2003年3月22日，為期三天的“中國資本市場開放與發展論壇”在北京國際會議中心隆重開幕。人大副委員長成思危先生、前外經貿部副部長龍永圖先生等出席了本次會議。新浪財經為廣大網友獨家直播本次會議。

　　以下為部分嘉賓發言實錄：

　　主持人：下面，我將請著名國際金融專家丁大衛教授給我們演講國際金融與中國金融市場面臨的機遇與挑戰。

　　丁大衛：各位領導，各位來賓，各位朋友，女士們、先生們，今天我要講的題目叫做國際金融與中國金融市場面臨的機遇與挑戰。今天有點匆忙，組委會昨天下午才通知我。非常感謝組委會給我這么一個機會與大家交流，我這個人很隨意，在講的過程當中，我在思考是怎么運作更好，大家有什么問題，只要是跟金融有關系的，都可以問，但是我想，我通常講課，大家可以隨時打斷我，為了提高效率，也許我們把提問都留在最后。

　　今天我定的這個題目叫做國際金融，事實上，剛才在下面，包括組委會昨天跟我談的，是說能不能講中國資本市場，剛才還有人說，你講資本市場呢還是講證券市場，這給我搞糊涂了，我倒想問問在座的各位，這之間有什么關系嗎？是資本市場大呢，還是證券市場大呢？如果再說金融市場呢？到底誰是老大，誰是老二，是什么關系呢？

　　我們探討資本市場，但是我們不能明確地界定到底資本市場是什么，我們怎么個探討法呢？所以說，我們今天講的題目比較大，下面我們言歸正傳，國際金融，金是金子，融是融會貫通，但是現在的金融發展到了實物經濟到了虛擬化經濟，甚至到了數字化經濟，過去主要的流通是黃金，后來變成了貨幣，現在國際金融主要流通的載體可能是數字，也可能是塑料卡片，盡管國際金融的載體發生了變化，但是國際金融的性質并沒有發生變化，正是因為國際金融所涉及的資產都是流動性非常強的，比如說貨幣，或者說有價證券，因此我們凡是一提到金融，勢必會想到國際的。

　　我們今天這個題目是說中國的資本市場，事實上我可以告訴大家，資本市場只是在國際金融里面的一小塊，很小的一塊，我們現在來看一看，國際金融體系的界定和作用，在這個體系當中，我們現在恐怕在圖表上還找不到資本市場，因為資本市場太小了。整體的金融我們可以稱之為金融體系，金融體系的形成主要是有銀行體系，派生出來的是保險體系，我們界定是非銀行金融體系，同時又派生了另外一個分支，叫做證券體系，所以說，我們在談到金融行業是由這三架馬車組成的，我們談資本市場，談金融，必須搞明白這相互之間的關系，搞不清楚之間的關系怎么做投資，怎么做理財，怎么做管理，怎么搞資本市場呢？比如說銀行是什么？銀行不是一個投資機構，銀行是一個儲蓄機構，儲蓄機構的目的和目標是安全性和便捷性、流動性，光有流動和安全不行，還防止萬一，防止風險，保險系統就提供了保險，提供了保障，保險的目的是保障，并不是投資，大家買了保險單去做投資，這是非常糟糕的決策，國內很多的保險公司也在做誤導。

　　第三部分是證券，你有了安全的資金，有了資金的流動性和便利性，又有了保障，以防萬一，那么你的錢不升值怎么辦？不升值不是干著急嗎？主要目的就沒有達到，因此的話，升值的目的在哪兒呢？是在證券體系，正是因為證券體系體現了它的增值性，所以說證券體系相對來講面臨的風險比較大。還有信托體系，但是信托體系一直在萎縮，不但中國這樣，美國也是這樣，我就不展開說了。聚焦到我們說的資本市場。我們現在講的是證券市場，我們也叫證券體系，我們大家都已經知道了，證券體系是起什么作用呢？是起投資，既然是投資，投資的目的是什么呢？是增值，如果你做得不好就會貶值，那就是風險，所以我們看看證券市場都包括哪些東西。

