新浪財經(jīng)訊 12月22日下午消息，由中國金融學(xué)會、金融時報社聯(lián)合主辦的“2009中國金融論壇”于12月22日在京舉行。本次論壇主題為“后金融危機(jī)時代中國金融業(yè)改革和發(fā)展”。新浪財經(jīng)獨(dú)家直播此次會議。 

　　周小川稱，雖然國際上流行貨幣政策單目標(biāo)，僅盯通脹，但我國貨幣政策始終堅持盯準(zhǔn)四個目標(biāo)，低通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)增長、保持較高就業(yè)和國際收支大體平衡。    

　　本世紀(jì)以來，國際上認(rèn)為貨幣政策目標(biāo)應(yīng)當(dāng)簡單，流行的是通貨膨脹目標(biāo)論。但金融危機(jī)沖擊過程下，通脹論顯得力不從心，其他經(jīng)濟(jì)目標(biāo)尤其是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇即GDP增長，成為了貨幣政策的主要目標(biāo)。

　　周小川強(qiáng)調(diào)，貨幣政策作為我國宏觀調(diào)控的一部分，圍繞四個目標(biāo)設(shè)定。第一低通貨膨脹，第二經(jīng)濟(jì)增長，第三保持較高就業(yè)，較多解決新增就業(yè)，第四保持國際收支大體平衡。

　　他具體解釋稱，歷來在制定貨幣政策時，都會考慮資源價格、能源價格、住房、公共交通等給予支持，如果只是考慮通貨膨脹論的話，會抵制這些改革的。(丁蕊 發(fā)自北京)

　　以下是周小川發(fā)言實錄。

　　新浪財經(jīng)訊 2009年12月22日，由中國金融學(xué)會、金融時報聯(lián)合主辦的“2009中國金融論壇”在北京召開，本次論壇的主題是“后金融危機(jī)時代中國金融業(yè)改革和發(fā)展”。新浪財經(jīng)全程直播本次論壇，圖為中國人民銀行行長周小川發(fā)言。

　　周小川：各位與會代表下午好。非常高興能參加2009中國金融論壇，我個人作為中國金融學(xué)會會長有義務(wù)每年出席這個論壇，我確實每年也出席這個論壇。每年作為會長光致辭大家覺得不過癮，總要講一個題目，我一直說要帶頭從事學(xué)會的研究工作，跟大家交流一些研究方面的議題和心得體會，講的不對也在所難免，供大家討論，也請批評指正。

　　今年是非常不尋常的一年，在這個情況下我也考慮在今年學(xué)會上能給大家講一個什么題目，非常遺憾的是我今天上午參加了一個重要會議，不能請假，也沒趕上聽上午的各位發(fā)言，聽說很精彩，所以我只能自己想一個題目。

　　我過去在學(xué)會講的，還有其他場合講的，也有些批評意見，認(rèn)為總不講央行最主要的任務(wù)，老是講別的東西，說是跑題。從2003年我開始講房地產(chǎn)的發(fā)展和物業(yè)稅的問題就被批評為跑題，后來又說我講減少碳排放為跑題，所以我決定今天就講貨幣政策。

　　我今年6月份在國際清算銀行應(yīng)邀講了一次貨幣政策，我講的就是通過這次金融危機(jī)，中國在考慮自己的貨幣政策跟別人的有哪些差別，我歸納了三個方面，講了三方面內(nèi)容，在這里給大家講講。可能三個題目都講時間來不及，我先介紹一下內(nèi)容：第一，貨幣政策目標(biāo)究竟應(yīng)采用單目標(biāo)還是多目標(biāo)，這是國際上熱烈討論的問題。第二，貨幣政策工具箱究竟是工具多一點好還是少一點好。第三，貨幣政策在這次危機(jī)中都在不同程度上承擔(dān)了救助金融危機(jī)、救助金融市場、克服金融危機(jī)的成本，那么貨幣政策所承擔(dān)的成本和財政政策承擔(dān)的成本區(qū)別在哪里？利弊權(quán)衡選擇的點應(yīng)該在什么地方比較合適？

