廣東聯(lián)合期貨交易所自1995年8月21日推出豆粕標(biāo)準(zhǔn)合約交易至1998年期貨交易所結(jié)構(gòu)調(diào)整，整整三年。在這三年當(dāng)中，廣聯(lián)豆粕在較短的時(shí)間內(nèi)先后演繹出三次逼倉行情。

　　9601合約的強(qiáng)行逼倉

　　廣聯(lián)豆粕合約推出的時(shí)機(jī)較好，時(shí)值國家暫停國債、糖及石油等期貨品種的交易，

中行新上網(wǎng)抵債資產(chǎn) 理想系列寫字樓熱租中 無線精彩 無線雅典 俄羅斯方塊邀你玩

大量游資正在尋找新的投向，豆粕合約一經(jīng)推出就受到這些資金的關(guān)注。1995年11月初，“金創(chuàng)事件”將廣聯(lián)當(dāng)時(shí)最活躍的品種——秈米推向了深淵，豆粕便理所當(dāng)然地成了當(dāng)時(shí)沉淀在廣聯(lián)所的巨額資金的追逐熱點(diǎn)。

　　廣聯(lián)豆粕最初運(yùn)行的是9511合約，其價(jià)格由最初的2100 元／噸到摘牌時(shí)的3100元／噸，漲幅高達(dá)50%，從一定程度上刺激了主力機(jī)構(gòu)的多頭思維。9601合約正是在這樣一種環(huán)境中走上逼倉之路的。

　　1995年10月下旬至11月初，主力開始在2350-2450元／噸的區(qū)域內(nèi)吸收籌碼，隨著成交的日益活躍以及持倉量的不斷擴(kuò)大，跟風(fēng)做多者十分踴躍，價(jià)格很快爬上2700元／噸臺(tái)階。此時(shí)，9601合約投機(jī)氣氛十分濃厚，日成交量甚至突破了8萬手。在多頭浩大的攻勢(shì)面前，主力空頭開始潰退。據(jù)說廣州本地一機(jī)構(gòu)原本是空頭主力，眼看多頭攻勢(shì)甚猛，期價(jià)一上2700元／噸便止損空單，并立即反手建多，期價(jià)在很短的時(shí)間內(nèi)飚上2900元／噸。該機(jī)構(gòu)繼續(xù)在2950-3050元／噸區(qū)域大舉建多倉。該機(jī)構(gòu)的瘋狂舉措導(dǎo)致市場(chǎng)內(nèi)人心慌慌，眾交易商不知所措。當(dāng)時(shí)期價(jià)已高出現(xiàn)貨價(jià)格500元／噸。巨大的基差讓很大一部分賣方套期保值者垂涎三尺，紛紛入市拋售。此舉正合該機(jī)構(gòu)之下懷，用不足半個(gè)月的時(shí)間吸足了籌碼，12月中旬便開始發(fā)力上攻，以極其兇悍的手法使期價(jià)一路破關(guān)斬將，直逼3600元／噸。此時(shí)逼倉之態(tài)昭然若揭。其后盡管再遭賣期套保的狙擊，期價(jià)在3200-3400元／噸之間略有反復(fù)。但該機(jī)構(gòu)還是依仗雄厚的資金實(shí)力迫使大部分投機(jī)空頭忍痛“割肉”。1996年1月12日曾經(jīng)創(chuàng)下了3689元／噸的歷史高位。隨后，9601合約逐步減倉回落，最后交易日以3028元／噸價(jià)位結(jié)束了其使命，最終以多頭接下10萬噸實(shí)盤而告終。

　　9601合約的逼倉以及10萬噸的現(xiàn)貨對(duì)廣聯(lián)豆粕期貨市場(chǎng)產(chǎn)生了一定的消極影響。最直接的影響表現(xiàn)在隨后的9603、9605合約上。10萬噸現(xiàn)貨的沉重壓力，使得9603、9605合約的主力均不敢有所動(dòng)作，明顯地抑制了豆粕合約的活躍。

