胡祖六：有效資本市場應該滿足多樣化融資需要

　　2007年1月18日，由國際金融家協會、天津市人民政府聯合主辦的“2007中國經濟論壇”中國-天津萬麗泰達酒店開幕，主題為：天津濱海新區開發開放與環渤海區域經濟和諧增。新浪財經全程直播，以下為高盛(亞洲)董事總經理胡祖六演講。

　　胡祖六：謝謝馬院長，大家好！今天這個論壇題目非常重要，講得是多層次的資本市場與直接融資，這個問題非常重要，昨天晚上跟戴市長的小型討論中也提出這個問題，戴市長提了一個大家熟悉的悖論，中國有一個矛盾的現象，中國是國民儲蓄率占GDP45%，可能是全球最高的，以前新家坡最高，因為有一個中央公積金，現在已經超過新家坡，成為全世界最高，中國不缺錢，但是經常聽到抱怨，企業融資難，我自己參加這樣類似的會，就碰到一些企業家，都把面片遞給我，說能不能介紹我們去融資，這種融資的心情非常迫切，需求也非常大。這么一個矛盾為什么會發生，這么多錢，這么多儲蓄，但是很多企業融資難，即使大企業融資難，政府背景的公共基礎設計項目，融資也很難，中小企業就更難，民營企業尤其難。

　　剛才聽陳秘書長、周主席講到類似的介紹，也提出了很好的建議，我想為什么會有這樣的問題，當然跟金融機構的畸形有關系，我們是以銀行為主的金融體系，資本市場雖然經過16年快速發展也取得可喜的成就，但是很多方面的功能不能滿足

中國經濟發展的需要，企業發展的需要。問題出在哪里還是渠道不暢通，可能很大程度上，跟政府、行政所造成的障礙，監管過于苛刻，使融資的門檻太高造成的。因為我們是一個轉軌經濟國家，政府在15年前、20年前是資源分配，后來成立了政府股市，利用資本市場幫助融資，在這過程中政府想扮演一個主導角色，甚至在不久之前，企業能否上市，在哪里上市，什么時候上市，以什么價格上市，發行多少？甚至配股怎么配，在有關方面都做了詳細的規定。政府或者監管當局要控制這個問題，有配額制，有排隊制，甚至在上市條件里面，包括財務要求非常嚴，比如多少資本金，幾年盈利記錄都做了非常詳細的規定。結果政府的參與控制，是不是中國上市公司質量就最好呢？恰恰相反，過去幾年市場低迷，投資者普遍怨聲載道的問題，就是上市公司質量太差，哪怕上市也能達到苛刻的要求，但是很快上市之后，業績就滑坡。所以上市公司質量并不高，成了怨聲載道的主要根源。而且政府也很冤枉，因為政府挑選和批準的，市場覺得政府審核過的，出了問題就找政府，政府要負責。就像前幾年為了扶植高科技企業發展，國家科學部，科學院要帖一個高新技術的標簽，這是非常大的誤導，結果形成一個道德風險。經過政府嚴格繁瑣漫長審批之后，散戶覺得很放心，會趨之若鶩，最終發現并不是這么回事，老百姓不開心，把怨氣指向政府。其實這么做恰恰忽視或者架空了資本市場最基本的功能，最有效率的把儲蓄分配到投資里面去。因為市場本身是有篩選功能，市場有很多專業機構，投資銀行證券公司，可以做篩選、甄別有發展前景的，有潛力的企業去上市。投資者本身也遇到篩選，在整個推薦過程也有一個篩選。所以最終的檢驗應該是資本市場，政府不能事先決定哪個企業合格可以上市，哪個不能上市，最終檢驗應該是市場，市場有固有的獎懲和淘汰機制。你業績不好，盈利增長緩慢，或者低于預期的公司，你估值倍數很低，你發行價格很便宜，反過來如果盈利成長很快，業績很好的企業，就有一個議價，估值倍數就高。除此以外市場還有淘汰機制，如果都是上市，按照嚴格的會計準則披露信息，是好是壞投資者一目了然，業績不好的企業就容易被淘汰。

　　以紐約證交所為例，道瓊斯指數有一百多年的歷史，就是藍籌股大成員為主的指數，經過一百多年，今天道瓊斯指數，只有GE、通用電器是唯一剩余的成員國，別的跟20年前、50年前，更不用說100年前完全不一樣了，市場是動態的，就有一種獎懲和淘汰機制，一種優化機制，資本市場本身就有資本控制的功能必須非常有效，你真的是一個爛公司完全沒有發展前景，這種企業是很難上市的。經過嚴格信息披露以后肯定無人問津。以后一定要發揮資本市場本身功能，而不能政府事先把門檻設得太高，使得本來符合條件的企業無法上市，不僅是

股票融資也包括債券融資。一個有效的資本市場既可以為大企業融資也可以為中型企業融資，也可以為小型企業融資，可以為成熟的企業融資，也可以為新生的企業融資，我們可以為公認優質的行業龍頭融資，我們也可以為質量平平，業績一般的企業融資，關鍵是價格的問題。市場有大中小企業，優質企業和一般企業，可以給投資者提供多樣化的投資組合可能，從而使風險與績效有一個合理的匹配。所以有效的資本市場要可以滿足企業多方面投資需要，提供多樣化的融資工具和手段。一個企業資本結構，股票是永久的資本，旁邊一些是優先股，中間點是可轉債，再往右是刺激債，一般債，優先債，再往右邊是銀行的信貸。銀行信貸一般是短期融資工具，不能做永久的流動資本，我們可以做股權融資和債券融資。

　　一個有效資本市場應該為企業滿足多樣化的融資需要，提供多樣化的融資手段，也是給投資者提供多樣化投資的產品，這樣就可以滿足經濟發展的需要。所以股票市場經過十六年發展，一方面初具規模，取得了長足的進步，但是從絕對規模和相對規模來說遠遠不能滿足中國經濟發展的需要。債券市場更不用說了，占企業外部融資的比重還不到1%，剛才說10%那是股票融資，所以這兩方面都需要更大的發展，怎么樣使它更大發展，這是一個很大的障礙，在政府行政控制，監管問題能化解，使企業融資難的問題，或者中國資本多和融資難悖論在短時間得到有效的解決，謝謝！