晴空一鶴排云上 便引行情到碧霄

　　　　——橡膠市場2003年度走勢回顧及2004年度走勢展望

　　山西三立期貨經紀公司西安營業部 研發中心 許蕓

　　自2002年度7、8月開始，天然橡膠這一沉寂幾年的品種，終于在上海交易所再度啟動，而且一開始就不同凡響。2002末醞釀的的牛市行情，終于在2003年度上半年，演繹成一輪轟轟烈烈的狂飆。而整個2003年度，滬膠更是以其波瀾壯闊，兩次暴漲，又兩次暴跌的大手筆的行情，吸引了眾多投資者眼球，成為投資界的新寵。至此，滬膠作為國內期市交易規模拓展速度最快的交易品種，一舉占據市場份額最大的地位，2003年全年天膠成交金額達到35705.06億元億元，占同期國內期貨市場總成交金額108389.02億元的32.9%，排在其它各品種成交額之首位，由此可見天膠期貨投資投機、套保套利價值正顯著得以顯現。

　　一、2003年走勢回顧

　　縱觀2003年全年的行情可以分為四個階段：

　　○ 第一階段：2003年元月2日至4月3日——主升浪時節

　　新年過后的第一天，天膠便全線漲停，并由此開始一輪氣貫長虹的加速上漲行情。當時的主力合約0306合約自元月2日開盤10980元/噸至4月3日創下上半年最高價16195元/噸。第一季度漲幅達47%其間除了順勢調整，鮮有深幅回調，同時在多頭資金不斷介入的推動下，主力合約持倉和成交也屢創新高。日最高成交量曾達到23萬手以上，總持倉也達到20萬手以上。橡膠本輪的上漲，原始的動力來自以下幾個方面。

　　天時：國內產區處于停割狀態，沒有新膠供應市場；國內強勁需求的拉動，國內宏觀經濟的穩健高速增長拉動了能源交通農業等行業的增長，一季度全國工業增長率高達9.9%，其中汽車尤其是轎車的產量和社會需求量始終保持著較高速度增漲從而拉動橡膠消費快速增長。

　　地利：輪胎行業屬勞動密集型產業我國的勞動力資源，豐富勞動報酬相對低廉世界各輪胎企業巨頭紛紛到中國投資新建和在建項目不斷增多，使得天膠需求持續旺盛，供求矛盾突顯。從而推動膠價的強勢上漲。

　　人和：三大產膠國聯和限產。國際膠價上揚，其時東南亞產地膠價在930美元/噸—1100美元/噸間攀升。而美國對伊戰爭，推動了原油價格上揚的同時，自然也對膠價上揚起了推波助瀾的作用。但是基本面的利好被多頭在短時期內嚴重透支使用。期價的快速膨脹帶來一系列的問題。也引起了監管部門的關注。

　　○ 第二階段：2003年4月4日至7月25日——a-b-c三結構下跌

　　4月3日行情創出新高的同時也為第一季度的暴漲畫上了句號。嚴重脫離現貨背景的期貨價終于開始了其價值回歸的暴跌歷程。其時滬膠價對于東京期膠6月合約126.4日元/公斤(約人民幣9810元/噸)的價差接近6000元/噸。同時相對于國際國內的現貨價也存在巨大的價差。4月4日，國內6月合約價格為15595/噸，進口3號煙片膠的實際價格在13000元/噸的水平。國內橡膠的現貨價在每噸13000元至13500元的比價也已遠遠超出正常的比價范圍。巨大的價差導致現貨滾滾流向期貨交易所的倉庫，而與其相對應的則是用膠企業相對現貨短缺的苦不堪言。畸形的市場使天膠面臨諸多政策性的風險。首先是國儲局的拋膠，其次是多頭面臨被調查。而緊接著國內產膠期的到來也使天膠供求關系由供不應求轉變為供大于求。在眾多的壓力下，虛高的期價終于泡沫破裂，行情急轉直下，而其下跌方式也是觸目驚心。連續三個跌停，后停盤一天再擴板至10%，開盤后繼續跌停，持倉也自17萬余手大幅減少至6萬余手。多頭建倉的主力月份406合約直到4月15日才開始止跌(a浪)，出現反彈(b浪)當時的最低價已經到了11550，較最高已經跌去了30%。而其他后續月份由于受到實盤的壓力，僅僅是以橫盤(b浪)代替反彈，之后便繼續其下跌(c浪)的趨勢。

