4月下旬以來，20多萬噸的天膠庫存便成為懸在期貨市場參與各方頭上的一把利劍。

　　按照現(xiàn)在的期貨價格，7月15日以后，天膠的多頭主力必須動用30多億的資金才能“吃下”這批貨。在宏觀緊縮、銀行收貸的背景下，多方顯然難以做到。那么，惟一的出路就是棄盤，而這卻會給整個市場帶來巨大風險。

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　　還有別的選擇?市場最近的變化初步給出了一個答案。

　　交易所出面?

　　6月28日，上海期貨交易所7月合約的成交量為4862手，持倉卻減少了6532手，1670手的持倉突然消失了。在隨后的交易日中，這種情況連續(xù)出現(xiàn)。

　　市場人士很快就看出了其中原委，這是提前交割。但是由于天膠7月合約運行的復雜性，人們對多頭主力為何要提前交割猜測很多。

　　記者在采訪中得知，6月28日，在浙江大地期貨公司開戶的一位現(xiàn)貨商將自己5000噸已經(jīng)進入上海期貨交易所交割倉庫的天然橡膠和多頭進行了交割，價格為每噸15600多元，拿回資金8000多萬。而當日天然橡膠現(xiàn)貨市場的最高價格為每噸14600元，這樣算來這位現(xiàn)貨商每噸凈賺1000元。與之交割的，正是多頭主力——金牛期貨。

　　而浙江永安期貨公司的一位名為王偉的客戶就沒有他這么幸運，雖然也和多方進行了提前交割，但因多方資金緊張，到現(xiàn)在還沒有拿到現(xiàn)錢。之所以愿意提前交割，他坦承，由于交易所面臨著很大壓力，所以他們出面調(diào)解；而他們也急于拿到現(xiàn)錢。

　　廈門國貿(mào)期貨公司研發(fā)部的謝先生介紹，也有多頭找他們公司的一個現(xiàn)貨套保商商議協(xié)議平倉的事，而在深圳中期開戶的一個空頭也已和多頭做了提前交割。

　　6月25日的天膠持倉結構，浙江大地、浙江永安和廈門國貿(mào)位列空頭持倉前三名。對于提前交割的疑問，記者在天膠多頭那里也得到了證實。

　　上海金鵬期貨市場部經(jīng)理王偉波在接受記者采訪時說，多頭也在考慮把錢拿回來，眼下正在進行的提前交割，就是通過交易所期轉(zhuǎn)現(xiàn)交易規(guī)則，把一些倉單先平掉。“通過提前交割和循環(huán)交割的方式，不僅緩解了多方接貨壓力，同時給空方一個釋放現(xiàn)貨壓力的過程。”王進一步表示，同時這些貨已經(jīng)有廠家關注，已經(jīng)有企業(yè)購買了倉庫里的現(xiàn)貨在山東地區(qū)進行銷售了。王偉波強調(diào)，目前天膠市場“比較良性”，“還是在遵循市場的游戲規(guī)則運行的”。

　　既然多頭有這樣的資金量，他們可以在交割日直接接下現(xiàn)貨，為什么非要提前交割?

　　“接下現(xiàn)貨需要30多億的資金，多頭哪有這么多資金；而且一次性接下這么多現(xiàn)貨，他們又如何處理?”

　　深圳中期的一位專家分析，肯定是多頭錢不夠；而且，交易所面臨的輿論壓力很大，尤其燃料油期貨馬上就要推出，如在天膠上出現(xiàn)大問題，上期所肯定得不償失。

　　這是交易所之所以提前“調(diào)解”多空雙方最具說服力的解釋。

　　潛規(guī)則

　　在多頭缺乏資金的情形下，提前交割無疑是緩解風險的一個方式，但卻可能導致風險轉(zhuǎn)嫁到銀行或者交易所。

　　“從現(xiàn)在的情況來看，既然能夠做到提前交割，那么，多頭接下全部實盤應該沒有問題。”一位不愿透露姓名的人士說，提前交割就能把倉單拿到交易所或者銀行質(zhì)押，拿到錢再來接貨，這樣做可以放大資金。“這其實已經(jīng)把風險轉(zhuǎn)嫁給銀行了。”這就像國債回購，通過反復回購放大資金。而銀行又比較樂意接受倉單這樣的質(zhì)押物，它作為物權擁有憑證還是比較可靠的。

　　通過向銀行或者是期交所反復質(zhì)押倉單，通常可以把資金效益放大到近四倍。“這么高的價格質(zhì)押，假如暴跌，即使打七折，銀行的錢也難以收回來。”這樣操作，客戶只要有七八個億就可以接下目前所有天膠現(xiàn)貨。

　　而按規(guī)定，倉單質(zhì)押只能在交易所進行，直接質(zhì)押給銀行難免有違規(guī)之嫌。上期所的業(yè)務細則以及有關規(guī)定，質(zhì)押是指交易所會員提出申請并經(jīng)交易所批準，將持有的權利憑證移交交易所占有，作為其履行交易保證金債務的擔保行為。在進行質(zhì)押時，交易所根據(jù)會員在交易所專用結算賬戶中的實有貨幣資金的四倍確定會員的最大質(zhì)押金額，即配比質(zhì)押金額。根據(jù)會員權利憑證質(zhì)押金額和配比質(zhì)押金額中較低金額作為會員的實際可用質(zhì)押額，劃入會員在交易所專用結算賬戶內(nèi)。