　　我現(xiàn)在從第一個題目開始，所謂貨幣政策究竟是單目標(biāo)還是多目標(biāo)。大家可能知道，在90年代后半期，特別是本世紀(jì)以來，世界上有很多國家，包括一部分新興市場國家認(rèn)為貨幣政策應(yīng)該簡單、單一，因此比較流行的是通貨膨脹目標(biāo)論，也就是央行包括央行行長對通貨膨脹目標(biāo)負(fù)責(zé)。這個做法也在不少國家和相當(dāng)一個階段都取得了非常好的成績，也提示我們中國的貨幣政策是否也向通貨膨脹目標(biāo)論靠攏的問題。但是通貨膨脹目標(biāo)論在這次金融危機(jī)的時候，就有點顯得力不從心，在金融危機(jī)的時候，顯然其他的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)特別是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇(經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇就是以GDP增長為主要衡量的)，復(fù)蘇就變成貨幣政策很主要的目標(biāo)。美聯(lián)儲開始講他們是低通貨膨脹和就業(yè)率兩個主要目標(biāo)。也有其他國家有各種各樣的不同提法，總之在克服金融危機(jī)期間，僅強(qiáng)調(diào)單一目標(biāo)似乎顯得不夠。

　　我們中國是什么做法呢？中國歷來說貨幣政策作為宏觀調(diào)控的一部分，是圍繞四個目標(biāo)就是多目標(biāo)來設(shè)定的。多個目標(biāo)第一還是低通貨膨脹，第二是經(jīng)濟(jì)增長，第三是保持較高的就業(yè)率，也可以理解為較多的新增就業(yè)，第四是保持國際收支大體平衡。我們也研究過是否可以把這四個目標(biāo)稍微簡化一點，或者是否要向單一目標(biāo)逐漸演變。應(yīng)該說金融危機(jī)之前對這個問題認(rèn)識不夠深刻，但當(dāng)時至少覺得有一條，中國經(jīng)濟(jì)是一個改革轉(zhuǎn)軌期間的經(jīng)濟(jì)，我們至少在市場化程度、在貨幣政策的運(yùn)作機(jī)制上、在貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制上跟發(fā)達(dá)國家不一樣，也跟市場化程度比較高的新興市場國家不一樣，所以沒有這么做。但這里我想，對這個問題終究需要做一個系統(tǒng)的研究，為什么選擇單目標(biāo)、為什么選擇多目標(biāo)。我想有這么幾個要點，特別是結(jié)合中國國情來看。

　　第一，有人說多目標(biāo)實際上這些目標(biāo)好多都是重疊的，強(qiáng)調(diào)通貨膨脹目標(biāo)論的人會這么說：你只要把通貨膨脹率保持到比較低了，那么你經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，大家的預(yù)期就比較好，長期利率也會比較多，所以就能動員國內(nèi)的儲蓄積極去投資，你就必然獲得高GDP增長。既然GDP增長了，就業(yè)率自然也就會高。再加上對于很多實行自由浮動匯率的國家來講，他們似乎不太強(qiáng)調(diào)國際收支平衡的問題，所以他認(rèn)為你的四個目標(biāo)最后是不是有太多的重疊。我們說也不見得都很重疊。這次危機(jī)中有一個詞，叫無就業(yè)的復(fù)蘇，就是復(fù)蘇的時候就業(yè)不怎么漲，這種情況也不只是這一次了，實際上我們看到一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家在納斯達(dá)克泡沫破裂之后那一輪衰退時，就說美國當(dāng)時也存在經(jīng)濟(jì)增長恢復(fù)的挺好，但就業(yè)增長比較慢的現(xiàn)象。 那么是不是完全重疊呢？這個事確實很難估量，另外對中國來講，國際收支平衡是很重要的因素，國際收支平衡對貨幣增長量的影響、對通貨膨脹的影響非常明顯，這也可能在一定程度上，與我們國家在轉(zhuǎn)軌過程中也有關(guān)系。所以不可能不去關(guān)注國際收支平衡。大家可能回顧到我們2006、2007年，中央經(jīng)濟(jì)工作會議曾經(jīng)有一次口號就是要 “減順差、促消費(fèi)”這樣的重要提法，把“減順差”列到最簡化的口號的幾個字里。因此多個目標(biāo)是相關(guān)聯(lián)的，但不是都重復(fù)，就是有的目標(biāo)達(dá)到的好，有的目標(biāo)達(dá)到的不好。

