1996年6月13日，上海商品交易所為控制膠合板9607合約的風(fēng)險(xiǎn)，決定對(duì)該合約實(shí)施強(qiáng)制性協(xié)議平倉(cāng)，并提前摘牌，且不實(shí)施實(shí)物交割。最終空頭以44.20元/張，多頭按45.20元/張的價(jià)格平倉(cāng)。未經(jīng)歷過此事的人們對(duì)此不免疑惑難解，多空以不同的價(jià)格協(xié)議平倉(cāng)，豈不是有違于期貨“零和”的游戲規(guī)則嗎?空低多高造成的平倉(cāng)差價(jià)由誰來填補(bǔ)?事實(shí)上，為了維護(hù)市場(chǎng)的平穩(wěn)，交易所動(dòng)用了交易所風(fēng)險(xiǎn)金彌補(bǔ)以不同價(jià)格協(xié)議平倉(cāng)所形成的資金缺口。這就是國(guó)內(nèi)商品期貨史上罕見的上海膠合板9607事件。

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　　一、事件的起因與經(jīng)過

　　1994年、95年的膠合板期市成為國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)最大的熱點(diǎn)，大量的熱錢逐利其中，9507合約更是達(dá)到了巔峰，期價(jià)由40元／張起步，一路上揚(yáng)至62元/張的天價(jià)。高企的價(jià)格使膠合板現(xiàn)貨商及進(jìn)口商興奮不已。大量的現(xiàn)貨涌進(jìn)交易所注冊(cè)倉(cāng)庫(kù)，大量的印尼膠合板流入本已過剩的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，使原本就已低迷的膠合板現(xiàn)貨市場(chǎng)雪上加霜。最終9507多頭以巨額的資金接下了20萬手的現(xiàn)貨，這些實(shí)盤一直堆放在交割倉(cāng)庫(kù)，沉重的庫(kù)存壓力使原本火爆異常的上海膠合板期市在其后幾個(gè)月時(shí)間里相對(duì)冷靜了許多。

　　滬板9607合約就是在這種相對(duì)冷靜的環(huán)境中推出的。1995年12月10日，上海商品交易所推出膠合板9607、9609合約。由于當(dāng)時(shí)主力資金集中在蘇板以及滬板9603、9605之上，9607合約自推出之日至1996年3月7日，一直受到冷遇，期價(jià)由推出時(shí)的45元／張的價(jià)格逐步回落，3月7日因謠傳國(guó)產(chǎn)膠合板可從9607合約開始用于交割，9607合約頓告跌停至41.90元／張，此時(shí)成交量才初次突破5萬手，持倉(cāng)量亦僅12萬余手。3月8日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)出通知，停止蘇交所紅小豆期貨合約交易，撤離蘇紅的大量資金急于尋找投資方向，膠合板自然而然地成為首選對(duì)象。由于當(dāng)時(shí)蘇板幾個(gè)主要合約持倉(cāng)量均接近當(dāng)時(shí)的持倉(cāng)限制量，新主力介入困難較大，于是滬板便成為蘇紅撤出資金爭(zhēng)奪的焦點(diǎn)，尤其是9607合約因其時(shí)間適中，盤口較輕，成為這些游資介入的首選對(duì)象。在隨后三周時(shí)間里，多空主力展開了占倉(cāng)大戰(zhàn)，迅速將9607合約持倉(cāng)量擴(kuò)大至60萬手的邊緣，而期價(jià)卻一直維持在42.00-43.00元/張，上下均顯得十分艱難，同時(shí)因持倉(cāng)量已接近60萬手，限制了主力施展的空間，多空唯有僵持，靜待時(shí)機(jī)。

　　時(shí)至5月31日，市場(chǎng)突然謠傳空頭主力有大量的資金到賬，空頭主力亦巧借套保頭寸僅收5%保證金之優(yōu)勢(shì)恣意打壓。滬板9607合約自43.80元/張開盤后一路下滑，在散戶多頭的平倉(cāng)拋壓之下很快滑至跌停板，維持兩月之久的平衡終于被打破，但主力多頭并未出現(xiàn)恐慌，持倉(cāng)量仍維持在60萬手以上；次日開盤，空頭主力得理不饒人，以55%的保證金繼續(xù)大量放空，9607合約再封跌停，持倉(cāng)量擴(kuò)大至62.5萬手；6月3日，9607合約繼續(xù)擴(kuò)倉(cāng)打跌停；6月7日開盤即破40.0元/張的心理關(guān)口，空頭主力意欲逼多頭割肉斬倉(cāng)，但收效甚微，相反期價(jià)一破40.00元/張關(guān)口，幾乎無人再敢跟空，空頭主力已是騎虎難下，越陷越深，同時(shí)資金開始吃緊。

　　當(dāng)期價(jià)運(yùn)行至39元/張的低價(jià)區(qū)時(shí)，入市接現(xiàn)貨的買方套期保值者驟然增加，多方新生力量的加入，使得空方主力的命運(yùn)頓時(shí)變得坎坷起來。恰在此時(shí)，上商所于6月6日宣布取消持倉(cāng)限制，發(fā)布了《對(duì)交易保證金按持倉(cāng)量實(shí)施分段管理辦法的通知》。市場(chǎng)對(duì)此反應(yīng)極為強(qiáng)烈，一致解釋此為利多因素，于是多頭主力借機(jī)發(fā)力。面對(duì)買方套保者及多頭投機(jī)勢(shì)力雙重夾擊，一時(shí)間，空頭趨于崩潰，忙于斬倉(cāng)，多頭當(dāng)仁不讓，9607合約于6月7日探低至38.40元/張后迅速被多頭推上停板40.8元/張，此后連續(xù)三天，天天無量漲停，空頭連砍倉(cāng)的機(jī)會(huì)都沒有，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)頓增。