　　在實際操作中，銀行質(zhì)押大多通過第三方借貸的方式進行。據(jù)記者了解，目前已有多頭私下和相關銀行進行接觸，但銀行因為風險考慮而有些猶豫不決。另外，找有實力的集團公司也是目前不少多頭慣用的一條融資渠道，尤其在股市低迷時，還是有不少股市大戶愿意投資期貨市場的。

　　但浙江萬向期貨公司的一位人士認為即使是倉單質(zhì)押，銀行和交易所的風險也不大。他簡單地算了一筆賬，質(zhì)押所得金額最高80%，以每噸16000元的價格，銀行和交易所只拿出12800元，而以這樣的價格在現(xiàn)貨市場上變現(xiàn)還是很有吸引力。

　　上期所的說法

　　關于由交易所出面“說服”多空雙方提前交割的說法，6月30日，上期所一位人士并沒有向本報記者正面承認。這是自今年4月下旬市場出現(xiàn)所謂的“多逼空”以來，上海期貨交易所第一次接受媒體采訪。

　　這位人士提供了一組數(shù)字。如果把7月1日作為交割日，6月30日多空雙方持倉總共68326手，這個數(shù)字除以2再乘以5，則單邊持倉為170815噸；而交易所的庫存是20萬噸。對這兩組數(shù)據(jù)的含義，他沒有給予解釋。一位市場人士分析，這其中蘊涵的可能還有2萬多噸庫存現(xiàn)在未找到買家?

　　對天膠上存在的“多逼空”，明確予以否認。“如果是逼倉，則應該是持續(xù)的漲停或者跌停，讓空方出不來任其爆倉。實際上，這個市場還在自然的漲漲跌跌中，怎么能說這就是多逼空?”尤其，“多方和空方的陣營一直處在變化中，不會有一個人一直做多，也沒有一個永遠做空”。

　　對于風險的防范，上期所早已有相應的制度。如對于后期的交割，離交割日越近，保證金的比例就會相應提高，從5%到8%再到20%直至50%；還有如限制持倉等等。

　　他坦言：“在期貨市場上，交易所的角色很微妙，很多話我們不好說”。“這是一個零和游戲，不論什么時候都有不高興的一方。但實際的情況，往往是掙錢的一方很高興，比較低調(diào)；而虧錢的一方則不高興，經(jīng)常抱怨。”

　　但無論虧還是賺，交易所都是“很孤立”的。他認為“交易所一定要做到中立和公正，只是制定規(guī)則，提供條件；留給市場的就是多空雙方去斗智斗勇，如果有一方輸了，就不能一味地指責交易所”。

　　兩敗俱傷

　　天膠7月合約的多空對峙已經(jīng)持續(xù)了兩三個多月。4月23日后，連續(xù)3天跌停。五一長假后，又有大漲。5月19后，由跌停到漲停。大量散戶在劇烈震蕩中出局，損失慘重。而多頭和空頭，輸贏到底如何?

　　一位期貨專家就多頭的盈虧算了一筆賬。

　　4月23日，多頭資金鏈出問題后，天膠7月合約天量封死跌停，此時，金牛期貨臨危接盤吃進3-4萬手，接盤成本大概就是13660元/噸，此后一路拉升至14000元-15000元/噸。其間有許多新空介入，結果均被多頭主力逼迫出局，多頭在此大賺一筆。

　　目前這20萬噸實盤的構成，神通期貨一位人士分析主要是那些貿(mào)易商在更早的月份買進，反手拋進來想賺個差價。但由于交割前都要進行質(zhì)檢，一般情況下都會有1/3左右的不合格。如果交不進貨，這些空頭只能在期貨上認輸平倉，這樣逼出來的1/3實盤，多頭又能賺到2000多點。這樣，多頭又賺了。

　　深圳中期的一位人士承認，期貨現(xiàn)貨價格都嚴重脫節(jié)的情況下，橡膠品種已經(jīng)失去了發(fā)現(xiàn)價格和套期保值的功能，“多逼空”態(tài)勢很明了。

　　對于多頭來說，在期貨市場上看似大獲全勝，但如何拿出海量資金接盤以及如何將20萬噸現(xiàn)貨價格遠遠低于期貨價格的實盤賣出，都是難以解決的問題。最可能的是，朝夕之間，所有的戰(zhàn)果“化為灰燼”。

　　這樣的壓力下，多頭只能選擇“棄盤”。這樣，就會出現(xiàn)交易所、多頭和空頭三方皆輸?shù)木置妗?/p>

　　盡管多空雙方已經(jīng)開始部分提前交割，但市場的擔憂并沒有減少。

　　“這個市場已經(jīng)醞釀了巨大的風險。”某集團橡膠部人士認為，目前如此巨量的實盤，肯定是要尋找出路的，“除非運氣非常好，外盤和現(xiàn)貨消耗很多，下半年還有一波行情，這個盤還能出去；否則，這個盤一定會在遠期的某個合約上有一跌”。“就像當初海南708逼倉一樣，從13000開始暴跌，一直到6000才收住見底。”

　　“這個風險不釋放掉，多頭承擔不起。即使是他們能放大資金，但利息負擔也同時增加；而且20萬噸的現(xiàn)貨，即便倉儲費也不少。”這位人士坦言，“多頭已經(jīng)沒有騰挪的空間了。”

　　“任何的投機都要付出代價。”這樣道理總在被映證。