　　第二個涉及到多目標(biāo)的問題，就是說目標(biāo)之間還可能有一些是相互沖突的，目標(biāo)A、目標(biāo)B相互沖突，導(dǎo)致你必須取舍：這個目標(biāo)達(dá)到多少，那個目標(biāo)達(dá)到多少，要找到一個折中點。這個折中點最支持的目標(biāo)權(quán)衡的指數(shù)是菲利普斯曲線，但菲利普斯曲線在最近幾十年，特別是最近二、三十年，很多國家的數(shù)據(jù)都不支持它，所以就出現(xiàn)了否定菲利普斯曲線的說法。菲利普斯曲線說的是在就業(yè)與通貨膨脹之間權(quán)衡，通貨膨脹高一點就業(yè)就多，通貨膨脹低一點就業(yè)就低，中間要取一個點。我舉這個例子是說明多目標(biāo)需要權(quán)衡，不是都能達(dá)到。但我是比較注重這個觀點，就是最近二、三十年說明菲利普斯曲線可能有重大的問題。因為菲利普斯曲線首先沒有理論基礎(chǔ)，只是一個統(tǒng)計數(shù)字的觀察，究竟怎么解釋呢？也似乎有一定的問題。但我想在座的很多同志讀教科書的時候多少都會讀到菲利普斯曲線，因此這中間需要有一個權(quán)衡的關(guān)系。

　　第三個問題，如果是單目標(biāo)的話，目標(biāo)非常好衡量，但如果是多目標(biāo)的話，多目標(biāo)之間就要有一個加總，加總之前就要有系數(shù)，所以優(yōu)化上會造成困難。最大的困難就涉及到我們?nèi)绻�用模型計算的話，目�?biāo)究竟是線性的還是非線性的。線性的目標(biāo)就是說每個目標(biāo)給一個權(quán)重，但這個權(quán)重也很難找，你有了這個權(quán)重、就可以把這幾個目標(biāo)分量都擺齊了，最后加起來，就知道這個政策組合或那個政策組合哪個達(dá)到目標(biāo)更高一點，這樣就實現(xiàn)了優(yōu)化。其實，經(jīng)濟(jì)增長最大化就是GDP增長最大化本身是一個線性目標(biāo)，也就是說GDP并不是一個量，而是若干的服務(wù)、商品根據(jù)市場價格進(jìn)行加權(quán)的組合，同時減去出口、加上進(jìn)口。但出口、進(jìn)口都有價格，最后是線性的關(guān)系，價格加全是多目標(biāo)，最后是一個很好的線性多目標(biāo)的組合。最后也可以把它當(dāng)做一個單目標(biāo)，和線性目標(biāo)函數(shù)相比，另外一個可能性就是對數(shù)線性，有可能是對數(shù)線性的目標(biāo)，這里就有對我們要達(dá)到目標(biāo)的優(yōu)化程度的衡量，整個模型復(fù)雜度會增多，但對數(shù)線性也是數(shù)據(jù)上好處理的，可以衡量目標(biāo)實現(xiàn)程度的。更差一點的干脆是非線性的，或者干脆有時候大家描述不出來，最后憑領(lǐng)導(dǎo)人拍腦袋感覺最后目標(biāo)實現(xiàn)程度。所以我們說涉及到多目標(biāo)的時候是有復(fù)雜性的。

　　但是不幸的是，經(jīng)濟(jì)實際上是復(fù)雜的，這個復(fù)雜的東西我們想讓它簡化是不大容易的。我認(rèn)為很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家也在致力于做這項工作，我們都希望找到非常簡潔的優(yōu)化的目標(biāo)，非常簡潔的模型，說句玩笑就像我們過去學(xué)物理學(xué)，一個是牛頓力學(xué)，牛頓一、二、三定律，我們說相對運(yùn)動，力和加速度的關(guān)系，力和反作用力，那東西非常的漂亮，簡單的是美妙的。不只牛頓力學(xué)，我們說相對論，公式也很簡單啊，太漂亮了，客觀規(guī)律就這么簡單，要給它歸納出來就會給經(jīng)濟(jì)學(xué)、貨幣銀行學(xué)做出非常巨大的貢獻(xiàn)，但恰恰我們沒有做到，我們沒有誰能發(fā)現(xiàn)這個事能簡化到那種程度。既然簡化不到那種程度，我們暫時還必須用比較復(fù)雜的思維考慮它。

　　第四個原因，中國的改革轉(zhuǎn)軌階段，必須考慮多目標(biāo)。這跟我們過去用的改進(jìn)方式——帕累托改進(jìn)是有關(guān)系的，因為我們知道過去價格體系是不合理的，改革的時候我們需要承擔(dān)一定的通貨膨脹，但你贏得了資源配置的優(yōu)化，所以給未來的經(jīng)濟(jì)增長、低通貨膨脹打下基礎(chǔ)，所以必須在當(dāng)前的目標(biāo)優(yōu)化和未來的目標(biāo)優(yōu)化的程度之間做權(quán)衡，需要動態(tài)的考慮問題。

