余永定：國際收支失衡與中國的對策

　　由《中國海關》雜志與《商務周刊》雜志共同主辦的2006中國外貿200強高層論壇于2006年2006年6月23—24日在北京舉行，論壇主題為“構建成熟的中國外貿戰略與技術、重樹中國外貿競爭力”。下面是中國社會科學院世

界政治與經濟研究所所長余永定先生講話。

　　主持人：非常感謝張麗川司長的發言，下面請中國社會科學院世界政治與經濟研究所所長余永定演講他演講的題目是《國際收支失衡與中國的對策》。

　　余永定：首先對于主辦單位表示衷心的感謝，我們中國社會科學院世界政治與經濟研究所和中國海關雜志有很好的聯系。向進入中國200強的企業表示祝賀。

　　剛才張司長剛才提到一個問題，中國可能進入人民幣的升值期，我覺得這是非常值得大家關注的問題。我今天的演講主要集中在這個問題上。

　　主要想從貨幣政策和

　　我的兼職是貨幣政策委員會的委員，我就從政策的角度講一下匯率問題和出口戰略的調整問題。同時我也希望記者千萬不要就我的演講做任何發揮，我是研究人員，不是政府官員，我所說的代表自己，不代表任何人。

　　首先我講一下中國的貨幣政策目標，中國的貨幣政策有許多目標，最主要的可以概括為我這里提的四個，一個是經濟增長，這個時候中央需要采取措施，擴張性增長第二個中央銀行要維持物價穩定，物價穩定已經成為中央銀行的唯一目標，在中國中央銀行還要考慮其他的目標。其他的方面，中央銀行還要有維持匯率穩定的目標。在中國還有一個改善資源配制的問題，這個在西方國家是市場需要解決的，當然在中國在一定成為上也是中國的目標。

　　中國有這么多目標，就產生一系列的問題，就是這些目標之間可能會產生一些沖突，相互矛盾，使得顧此失彼。比如中央銀行想升息的時候，考慮匯率的時候，就不一定能夠升息。在西方國家沒有把匯率的穩定作為央行的目標的時候，認為該升息的時候就升息。所以中央銀行有的時候在外人看來是顧此失彼，這里面是有許多苦衷的。

　　我們定好了最終目標以后，我們要想法的實現這些目標，要實現這個目標，就有所謂的中間目標。我想強調一下，中間目標是中央銀行為了實現最終目標所要調控的某一個環節，而這個環節是中央銀行所能控制的，最終目標是中央不能控制的，這就是中間目標跟終極目標的區別。

　　中間目標包括貨幣供應增長速度、信貸增長速度、基準利息率。現在大家非常關心要控制貨幣增長速度，中央銀行是怎么控制呢？這里最簡單的公式就是貨幣的供應量ML=mH。基礎貨幣H=現金+準備金。要想控制m額的增長速度，就要控制小m，影響大H。兩個辦法，一個是減少小M，一個是減少大H。它等于中央銀行對商業銀行的再貸款，加上對政府的貸款，加上外匯儲備，加上央行所持國債，減去政府存款+洋行票據+資本金。

　　中國已經成為世界上第一大外匯儲備國。咱們覺得不能讓基礎貨幣迅速的增長，中央銀行現在用的最主要的辦法就是發行央行票據，這樣就抵消外匯增長對于基礎貨幣增長的作用，所以看了這個公式，就注意兩項，一個是外匯儲備，下一個是央行票據。

　　還有一個辦法是改變貨幣乘數，在中國的情況下，是要減少貨幣成熟，就是下面的公式顯示的。等于1+C除以r+c。中央銀行就是發售央行票據，或者是增長H，降低m，總的目前使貨幣供應增長速度下降。