　　首先，按照一般的慣例，證券市場首先包括貨幣市場，貨幣市場，我們是界定為在一年之內可以變現的金融證券產品，比如說你買三個月定期、活期的存款，定期的存折，或者說商業票據等等，甚至說長期的，比如說你可以買三年的國債，但是這國債你可以隨時變現，盡管國債期限是三十年，我們也界限為貨幣市場，貨幣市場要解決一個短期資金的問題，第二大部分我們看，這才涉及到資本市場。資本這兩個字意味著什么？資本我們說了資本更多意味著長期，資本這個次已經被濫用，資本運營，更多的意味著長期的意思。資本市場指的是長期產權市場，這個產權市場是股票市場一個總稱，也包括債券市場。同時我們說資本性支出，資本性支出是跟日常的經營性支出是相對的，今天我們搞一個聚會，花一百萬，這個錢花完就完了，資本性支出是錢花在資本項目，是資本資產，是指的長期資產。我記得下面在座有很多都是媒體來的同仁，在報道美國的通通公司，財務造價，利潤造假38億的時候，絕大多數國內的媒體都報道錯，并沒有利潤造假38億，而是涉及的金額是38億，斯通公司把經常性費用，我們叫做經常性費用，我們說日常開銷，給計做是資本性支出。關于資本這個次我簡單解釋到這兒。資本市場就是股權市場，也就是股票市場。跟股票市場相對是債券市場，一個是你錢別人，一個是別人錢欠你的。不能象很多國有企業你光是欠別人，你背的債就太重，你就變成了高負債經營，你得讓別人想辦法欠你的。所以產權市場和債券市場是相對。細節不多說了。比如說產權市場，包括大家都知道普通股，優先股，可轉換股，或者說是股票認購證，股票認購證也是都被媒體誤解，叫做股票期權，跟股票認證是兩回事兒。債券都是用于不同目的，在這個基礎上，我們搞清楚貨幣市場和資本市場一個解決短期問題，一個解決長期問題。

　　下來我們再來看衍生市場，衍生品市場，衍生是什么意思，我們又叫派生，不是天上掉下來的，是從別的東西上演變過來的。我們在探討股指期貨，或者期權等等，首先要有一個非常好的資本市場，也就是衍生市場是在資本市場基礎上發展起來的。衍生市場又分為期貨市場、遠期市場，這里又有一個誤區，國內都把遠期市場做期貨市場之前，先做遠期，遠期市場是銀行之間的買賣，在商品期貨這方面是沒有遠期市場的，過去媒體有很多錯誤的報道。下面我們看到最后這部分色彩期權市場，我們說的期權市場相期貨市場是一樣，是由基礎證券派生而來，上面這一部分，都屬于是基礎證券，基礎證券就是由實物資產演變而來，下面這部分我們說是在基礎證券基礎上發展來或者派生的，這是衍生這個名詞。說到這兒，大家可以看到，最后一部分，我把共同基金歸了一大類，因為共同基金現在規模已經非常大了，在美國恐怕共同基金的數量恐怕壓超過股票的數量，納斯達克和道瓊斯不過是一萬支股票，共同基金業差不多一萬支，這里面是錯綜復雜，有什么樣的共同基金，有股票共同基金，有債券共同基金，有期貨共同基金很復雜，就是你中有我，我中有你，我們說是一個新的組合。證券市場是包羅萬象，凡是證是證明，券是票據，凡是有價的金融證券都為證券市場，我建議把上海交易所的名字改了，后來他們把英文名字改了，在這里，大家不虛此行，讓大家能學到一些正確的東西，世界上沒有叫證券交易所的，比如說紐約，紐約股票交易所，倫敦股票交易所，你要叫證券，人家不知道你是干什么的，比如說人家還有芝加哥期貨、芝加哥期權等等，交易所上百家，沒有這么叫的，中國上海和深圳英文給改了，但是英文沒有改，可能是不好意思，但是我該做的也都做到了。這是證券市場的第一部分，貨幣市場，國際上的貨幣市場，我公司想打個廣告，需要一筆資金，這是短期行為，這就應該到貨幣市場解決，不是到資本市場，否則資本市場就變成了大馬拉小車了，殺雞用了宰牛刀了，是一個錯位。本來用資本市場的錢用的是貨幣市場的錢，這也很糟糕，過去我們國家搞了很多半拉子工程，都是項目資金到不了位，所以這是很關鍵的，為什么讓大家了解這個市場是怎么回事，你不明白市場是怎么回事怎么能探討或者研究資本市場呢？

　　這個我們講的是貨幣市場與資本市場，簡單跟大家說一下，貨幣市場是解決短期問題，流動資金問題，貨幣市場的相對風險比較小，資本市場是解決一個資本結構、產權結構、股權結構的問題，也就是說你公司的財政方針、未來發展靠的是資本市場的錢，而你要說是經常性的項目需要資金，或者說資金不足，或者說流動資金出現缺口，你到貨幣市場。北京有一家很好的餐館，出現了現金流，表面上是貨幣市場的問題，但是貨幣市場解決不了，結果用了一個短期的貨幣市場，跟銀行借了短期貸款，幾個月之后，貸款到期，銀行把你的店封了，一拍賣，就倒閉了。我們知道，國際上很多大公司，包括美國的康馬特，絕大多數都是現金流出現了問題，并不是大公司倒閉了，可能因為小毛病就把大公司給拖死了。短期的貨幣市場解決短期資金，這個是長期的，既然是長期的，我們看看資本市場是怎么劃分的。第一，資本市場分為一級市場，什么概念呢？是新資產形成的市場，什么叫新資產？我們這里指的新資產是指新的金融資產，比如說我們說北京國際會議中心公司，說我明天要發行股票，找了券商，把他的實物資產，我這個會議樓值多少錢，值一個億，通過券商變成一個億的股票，就由實物資產變成了票據，變成了金融資產，因此的話，我們說一級市場是指新的金融資產形成的市場。那么，新的金融資產形成之后，就可以進入到流通領域了，就是二級市場。