　　9607合約的投機(jī)取巧

　　9601合約逼倉的結(jié)果是大量現(xiàn)貨進(jìn)入廣聯(lián)注冊(cè)倉庫。沉重的現(xiàn)貨壓力使得廣聯(lián)豆粕交易歸于沉寂。為了擺脫這種困境，廣聯(lián)在促使豆粕庫存從現(xiàn)貨渠道消化的同時(shí)又著手修訂有關(guān)交割規(guī)則。1996年4月，廣聯(lián)公布修訂過的關(guān)于交割及標(biāo)準(zhǔn)倉單管理的規(guī)定，其中關(guān)于入庫申請(qǐng)和倉容的規(guī)定引起了某些機(jī)構(gòu)的關(guān)注。這為9607合約的逼倉埋下了隱患。

　　1996年5月底至6月初，主力機(jī)構(gòu)開始在9607合約上作文章。隨著成交量及持倉量的同步放大，9607合約很快成為龍頭合約浮出水面，此時(shí)價(jià)位在3100-3200元／噸之間橫盤。由于當(dāng)時(shí)廣聯(lián)交割貼水及費(fèi)用較高，以當(dāng)時(shí)的價(jià)格水平，套保賣方極少有人愿意入市。因此，當(dāng)時(shí)參與交易者幾乎全為投機(jī)商。此時(shí)的主力機(jī)構(gòu)一時(shí)難以找到實(shí)力相當(dāng)?shù)膶?duì)手，只好借助雙向開倉交易方式在3100元／噸左右筑成底部，并于6月14日開始發(fā)力，短短的三天內(nèi)便將期價(jià)拉至3350元／噸左右。此時(shí)套保空頭觀念略有改變，認(rèn)為在此價(jià)格水平入市拋售應(yīng)該有較可觀的利潤，于是紛紛入市做賣空套保。多頭主力機(jī)構(gòu)為引誘更多空頭入市，亦順勢(shì)打壓。隨著頂部形態(tài)的形成，一時(shí)間投機(jī)做空氣氛濃厚。多頭主力機(jī)構(gòu)在3200-3250元／噸之間將空倉利潤鎖定之后，于進(jìn)入交割月的前三天再次發(fā)動(dòng)攻勢(shì)，一舉將期價(jià)推上3600元／噸之上。待空頭恍然醒悟?yàn)闀r(shí)已晚，大部分空頭因資金不足而被逼忍痛“斷臂”，部分有實(shí)力的空頭開始尋找現(xiàn)貨，準(zhǔn)備組織現(xiàn)貨入庫。無奈交割倉位已被多頭事先占滿，空頭只好排隊(duì)斬倉，價(jià)位飚漲至4000元／噸以上。

　　此時(shí)交易所為控制風(fēng)險(xiǎn)，出面協(xié)調(diào)，但多頭得勢(shì)不饒人，不愿意協(xié)議平倉，并在最后交易日創(chuàng)下4465元／噸的天價(jià)。最終空頭能夠交割的實(shí)盤僅3萬噸。多頭利用倉容在9607合約上的投機(jī)取巧極大地挫傷了廣大交易商，特別是套期保值者入市的積極性，絕大部分套保交易商開始撤離廣聯(lián)，導(dǎo)致其后續(xù)合約的交易一日不如一日。交易所不得不利用推出新合約之際重新修改部分交割規(guī)則特別是有關(guān)倉容的規(guī)定。