　　2003年以來貨幣政策措施是以下主要內容。三次提高準備金率。還有中央銀行出售洋行票據進行對沖等等，這個就不說明了。

　　這個時候我們來講匯率政策問題。中國現在的匯率政策叫做參考一籃子，這個在世界上是比較獨特的。盯住一籃子最基本的共識就是8.11元人民幣+0.8×1美元加上0.2×100日元，這就是假設的一籃子公式。在一籃子貨幣制度安排下，最需要記住的一點就是當日元兌美元貶值的時候，人民幣必然兌美元必然升值，美元兌日元升值的時候，人民幣兌美元必然貶值。今年2月，美元開始對其他主要貨幣有明顯的貶值，根據一藍子貨幣制度安排，人民幣應該對美元升值的，為什么會造成這個結果呢？我的下面給了數字就是當一美元=80日元的時候，根據第一公式去算，就會得出一年等于7.72人民幣了。這個意味著人民幣對美元升值了。實際上一籃子的公式就是這樣的，就是當美元對其他主要貨幣貶值的時候，人民幣一定對美元升值，當美元對其他貨幣升值的時候，人民幣對美元一定貶值。去年美元對其他的貨幣趨勢是升值，按道理人民幣應該貶值，但是人民幣對美元并沒有貶值而是升值了，這就是貨幣政策絕對的，這就是咱們不是盯住一籃子，是參考一藍子。

　　所以中國政府就把兩個因素柔在一起。今年美元兌其他貨幣是貶值，兩個因素無論是市場供求關系還是頂住一攬子的安排來將，都表示人民幣兌美元應該升值，如果真正的按原來設定的匯率去做的話，人民幣比明年應該有明顯的上升趨勢。

　　中國目的處于投資過熱的情況，中國投資在GDP中的比是48.6%，這可能是世界第一，不僅是世界第一，而且速度還在上升。如果按照現在這樣的發展趨勢，過不了多少年，比重也會超60%。GDP投資占100%是不可能的，就是當升到一定程度的時候，就需要大大調整了。所以這樣的不斷上升，投資增長速度大大高于GDP速度是不可持續的。由于這樣的出發點，我們必須要執行緊縮性的貨幣政策，在前一段中國的貨幣政策不夠緊，流動性過剩，這樣就支持了投資過熱，地方政府想投資，關鍵就是借到了錢，所以就是要緊縮貨幣，這樣會對貨幣的穩定造成一定影響，就是對沖難以持續金獎。為了對沖外匯儲備增加對抑制貨幣的增長就是增長央行票據，商業銀行不愿意買，回報率只是2%，如果商業銀行去貸款，支持投資，利息可能是7、8%，比買央行票據回報要高的多。如果你買了很多央行票據，盈利性下降了，就可能把票據賣掉，然后去發放風險比較高的貸款。總而言之，為了維持匯率的穩定，而進行大規模的對沖，必然對商業銀行的經營狀況造成影響，我們就出現了三難選擇，一個是緊縮貨幣，一個是商業銀行的效益，一個是匯率的穩定性。只能在三個當中取二，為了匯率的穩定，要么犧牲緊縮性的政策，要么就是犧牲商業銀行的效益。現在就是搞一個折衷，什么都犧牲一點。由于內部和外部的壓力，可能匯率要犧牲一樣，這樣能把過高的投資欲降下來，同時不要使商業銀行的經營狀況惡化。經過多少年的努力，商業銀行的經營狀況剛剛好轉，它對我國的經濟影響很大。

　　基于我說的幾點因素，很可能人民幣升值的幅度要大一些，這個時候對出口200強可能有影響，我愿意拿中國和日本來比，日本在71年的時候，日元大幅度下降，從360日元下降到了260日元，但是日本通過各種各樣的辦法挺過去了，第二次是85年廣場會議，是從260元一下跌到160日元，對日本經濟造成了相當大的影響。咱們認為日元升值是造成日本后來十年經濟衰退的原因，不是這個對的。日本之所以在廣場會議之后出現這個問題，沒有采取正確的貨幣政策，采取了貨幣的政策導致了泡沫經濟和泡沫經濟的破裂。升值對于一個發展中的國家，對于經濟增長勢頭很強的國家，這是不可避免的。除非大家不看好中國，你相信

　　日本在短期內基本上是兩個政策，金融交易和風險有四個大的方面，這些方面是可以供我們參考的。

　　長期調整一個是增加附加值，第二是降低成本。就要使我的產品高檔化，要有差異，要節約勞動力還有增強海外的投資，所有的政策都是有助于企業進行長期調整的。關于海外生產體制的問題，中國和日本不是特別一樣，雖然有參考價值，但是還是有一定的距離。但是對于強的企業來說，就是要考慮，比如走出去，只要你采取了政策，在長期有調整戰略，我們的企業可以立于不敗之地，只有這樣，我國的企業生存了，我國的經濟增長了，就可以在可持續的基礎上立于不敗之地。再過10年20年中國確實可以成為最強大的國家。我非常有信心，200強就是非常好的例子，謝謝大家！