　　二級市場是指，我們大家經常你買我賣的市場，三級市場是指OTC，就是柜臺交易市場。第四級市場是大額交易的，我們也叫做場外市場，所以我們現在這么一個劃分，這是市場的劃分的方式方法，并不存在什么二板、三板，剛才臺下的人還跟我討論什么二板、三板的問題，那都是胡說八道。

　　二級市場派生出來的其他的市場，比如說紐約股票交易所，還有美國股票交易所，除此以外，大家可能不知道，美國還有很多股票交易所，還有十幾個，我們叫做區域性的股票交易所，比如說舊金山有太平洋股票交易所，芝加哥、波士頓等等都有交易所，我們把衍生市場也歸納為二級市場，期貨、期權等等，畢竟期貨期權是在基礎證券演變而來的，這是它的道理。

　　這個是一個放大的演示，一個公司是如何上市的，一個公司的實物資產，比如說海爾公司，怎么樣從過去賣冰箱變成了股票交易了，海爾說總資產減去了負債，總資產兩個億，負債一個億，凈資產是一個億，投資家的錢又不是他自己的，他是把剩余的錢拿過來，然后進行了證券化，證券化之后，死的資產就變成了活的資產了，變成了票據了，你就可以流動了，就是這么演變來的。

　　這個是在國外標準的交易，是投資者通過交易商、或者經紀人，買方賣方等等過程，過去我們國家的做法沒有采取一些比較規范的，現在大家探討經紀人制度的發展，這是比較規范的做法。

　　下面探討的問題是現貨市場，也就是說這個流程，這個企業從一個實體怎么變為一個金融的公司，現貨就是指一個實物的市場，從現貨市場進入到基礎證券，指的是股票、債券，再由股票和證券進而發展到期貨期權，這是一環扣一環，體現了由低級向高級的自然的發展規律，期權是建立在現貨市場上的，衍生市場是建立在基礎證券市場的，這是一環扣一環的，像蓋大樓似的，地基打不好，樓也蓋不好。我舉一個例子，比如說IBM公司，先發行股票，或者是債券，然后再演變成為IBM公司股票或債券的期貨期權。

　　這是另外一個流程，我們管理是由低級向高級，從實物管理到財務管理，我這個會議中心有很多大樓，有桌椅板凳，但是這是實物，這個實物管理起來很羅嗦，很麻煩，我們必須把它做成數字化，數字化的意思也就指的是變成財務，財是資產、財產、務是債務。會計是財務管理的基礎，財務管理又是證券管理的基礎，證券管理又是虛擬化管理的基礎，一環扣一環，絲毫不能馬虎的。

　　第一大部分講到這里，希望大家已經對什么是金融，什么是證券市場、資本市場有了大概的輪廓，因為沒有這個輪廓的話，講了半天你也不知道它的位置在哪兒，不能對號入座。下面我們探討的問題是中國金融市場面臨的機遇。我下面的話沒寫，空著呢，為什么空著呢？原因很簡單，因為對于中國來講，這個機遇是海闊憑魚躍，什么都沒有呢，美國有沒有期貨市場？有。有沒有期權市場？需不需要期貨市場？需要。有多少個交易所？十個，什么都可以做，一個原則，這是一個供求關系，就像現在擺攤似的，你認為這個銷售比較好，有需要，有客流量就做嘛，這是供求關系。但是，這個機遇來講，對中國是個關鍵，但是并不是難點，中國的難點是在于它的挑戰，比如說剛才我舉這個例子，我們說中國現在的機遇在哪里？機遇現在多的是，比如說銀行，十萬億的貸款現在找不到出路，沒地投去，一投到證券公司就被套牢了，說明證券公司的基礎打得很糟糕，沒法投，大家不肯進。話又說回來了，這個企業需要錢怎么辦？需要錢這個錢沒有地方弄去，如果是老百姓有閑錢，放到銀行去，銀行扣稅，加上通貨膨脹，還得貶值，資產縮水。你買保險，賣給你一大堆的保單保費，保險公司拿著錢放哪兒放？下一步保險公司也頭疼，保險基金要入市，怎么個入法？一入可能就入了虎口了，搞不清這些東西等于胡來，內在之間誰左右誰，誰制約誰，一定要搞清楚。證券市場，中國這么多的企業需要上市，需要融資，中國的債券市場一潭死水，只是光有一個產權市場，可是產權市場能上的又非常少，所以要做的事情太多了。