　　空頭在9607合約上的致命處在于其持倉(cāng)巨大，且相當(dāng)集中，據(jù)了解當(dāng)時(shí)空頭主力在9607合約上的持倉(cāng)主要集中在6個(gè)會(huì)員手中，單邊最高持倉(cāng)達(dá)59萬余手，其風(fēng)險(xiǎn)之巨可想而知。面對(duì)天天無量漲停的9607合約及命傾在即的空頭，交易所為了控制風(fēng)險(xiǎn)，不得不出面干涉。6月13日，交易所果斷地停止9607合約的交易，實(shí)施協(xié)議平倉(cāng)，并將9607合約提前摘牌，且不實(shí)施實(shí)物交割。最終9607合約按照空頭以44.20元/張，多頭按照45.00元/張的價(jià)格實(shí)施強(qiáng)制性協(xié)議平倉(cāng)，其中的價(jià)差由交易所以交易風(fēng)險(xiǎn)金補(bǔ)足。

　　滬板9607事件的結(jié)果是：交易所在一定程度上緩解了多空急劇惡化的矛盾，有效地控制了風(fēng)險(xiǎn)，但是經(jīng)過這一番折騰，膠合板期市猶如害了一場(chǎng)大病，元?dú)獯髠�，交易量與持倉(cāng)量日益萎縮。

　　可以說，9607事件是國(guó)內(nèi)膠合板期市的分水嶺，以此為轉(zhuǎn)折，膠合板期貨告別了輝煌的鼎盛時(shí)期而轉(zhuǎn)入沉寂的不歸路。因此，將9607事件作為造成膠合板期市走向沉寂的罪魁禍?zhǔn)撞⒉粸檫^。

　　二、反思與總結(jié)

　　滬板9607事件雖然已成為歷史，但給我們的教訓(xùn)是深刻的。9607事件不僅向我們充分顯示了過度投機(jī)對(duì)市場(chǎng)的危害，同時(shí)也揭示了國(guó)內(nèi)膠合板期貨所存在的缺陷：

　　1.采用持倉(cāng)總額限制方法，根本起不到抑制過分投機(jī)的作用，相反主力機(jī)構(gòu)利用持倉(cāng)限制的有利條件，搶占倉(cāng)位蓄意操縱市場(chǎng)。可以說持倉(cāng)總額限制是導(dǎo)致9607事件的一個(gè)主要原因；

　　2.市場(chǎng)分布不合理。滬蘇兩個(gè)交易所位于同一區(qū)域，相隔較近，易形成市場(chǎng)之間的惡性競(jìng)爭(zhēng)。兩個(gè)交易所為了各自的利益，爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額，人為地用行政手段在市場(chǎng)上設(shè)置障礙，加劇了行政干涉與市場(chǎng)自由競(jìng)爭(zhēng)之間的矛盾。兩個(gè)交易所期價(jià)相背離，卻又難以實(shí)施跨市套利，兩個(gè)交易所的同時(shí)存在顯得毫無必要；

　　3.進(jìn)口板理論價(jià)格與實(shí)際價(jià)格的長(zhǎng)期背離，使得真正的套保者無法進(jìn)入市場(chǎng)，膠合板期貨失去了賴以存在的基礎(chǔ)，變成了一個(gè)單純的投機(jī)品種，注定遲早會(huì)出問題的。

　　滬板9607事件給予交易所的教訓(xùn)也是相當(dāng)深刻的。在9607事件中，交易所風(fēng)險(xiǎn)控制方面顯得十分被動(dòng)與消極。9607合約持倉(cāng)量一直高居持倉(cāng)限制線之上，且某些會(huì)員單位持倉(cāng)十分集中，這些足以引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)的因素并沒有引起交易所的充分重視，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)事故的發(fā)生。

　　三、對(duì)膠合板合約的幾點(diǎn)建議

　　盡管膠合板這一期貨品種經(jīng)過如此多的波折，但仍能在期貨市場(chǎng)結(jié)構(gòu)調(diào)整后被保留下來，應(yīng)該說是一種幸運(yùn)。為了減少類似的風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生，確保膠合板期貨合約能長(zhǎng)期穩(wěn)定地發(fā)展下去，筆者在此提幾點(diǎn)建議：

　　1.交易所在運(yùn)行期貨合約時(shí)，一旦某個(gè)合約出現(xiàn)異常價(jià)格波動(dòng)時(shí)，應(yīng)事先采取積極主動(dòng)的對(duì)策以防范風(fēng)險(xiǎn)事故的發(fā)生；

　　2.調(diào)整品種結(jié)構(gòu)。隨著國(guó)內(nèi)膠合板工業(yè)的飛速發(fā)展，進(jìn)口膠合板的地位發(fā)生了根本性的改變，由主導(dǎo)地位淪為從屬地位，原先以進(jìn)口板為基礎(chǔ)設(shè)計(jì)的期貨合約已不符合市場(chǎng)發(fā)展的需要，若不適時(shí)地改變膠合板期貨合約的標(biāo)的物，將國(guó)產(chǎn)板引入期市，膠合板期貨合約就難有長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展；

　　3.重新給膠合板價(jià)格定位，徹底糾正長(zhǎng)期以來形成的期現(xiàn)倒掛的局面，讓真正的套保者有機(jī)會(huì)進(jìn)入期貨市場(chǎng)，只有這樣膠合板期市才能真正地發(fā)揮其基本功能，膠合板合約才會(huì)有生命力；

　　幾年的交易歷史證明，膠合板是一個(gè)很好的期貨品種，期間雖有沉寂，但只要業(yè)內(nèi)人士大力參與，膠合板期貨終有再次輝煌之時(shí)。