鄭德龜演講實錄：從韓國的經驗看新興市場的發展

　　新浪財經訊 第十屆(2006)中國資本市場論壇于2006年1月7日在中國人民大學逸夫會議中心舉行，新浪財經作為獨家網絡支持媒體對此次論壇進行了全程圖文與部分視頻直播，以下為韓國國會議員、東亞金融通貨研究會會長鄭德龜先生演講實錄：

　　主持人：謝謝謝平博士的發言，下一位發言的是韓國國會議員，東亞金融通貨研究會會長鄭德龜先生，大家歡迎！

　　鄭德龜：尊敬的來賓們、學者們、女士們先生們大家好！我非常高興來到這里談談中國資本市場發展的問題。

　　我在韓國

　　首先希望大家跟我關注一個非�；�本的問題，那就是基于什么原因中國要發展自己的資本市場，為了解決中國整個發展過程中出現各個部門不平衡的問題，中國應當發展它的社會間接資本從而解決社會不平衡的現象。為此很迫切的解決方案就是要提供長期的基金，但是現在中國

　　要發展資本市場的第三個原因就是要解決不良貸款和企業的困境問題，這些問題要得到解決不僅要通過政府的財政而且要通過發行公眾股，在解決了主要銀行的不良貸款以后，這些銀行的證券應該上市。因此應該發展起國內的資本市場從而提供更多的公眾股票，自由市場的自由化是個全球化的現象，這種自由化最終的目的就是要實現資本的自由流通這將會影響金融服務的多元化，并且使得資本市場更加的脆弱。

　　下面我要介紹一下八十年代韓國資本市場改革的情況。從1960年到1970年韓國政府沒有關注籌集外國基金的問題，而是致力于培養國內的機構，并且保護管理層的權利，其結果就是造成財閥的發展，而資本市場的發展卻落后了。在1984年以后隨著韓國經濟地位的提高，韓國政府面臨一個問題就是資本市場的發展需求。但是在八十年代韓國的股票市場是非常脆弱的，只有少數的市場投資者以及為數多多的機構投資者。即使一流的企業也不愿意公眾購買自己的股票，因為他們想保留對公司的控制，因為股權與資產的比例比較低，因此造成藍籌股的缺乏，這是韓國資本市場發展重大的阻礙。尤其是在1988年以前當時韓國人均GDP已經超過4千到5千美元，但是當時外國直接投資是不允許進入韓國的，當時總的趨勢就是要發展間接融資體系，力求外國基金和發展轉換債券。在當時韓國政府是推行一些政策，包括利率的開放以及金融開放和全球化，這些政策帶領韓國資本市場實現質量以及數量上的突破。

　　在此之后政府決定每年都制定計劃，按計劃按步驟開放資本市場，在1988年間接融資已經超過來自銀行的直接融資，在這些計劃中比較成功的例子就是韓國電力公司和浦項治鐵的私有化以及他們1989年開始發行股票。為了發展市場的體系韓國政府重新組織了證券市場的監管體系并且在證券監督管理委員會下設立六個局關注內幕交易，以及交易不足的問題。為了做好準備迎接開放的市場經濟以及外國投資者，韓國政府成功完成股票分配私有化的任務，這種私有化經歷一個整頓的過程，在這過程中加強會計標準并且解決不良貸款的問題。韓國政府在1992年允許外國投資者進入證券市場，在1993年韓國建立起真正意義上的金融交易體系，在1995年實行了國際性資本性收入稅加強資本市場透明度，并且1996年加入金合組織，成為世界金融市場上的一個主體。隨后在1996年和1997年韓國期貨和期權市場得以開放，開始得以衍射性資本產品的交易。在90年代后期隨著資本交易的發展，以及資本的自由流動，韓國固定匯率體制開始動搖，韓國政府沒有能夠很好解決這個波動問題，以及自由浮動匯率體制的問題，隨后在東南亞國家發生的金融危機就波及到韓國。在資本市場開放之前國內的金融體系應當進行重組，而利率體制和匯率體系應該隨著外部環境的改變而改變。如果這些金融的基礎設施沒有建立起來就會出現內外不平衡的問題，這在金融危機當中對于韓國來說是一個非常沉重的教訓。但是除了這些打擊以外還有一些積極的影響，韓國建立起先進的金融產業，有競爭性的國內金融機構以及先進的法律體系和監管體系。