　　同樣，我們照著這個圖表一看，可做的事情或者說能做的事情非常非常多。比如說，中國完全可以模仿國際上比較成功的例子，比如說我們弄一個比較理想的股票市場體系，你可以把股票市場分分類嘛，有大號的股票市場，中號的股票市場，也有風險性比較大的，變成對號入座，比如說美國，我們說了高盛，發行股票，直接去紐約股票交易所嘛，你說我是網易的丁磊，你可以去納斯達克嘛，也有人說比網易還小，可以去OTCBD嘛，大公司需要錢，小公司更需要建，這是根據你自己的能力，這樣的話，市場才能做到公平公正，也能夠做到大家都有發展的余地，不是說只是個別的發展。

　　股票是屬于基礎證券，基礎證券搞好了之后，可以進一步進入到全國的期貨市場，涉及到主要的商品期貨、金融期貨，期貨市場我很有發言權了，九十年代中國的期貨市場搞得一塌糊涂，后來我幫著總理出了很多主意，中國需不需要期貨市場？當然太需要了，比如說我們現在都看到伊拉克打仗，看著石油上躥下跳的，很被動啊，OPEC為什么出現？就是因為石油在中東地區，或者說石油比較富有的地區，但是市場的價格補由他們左右，所以說非常被動，因此OPEC聯合起來抗衡石油期貨交易所的價格統治。大家知道，生產咖啡的人，養家糊口都很難，并不是說咖啡市場不好，而是說價格是由紐約咖啡交易所來左右，他很被動。幾年前我就曾經發出過這樣的的警告，中國搞期貨交易所的必要性太重要了，中國許多大宗產品，糧食、棉花，不但是消費大國，是生產大國，現在晚了，恐怕悲劇會發生，早晚有一天，中國的糧食、石油等等，已經是國際市場說了算了，中國沒有自己能夠跟國際市場抗衡的市場，只能被人家牽著鼻子走，人家說漲你就得漲，人家說跌你就得跌。為什么中國在汽車產業相對做得比較好，是采取了保護措施，如果汽車不采取保護措施，一下子開放，一萬多美金，三四十萬人民幣，原裝進口，民族企業還搞不搞？期貨說到這里，很遺憾，白費了我的滿腔熱血。

　　有時間講講期權市場，我們說說貨幣市場的細化，說到這里，大家一定看出來了，中國現在面臨的機會是非常多，中國要建立自己的貨幣市場，要建立自己的基礎證券市場，如果這兩個做得比較好，接著往下走�，F在我們來看看難點，對中國的難處在哪里。中國金融市場面臨的挑戰，難點剛才我已經探討了，中國的市場不是沒有的做，什么都可以做，只要有需要就可以做，現在的難點是如何做，如何做才是比較安全的，如何做是合理的，難點非常大。衡量一個國家的發達程度，有很多的標志，但是最重要的標準之一就是看金融市場是否發達，沒有一個發達的國家金融市場不發達，反過來，也沒有一個發展中國家的金融市場很發達，也就是說，發展中國家要想成為發達國家，首先要有非常發達的金融市場。我們看看英國、美國，我們再看看蘇黎士、瑞士，加拿大，哪個金融市場不發達？相反，大家跟我說說哪個發展中國家的金融市場發達？這是一個非常大的門檻。

　　然而，建立一個有效性較高的金融市場對絕大多數發展中國家，其中包括中國人而言，猶如一道鬼門關，中國在向市場經濟與國際經濟接軌的過程中，中國面臨的最棘手的挑戰之一是設法建立起一個能與國際金融市場接軌的相對有效的金融體系，這句話應該應驗過了，九十年代初，中國搞的交易所比全世界哪里都多，但是搞得一塌糊涂。我們看看日本，東南亞的金融危機，這些國家比中國還要發達，包括南美洲阿根廷，包括墨西哥等等，甚至包括日本，你的制造業可以非常發達，但是你的金融業不一定。我們說日本，日本的檻就沒有過去。中國現在基本上還是屬于粗放性經營，正在朝著節約性和效力性發展，但是一旦進入到效力型經營的時候，證券市場再不發達的話，中國就要步日本的后塵，恐怕還不如日本。日本在制造業非常發達之后，八十年代，日本所有的資產大幅度升值，其中日本東京的股票交易所在十年之內翻了六倍，一下子高達四萬點，東京股票指數，但是不要忘了，金融市場的內在規律，相互之間的作用，相互之間的制約，進入九十年代怎么樣呢？日本整個大縮水，一直縮到現在還沒有縮完，日本的股票從過去的八十年代漲了六倍，進入九十年代到現在是縮了八倍，所以我說金融市場對大多數的發展中國家是一道鬼門關。