　　最簡單的一條，比如說住房改革，我國在1999年完成住房改革之前，大家住房子交房租都是象征性的，住房沒有個人產(chǎn)權(quán)，在工資里也沒什么體現(xiàn)，但你不要以為工資里沒有體現(xiàn)就沒有人花錢，實際上單位都給你花著錢的，實際上你住的房子成本是高的。

　　所以改革就是忽然把房租提上去，把價格提上去，同時工資里也包括了買房和租房的錢。如果房租計入CPI，那么CPI就上來了，但這樣的改革我們必須支持。

　　貨幣政策必須考慮支持資源配置優(yōu)化，要考慮能源價格、天然資源的價格、住房還有公共交通等可以收費(fèi)的公共事業(yè)，包括水資源價格改革，改革我們要支持，同時制定貨幣政策要對此留有空間。否則單純以通貨膨脹目標(biāo)論，我們可能會抵制這些改革，因為它們不利于實現(xiàn)低通貨膨脹。所以這也是一個非常重要的因素，是在從計劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的過程中需要特別強(qiáng)調(diào)的。

　　因此我認(rèn)為中國目前采用所謂“四大目標(biāo)綜合平衡”的做法是合適的，對克服金融危機(jī)也是有用的，但也會在今后有不斷的演變，還需要做很多的研究，我很希望在座各位在這方面有所研究。

　　第二個方面，我想講講貨幣政策的工具箱。貨幣政策的工具在這次金融危機(jī)中大家有不少討論，從過去來講，中央銀行希望貨幣政策的工具盡量簡化，主要集中在政策利率上，這個政策利率在美國為聯(lián)邦基金利率，在中國為再貸款利率，確實沒有多少人注意。

　　我覺得受兩個因素的影響，一個是我們希望簡潔，希望是美妙的，像牛頓定律、愛因斯坦相對論，變得非常簡潔、漂亮。這是經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中央銀行家努力做的，希望朝這個方向發(fā)展。

　　另外近年來特別是最近二、三十年來，貨幣政策理論的發(fā)展強(qiáng)調(diào)與公眾的溝通，強(qiáng)調(diào)對通貨膨脹預(yù)期的溝通和引導(dǎo)，把這個當(dāng)作治理通貨膨脹最重要的東西。

　　我們過去也講過，說有些國家比較現(xiàn)代的經(jīng)濟(jì)學(xué)家、貨幣專家已經(jīng)認(rèn)為，過去傳統(tǒng)的貨幣數(shù)量說、中間貨幣說，也就是說廣義貨幣、狹義貨幣的概念其實已經(jīng)慢慢過時了，已經(jīng)不怎么起作用了，更重要的是為了實現(xiàn)低通貨膨脹，主要應(yīng)該加強(qiáng)中央銀行與公眾的溝通，主要做好對通貨膨脹預(yù)期的溝通和引導(dǎo)。

　　這個做法自然也就引來了必然的推論，既然和公眾溝通越簡單越好，你說的大家不懂，這事很麻煩，你怎么溝通啊。當(dāng)然我們說這里也會有困難，第一個困難就是現(xiàn)實，客觀世界是不是那么簡單，如果不那么簡單，你去追求簡單，忽視了趨勢，就使得你的溝通也好、貨幣政策有效性也好，結(jié)果就受條件的限制，可能在某些條件的情況下非常有用、有效，換個階段就不好用，這說明你可能還是不夠全面、綜合。

　　另外溝通論建立的基礎(chǔ)是，如果跟公眾進(jìn)行很好的溝通，公眾應(yīng)該也有非常好的理性預(yù)期，只要把道理給他講清楚他就有非常好的理性預(yù)期。這個理性預(yù)期也會受到挑戰(zhàn)。

　　尤其是在資本市場上，誰也不知道，公眾假如說他們獲得了中央銀行溝通的信息，這種情況下他們是否能非常理性的進(jìn)行判斷呢？也許在商品和服務(wù)行業(yè)的可以，但我們發(fā)現(xiàn)在資產(chǎn)市場也就是說證券市場和房地產(chǎn)市場上經(jīng)常不是這樣。即便是這些都有了，他還會有不理性行為，如羊群效應(yīng)、跟風(fēng)效應(yīng)、僥幸心理等。