　　9708合約的無可奈何

　　1997年春節(jié)過后，9708合約創(chuàng)下新低2646元／噸。由于當(dāng)時(shí)基本面有利于多頭，部分主力機(jī)構(gòu)見此價(jià)格明顯偏低，便入市做多，沒費(fèi)什么勁兒就將期價(jià)推上3200元／噸，隨后利用對(duì)敲盤牢牢控制大盤走勢(shì)。當(dāng)期價(jià)重上3400元／噸之后，再次激起了現(xiàn)貨商早已減退的興趣，經(jīng)過周密的計(jì)劃之后，部分現(xiàn)貨賣期保值開始試探性拋售，期價(jià)漲勢(shì)頓止。經(jīng)過近二個(gè)月的盤整，9708合約技術(shù)走勢(shì)形成一個(gè)典型的圓頂。此時(shí)空頭加大拋售力度，多頭有點(diǎn)力不從心，期價(jià)滑落至3050附近方才止穩(wěn)，后又反彈到3200元／噸，其間又有不少空頭加入，持倉量相應(yīng)增加到4萬手以上。多空再度相持了一月有余，隨著交割月的臨近，空頭平倉意愿不強(qiáng)，使多頭無法抽身。無可奈何，多頭決定鋌而走險(xiǎn)，強(qiáng)行逼倉。7月28日，主力多頭通過對(duì)敲手法封住漲停3322元／噸，第二天再封漲停3383元／噸。多頭利用靈活多變的手法，逼使投機(jī)空頭及部分準(zhǔn)備不足的套保賣盤斬倉出逃，價(jià)格一路上揚(yáng)，最高探至3845元／噸。但那些有實(shí)力的套保空頭不為所動(dòng)。8月4日，持倉仍有近2萬手。多頭原本就沒有打算接實(shí)盤，面對(duì)空頭的沉著與冷靜，多頭主力急了，意欲強(qiáng)行拉爆空頭，然后抽資離場(chǎng)。面對(duì)此風(fēng)險(xiǎn)，交易所8月5日收市后斷然采取措施，強(qiáng)行把9708合約在3255價(jià)位平倉90%，使9708合約度過危機(jī)。

　　經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)

　　廣東聯(lián)合期貨交易所幾次逼倉事件給了我們不少的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)。

　　一、廣聯(lián)豆粕合約運(yùn)行了三年多，有了一定的基礎(chǔ)。大商所在重新設(shè)計(jì)豆粕標(biāo)準(zhǔn)合約時(shí)可參考廣聯(lián)豆粕的成功之處，對(duì)其不足與缺陷應(yīng)盡量避免或加以完善，力求制定均勢(shì)的合約條款，給廣大投資者提供一個(gè)真正公正的期貨品種。

　　二、從廣聯(lián)豆粕的經(jīng)驗(yàn)來看，在期貨合約運(yùn)行之中修改某些條款時(shí)必須先進(jìn)行科學(xué)研究，反復(fù)論證，本著公平的原則，把握好均勢(shì)的“度”，以免被市場(chǎng)某方所趨，從而引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)事件。

　　三、廣聯(lián)豆粕的最大教訓(xùn)是，必須重視實(shí)物交割這一環(huán)節(jié)。廣聯(lián)豆粕的多次逼倉，甚至國內(nèi)期貨市場(chǎng)的多次風(fēng)險(xiǎn)事件均是因?yàn)榻桓钸@一環(huán)節(jié)出了紕漏。豆粕質(zhì)量彈性較大，質(zhì)量要求放得太松，數(shù)量巨大的現(xiàn)貨將涌向交易所注冊(cè)倉庫，巨大的現(xiàn)貨壓力將使廣大投機(jī)投資者駐足觀望，缺乏投機(jī)這一“潤滑劑”，市場(chǎng)就根本活躍不起來，最終市場(chǎng)的基本功能亦無法發(fā)揮。若質(zhì)量要求太嚴(yán)，真正符合交割條件的實(shí)物少而又少，將會(huì)出現(xiàn)投機(jī)過度，套期保值者利益嚴(yán)重受損的情況，同樣不利于市場(chǎng)的發(fā)展。在以后重新設(shè)計(jì)豆粕合約時(shí)，可在廣聯(lián)豆粕合約的基礎(chǔ)之上，適當(dāng)放寬對(duì)質(zhì)量的要求。對(duì)質(zhì)量的差異可以規(guī)定一個(gè)相應(yīng)合理的升貼水標(biāo)準(zhǔn)。

　　四、應(yīng)注重建立合理的投資者結(jié)構(gòu)。期貨市場(chǎng)上不僅要有大戶，更需要有廣大中、小投資者。后者才是期貨市場(chǎng)真正的基礎(chǔ)。只有注重培養(yǎng)中、小投資者，才能使市場(chǎng)持久穩(wěn)定地活躍下去。

　　廣聯(lián)豆粕幾次逼倉事件畢竟遠(yuǎn)去了，只要我們好好總結(jié)，吸取其中的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，相信豆粕合約將會(huì)成為國內(nèi)商品期貨市場(chǎng)一顆不滅的明星。