　　從宏觀上講是這樣，從微觀上講，我們說在西方現代金融學被比喻為管理科學中的火箭科學，現代的科學被比喻為當代管理的航天工業，資產業、投資量之巨大、普遍應用之廣泛，以及行業管理的復雜性以及對整個經濟的影響，現代國際金融已經不是過去傳統意義上理解的金融，帶你到銀行存款、貸款，我們現在談的金融時間是以秒來計算的，我天天做這個東西，手指頭都沒有動，資金就沒了，五百億就出去了，所以說現代金融，時間是以秒計算的，第二，經濟可以分很多層次，工業經濟、農業經濟、制造經濟等等方面，沒有一種經濟變現能力、打擊能力、沖擊能力比金融的能力要大，而且迅速。過去發生的金融危機也好、經濟危機，沒有農產品導致的金融危機，也沒有說制造業，金融危機就是在金融，這說明它的速度、變現和沖擊能力。

　　總之，金融市場的繁榮、蕭條與危機與整個經濟的繁榮、蕭條與危機是密不可分的，金融體系的混亂與崩潰會導致整個金融體系的混亂和崩潰，這樣的例子太多了，舉不過來。這決定了中國在與國際經濟接軌的過程中，絕對繞不開金融體系改造這一鬼門關，說它是鬼門關是說它難以理解，難以把握，風險很高，由于中國把社會穩定放在第一位，這個風險就有了更加深遠的重要性和意義。西方的金融體系用了幾百年發展到今天的水平，在這個有現成的東西我們可以借鑒，對在比較短的時期建立好中國現代金融體系無疑是非常有利的條件，但是這絕不意味著這件事就會容易，事實上，這個改造仍有種種困難，人們還沒有足夠的現代金融觀念和思想。剛才我們看到了，絕大多數人，包括很多從業人員，你問他期貨是怎么回事�。渴秦洸皇秦�，他搞不清楚，資本市場大還是產權市場大，搞不清楚。

　　人們還沒有足夠的現代金融觀念和思路，中國非常缺乏現代金融之人才和專門技能，他們還缺乏現代金融賴以立足和發展的基礎法律和設置。從風險上看，金融業的風險不用說了，它比航天業的風險大多了，金融業可以把一個國家給毀了，隨便舉一個例子，阿根廷過去是世界上排名第六的國家，就是因為金融體制很糟糕，阿根廷現在已經是日落西山了，過去阿根廷算是世界上的一個經濟大國了。

　　金融科學不但是社會科學，已經是一個綜合性的，我們說是理論性、基礎性非常強的綜合科學，其中包含了自然科學和人文科學，因此，西方把金融的人才稱為金融工程師，以秒來計劃時間，運載著數已千萬計的資產。我們大家都知道，過去金融危機發生，我們討論是由游資瞬息間轉移到這里的，我們說貨幣，金融市場是從傳統的黃金本位制變成了貨幣本位制，現在變成了數字了，連一秒都用不了，你想讓多少過去都過去了。

　　下面我們來看一下個性的問題。一個突出的問題我們叫做有效性，市場有效性，可能有人會問，什么叫市場有效性呢？我們簡單說，衡量市場質量好壞的標準我們稱為有效性，市場是否有效與信息反映到證券價格的速度有關。第三價格反映了公司與公司價值有關的信息。第四，市場是否有效意味著證券市場的價格，尤其是股票價格是否合理。我做一個通俗的比喻，老百姓到蔬菜市場買蔬菜，一看這個西紅柿真好，好的原因很簡單，說這個西紅柿真水靈，新摘的，那個人說他的西紅柿好，你說好什么啊，都蔫了，你到蔬菜市場一看就知道什么東西好，什么東西壞，能看出質量來。同樣，股票市場如果是有效性比較強的，應該反映出股票的價值。你到蔬菜市場，說這個西紅柿賣兩塊錢一斤，你說這個不行，都蔫了，一看就好幾天了，今天早晨新摘的西紅柿，才一塊八，不買你的，迫使他降價。我們說蔬菜市場的有效性比中國股票市場的有效性強得多。那么你到了股票市場，股票市場的價格是否反映了他的真實價值？不要說一般的老百姓了，專業的、專門從事這個的都搞不清楚，這是說明有效性太差了。