　　總之，這次金融危機(jī)提醒大家，好多人在研究所謂行為金融學(xué)，說的什么呢？就是說為什么有這些非理性的做法。另外即便它是理性的，也不一定想追求定價的合理性，理性是為了賺錢，而并不關(guān)心這個定價是否在宏觀上合理，是否會產(chǎn)生泡沫等問題。所以這次金融危機(jī)很大的問題是泡沫的問題，泡沫問題需要我們研究，中央銀行如果特別強(qiáng)調(diào)與公眾溝通這條是不是夠用？可能不夠用。

　　就中國來講，我個人感覺可能不夠用。第一，我們的市場不夠成熟，另外我們的幾個市場都是很新的市場，有很多投資者還遠(yuǎn)沒有經(jīng)歷大起大落的經(jīng)驗，總結(jié)出正確的知識和經(jīng)驗，說起來我們的股票市場從上交所和深交所成立到現(xiàn)在，還不到20年。

　　我們的房改是1999年國務(wù)院宣布年底要徹底停止福利分房開始，從那時候我們的住房抵押貸款才開展起來，到現(xiàn)在為止就十年還不到，當(dāng)然有些城市做的稍微早一點，總的來講還很難說從住戶、投資者、開發(fā)商各個方面是不是已經(jīng)進(jìn)入成熟階段。所以我們覺得可能還不太行，我們除了強(qiáng)調(diào)要簡潔、溝通以外，還需要有更多一點的工具來執(zhí)行貨幣政策。

　　總之，回過頭來看，中國的貨幣政策工具用的是比別人多一些，比如存款準(zhǔn)備金，我們還是很強(qiáng)調(diào)它的作用，而國際上認(rèn)為存款準(zhǔn)備金應(yīng)該廢棄，沒什么作用。但我們還有國際收支不平衡、外匯占款和對沖的問題，所以存款準(zhǔn)備金是需要強(qiáng)調(diào)的。除了強(qiáng)調(diào)政策利率還強(qiáng)調(diào)對理查進(jìn)行一定的調(diào)控。這既跟轉(zhuǎn)軌期間金融機(jī)構(gòu)盈利能力有關(guān)系，也跟我們的風(fēng)險判斷有關(guān)系。從風(fēng)險判斷上講，改革過程中我們還有很多事情沒有經(jīng)歷。

　　比如一輪房地產(chǎn)嚴(yán)重下跌的時候，按照法律既然有抵押品，就可以止贖，但住房止贖的東西能拿到手了？這就很不確定。如果出現(xiàn)了違約，我們知道在法制化社會不太發(fā)達(dá)的情況下，可能在判決、執(zhí)行上，銀行的抵押品、銀行債權(quán)及對銀行所提供的擔(dān)保能拿回多少？這就是金融生態(tài)問題。

　　貨幣政策有一些工具，即便覺得現(xiàn)在不想用，但不要著急去廢除它，可以把它放工具箱里，說不定什么時候忽然想起這個東西還可以用。當(dāng)然要服從實踐的檢驗。

　　這次金融危機(jī)之后，國際市場金融穩(wěn)定論壇和金融穩(wěn)定理事會也在增加一部分調(diào)控的工具，其中重要的，一個是過去我們認(rèn)為資本金充足率工具比較管用，能夠控制風(fēng)險，所以在資本充足率開始使用并逐漸明確以后，曾經(jīng)一度減弱了對流動性管理的工具的使用。

　　這次的特點是，除了資本充足率以外，還要把流動性比例作為一個單獨(dú)的調(diào)控工具，進(jìn)行管理，同時還強(qiáng)調(diào)杠桿率，這三者之間什么關(guān)系呢？大家很容易的理解到，這三者就像我說的多目標(biāo)一樣，很可能有些方面是重疊的，但不同場合下又是不重疊的。另外提出了關(guān)于反周期性調(diào)節(jié)問題，提出了資本緩沖貨幣附加資本要求等，目前正在緊鑼密鼓的研究中。

　　總之，這次金融危機(jī)也提示大家對貨幣政策工具的種類或者說工具箱里到底要放多少東西，你既然放到里面，平常還是擦一擦，打點油，不要讓他用的時候不好用，保留哪些也是重點。

　　最后關(guān)于成本承擔(dān)的問題就不講了，如果有機(jī)會我們再進(jìn)行交流。借這個機(jī)會跟大家交流一下對貨幣政策的看法，通過這次危機(jī)所涉及到的一些題目，供大家參考，也希望大家有更多的研究，講錯了請批評指正。

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