　　下面講的是韓國經驗對于中國資本市場改革的意義。盡管在近年中國資本市場經歷了快速發展，但是中國仍然非常依賴以銀行業為基礎的金融體系。在2005年上半年銀行總資產對GDP的比重大約198%，但是證券市場總額對GDP比重是31%，債券市場38%，公司債券市場只有1%。這種有限的交易量當中70%以上都是國有股份以及公司法人股份，他們不僅阻礙了發展對國有企業改革也帶來不良影響，特別債券以及公司債券發行率非常低，因此我在這里要對中國的資本市場自由化提出以下的建議。

　　首先應該對公眾開放國有銀行以及國有企業、應該把間接的融資體系例如以銀行業為基礎的金融體系轉換成直接的融資體系，這樣可以減輕銀行的負擔，而且要實行監管的審計制度，這樣可以提高透明度。

　　第二資本市場應該找到投資的渠道。因此應該把投資的方法多元化，并且將直接金融產品穩固下來，例如各種形式的投資信托以及混合產品從而引導資金進入證券市場，找出不同的方法來節約資金這不僅可以幫助管理風險，而且可以成為直接融資體系更為安全的形式。因此有競爭力的機構投資者是必須的。

　　第三點從長期來看應該把A股和B股合并放在一個健康的市場。而且以同樣的價格對一支股票進行交易是很重要的，這可以避免套利交易，并且可以獲得長期的外國資金。從一開始政府應該嚴格管理國外投資組合，要從總量和單位股票兩方面著手。接下來要一步一步放松政府的管制，并且擴大開放的市場。同時還應該把上海市場與深圳市場整合起來，并且把深圳市場培育成一個更具風險性的二版股市和期權市場。

　　第四應當建立起嚴格的會計標準并且應該嚴格的執行。因此必須要有機構來進行金融審計，并且有電腦化基礎設施管理交易，同時為了管理外國投資的有限，政府應該準備好公共會計資格以及外部的審計體制，同時中國政府應當有能力對違反規定的公司進行嚴格的懲罰。

　　最后一點要通過資本市場的發展來解決不良資產以及企業的困境問題，有兩種方法來解決國企的問題，第一對于大型的國企來說應當通過利用國民儲蓄發行公眾股份進行私有化、第二對于中小型國企來說應當通過政府的開支解決他們的問題、還必須要考慮兩個問題，一個是在首次公開入股的過程中保證價格的合理性，并且在發行新股過程中定價要自由化，同時內幕交易也應該受到嚴格的處罰。

　　總的來說中國可以借鑒韓國的經驗培育自己的資本市場并且自由化的過程。中國可以借鑒韓國的成功經驗進行資本市場的改革并且創立一個有效的體系，有一些很好的例子包括要打破國有以及公司所擁有的股份，要加強大型企業的開放，要建立起獨立的審計體制加強透明度，并且實施各種投資基金來找出不同的方式進行投資。韓國的資本市場發展的政策以及國際化的政策幫助韓國公司在危機過程中迅速恢復過來。不良貸款問題可以通過政府的資金予以解決，而公司可以直接從資本市場上獲得融資，同時應當把資本市場自由化的原則和時間表公布出來，正如之前提到的開放資本市場是一個漸進式過程，同時應當發展資本市場的能力為證券市場準備好基礎設施。

　　下面提的建議就是要公布五年或十年的中長期計劃并且逐步實施這個計劃，這可以幫助我們抵御外部的壓力并按時完成基礎設施的建立。發展資本市場既有好處也有壞處，它能夠帶來市場的有效性但同時也會給融資體系帶來風險，韓國沒有能夠培育起專業的市場主體以及監管機制，韓國已經汲取以往的經驗教訓，現在正在培養專業的市場監管主體。從韓國的經驗來看開放市場的程度與宏觀變量的靈活度密切相關的，這些宏觀變量包括國內的利率以及匯率，我堅信自己資本市場的發展可以幫助中國解決內部的結構問題，并且幫助國際市場獲得穩定的發展。

　　下面談談我個人的一點看法，有一舉西方格言，“在御寒衣物還沒有準備好的時候冬天可能已經要到來了”。這是西方人所信奉的格言，隨著冬天到來我們唯一能準備的事情就是要準備好御寒的衣物，這是不可避免的事情，我們必須要開放資本市場，必須要建立起必要的金融基礎設施，隨著韓國在國際上影響力的提高，不得不打開自己的市場，既然開放是不可避免的，中國就應該盡早開放而且要進行漸進式開放。我認為政府的作用就是要在冬天到來之前提醒大家應當準備好御寒的衣物。謝謝大家！