　　對比一下，看看中國的股市和美國股市的差距在哪里�？纯催@個圖，縱線是價格與價值，下面是交易時間，直線是等于價值，我們知道，任何東西的價值重要組成部分是成本，我們假設這是價值，由于成本的上漲，它的價值也得跟著上漲，我們看看這兩條虛線，一條線我們叫做有效定價，一條線叫無效定價，有效定價始終是跟著價值線在走，突然間，這個東西成本生長了，所以說它的價格線也得跟著走，我們稱之為有效定價。我們打一個簡單的比方，你到蔬菜市場，前些日子北京春節前后下了很多大雪，聽北京電視臺的報道蔬菜比去年都漲了，為什么漲了？成本貴。剛才說了，蔬菜市場非常有效，這個反映出來了。相反，這個是無效定價，什么叫無效定價呢？跟價值，跟成本，跟蔬菜到底多少錢沒有關系，是胡來的。因此，我們衡量一個股票市場的好壞，我們做等量分析的話，我們說價格是等于價值加上有效性，我的有效性越強，證明我買的這個東西越合理，如果說這個有效性很差，不合理。什么原因造成價格不合理呢？是因為它短缺，或者說沒有足夠的競爭者，沒有足夠的買者或者賣者，市場失衡的情況下會造成價格的扭曲。

　　倫敦交易所期貨的價格和現貨，我們說，期貨的功能之一是價格發現，期貨是現貨價格的先導，換句話說，我們的現貨應該跟著期貨走，就跟石油似的，得跟著紐約的石油期貨走。我們看英國的銅的現貨是緊緊跟著期貨在走，我們說，這個市場是有效還是無效的呢？我們可以看到，市場的有效性非常強。

　　我們再來看看國內上海金屬期貨交易所，我生命一下，這個分析是幾年前做的，想必中國上海交易所的有效性會有所提高。這個是期貨的價格，實心的是期貨，虛的是現貨，等于說期貨和現貨沒有什么關系，我們說這個交易很差，或者說失去了它的功能，就要想辦法改，不然的話就成了賭博的了。

　　再舉一個例子，本利想拿更多更好的圖標，但是由于時間的關系，這個是網易，中國在納斯達克上市的幾個公司，我們可以推一下這個日期，在2002年的下半年，網易接近被摘牌，它的股票一下子跌到了幾毛錢。但是大家知道，網易現在的股票比搜狐、新浪高得多得多，甚至成倍的高，很多人以為國內最好的網站算是新浪，但是分析經濟現狀的時候，有的是表面的，有的是內在的，我們說話，外行看熱鬧，內行看門道，從內行的角度來講，網易是第一個盈利的，盈利的水平比新浪和搜狐高得多得多，因此它的價格比新浪和搜狐都要高，甚至成倍的高。我們說市場的有效性非常強，為什么強呢？因為不好的時候，跌到幾毛錢，但是網易不管采取什么措施，又起死回生了，而且做得非常好。

　　相反，有一些很大的公司股票價格過去都是幾拾塊錢，接近上百元的，由于表現不行，所以都垮下來了。像申請破產的美國聯合航空公司，甚至包括加拿大的北方電信，過去股票都是好幾十塊錢，現在到了兩塊錢了，北方電信沒有申請破產，但是不管你是誰，股票市場是一視同仁的，會及時地作出反映。

　　當然中國有中國的國情，中國股票市場產生的原因，可能在座都比我清楚，過去主要的目的不純，目的是挽救瀕臨死亡的企業，事實上股票市場并不是送葬場，股票市場是加速要死亡的企業幫助他們死亡。過去我們中國產生的原因，造成了股票市場留下了很多后遺癥。過去很多國有企業國改貸，是吃財政部的錢，財政部吃不消了，改銀行，銀行吃不消了，改股民了。

　　另外從國內外股市的發展模式，我們看一下對比。國內的發展模式，很多都是政府硬性規定，人為規定的，公司多大規模，注冊資金三千萬，五千萬，股東多少人，凈資產是多少都是硬性規定。國外是自然，我說微軟也好，蘋果也好，都是從一點一滴，包括戴爾電腦都是一點一滴做起來的。這樣才符合自然的成長規律，為什么微軟培養了據說是千百萬個百萬富翁，為什么呢？因為他發行股票都非常低，在股本成立的時候也都非常低，國內是先把公司做大了，造成了航空母艦，再下海，結果越走越沉，最后航空母艦陳沉底了。比如說思科，思科幾十年前是很小的公司，通過資本市場直線上升，這樣的例子太多，我們的很多做法是本末倒置的。

　　第四點，股權對比，國際上很多股票是在全世界很多股票交易所掛牌交易的，比如說我剛才提到的加拿大北方電信，在多倫多上市，在紐約上市，在波士頓上市等等，有很多的上市，但是上市歸上市，它的股票價格和股權都是一樣的，這就是我們所說的同股同權，股票市場的總稱叫做產權市場，EQUITY，變成了平等，所以說股票內在的含義是大家都平等的，要想不平等，就申請優先股，但是這樣又失去了投票權利。一個是產權這個詞，還有是資本的意義，資本的意義更多的是長期意義。