　　○ 第三階段：7月25日至10月31日

　　膠價經過前期暴跌，虛高的泡沫濟盡，而其后的整理形成的漂亮的圓弧底又一次拉開本年度第二輪漲勢的序幕。滬膠經過短時期的修整，再顯其英雄本色。第二輪的漲勢拔地而起，走勢豪不遜色于年初的上漲。其元氣恢復速度驚人，也讓一向墨守陳規的分析師和投資者大跌眼鏡。短短三個月，期價不僅收復失地，而且再創新高。如果說年初的上漲有太多資金操縱市場的痕跡，那么這次的上漲根基要扎實得多。首先，宏觀經濟向好導致的需求的大幅增長給其提供了良好的背景。尤其是美國經濟第三季度GDP的大放異彩。美國經濟今年一季度增長率按年率計算僅為1.4%,二季度經首次修正后的增速達到3.1%,為去年三季度以來的最高增幅,而第三季度環比增幅高達7.2%，其后公布的一系列經濟指標表明美國經濟呈加快復蘇。與此同時，全球經濟也顯出生機勃勃的向好跡象。日本經濟已連續攀升,歐元區經濟也呈現好轉跡象。

　　而本輪行情啟動的根本原因還在于國際膠價的大幅拉升及來自我國、日本和歐盟的需求持續旺盛。國際產膠區頻繁遭受臺風等惡劣天氣影響，導致泰國南部主產區停割一個月以上鼓舞了多頭向上推動期貨價格的信心。橡膠行情呈現出前所未有的暴漲局面。此間無論是東南亞現貨市場，還是日本東京工業品交易所橡膠期貨行情，橡膠價格紛紛直線上行。泰國RSS3號煙膠片從10月初的約1200美元／噸一直漲至10月底的1450美元／噸，最高曾到過1480美元。而東京橡膠期貨，主要基準合約亦紛紛向上突破至160日元／公斤以上。10月下旬國內現貨市場海南、云南兩大墾區現貨價格，在需求買盤的強烈推動下，在割膠季節亦伴隨著穩定的成交量突破至15000元／噸以上，而期貨價格則升至17000元／噸。此外，美元對東南亞貨幣的大幅貶值，三個主要產膠國成立的三國公司對產量和出口量進行限制。也是推動東南亞產膠國的天然橡膠大漲的重要原因。美元對泰銖的持續走低導致天膠的美元報價不斷上揚，而作為天膠第一消費大國的中國，從泰國進口膠占到了國內消費總量的65%。而泰銖的升值必然提高中國的進口成本，從而使膠價居高不下。

　　以下是美元指數和新加坡橡膠的疊加圖。二者呈現出反向變動的趨勢。

　　○ 第四階段：11月2日至今

　　暴漲之后必有大跌的市場規律將在天膠身上將會再次得到驗證,連續大漲后，滬膠主力合約405已經從7月末的10555上漲到10月末的17580，累計幅度達7025點，堆積了大量的獲利籌碼，進入11月后，三大期貨交易所聯手提高保證金，希望以此對過于火爆的期市進行降溫。國家將可能調整天膠進口關稅的傳聞也適時傳出。期價再度出現暴跌。到11月中旬，短短幾個交易日就回落了3300點，國內現貨報價也從15800元/噸回落到14100元/噸。國際膠價也由于泰國產區天氣的好轉而大幅滑落，從1450一直跌致目前的1220美元。隨后滬膠在經過3個星期的弱勢整理后，于12月初出現反彈，但也僅僅是曇花一現，隨后期價在重心上抬700點的區域內繼續維持長時間的整理。

