

　　那碰到這個問題怎么辦呢？為什么非得追著海外的VC不可？境內(nèi)的VC也可以愿意在境內(nèi)投資的，估價也很高。當(dāng)然你說境外的VC給的價格更高。但是我們覺得在境內(nèi)上市比較安全。

　　再一個境外上市要求營業(yè)額三個億等等指標(biāo)，很多公司沒有這個能力，但你首先要考慮怎么樣拿到錢。

　　李大誠：如果你找一些美國基金，去拿一個價值，這個會高很多倍。假如說融資，現(xiàn)金只有一百萬美金，但需要三百萬美金。你去中國拿人民幣，拿20%而已，你怎么融錢？

　　李燈場：這個問題也是有的。這個我們要透過產(chǎn)業(yè)的整合。剛才談人民幣基金也好，其他基金也好，外商投資公司在03年就有標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定。直接創(chuàng)業(yè)投資的架構(gòu)，將來是有機會會走出一條思路出去。如果三百萬美金，一百萬美金的話，我有一百萬美金就可以活命了，其他再考慮把。

　　李大誠：那你可以吸收30%到40%？

　　李燈場：那就再投少一點。如果我現(xiàn)在只需要50萬美金進(jìn)來，就可以生存，要生存是一個很重要的事情。只有生存才能發(fā)展。所以分段融資很多，一開始只有200萬美金，后來2000萬美金，所以分段融資是一個好的思路。

　　剛才講了估值高低，這個是每家VC和PE不一樣。但是差距不會特別高。很多公司投入到最后就變成CEO了。在座的做投資的時候，中間都有一個保證盈利多少，假設(shè)這個時間沒有達(dá)到的時候，你可能要做一個調(diào)整，這個調(diào)整要有上限，否則你的公司就被別人控股去了。如果企業(yè)不想做大股東的時候，你到19%，到51%的時候，要買回去。

　　李大誠：王總也是常常跟企業(yè)溝通，假設(shè)一個公司拿人民幣的話，市值會比較低，可以很快的境外上市，這樣你可能會考慮納斯達(dá)克。你融資的市值比較高，在海外上市就比較難，這個判斷怎么走？你給這邊的企業(yè)什么建議？

　　王曉濱：我說過永遠(yuǎn)不變的是變化。人民幣的市盈率是高于美金的市盈率。因為現(xiàn)在A股票的PE高于海外的PE。所以有人說要人民幣，PE太高了。現(xiàn)在談人民幣的私募基金可能還可以拿到更高的PE。這個是一個新的情況。

　　我覺得企業(yè)在決定拿什么樣的錢的時候，就是決定做私募的時候，可能要跟自己的上市戰(zhàn)略，一攬子結(jié)合起來考慮在選擇好適合到哪里上市，剛才講有很多因素，決定我們?nèi)ツ睦铮�或者能不能去哪里上市。把上市最終端企業(yè)的戰(zhàn)略，大致確定下來以后，然后再決定拿什么樣的錢。因為什么樣的錢是有顏色的，這個顏色就決定了我們股權(quán)結(jié)構(gòu)基因的顏色，就是基本上定下來，你用什么樣的一個上市公司。所以我們建議你私募的模式，跟上市的戰(zhàn)略結(jié)合起來來考慮。

　　其實技術(shù)永于快于法律。我們回過頭回答李律師的問題，如果完全本土一個企業(yè)，就是一定要到境外市。規(guī)范化運作，就是10號令法規(guī)下面還有很多種運作方法。第一個根據(jù)法規(guī)執(zhí)行，第二個，法規(guī)沒有說到的還可以做。第三個，法規(guī)之前你還可以做。比如說并購，它至少有三種并購，一個是股權(quán)并購，一個是資產(chǎn)并購，還有一個是業(yè)務(wù)并購。我只收購你這個業(yè)務(wù)，并沒有收購你的資產(chǎn)，也沒有涉及到你的股權(quán)。至少我只是拋磚引玉，不講太細(xì)。

　　技術(shù)不斷的創(chuàng)新，企業(yè)自己想清楚，決定你傾向于哪里上市，你一定要自己上清楚，因為你最了解自己的需求，然后跟投資人、中介機構(gòu)一起來探討，一定可以給到一個很好的方案。如果你的技術(shù)層面沒有辦法來做這個決定，如果你現(xiàn)在是中國本土的一個構(gòu)架，我覺得A股是一個很好的選擇。境外市場是一個非常好的補充，但是對一些企業(yè)可能境外比境內(nèi)更好，但是企業(yè)自己可以跟投資人，跟機構(gòu)一起來考慮。然后覺得我境外最好怎么樣可以做到，我覺得一定能做得到，只要你想清楚。

　　李大誠：剛才王總討論的PE，確實我們也看到這個狀態(tài)，有一些比較晚期的，或者規(guī)模大的公司，確實國內(nèi)的PE會超過國外的PE。但是很多沒有盈利的企業(yè)還是要到納斯達(dá)克，大部分我們看這些早期企業(yè)，還是在找北京的，或者更高一些。

　　另外我們也發(fā)現(xiàn)結(jié)構(gòu)很重要。國際所這邊我們有新的結(jié)構(gòu)了，你可以在A股上市，也可以在海外上市，現(xiàn)在這個結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)明了。這是我們這邊發(fā)明的GP結(jié)構(gòu)，允許一個中國公司可以拿人民幣，也可以拿美金。可以允許你A股上市，也可以在海外上市。其實王總說的對，我們這邊一直會想辦法解決上市的問題，因為不管怎么樣，我們也知道新的法規(guī)和新的政策，也不一定讓企業(yè)往前走，有一些障礙。我們溝通也是為了解決大家這個障礙，為大家設(shè)計一個好的方案。

　　今天上午的會議到這兒就結(jié)束了，非常感謝大家，和每位嘉賓參加我們的研討，謝謝大家！