　　再回頭看看國內的，國內同股價不同，上海和深圳不同，而且同一個股票在中國大陸上市的和在香港上市的不一樣，在美國上市的不一樣，而且有效性也不一樣。IBM在全球很多股票交易所，比如說克萊斯勒和奔馳公司合并的時候，同時在全世界九家股票交易所發行，一般的大公司在國際上都在很多股票交易所發行，不要說不同的交易所，而且不同的國家，不同的州，但是股票的價格都一樣，說明它的有效性非常強。我們都在同一個國家，股票價格還不一樣呢，所以說大家可以看看這個有效性是強還是不強。

　　創業板和股指期貨是個熱門話題，我簡單說一下，剛才我說了，整個的流程是這樣，有現貨市場，演變為基礎證券，把實物的東西變成資產證券化，變成股票和債券，然后變成衍生市場。這個是一環扣一環，體現了經濟發展中由低級向高級的自然的、內在的規律，證券市場建立在現貨市場上的，衍生市場又是基礎市場上，因此沒有有效的現貨市場部可能出現有效的基礎證券市場，同樣，基礎證券市場有效性不強，不可能期待一個很好的期權市場。我問問大家，誰知道哪個全世界的股指期貨比較發達的發展中國家的股票市場不好？沒有一個。這說明金融一環扣一環的內在關系，說到這里，意思是指一定要把基礎搞好，基礎搞不好，往下就很難走。大家天天看新聞，一會兒石油漲了，倫敦的黃金漲了，紐約的石油漲了，這是因為證券市場非常牢固，你就沒有聽說其他國家的期貨市場搞得非常好？包括日本。因此，這個經濟規律是不能違背的，我打一個很粗淺的比方，就好象上小學似的，你說我小學沒有讀好，我到中學和大學趕快讀，這可能嗎？這是一環扣一環的，就像蓋大樓的地基一樣，越是基礎的越要弄好。

　　關于混業經營和投資理財的問題，第一點，混業經營是未來的發展方向，為什么叫混業經營？像過去買東西一樣，大家過去到各個不同的地方買，買肉到肉鋪，買鞋到鞋店，同樣，金融市場正在混業發展，或者叫金融超級市場，進去之后什么都可以買了，這是一個必然的發展趨勢。但是給中國提出了一個非常尖銳的挑戰，中國始終是在分業經營，我們做的可以說相當的不專業，如果說你把三個都不專業的人放在一塊，你想想這個結果能有多好呢？而從國際上講，混業是由分業發展而來的，并且在分業做得非常好的基礎之上，把三個專家放在一塊就沒有問題，不過這也違背了中國的說法，中國的說法是三個臭皮匠等個諸葛亮。中國未來的發展，國際上做了很多年了，我們叫做綜合的投資理財，你這個人不可能光需要股票，事實上很多人不需要股票，有些人靠退休金、養老金生活的，所以說我們一開始定位就定錯了，哪些人適宜做股票，那些人不適宜做股票，你首先得有安全保障，沒有保障怎么做股票呢？所以說現金流的管理、不動產的管理，包括保險，然后基礎證券、衍生證券，一層一層的。

　　剛才下面有人問我關于投資理財的，我在制定一些投資理財的方案、標準。未來的發展不是單一的股票，而是整個資產分類的管理，就像今天為什么名字定為金融，因為資本市場只是其中的一點點，包括期貨，包括不動產，不動產可以作為家庭的金融資產，包括基金，固定收益的金融資產，產權或者其他資產的一種分類，另外我們光說是資本資產，資本市場的資產分類，這又是另外一套分類，資本市場的性質又不一樣了，風險等等又不一樣了，這是資本資產的分類。這個是貨幣資產，你得根據綜合理財，根據客戶的需要，根據自身的需要，到底是什么東西適合于你？剛才我們說到挑戰非常嚴峻。你要是在美國或者加拿大，要想從事金融證券的行業，得過五關斬六將，你得考試，比如說我要做紐約股票交易所的交易員或者經紀人，得考試，六七個小時，要做期貨也得考試，所以說這是一個非常專業化的，正是因為專業化的程度非常高，職業道德的要求也非常高，因此在美國證券方面個人違規或者犯罪的畢竟是很少。前一段時間，很多證券公司受罰，受罰的原因很簡單，根據美國證監會的要求，你的E—mail的往來必須得有專人管理，必須管理在三年以上，必須得有管理的一套健全的機制，而有的公司都有這個管理，只不過交給張三了，張三要辭職怎么辦？E—mail丟了怎么辦？因為這個被罰了很多錢。