　　二、影響后勢的主要因素及2004年展望

　　(一)基本面分析

　　1、宏觀經濟繼續向好

　　2004年全球經濟將繼續加快復蘇步伐，IMF的預測認為,2003年美國經濟增長率為2.6%,高于上年的2.4%,2004進一步提高到3.9%。近期公布的的經濟數據顯示,歐元區10月經濟景氣指數升至一年高點。IMF預測,今年歐元區經濟增長率為0.5%,低于上年的0.9%,2004年將提高到1.9%。經濟增長將使作為工業中支柱產業的汽車工業得以迅速發展，并使包括天膠在內的大宗商品原料的需求消費顯著擴展，由此而導致國際膠市產銷區膠價不斷上漲。同時國內經濟仍將維持較快幅度增長，國內汽車工業也將得以迅速發展，輪胎等橡膠制品的國內需求和出口需求將得以明顯增長。

　　2、供求關系總體利多：下面是一組數據：

　　(1)中國市場供需情況

　　1996年～2005年中國天然橡膠消費情況單位：萬噸

　　年度   1996　1997　1998　1999　2000　2001　2002　2003　2005

　　消費量  80    85    95    105   120  142    160   170  245

　　產量   40.3  44.0  45.5  46.5 47.5   50.0  53.5  54.58  60

　　(2)全球橡膠市場供求狀況分析

　　1996年～2002年世界天然橡膠生產情況單位：萬噸

　　年度　 1996　1997　1998　1999　2000　2001　2002　2003

　　產量　  644   646   684   681   681   730   657   692

　　消費量  610   646   654   666   735   750   770   772

　　從上面數據可以看出，國際國內膠市供需關系整體仍將維持利多態勢。隨著全球經濟的復蘇，中國、美國、日本、歐盟等全球主要用膠國和主要用膠地區、全球著名輪胎制造商對天膠的需求消費明顯增長，相比較而言，天膠產量、出口量及其增長幅度依然相對較小，。而且天膠產量受天氣等諸多不確定性因素影響會顯得不穩定，而天膠需求消費量增長則會隨經濟發展持續穩定增長。產量增長幅度不足以抵消用膠需求消費量增長幅度，并由此而導致國際膠市天膠庫存量穩中趨減。國內膠市由于國產膠數量規模相對較小，天膠需求消費量規模較大，致使國內供需缺口逐漸擴展，天膠進口量不斷擴展，雖然供需關系仍將維持相對平衡，但供需關系整體仍將呈現利多態勢。目前天膠需求大國仍能保持4—6%的需求增速，全球供需缺口在近30萬噸附近。

　　3、政策性調控措施和庫存、倉單壓力

　　國內天膠進口政策將繼續趨于松動。2004年國內天膠進口已由配額許可證制度轉變為登記制度，天膠進口規模將繼續擴展，國內膠市供需關系將直接面對國際膠市供需關系的作用和影響。最近公布官方發言，2004年繼續維持20%的關稅。這對多頭的信心將是極大的鼓舞。從長期來看，根據我國入世承諾，天膠進口關稅逐漸下調應是大勢所趨，但天膠進口關稅下調僅是改變天膠進口成本，并使天膠進口成本更加接近于國際膠市產銷區膠價，而不會改變國際國內膠市供需關系。因此天膠進口關稅變化仍將使國內膠價繼續接軌于國際膠價，國際國內膠市聯動效應不斷趨于密切。

　　滬膠庫存量、注冊倉單數量依然居高不下。交易所庫存已超過15萬噸。滬膠期市沉淀巨量庫存又將對其中長期走勢產生壓制作用。但僅憑此點認為利空的話太過武斷。對于目前的倉單壓力可從兩個角度來看，一方面，滬膠15萬噸庫存僅相當于國內膠市不足一個月的需求消費量，其庫存量和實盤量相對于國內年產量55萬噸，進口量115萬噸，總計170萬噸的量來說都比較小。國內膠市供需關系整體偏多，將使庫存量逐漸向現貨市場和用膠單位逐漸消化吸收；另一方面，滬膠15萬噸庫存僅作為局部性的利空因素，仍將對滬膠走勢產生利空作用，并對投機資金運作產生消極作用。

　　4、匯率對膠價的影響　

　　美元匯率持續走弱對國際膠市構成利多作用。由于美國財政赤字依然相當嚴重，迫切需要擴增出口、縮減進口以平衡收支，而且布什政府對其經濟復蘇的進程仍不滿意。弱勢美元還會持續，由此而導致美元兌全球主要貨幣匯率持續弱勢走勢特征。從美元的匯率走勢來看，對東南亞貨幣的長期貶值趨勢已經形成，由于全球包括天膠在內的商品市場價格均以美元計價，由此美元持續貶值對國際膠市產銷區膠價走勢將形成長期支持。

　　5、原油價格對天膠價格的影響

　　國際原油價價格自海灣戰爭以來一直維持在高位，而自今年3月，美伊戰爭使伊拉克局勢動蕩，加之全球經濟的復蘇，使原油再度展開升勢，最高到達33美元以上，目前一直維持在30美元之上。歐佩克組織又宣布繼續保持原限產計劃。使供給更顯不足。而需求的強勁決定了原油繼續維持在高位的走勢。原油價格直接影響天膠替代品合成膠的價格。合成膠價格的高啟同樣會對天膠走強有支撐。

　　附圖：原油日線圖

　　通過以上對基本面因素的分析，2004年全球經濟還將持續復蘇、國內經濟還會維持穩健高速增長。國際國內市場需求的增速仍將大于產能的增速。需求大于供給的利多關系決定了膠市今后幾年繼續運行于牛市的基本趨勢。但政策性調控措施、局部庫存壓力也將對膠市牛市運行構成不忽略的壓制作用，而匯率，周邊市場狀況還將影響市場一段時間的走勢。由于期貨市場的特性，某些影響因素的作用還會被放大甚至扭曲。這都會增加期貨市場走勢的復雜性。因此明年上海天膠期市仍將在劇烈動蕩中繼續上漲，同時也難免深幅回調。

　　(二)技術面分析：

　　1、周邊市場：從東京膠的長期連續圖來看，1988年3月，東京膠見到最高點220日元，然后一路下跌，下跌時間近七年之久，并于1993年9月達到階段性底部，當時的低點為76.9日元，跌幅達到143日元，膠價縮水三分之二。從93年9月到95年3月，膠價出現了強勁反彈，東京膠最高反彈到183.1日元，歷時18個月，隨后又開始了近7年的漫長的下跌，2001年11月創出新低62日元后，開始恢復性的上漲。新加坡市場走勢也基本同步，93年見到低點74.5美分后，開始走高95年見頂188美分回落。2001年11月再創新低46美分。隨后隨后出現強勁上漲。從88年到2001年，膠價在過去的14年間，走出了下跌——反彈——下跌的a-b-c浪的走勢，如果我們把7年算作膠價運行的時間周期的話，膠價用兩個下跌周期給我們演繹了過去的這一輪熊市。從2001年開始，東京膠開始新的一輪升勢。從時間周期分析，在成功走出長達5年的底部形態之后，本輪升勢運行的時間自2001年起也至少在7年左右。雖然東京膠已失去其定價中心的地位，與滬膠短期走勢聯動性也減弱，但兩者都會受到國際供求關系的影響。長期走勢趨同。

　　2、滬膠市場：從滬膠指數的走勢圖來看，滬膠2003年的走勢波瀾壯闊，同時又撲朔迷離。從趨勢來看，雖然其間暴漲暴跌，但總的價格重心在抬高，期價運行于大的上升通道中，月線圖上均線系統的多頭排列也表明目前的主要趨勢仍是漲勢。從浪形來看，以滬膠指數為例，如果將自2001年12月的6336點算作本輪起點的話，那么2002年4月8336點為第一浪的終點。8336至5月的7485為第二浪。2002年5月至2003年3月的最高點15515為第三浪。2003年3月至6月的暴跌為第四浪。2003年6月24日起啟動的上升浪定義為第五大浪，則目前期價運行的是第五大浪的第五子浪。從時間上看可能會持續至明年開割期。隨后期價可能出現較大幅度的震蕩。