　　另外，在講到這里的時候，金融證券行業的從業的要求，執照是什么東西呢？執照是聯邦政府規定的，必須得有行醫執照才能做醫生，必須有律師的執照才能當律師，除了這個執照以外，還有一個軟性執照，什么叫軟性執照呢？是叫做資格認證，比如說，你要想當國際管理人，你必須是CFA，你想做投資理財，你必須是CFT，注冊投資理財司，這是行業規定的，不是政府規定的。你在哪個州可以做證券交易，哪個州不可以做，誰可以賣證券保險，誰不可以賣，都有嚴格的說法的。你可以考慮藍天法。

　　后面幾項就是我剛才提到的CFA，CFB，我們叫做軟性的，不是執照，是認證的�，F在回過頭看國內的，九十年代初期貨市場搞得很糟糕，原因是一點也不規范，一下子都上去了，所以給期貨市場炒崩了。

　　一般國內有很多的錯誤的概念，比如說剛才我一提到證券市場的名稱問題，現在大家可能都了解了什么是證券，證券跟股票不是一回事，股票只是證券當中的一個，芝加哥期貨交易所、期權交易所，我們要說證券交易所交易量最大的是芝加哥的期權，比紐約要大成千上萬倍。

　　第二個問題，我要簡單說一下如何正確認識股票市場的作用，定位及發展的模式，股票市場應該把投資者的利益放在第一位，股票市場是個中間環節，是個橋梁，股票市場是連接有富余錢的人想做投資的人給連接到需要錢的人，因此這是一個橋梁的作用。

　　如何正確認識股票市場的作用，股票市場第一點是連接資本市場和企業的一個橋梁，這個橋梁你做不好，未來的企業的資金就斷了資金鏈了，至少產權市場融資來講，就沒有辦法發展了�，F在很多的民營企業都感到很困惑，沒有辦法往下走，這是一個橋梁的問題。第二個，證券市場、股票市場是證券市場的橋梁，第一個，股票市場不好，我是保險公司，你給我這么多錢，我給你一個保單，我把錢都放在銀行里去？銀行的利息相當低，銀行是個安全部門，不是投資部門，保險就沒有出路了，老百姓沒有出路，企業沒出路，銀行同樣，錢都往銀行跑，去年還是前年，八萬億人民幣，現在一下十萬億了過，兩年二十萬了，銀行怎么辦？銀行給壓垮了，引航成了巨大的負擔了，所以說，股票市場一定要搞禽清楚是干什么的，這些是基本常識性的東西，如果這個搞不好，就沒有辦法往下發展，搞股指期貨，橋梁作用搭不好，做不好，往下衍生，往哪里衍生？

　　第三，保護投資者的利益，97年的時候我就向總理建議，不管股票市場是什么，首先第一個，把保證投資者的利益放在第一位，現在終于看到了這種說法了，我們在強調投資者的利益多么重要。

　　第四，根本不存在二板市場，什么二板、三板的，剛才大家都看了股票市場如何劃分的，二板把納斯達克當成紐約的二板，紐約是大板，納斯達克是二板，紐約和納斯達克根本沒有任何的關系，我們的說法是紐約是主要的股票交易所，納斯達克叫做次一級的，可能大家翻譯之后發現是第二位的，就叫做二板了。

　　第五，根本不存在什么資本運營，無論你是兼并企業好，還是什么也好，兼并的都是企業的資產，你連企業的負債都兼并了，我天天做投資，沒關系，我做的都是金融資產。說到資本運營，因為我一直在批，可是我批不過來。我簡單念一段，這是我拿的一份報紙，是中央電視臺評2001年所謂十大風云人物，其中之一是寧高寧，是因為他率領香港華潤收購了很多企業，國內很多的說法說他是資本運營的高手，他自己怎么說的？糾正資本運營，我覺得中國的企業界在過去制造了很多也很有派的詞，資本運營這個詞是其中之最，資本運營本身并沒有給我們造成一些真正最終成功的企業，你在所有的成功企業特別是西方的成功企業的辭典中根本找不到資本運營這個詞，我覺得這個詞本身已經給成長中的中國企業帶來了很多的誤導，應該有一個糾正，大家問了，寧高寧為什么說這樣的話？據我所知，他是美國渥頓學院，財務管理好得多了。

　　主持人：謝謝丁教授的精彩演講。經過一天相當緊湊的聽講，我想大家一定都學到了很多東西，根據我的經驗，大部分人都會聽明白一些問題，但是也有少數人覺得更加糊涂了，不管怎樣，都學到了很多新的知識、政策和觀念，明天我們還會有兩個論壇，探討資本市場的運作機制，企業境外融資的策略選擇，產業創新和風險投資等等具體的話題。演講的嘉賓主要有一些著名的企業總裁，和今天的有所不同。明天的演講可能比今天更精彩，因為明天都是來自第一線的總裁，和大家一起分享他們在第一線作戰的經驗和教訓。